MONTHLY HOUSE VIEw Documento di Marketing - Giugno 2021 - Focus Aumento dei prezzi delle materie prime: un effetto farfalla della COVID-19? ...
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MONTHLY HOUSE VIEw Documento di Marketing - Giugno 2021 Focus Aumento dei prezzi delle materie prime: un effetto farfalla della COVID-19?
Sommario
01 E d i to r i a le P3
È PA RT I TO I L C O N TO AL L A R OVE S CIA
P ER L A FED ?
02 Fo cu s P4
AUM ENTO D EI PRE Z Z I D E L L E MAT E RIE
P R I M E: UN EFFE T TO FAR FAL L A
D ELL A C OVI D -1 9?
03 Ma cro e co n o mi a P6
O C C HI P UNTAT I S U L L’ INF L A Z IO NE
STAT UNI T ENSE
04 Re d d i to f i sso P8
L’ OT T I M I SM O SU L L E E CO N O M IE
SI R I FLET T E SU I ME R CAT I D E I TAS S I
05 Azioni P10
I NFL A Z I ONE E U N A STAG IO NE
D EG LI UT I LI ECCE Z IO N AL E
06 C a mb i P12
I L DO LL A R O US A RE STA V U L NE R AB IL E
07 A sse t a l lo ca ti on P14
SC ENA R I O D ’ I NVE ST IME N TO
ED A LLOCA Z I ONE
08 Mo n i to r d e i me rc a t i P16
PA NO R A M I CA DE I PR IN CIPAL I
M ER CAT I FI NA N Z IARI
09 Glo ssa r i o P17
D i chi a r a z i o n e d i e s c lu s ione P18
d i resp o n sa b i l i t à
02 Editoriale
È PA R T I TO I L C O N TO A L L A R O V E S C I A P E R L A F E D ?
Cara Lettrice, caro Lettore,
Stando alle ultime pubblicazioni ufficiali, la Federal Non è un caso, quindi, che negli Stati Uniti la
Reserve USA (Fed) può attendere ancora un po’ risposta del governo Biden, esattamente come
di tempo visto l’ultimo rapporto sull’occupazione quella dei governi europei, si sia concentrata sugli
statunitense, da cui è emersa una stagnazione investimenti. È inoltre interessante notare che in
nella creazione di nuovi posti di lavoro nel mese di questo contesto l’Italia sembra voler approfittare
aprile. Questo potrebbe giustificare, a posteriori, di questa fase per avviare alcune riforme
V INCENT
la decisione di Jerome Powell di dare priorità organizzative mirate a migliorarne la produttività,
MANUEL
all’occupazione rispetto all’inflazione, nell’ambito da tempo in affanno rispetto a quella dei Paesi
Chief Investment Officer,
Indosuez Wealth della definizione della politica monetaria della Fed. vicini europei.
Management
Tuttavia, il livello raggiunto ad aprile dall’inflazione Ma dopo un 2020 fortemente monetario e un
statunitense è già ai massimi degli ultimi anni 2021 caratterizzato dal risanamento dei bilanci
in termini di crescita mensile del dato, anche dobbiamo temere un terzo rallentamento fiscale
dopo averlo depurato dell’effetto base legato nel 2022? Ad ogni modo sarebbe logico aspettarsi
all’energia, inducendo inevitabilmente a sollevare un aumento dell’aliquota d’imposta sulle società
per lo meno la questione della fine degli acquisti (scesa drasticamente negli ultimi quattro decenni)
di asset da parte della Fed. Anche le aspettative che potrebbe contribuire a finanziare un ritorno
inflazionistiche delle famiglie sono in aumento, dello Stato sociale, messo sotto attacco negli
a conferma della forte sensibilità ai prezzi alla anni Ottanta. Sono queste in estrema sintesi
pompa di gasolio, nonché dell’inflazione presente le osservazioni presentate da Janet Yellen in
in molti segmenti di beni di consumo. Tutti questi occasione dell’ultimo vertice del Fondo Monetario
segnali giustificano nei prossimi mesi l’avvio di una Internazionale (FMI). Per i governi la sfida sarà
discussione su un tapering degli acquisti di asset quindi raggiungere un equilibrio sostenibile tra i
della Fed che potrebbe essere avviato agli inizi del metodi di finanziamento in un’economia sempre
2022. I tassi a breve termine dovrebbero tuttavia più duale, data la crescita della disruption digitale.
restare al livello attuale fino all’inizio del prossimo
Ovviamente i governi non possono aumentare
anno.
in modo sostenibile la propria spesa e, allo
La questione emerge in un anno molto particolare stesso tempo, continuare a ridurre le aliquote
sul fronte della crescita, durante il quale la fiscali, senza mettere in pericolo l’andamento
ripresa coordinata dei principali paesi occidentali della ripresa in un orizzonte di lungo termine.
dovrebbe contribuire a porre fine alla recessione La crescita potenziale e l’innovazione restano
e alla sottoccupazione il più rapidamente gli obiettivi di lungo periodo di questi piani e
possibile. Tutto dipende da cosa intendiamo per l’andamento della crescita nel periodo 2022-2023
«rapidamente»: qualche mese o trimestre negli sarà probabilmente utile a verificare l’efficacia di
Stati Uniti e probabilmente qualche anno nell’Area questi piani di ripresa.
Euro, dove l’attuazione del piano di ripresa è stata
In questo contestooltre alla ripresa dei settori
lenta. Per le valute c’è una domanda importante
ciclici e orientati al valore, che dovrebbe
sul loro andamento nel secondo semestre: la fine
continuare quest’anno, la crescita schumpeteriana1
dei lockdown e il piano di ripresa spingeranno
potrebbe avere nuovamente la meglio su quella
la crescita europea ai livelli di dinamismo a cui
keynesiana2; inoltre gli investitori potrebbero
abbiamo assistito negli Stati Uniti?
continuare a preferire i paesi e i business trainati
Eppure l’incremento della spesa pubblica non è dall’innovazione e dalla crescita sostenibile, forse
la strategia ideale per una crescita economica di a scapito dei settori ciclici e dei Paesi con modelli
lungo periodo e potrebbe addirittura ostacolarla a di crescita eccessivamente basati sull’accumulo di
meno che questa spesa non sia concentrata sugli debito. Dopo questa ripresa ciclica che nel secondo
investimenti (infrastrutture, digitale, istruzione, semestre dovrebbe estendersi a tutti i Paesi, il
ecc.) e accompagnata da riforme che mirino ad prossimo anno potrebbe essere contraddistinto
aumentare la produttività economica. da maggiori divergenze.
1 - Crescita schumpeteriana: modello di crescita caratterizzato da una particolare attenzione al progresso tecnologico e all’aumento della produttività.
2 - Crescita keynesiana: modello di crescita caratterizzato dall’interventismo statale mediante l’attuazione di misure anticicliche di ripresa per sostenere
la domanda nei periodi di calo indesiderato dell’attività.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 30
100
-200
-400
80
201 6 201 7 201 8 201 9 202 0 202 1E
60
02 Focus
40
A U M E N TO D E I P R E Z Z I D E L L E M AT E R I E P R I M E :
BILANCIO GLOBALE DEL RAME TRA DOMANDA E OFFERTA
(.000
20 TONNELLATE)
U N E F F E T T O FA R FA L L A D E28.000
L0 L A C O V I D - 1 9 ?
27.000
01.2011 04.2012 07.2013 10.2014 01.2016 04.20
26.000
25.000
24.000
Mentre nello scorso ventennio l’ascesa e l’urbanizzazione
23.000
della Cina innescavano
l’ultimo ciclo delle materie prime, di recente 22.000
i prezzi delle commodity hanno fatto
osservare balzi a un ritmo costante. Gli effetti a120breve
21.000
termine, tra cui le limitazioni nelle
catene di approvvigionamento dovute alla pandemia di COVID-19, e la riapertura delle
20.000
economie stanno alimentando queste pressioni 110 inflazionistiche; i piani infrastrutturali
201 9
202 2E
201 6
201 7
202 0
202 1E
202 5E
201 8
202 3E
202 4E
e la transizione verde dovrebbero rivestire un100ruolo importante nel lungo periodo.
SALDO NETTO GLOBALE DEL RAME (.000 TONNELLATE)
90400
Da alcuni mesi quasi tutti i prezzi delle materie GR AFICO 1: L’INCREMENTO DEI PREZZI
200
80 0
prime sono in rialzo sulla scia del rimbalzo del DELLE
-200 MATERIE PRIME ALIMENTA
mercato osservato a partire da metà 2020. L’indice I 70TIMORI
-400 DI INFL AZIONE, BASE 100
Goldman Sachs Commodity è salito di oltre il
201 9
202 2E
201 6
201 7
202 0
202 1E
202 5E
201 8
202 3E
202 4E
60Indice GS Commodity (sx)
90% negli ultimi dodici mesi, raggiungendo livelli Indice
12.2019GS Industrial Metals (sx)
03.2020 06.2020 09.2020
Indice Goldman che non si vedevano dal 2015 (grafico 1), grazie ai Indice GS Agriculture (sx)
Sachs Commodity rialzi dei prezzi delle materie prime energetiche Breakeven a 10 anni degli Stati Uniti (dx)
e non energetiche. In effetti i prezzi di metalli
in crescita 140 3,0%
preziosi e industriali sono in forte ascesa, come
di oltre il 120 2,5%
GLOBAL SUPPLY-DEMAND COPPER BALANCE (.000 TONNES)
dimostrato da rame e palladio vicini ai rispettivi
90%
28’000
100
massimi storici. Allo stesso modo i prezzi dei 2,0%
27’000
prodotti agricoli hanno registrato una crescita 80
negli ultimi spettacolare, con soia e mais che in un anno 26’000
60
1,5%
12 mesi hanno visto i prezzi raddoppiare. D’altra parte le 25’000
1,0%
40
quotazioni petrolifere sono tornate ai livelli pre- 24’000
20 0,5%
pandemici, anche se di recente questa tendenza 23’000
è stata allentata dall’aumento dei contagi da 22’000
0 0%
COVID-19 in Asia, in particolare in India, e dalla
04.2012
04.2017
07.2018
07.2013
01.2021
01.2016
10.2014
10.2019
01.2011
21’000
prospettiva di aumento dell’offerta di greggio a 20’000
201 6 Indosuez201 7 201 8 201 9 202 0 202 1E
fronte dei progressi compiuti verso un accordo Fonti: Bloomberg, Wealth Management.
per il ritiro delle sanzioni in vigore nei confronti COPPER GLOBAL NET BALANCE (.000 TONNES)
dell’Iran. GR400 AFICO 2: L A COVID-19
200
HA 0ACCENTUATO LO SQUILIBRIO
120
RIP RES A GLOBA L E DOMANDA
-200 /OFFERTA DEL R AME
110
C ON L IMI TA ZIONI NEL L E CAT ENE A -400
BRE VE201TERMINE
6 201 7 201 8 201 9 202 0 202 1E
DI A P P R OV V IGION A MEN TO 100Consumo globale di rame raffinato
Offerta di rame raffinato
Come ogni asset, anche nel caso delle materie prime 90
BILANCIO GLOBALE DEL RAME TRA DOMANDA E OFFERTA
i prezzi dipendono dall’andamento di domanda e (.000 TONNELLATE)
80
offerta su cui la COVID-19 ha sicuramente inciso, 28.000
modificandone gli equilibri a breve termine. Dopo 27.000
70
il crollo dell’economia globale nel 2020, la precoce 26.000
rapida ripresa della Cina e la recente accelerazione 60
25.000
degli Stati Uniti, che dovrebbero crescere del 6,2%
12.2019
09.2020
03.2021
06.2020
03.2020
12.2020
24.000
quest’anno, stanno chiaramente dando slancio alla 23.000
domanda globale di materie prime, soprattutto di 22.000
rame (grafico 2). 21.000
Sul fronte dell’offertala pandemia ha generato 20.000
201 9
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202 5E
201 8
202 3E
202 4E
carenze in diverse aree: le miniere hanno dovuto
chiudere, l’estrazione nei giacimenti di shale oil
SALDO
5% NETTO GLOBALE DEL RAME (.000 TONNELLATE)
è stata interrotta e la mancanza di lavoratori ha 400
pesato ulteriormente sulla capacità di produzione 4% 200
agricola. Tutto ciò, insieme a eventi specifici come 0
-200
l’inondazione delle miniere in Russia, la siccità 3%
-400
in Brasile o anche il recente blocco del canale di
201 9
202 2E
201 6
201 7
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202 1E
202 5E
201 8
202 3E
202 4E
2%
Suez, ha creato le condizioni per far salire alle E: stime.
stelle i prezzi delle materie prime. 1% Goldman Sachs, Indosuez Wealth Management.
Fonti:
0%
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 4
140 3,0%
-1%Focus
AUMENTO DEI PREZZI DELLE MATERIE PRIME: UN EFFETTO FARFALLA DELLA COVID-19?
Di conseguenza oltre il 50% del mercato delle IMP L ICA ZIONI P ER I MER CAT I
Ora oltre il materie prime è in backwardation. Nel caso di
50%
L’impennata dei prezzi delle materie prime ha
alcune materie prime l’attuale premio dei futures a
in pratica inciso sull’andamento dell’inflazione.
un anno è addirittura salito al massimo dal 2007 (se
Mentre tutti gli occhi sono puntati sugli indicatori
del mercato non prima): 16% per la soia, 17% per lo stagno, 22%
dell’inflazione e sulla sua durata che potrebbe
delle materie per il mais, a ulteriore conferma della forza dello
essere superiore alle attese, i prezzi delle materie
squilibrio tra domanda e offerta.
prime è in prime alimentano i timori degli investitori, con il
backwardation Tuttavia diversi fattori chiave dovrebbero essere tasso dei breakeven a 10 anni degli Stati Uniti a
tenuti sotto osservazione nel medio termine. nuovi massimi. Quindi, utilizzando un approccio
Infatti, una volta attenuate le interruzioni sul top-down, l’aumento dei prezzi delle materie prime
fronte dell’offerta e normalizzata la domanda, il dovrebbe essere un fattore cruciale per monitorare
rally potrebbe esaurirsi. Le quotazioni petrolifere l’asset allocation globale dei portafogli. In un
potrebbero risentire dell’aumento dell’offerta approccio bottom-up, con i prezzi alla produzione
dell’OPEC, mentre la ripresa globale degli in rialzo del 6,2% negli Stati Uniti e del 6,8% in Cina
esportatori di materie prime, l’allentamento degli nel mese di aprile, è cruciale capire se le società
incentivi fiscali e il riequilibrio del mix di crescita saranno in grado di trasferire il costo dei fattori di
della Cina potrebbero limitare l’aumento dei prezzi produzione sui prezzi di vendita.
delle commodity.
Infine, alcuni Paesi potrebbero trarre vantaggio
dall’inflazione delle materie prime. Per
TR ANSIZIONE ECOLOGICA: esempio i metallicome rame, ferro o alluminio,
UN CATALIZZATORE DI LUNGO PERIODO rappresentano un’importante fonte di reddito da
Oltre ai fattori di breve periodo, anche i esportazione per il 35% delle economie emergenti
cambiamenti strutturali hanno un ruolo e in via di sviluppo. Allo stesso modo alcune valute
importante. Gli imminenti piani infrastrutturali e sono correlate positivamente ai prezzi delle
la crescente domanda di specifiche materie prime materie prime. L’Australia, il maggior esportatore
proveniente dal settore elettronico dovrebbero di carbone e minerale di ferro, o il Canada, che
sostenere i prezzi di alcune commodity. Ancora più conta vaste regioni di paesaggi incontaminati
importante, l’interesse dei governi alla riduzione ricchi di materie prime, sono molto sensibili ai
delle
140 emissioni di CO2 e allo sviluppo di progetti prezzi delle materie prime, come dimostrato dalla
3,0%
sostenibili per il raggiungimento degli obiettivi recente sovraperformance delle rispettive valute
120 2,5%
dell’a ccordo di Parigi sui cambiamenti climatici (grafico 3). Tuttavia, gli investitori dovrebbero
100 tenere a mente che questo vale «a parità di altre
agirà come un vero e proprio catalizzatore. Ad 2,0%
80
esempio, la crescita del mercato dei biocarburanti, condizioni» e ovviamente devono essere presi in
1,5%
che
60 dovrebbe salire a un tasso dell’8,3% nel considerazione anche altri fattori. Per esempio
prossimo decennio, favorirà un aumento della anche se il Brasile è uno dei principali esportatori
1,0%
40
domanda di olio di soia, mentre i metalli industriali di minerale di ferro e di prodotti agricoli, la
20 0,5%
come rame, platino o palladio beneficeranno del scarsa performance del real brasiliano è dovuta
0
loro utilizzo nella costruzione di infrastrutture soprattutto alla situazione sanitaria degli ultimi
0%
01.2011 04.2012 07.2013 10.2014
di ricarica delle batterie e in progetti legati alla
01.2016 mesi.04.2017 07.2018 10.2019 01.2021
transizione ecologica.
GR AFICO 3: L’AUMENTO DEI PREZZI DELLE MATERIE PRIME
FAVORISCE DOLL ARI AUSTR ALIANO E CANADESI, BASE 100
120CAD/USD AUD/USD NZD/USD RUB/USD BRL/USD
110
100
90
80
70
60
12.2019 03.2020 06.2020 09.2020 12.2020 03.2021
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
La performance passata non è una garanzia di risultati futuri.
GLOBAL SUPPLY-DEMAND COPPER BALANCE (.000 TONNES)
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 5
28’000
27’00003 Macroeconomia
O C C H I P U N TAT I S U L L ’ I N F L A Z I O N E S TAT U N I T E N S E
Nel mese di maggio le notizie macroeconomiche principali sono giunte dagli Stati
Uniti. Gli ultimi dati ufficiali sul mercato del lavoro hanno sorpreso in negativo gli
economisti, lasciando alla Fed più tempo prima di decidere un eventuale tapering.
Tuttavia la dinamica dei prezzi ha sorpreso gli investitori, portando in primo piano
la questione della credibilità della Fed per quanto riguarda la temporanea presenza
dell’inflazione.
S TAT I UNI T I sono risultati nettamente inferiori alle previsioni
degli economisti. Il notevole aumento dei posti di
Sull’altra sponda dell’Atlantico, la ripresa
lavoro nei settori di ristorazione e tempo libero,
economica è stata confermata: in crescita a un
a seguito della riapertura dell’economia USA,
tasso annualizzato del 6,4% nei primi tre mesi di
è stato compensato dal calo dell’occupazione
quest’anno, il PIL risulta inferiore ai livelli pre-
in servizi di assistenza temporanea, attività di
pandemici dello 0,9%. Archiviando un +10,7%
corrieri e fattorini, e produzione automobilistica.
su base annualizzata, i consumi privati sono
La debolezza di questi dati ha diverse motivazioni
ovviamente il principale motore della crescita
tra cui la carenza di lavoratori qualificati, la
grazie ai successivi piani di incentivazione. Di
mancanza di servizi di assistenza all’infanzia, le
contro le variazioni delle rimanenze e il commercio
limitazioni nella catena di approvvigionamento e
estero hanno logicamente fatto da freno alla
il costo opportunità dovuto all’aumento dei sussidi
crescita. Tuttavia, in una congiuntura di continuo
di disoccupazione. In totalei nuovi posti di lavoro
rafforzamento dell’attività, i dati del mercato del
sono stati 266.000, ben al di sotto del milione
lavoro e gli indicatori dell’inflazione sono oggetto
atteso ad aprile – un risultato che ha fatto salire il
di particolare attenzione.
tasso di disoccupazione al 6,1% (rispetto a un calo
Infatti le notizie chiave sono arrivate dall’ultimo previsto a quota 5,8%).
rapporto sul mercato del lavoro statunitense,
dove i posti di lavoro del settore non agricolo
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 626.000
25.000
24.000
23.000 Macroeconomia
22.000
OCCHI PUNTATI SULL’INFLAZIONE STATUNITENSE
21.000
20.000
L’altra grande sorpresa di aprile ha riguardato i a conferma di un crescente ottimismo, l’indice
201 9
202 2E
201 6
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202 0
202 1E
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201 8
202 3E
202 4E
L’inflazione dati sull’inflazione. Anche se tutti gli analisti si ZEW del sentiment economico è salito di 18 punti
primaria ha superato attendevano l’effetto
SALDO NETTO GLOBALE base,
DEL RAMEl’inflazione primaria ha
(.000 TONNELLATE) a maggio raggiungendo quota 84. L’utilizzo della
di misura superato
400 di netto il consenso a quota 4,2% (rispetto capacità produttiva è tornato rapidamente ai
il consenso al 200
al 3,6% previsto). Mentre questo incremento è in massimi da metà 2017 e, nonostante le persistenti
4,2%
0
parte
-200 dovuto all’aumento dei prezzi delle materie limitazioni alla mobilità, le vendite al dettaglio
-400
prime, in particolare dell’energia (grafico 4) con la hanno sorprendentemente recuperato terreno,
201 9
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202 4E
benzina in rialzo del 50% in un anno, l’inflazione tornando al livello pre-crisi.
inerziale è ancora al di sopra dell’obiettivo della
I sondaggi sull’attività (indici PMI di maggio
Fed del 3% ed è salita dello 0,9% rispetto a marzo,
pubblicati il 21 maggio) sono risultati superiori alle
facendo segnare il maggior incremento mensile
attese, confermando una visione ottimistica della
dall’
140 aprile del 1982 – una pressione al rialzo che 3,0%
ripresa macroeconomica dell’Europa nel secondo
deriva
120 dalla moltiplicazione delle strozzature 2,5% semestre 2021.
nell’
100
e conomia statunitense, da un balzo record
del 10% dei prezzi delle auto usate e da pressioni 2,0%
80
inflazionistiche in essere nel settore dei servizi 1,5%
CIN A
(+2,5%).
60 Questo aumento dell’inflazione costringe
1,0%
Nel panorama dei mercati emergenti, la Cina
a40rivedere al rialzo le aspettative sui consumi
continua a distinguersi, anche se il momentum
(4,6% rispetto al 3,4%). L’accelerazione dei costi
20 0,5% macroeconomico è in rallentamento. La produ-
dei fattori di produzione e il flusso di notizie
0 zione industriale è salita del 9,8% su base annua
sugli aumenti salariali proveniente da colossi 0% del
rispetto al 14,1% del mese scorso, mentre le
04.2012
04.2017
07.2018
07.2013
01.2021
01.2016
10.2014
10.2019
01.2011
calibro di McDonald’s o Amazon stanno inoltre
vendite al dettaglio sono aumentate del 17,7%,
preoccupando gli investitori che iniziano a temere
anche se meno di quanto previsto (24,9%).
che l’inflazione possa durare più del previsto.
L’aumento dei prezzi degli immobili residenziali
Eppure il FOMC ha ribadito che l’inflazione
(+4,8% ad aprile) è ancora la principale fonte di
dovrebbe salire solo del 2,4% quest’anno.
120 preoccupazione e orienta la politica monetaria.
Di conseguenza la crescita dei nuovi prestiti è
EUR
110 OPA scesa al 12,3% (rispetto al 12,5% previsto), dato
che la People’s Bank of China (PBoC) ha chiesto
Anche
100 se l’attività ha subito una contrazione dello
ai principali istituti di credito di mantenere una
0,6% su base trimestrale nel primo trimestre
90 crescita stabile e ragionevole. Inoltre, mentre
(-0,8% previsto), tutto fa pensare a un imminente
l’inflazione dei prezzi al consumo (IPC) è rimasta
miglioramento dato che i tassi di vaccinazione sono
80 sottotono a causa dei cicli del maiale, i prezzi
in continuo aumento (32% nell’Unione Europea) e
alla produzione (PPI) hanno sorpreso in positivo
le70restrizioni hanno subito un nuovo allentamento.
con un +6,8%, grazie alla costante ripresa della
Infatti, nonostante una ripresa ancora incompleta,
60 produzione interna, all’aumento dei prezzi delle
le prospettive di ordinativi e produzione indus-
materie prime e agli effetti base.
12.2019
09.2020
03.2021
06.2020
03.2020
12.2020
triale sono in continuo miglioramento mentre,
GR AFICO 4: L A DINAMICA DEI PREZZI DIPENDE DALL’ENERGIA
MA L’INFL A ZIONE INERZIALE È STATA SUPERIORE AL TARGET DELL A FED, %
Alimentari Energia Dato inerziale Dato primario a/a
5%
4%
2,4%
3%
2%
1% 1,5%
0% 0,3%
-1%
03.2020
09.2020
06.2020
12.2020
03.2021
12.2019
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 7
400110
100
04 R90e d d i t o f i s s o
L80’ O T T I M I S M O S U L L E E C O N O M I E S I R I F L E T T E
S70 U I M E R C AT I D E I TA S S I
60
12.2019
09.2020
03.2021
06.2020
03.2020
12.2020
In una congiuntura in cui le campagne vaccinali accelerano il passo in alcuni Paesi
sviluppati mentre la pandemia infuria ancora in altri, i mercati prevedono tassi
d’inflazione prolungati superiori agli obiettivi delle banche centrali. In questo contesto
economico anomalo e speculare rispetto al 2020 in cui la prudenza resta fondamentale,
non siamo ancora riusciti a valutare appieno gli effetti a lungo termine della pandemia
su
5% demografia, crescita e inflazione di lungo periodo.
4%
2,4%
3%
L’inflazione rimane il tema clou per gli investitori tempistiche del tapering della Fed rimarrà un
dopo
2% che il dato di aprile al 4,2% ha superato le punto focale per gli investitori obbligazionari dopo
previsioni dello 0,6% annualizzato negli Stati il recente aumento dell’inflazione. Ci aspettiamo
1% 1,5%
Uniti; il mercato dell’occupazione ha invece deluso che Jerome Powell possa dare qualche indicazione
con
0% un numero di nuovi posti di lavoro inferiore in merito in occasione dell’imminente simposio 0,3%di
alle stime. Gli indici dei prezzi alla produzione Jackson Hole. Anche la riunione di giugno della
-1%
di diversi Paesi si sono collocati intorno alla BCE dovrà essere tenuta sotto osservazione. Nel
doppia cifra, rassicurando i mercati con tensioni frattempo, la Bank of England ha ridotto il pro-
03.2020
09.2020
06.2020
12.2020
03.2021
12.2019
sottostanti sui prezzi. Ciononostante, la curva gramma degli acquisti obbligazionari, principal-
dei rendimenti statunitensi ha mostrato un mente per motivi tecnici. D’altra parte Bank of
andamento discendente in aprile, soprattutto Canada e Banco do Brazil hanno aumentato i tassi
nel tratto dei 30 anni che è passato dal 2,39% al di riferimento, in quanto i Paesi legati ai prezzi
2,30%. In Europa il mercato ha un ritardo di tre delle materie prime e/o alcuni Paesi emergenti
mesi e i rendimenti sono in forte rialzo da metà devono contenere il surriscaldamento di alcuni
400
aprile. L’accelerazione della campagna vaccinale 365 e settori delle rispettive economie.
le
350prospettive di riapertura dell’economia in vista
della stagione turistica estiva inducono governi
300 OBBL IGA ZIONI C OR P OR AT E
ed esperti in materia di previsioni a rivedere
250
al rialzo le prospettive economiche. Questo I mercati del credito restano stabili in un contesto
aumento
200 dei rendimenti189 di riferimento europei è di volatilità molto ridotta. I fondamentali sono in
172
accompagnato da un ampliamento degli spread miglioramento in linea con un’ottima stagione
150
nei Paesi periferici. degli utili (grafico 5). Le società dei settori più
95
100 colpiti dalla pandemia, come quelle di viaggi e
tempo libero, case automobilistiche e banche,
Occhi puntati L50E BA NCHE CEN T R A L I
sono ancora in ripresa. Il segmento Value del
sulle tempistiche 0
AncheQ4 se Q1
finora
Q2 la Q3
Fed eQ4la BCE
Q1 hanno
Q2 Q3mantenuto
Q4 Q1 mercato creditizio, noto anche come segmento
del tapering della le loro
2018 politiche monetarie
2019 2019 2019 2019 2020 accomodanti e 2021
2020 2020 2020 non CCC del settore high yield, ha sovraperformato sia
FED dovrebbero apportare cambiamenti nel prossimo
futuro, nelle prossime settimane il dibattito sulle
nel mercato statunitense che in quello dell’euro.
GR AFICO 5: DATO MEDIANO REL ATIVO A CASSA E DISPONIBILITÀ LIQUIDE
DEI TITOLI CORPOR ATE USA BB RISPETTO A QUELLI B, MLN DI DOLL ARI USA
US BB US B
400
365
350
300
250
200 189
172
150
100 95
50
0
T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1
2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020 2021
Fonti: Capital IQ, Indosuez Wealth Management.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 8300
250
200 189
172
150 Reddito fisso
100 95
L’OTTIMISMO SULLE ECONOMIE SI RIFLETTE SUI MERCATI DEI TASSI
50
0
T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1
2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020 2021
106
104,61
104
102
100
98 98,14
Le società sono in grado di soddisfare le proprie DEBI TO EMER GEN T E
esigenze
96 di liquidità a tassi che non rischiano di 95,44di
I mercati emergenti sono ancora privi
far deragliare i rispettivi business. I ridotti tassi
94 catalizzatori positivi nel secondo trimestre.94,39 In un
di default spiegano parte della contrazione subita
contesto caratterizzato da un aumento dei prezzi
dagli
92 spread, così come il contesto globale poco
delle materie prime, pressioni esercitate dai90,42 costi
volatile. In futuro è improbabile che il mercato
90 per la debolezza delle valute ad elevato rendimento
dell’high yield possa essere immune da un picco di
dei Paesi emergenti e strozzature dell’offerta
10.2020
02.2021
12.2020
04.2021
03.2021
05.2021
01.2021
11.2020
volatilità del mercato azionario.
in essere, il momentum dell’inflazione dei ME è
Il debito maggiormente subordinato emesso dalle destinato a rimanere stabile nei prossimi mesi. Più
banche (il cosiddetto mercato AT1) ha realizzato in dettaglio, all’aumento dei tassi, i titoli corporate
ottime performance da inizio anno e finora dei ME esibiscono una maggiore tenuta rispetto
nessuna banca ha avuto problemi a rimborsare ad altri segmenti del reddito fisso dei ME e, a
le obbligazioni in circolazione alla prima data di nostro parere, l’attuale periodo non fa eccezione.
2.050
call. Infatti tali call sono rifinanziate mediante La duration più breve e la predilezione per l’high
l’emissione di nuovi AT1 a medio-lungo termine.
2.000 yield fanno da cuscinetto rispetto all’aumento dei
Ritenendo
1.950 che queste nuove obbligazioni siano tassi e alla pressione dell’irripidimento della curva.
troppo costose, preferiamo riconsiderare la nostra Da mesi continuiamo a riscontrare valore sul
1.900
visione molto rialzista su questa asset class e credito asiatico, ma dobbiamo riconoscere che il
1.872,44
1.850
adottiamo un posizionamento neutrale, sulla base sentiment generale del mercato è attualmente più
di considerazioni di valore relativo e dopo l’ottima
1.800 debole (grafico 6) con sanzioni in corso dall’ordine
Trend al ribasso
serie
1.750 di risultati pubblicati. esecutivo USA 139593, incertezze nei LGFV deboli4,
1.700 la recente saga di Huarong.
Doppio minimo
1.650
09.2020
06.2020
12.2020
06.2021
03.2021
GR AFICO 6: HY ASIATICO, I 2/3 DELL’UNIVERSO DOTATO DI R ATING
SONO R APPRESENTATI DA TITOLI DI CREDITO CINESI,
L A LIQUIDITÀ RIDOTTA MITIGA L’ANDAMENTO RIALZISTA
Decrementi del rating (sx) Incrementi del rating (sx)
Rapporto tra decrementi/incrementi di rating negli ultimi 12 mesi (dx)
60 10x
8,4X
Numero delle modifiche di rating
Decrementi/incrementi di rating
50 8,0X
8x
6,9X
negli ultimi 12 mesi
40
6x
30
4,6X 4x
20
2x
10
0 0x
03.2020
06.2020
09.2020
12.2020
03.2021
2008
2009
2010
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2011
Fonti: Moody’s, Indosuez Wealth Management.
3 - L’ordine esecutivo 13959 è un provvedimento della presidenza USA firmato il 12 novembre 2020 dal presidente Donald Trump.
Il suo obiettivo dichiarato è «gestire la minaccia degli investimenti in titoli che finanziano le società militari cinesi comuniste».
4 - Veicoli di finanziamento pubblico locali (Local Government Financing Vehicles).
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 905 Azioni
I N F L A Z I O N E E U N A S TA G I O N E
DEGLI UTILI ECCEZIONALE
I record sono fatti per essere infranti e, da questo punto di vista, la stagione degli utili
ha superato tutte le aspettative, portando a una forte accelerazione delle revisioni degli
utili per il 2021 che quest’anno dovrebbero aumentare del 35% a livello globale. Il ciclo
di ripresa è tuttora in corso, sostenuto dalla distribuzione dei vaccini e dal graduale
allentamento dei lockdown. Questa fase di forte espansione si tramuterà a un certo
punto in una più matura caratterizzata da un mercato azionario meno direzionale,
anche se è ancora prematuro posizionarsi di conseguenza.
Nonostante uno scenario generale ancora favorevole, il rischio di una correzione a breve
termine non può essere escluso in un contesto in cui sentiment/posizionamento sono
particolarmente rialzisti e tendono a concretizzarsi alcune divergenze negative. La
recente attenzione sull’inflazione potrebbe essere il catalizzatore di questa correzione
a breve termine, ma il ribasso dovrebbe rimanere limitato.
S TAT I UNI T I EUR OPA
Negli Stati Uniti la stagione degli utili in corso Confermiamo la nostra visione ottimista
Per il 2021 l’EPS appare eccezionale in termini di sorprese sugli sull’andamento del mercato azionario europeo.
dovrebbe utili, con l’85% delle società incluse nell’indice In primo luogo, gli EPS registreranno una cres-
crescere del S&P 500 che ha riportato utili superiori alle as- cita sostenuta quest’anno e, soprattutto, le stime
35%
a livello globale
pettative, mentre il tasso di crescita degli utili
del primo trimestre è del 20% superiore alle
aspettative del mercato a quota 50%.
sugli utili per il 2021 e il 2022 continuano ad
essere riviste al rialzo ad un ritmo estremamente
sostenuto sulla scia di un’ottima stagione degli utili
del primo trimestre dovuta a un’accelerazione delle
Tuttavia, nonostante questa eccezionale stagione
vaccinazioni che fa ben sperare per la riapertura
degli utili, è innegabile l’assenza di una reazione
delle economie. In secondo luogo, l’Europa è più
positiva delle quotazioni azionarie dopo i
orientata verso i settori Value rispetto agli Stati
comunicati. Infatti, dopo una significativa euforia
Uniti o ai mercati emergenti – settori che a nostro
iniziale tra gli investitori, le preoccupazioni per
avviso presentano ancora uno sconto significativo
l’inflazione hanno progressivamente preso il
rispetto alla media del mercato nonostante abbiano
sopravvento sui dati positivi.
il miglior momentum dell’EPS da oltre sei mesi, cosa
Con il PPI5 in crescita del 6,2% ad aprile – il maggior che il mercato deve ancora scontare del tutto. In
incremento su base annua da quando il Bureau of terzo luogo, la valutazione è sostenuta dall’attuale
Labor Statistics statunitense ha iniziato a rilevare contesto di tassi d’interesse reali negativi e, finché
questo indicatore nel 2010 – e con 175 società non aumenteranno bruscamente, gli investitori
dell’indice S&P 500 che hanno utilizzato il termine resteranno alle prese con questi livelli di rapporto
«inflazione» nelle loro call sugli utili del primo prezzo/utili. Infine, l’Europa è in prima linea sul
trimestre (il numero complessivo più elevato versante ESG6 e rappresenta una valida alternativa
almeno dal 2010), le preoccupazioni sull’inflazione per avere esposizione ad alcuni Temi di crescita
sono in aumento. secolare che apprezziamo (ad esempio tecnologia
Inoltre l’inflazione e naturalmente i tassi di disruptive, sviluppo sostenibile o nuove tendenze
interesse giocano un ruolo fondamentale nella dei consumi). Tra i fattori di rischio da monitorare,
valutazione delle azioni. In un simile contesto, una delusione sul fronte della ripresa della crescita
il divario di performance tra i titoli più costosi e o in alternativa un forte apprezzamento dell’euro
quelli più economici è in ampliamento. Infatti, potrebbero giocare a sfavore delle azioni europee
negli ultimi 30 giorni, il 25% dei titoli con gli indici (in particolare degli esportatori) come è successo
di valutazione più bassi è salito del 6,2%, mentre nel 2017.
il 25% dei titoli più costosi è sceso del 7,6% negli
Stati Uniti. L’inflazione rappresenta un fattore di
rischio che monitoriamo attentamente.
5 - Indice dei prezzi alla produzione.
6 - Criteri ambientali, sociali e di governance.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 101% 1,5%
0% 0,3%
Azioni
-1% INFLAZIONE E UNA STAGIONE DEGLI UTILI ECCEZIONALE
03.2020
09.2020
06.2020
12.2020
03.2021
12.2019
MER CAT I EMER GEN T I S T IL E E S E T TOR I
In questo momento i mercati azionari asiatici non Le condizioni che favoriscono i settori Value,
Sono in atto sembrano avere una direzione precisa e rimangono come l’aumento dell’inflazione, l’irripidimento delle
condizioni piuttosto volatili. Attualmente l’andamento dei curve di rendimento o l’incremento dei prezzi delle
favorevoli alle mercati azionari asiatici sembra orientato più materie prime, sono tutte presenti. Pertanto, il
400
AZIONI dal sentiment globale che dai fondamentali:
350
le tendenze preoccupanti nell’andamento dei
365 fattore Value ha sovraperformato il mercato in
generale in Europa negli ultimi 8 mesi, mentre gli
VALUE contagi
300 da COVID-19 in Asia (soprattutto in India) e altri titoli di qualità e crescita hanno registrato un
il discontinuo nervosismo rispetto all’aumento dei rallentamento in termini relativi (grafico 7).
250
tassi di interesse statunitensi, i timori di inflazione
189 I titoli ciclici orientati al valore dovrebbero essere
e200la pressione normativa su alcuni settori cinesi 172
ancora sostenuti dal contesto attuale, anche se in
(ad
150 esempio e-commerce e istruzione) sono tutti
alcuni casi le valutazioni sono diventate eccessive.
fattori che favoriscono una95 dinamica altalenante
100 Di conseguenza, ci stiamo progressivamente
sui mercati azionari asiatici.
50
spostando da alcuni settori industriali/ciclici
Fondamentalmente la ripresa economica reale costosi, che generalmente hanno già scontato
in 0corso
Q4
in
Q1
Cina,
Q2
alQ3momento
Q4 Q1
in Q2
fase Q3
di normaliz-
Q4 Q1
una forte ripresa economica (beni strumentali,
zazione, e la 2019
2018 2019 crescita
2019 positiva
2019 2020 prevista
2020 2020degli
2020 EPS
2021 prodotti chimici, semiconduttori, ecc.), a titoli
fanno ben sperare per settori come semicondut- deep Value o almeno a segmenti trainati dalla
tori, beni di consumo e prodotti industriali in Asia. reflazione che hanno sottoperformato in passato,
come i finanziari, e che dovrebbero beneficiare
All’interno delle azioni asiatiche, rimaniamo in
dell’incremento dei rendimenti. Anche petrolio
sovrappeso sulla Cina, neutrali su Corea del Sud,
e risorse di base rappresentano un buon modo
Singapore, Indonesia e Filippine, e in sottopeso su
per sfruttare il repricing delle materie prime e
India, Taiwan, Malesia e Thailandia.
l’aumento delle aspettative inflazionistiche.
In qualità di investitori fondamentali, rimaniamo
400
concentrati su visibilità, sostenibilità e genera- 365
350
zione
300
effettiva degli utili.
250
200 189
172
150
100 95
50
0
T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1
2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020 2021
GR AFICO 7: MSCI EUROPE, LO STILE VALUE STA PRENDENDO IL COMANDO
Value Qualità Growth Momentum Difensivo
106
104,61
104
102
100
98 98,14
96
95,44
94 94,39
92
90,42
90
10.2020
02.2021
12.2020
04.2021
03.2021
05.2021
01.2021
11.2020
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 11
2.05006 Cambi
I L D O L L A R O U S A R E S TA V U L N E R A B I L E
Nel mese di maggio il dollaro USA ha continuato a manifestare tutta la sua vulnerabilità
che si è tradotta in oscillazioni sui mercati di FX e metalli preziosi, particolarmente
evidenti nella forte ripresa dell’oro. Il secondo trimestre rimane tuttavia il trimestre
dell’euro, favorito dalla distribuzione del vaccino e da prospettive più brillanti per
l’economia globale. Allo stesso tempo una lieve ripresa della volatilità sul mercato delle
opzioni è sintomatica anche in una più diffusa incertezza sui mercati.
D OL L A R O U S A: Ipotizzando un assorbimento abbastanza
T REND P OC O S OL ID O A F R ON T E adeguato, il dollaro USA non dovrebbe rimbalzare
DEGL I IN AT T ESI D AT I SUL L’ IP C a lungo, a meno di un’impennata dei rendimenti
I USD
statunitensi. Lo zenit dell’attuale boom della
Il dollaro statunitense rimane vulnerabile rispetto crescita statunitense potrebbe anche verificarsi
a quasi tutte le controparti fatta eccezione per oggi, insieme al picco dei timori per l’inflazione
rimangono lo yen giapponese, sensibile ai tassi d’interesse. su base annua. In tal caso, il biglietto verde
vulnerabili Nonostante l’impennata sorprendentemente potrebbe riprendere il ciclo di indebolimento
elevata (anche se in qualche modo prevista) tendenziale proprio quando negli altri Paesi si
dell’inflazione inerziale, i rendimenti dei titoli di registra un’accelerazione dei tassi di vaccinazione
Stato USA a 10 anni non sono riusciti a superare e un aumento della spesa dei consumatori. Nel
i massimi di aprile. Finora comunque la retorica terzo trimestre, al di là di questo eccezionalismo
sempre accomodante del FOMC ha tranquillizzato i temporaneo e relativo degli Stati Uniti, è probabile
mercati rispetto a pressioni più che «meramente che il dollaro registri performance deludenti,
transitorie» sui prezzi. L’attenzione ora tornerà soprattutto rispetto alle valute europee e
sulla prossima importante serie di aste dei asiatiche, in quanto i mercati potrebbero tornare
Treasury USA. a prestare attenzione al peggioramento dei deficit
gemelli.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 12200 189
172
150
100 95
Cambi
50 IL DOLLARO USA RESTA VULNERABILE
0
Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1
2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020 2021
EUR O: UNO S W EE T SP OT non è ancora del tutto fuori pericolo: i fondamentali
A L L’ ORI Z ZON T E macroeconomici potrebbero anche migliorare
ma, dal momento che l’ex presidente Lula sembra
L’Europa è chiaramente in fase di ripresa e la
intenzionato a ricandidarsi alle elezioni dell’anno
campagna vaccinale, seppur lentamente, è in
prossimo (e sta superando l’attuale presidente
costante accelerazione. Anche se la ripresa
Bolsonaro nei sondaggi), l’incertezza legata
richiederà più tempo, è probabile che si verifichi
al dibattito politico e al deragliamento fiscale
quando il boom della crescita statunitense e
EUR
probabilmente impedirà al real brasiliano di andare
cinese avrà già raggiunto il picco. Considerando
400 oltre quota 4,80 sul dollaro. 365
l’350
attuale surplus delle partite correnti dell’UE e
ha potenziale il300track record prociclico delle precedenti fasi di
per raggiungere ripresa
250 della crescita globale, l’euro ha il potenziale OR O: È GI À IL MOMEN TO
nuovi massimi 200 raggiungere nuovi massimi per il 2021 da189
per qui DI RIS A L IRE ? 172
per il 2021 150
a fine anno. Teniamo conto che in quest’anno95 Dopo aver respinto per la seconda volta il supporto
100
solare il cambio euro/dollaro USA è stato bloccato a 1.670 dollari USA per poi recuperare sopra 1.850
50
in 0un range relativamente limitato da inizio anno. dollari USA, gli analisti tecnici hanno giustamente
Sospettiamo
T4 tuttavia
T1 che T2a un certoT3 punto del
T4 T1
sottolineato T2 T3
la formazione di unT4 T1
double 2021
bottom
2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020
secondo/terzo trimestre l’euro arriverà alla rottura (grafico 8) sull’oro e hanno escluso il proseguimento
del livello massimo di 1,2349 nel cambio con il della tendenza ribassista di deprezzamento dal
dollaro. massimo record dello scorso anno di 2.075 dollari
USA. Le crescenti preoccupazioni per l’andamento
RE A L BR A SIL I A NO: dell’inflazione nei prossimi mesi e il repricing di
F106IN A L MEN T E UN A T REGUA , un tapering anticipato da parte della Fed hanno
A L MENO P ER IL MOMEN TO spinto gli investitori ad acquistare il metallo giallo
104,61
104 come strumento di copertura dalle pressioni
Il real brasiliano è finalmente riuscito a recuperare inflazionistiche. La domanda di oro fisico in Asia
102
fino a 5,25 nel cambio con il dollaro, nel momento e la diversificazione delle riserve delle banche
in
100cui il governo e il Congresso hanno superato centrali dal dollaro statunitense sono state
un’impasse di bilancio e la banca centrale è particolarmente favorevoli al metallo giallo.
98 98,14La
intervenuta con un altro forte rialzo dei tassi, combinazione di bassi rendimenti, indebolimento
eliminando
96 il precedente svantaggio di rendimento del dollaro USA e aumento dell’inflazione offre un
che il real stava subendo. Nonostante l’effetto 95,44
contesto positivo per l’oro. 94,39
positivo
94 di queste due decisioni, il real brasiliano
92
90,42
90
10.2020
02.2021
12.2020
04.2021
03.2021
05.2021
01.2021
11.2020
GR AFICO 8: L’ORO FA SEGNARE UN DDOPPIO MINIMO NEL MESE DI MARZO, USD
2.050
2.000
1.950
1.900
1.872,44
1.850
1.800
Trend al ribasso
1.750
1.700
Doppio minimo
1.650
09.2020
06.2020
12.2020
06.2021
03.2021
Sources : Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 13
60 10x
8,4X
ng
g07 Asset Allocation
S C E N A R I O D ’ I N V E ST I M E N TO E D A L L O C A Z I O N E
S CEN A RIO GLOBA L E lockdown, moltiplicatori fiscali più ridotti o una
trasmissione ritardata dei piani di incentivazione.
• Lo scenario d’investimento centrale rimane
saldamente ancorato, essendo basato sull’ipotesi • Nel complesso, in questo scenario ottimista ci
di una forte ripresa stimolata da un mix di poli- aspettiamo una maggiore volatilità macroeco-
tiche di sostegno e dall’accelerazione della cam- nomica e sorprese economiche che potrebbero
pagna vaccinale. far salire la volatilità in varie asset class.
• Questa ripresa è a buon punto in Cina, proba-
bilmente vicina alla massima accelerazione negli REDDI TO F IS S O
Stati Uniti e in ritardo nell’Area Euro e in alcuni • Ci aspettiamo un moderato irripidimento dei
mercati emergenti più lenti nella distribuzione tassi d’interesse.
dei vaccini.
• Il fatto che non prevediamo un’ulteriore con-
• La principale inflessione dello scenario rispetto trazione degli spread creditizi, dati i livelli
ai mesi precedenti è paradossale negli Stati storicamente bassi, potrebbe giustificare una
Uniti: da un lato, una deludente tendenza relativa visione più neutrale su asset come i finanziari
ai nuovi posti di lavoro (che potrebbe anche subordinati.
essere un fenomeno temporaneo ma che ci
induce a pensare che la Fed abbia tempo prima di • Tuttavia, le strategie orientate al carry
avviare il tapering) e, dall’altro, un’accelerazione dovrebbero offrire rendimenti positivi nel medio
sull’inflazione (che non appare solo un fattore termine sui mercati high yield.
transitorio di breve periodo). • I titoli indicizzati all’inflazione offrono un’inte-
• L’altra fonte di inflessione è rappresentata dalle ressante copertura a medio termine rispetto
Migliori prospettive migliori prospettive dell’Area Euro, dove i tassi all’aumento dell’inflazione, ma i breakeven hanno
nell’Area Euro, di vaccinazione hanno accelerato dall’inizio di registrato una performance sostenuta nelle
aprile, determinando con tutta probabilità una ultime settimane e potrebbero consolidarsi.
dove la
ripresa più generalizzata nella seconda metà del
VACCINAZIONE • Abbiamo mantenuto una view neutrale/ottimista
mese, e da una stabilizzazione/un indebolimento sul debito emergente in dollari USA dato che
HA SUBITO del momentum macroeconomico in Cina. potrebbe risentire dei rialzi dei tassi di interesse;
UN’ACCELERA- • Questo panorama globale ha importanti implica- tuttavia il rapporto tra carry relativo e volatilità/
ZIONE zioni sui mercati finanziari, con un rafforzamento rating rimane interessante nel debito corporate
della valuta europea, un irripidimento dei tassi da asiatico nonostante le sfide a breve termine
fine marzo e un rerating delle azioni europee. (COVID-19, normalizzazione e gestione del debito
in Cina, banche centrali dei mercati emergenti
• Questo scenario ci porta a confermare una (ME) che aumentano i tassi, rischio politico).
visione ottimista sugli asset rischiosi, anche
se tatticamente il posizionamento sul rischio • Il debito emergente in valuta locale potrebbe
è diventato più neutrale dopo la forte tendenza beneficiare del ritorno del carry e della ripresa di
del mercato negli ultimi mesi: gli spread creditizi diverse valute emergenti.
sono ridotti e non offrono molto margine per
un’ulteriore contrazione nonché per qualsiasi A ZIONI
deterioramento dei fondamentali.
• Abbiamo mantenuto una visione ottimista sulle
• Il principale scenario alternativo si basa sul rischio azioni a livello globale, dopo un’eccezionale
di un aumento più sostenuto dell’inflazione che, stagione degli utili che ha portato a una forte
determinando un maggiore irripidimento delle revisione al rialzo delle aspettative di EPS
curve dei rendimenti, potrebbe danneggiare per l’esercizio 2021 su entrambe le sponde
contemporaneamente obbligazioni e azioni. dell’Atlantico.
• L’altro scenario alternativo, meno probabile, • Abbiamo una predilezione per le azioni europee
sarebbe innescato da una delusione a livello di che offrono una buona esposizione ai temi ciclici
ripresa macroeconomica, in presenza di nuovi e Value, e una visione neutrale sulle azioni USA.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 14Asset Allocation
SCENARIO D ’INVESTIMENTO ED ALLOCAZIONE
• Le valutazioni azionarie sono eccessive e CONVINZIONI CHIAVE
probabilmente vulnerabili al rialzo dei tassi, ma GIUDIZIO GIUDIZIO
non identifichiamo un catalizzatore che possa TATTICO STRATEGICO
(CT) (LT)
giustificare una correzione orientata dal mercato
ribassista in questa fase. REDDITO FISSO
TITOLI DI STATO
• Il posizionamento del portafoglio dovrebbe
Decennale Core EUR (Bund) = =
favorire le posizioni cicliche e orientate al valore
rispetto a quelle difensive e orientate alla qualità Periferici EUR = =/-
che sono più vulnerabili all’incremento dei tassi; Decennale USD =/- =
a livello globale si registra comunque un buon CREDITO
equilibrio tra temi Value e crescita secolare Investment grade EUR =/- =/+
Il valore rimane innovativa.
una buona High yield EUR/BB- e > = =/+
copertura contro • Una forte allocazione allo stile Value rappresenta High yield EUR/B+ e < = =
di per sé una buona copertura rispetto
L’INFLAZIONE Obbl. finanziarie EUR = =/+
all’inflazione e all’aumento dei tassi. = =/+
E L’AUMENTO Investment grade USD
• Le convinzioni strategiche sono rimaste stabili High yield USD/BB- e > = =/+
DEI TASSI
in Cina nonostante le sfide a breve termine. High yield USD/B+ e < = =
DEBITO EMERGENTE
FORE X E ME TA L L I P RE ZIO SI Debito sovrano
in valuta forte = =/+
• Euro/dollaro USA: l’attesa finestra per un Debito sovrano
= =
in valuta locale
rafforzamento del dollaro USA nel secondo
trimestre 2021 potrebbe essersi chiusa
Credito Am. Latina USD =/- =/-
con l’uscita dell’Area Euro dai lockdown e Credito Asia USD = +
l’accelerazione della campagna vaccinale; dopo Obbl. cinesi CNY =/+ +
essersi mosso in un range limitato, il cambio A ZIONI
euro/dollaro USA potrebbe essere segnato da REGIONI GEOGRAFICHE
un aumento della volatilità nei prossimi mesi; Europa + =
dovremmo tuttavia aspettarci che la BCE Stati Uniti = =/+
reagisca a un ulteriore apprezzamento dell’euro
Giappone - -/=
che potrebbe limitare l’euro oltre 1,25.
ME Globali = =/+
• Yuan cinese offshore: conferma della convinzione America Latina -/= =
positiva, giustificata da tassi reali elevati e
Asia escluso Giappone -/= =
normalizzazione monetaria.
Cina =/+ +
• Mantenimento della visione ottimista sulle STILI
valute legate alle materie prime, come dollaro
Growth =/+ +
australiano e neozelandese.
Value + -/=
• Valute emergenti: tendenza interessante legata Qualità -/= =
ai Paesi che attualmente stanno aumentando Ciclici =/+ =
i tassi d’interesse; ciò potrebbe portare ad
Difensivi -/= -/=
esempio al ritorno del tema del carry sul real
CAMBI
brasiliano, nonostante le sfide esistenti a livello
sanitario, fiscale e politico. Stati Uniti (USD) = -
Area Euro (EUR) =/+ +
• Oro: dopo un recente recupero al di sopra della
media mobile a 200 giorni, dovuto ai ridotti tassi
Regno Unito (GBP) =/- +
d’interesse reali, l’oro sembra più vulnerabile Svizzera (CHF) - =
a breve termine all’incremento dei tassi a Giappone (JPY) =/- =
lungo termine; nondimeno rimane una buona Brasile (BRL) =/+ =
copertura a lungo termine rispetto all’inflazione, Cina (CNY) = +
alla svalutazione delle valute e all’indebolimento Oro (XAU) =/- =/+
del dollaro USA.
Fonte: Indosuez Wealth Management.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1508 Monitor dei mercati (valuta locale)
P A N O R A M I C A D E I P R I N C I P A L I M E R C AT I F I N A N Z I A R I
D AT I A G G I O R N AT I A L 1 9 M A G G I O 2 0 2 1
VARIA- VARIA-
VARIAZIONE ULTIMO VARIAZIONE
RENDI- ZIONE INDICI AZIONARI ZIONE
TITOLI DI STATO 4 SETTIMANE PREZZO 4 SETTIMANE
MENTO YTD YTD
(PB)
(PB)
S&P 500 (Stati Uniti) 4.115,68 -1,38% 9,57%
US Treasury 10A 1,67% 11,55 75,78
FTSE 100 (Regno Unito) 6.950,20 0,80% 7,58%
Francia 10A 0,28% 21,00 62,60
Stoxx Europe 600 436,34 -0,07% 9,35%
Germania 10A -0,11% 15,20 46,10
Topix 1.895,24 0,37% 5,02%
Spagna 10A 0,61% 21,60 56,40
MSCI World 2.910,94 -0,75% 8,21%
Svizzera 10A -0,13% 12,50 42,50
Shanghai SE Composite 5.172,27 1,44% -0,75%
Giappone 10A 0,08% 0,30 6,00
MSCI Emerging Markets 1.327,54 -0,70% 2,81%
VARIA- MSCI Latam
VARIAZIONE 2.479,34 3,47% 1,12%
OBBLIGAZIONI ULTIMO ZIONE (America Latina)
4 SETTIMANE
YTD
MSCI EMEA (Europa,
269,71 2,48% 11,79%
Titoli di Stato Medio Oriente, Africa)
43,79 0,48% -3,23%
dei Mercati Emergenti
MSCI Asia Ex Japan 863,16 -1,40% 2,40%
Titoli di Stato
218,34 -0,76% -1,72% CAC 40 (Francia) 6.262,55 0,84% 12,81%
in EUR
Obbligazioni Corporate DAX (Germania) 15.113,56 -0,54% 10,17%
210,88 0,04% 1,85%
High yield in EUR MIB (Italia) 24.486,69 1,35% 10,14%
Obbligazioni Corporate IBEX (Spagna) 9.070,70 6,47% 12,35%
322,40 -0,02% 1,33%
High yield in USD
SMI (Svizzera) 11.045,20 -1,46% 3,19%
Titoli di Stato USA 321,35 -0,14% -1,39%
Obbligazioni Corporate
52,03 -0,17% -2,02% VARIA-
dei Mercati Emergenti ULTIMO VARIAZIONE
MATERIE PRIME ZIONE
PREZZO 4 SETTIMANE
YTD
VARIA-
ULTIMO VARIAZIONE Barre di Acciaio
VALUTA ZIONE 5.379,00 4,22% 27,46%
SPOT 4 SETTIMANE (CNY/Tm)
YTD
EUR/CHF 1,10 -0,31% 1,76% Oro (USD/Oncia) 1.869,62 4,23% -1,51%
GBP/USD 1,41 1,32% 3,26% Greggio WTI
63,36 3,28% 30,59%
(USD/Barile)
USD/CHF 0,90 -1,40% 2,15%
Argento (USD/Oncia) 28,01 5,41% 6,04%
EUR/USD 1,22 1,16% -0,34%
Rame (USD/Tm) 10.001,50 5,89% 28,79%
USD/JPY 109,22 1,05% 5,78%
Gas Naturale
2,96 10,10% 16,74%
(USD/MMBtu)
VARIAZIONE VARIA-
INDICE
ULTIMO 4 SETTIMANE ZIONE Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
DI VOLATILITÀ
(PUNTI) (PUNTI) La performance passata non è una garanzia di risultati futuri.
VIX 22,18 4,68 -0,57
RENDIMENTI MENSILI DEGLI INVESTIMENTI, ESCLUSI I DIVIDENDI
FTSE 100 Topix MSCI World MSCI EMEA MSCI Emerging Markets
Stoxx Europe 600 S&P 500 Shanghai SE Composite MSCI Latam MSCI Asia Ex Japan
VARIA ZIONE DA INIZIO ANNO (Y TD)
FEBBRAIO 2021 MARZO 2021 APRILE 2021
4 SETTIMANE (19 MAGGIO 2021)
MIGLIORI 3,08% 6,08% 5,24% 3,47% 11,79%
2,61% 4,80% 4,52% 2,48% 9,57%
2,45% 4,25% 3,82% 1,44% 9,35%
2,31% 4,24% 3,19% 0,80% 8,21%
1,83% 3,98% 2,41% 0,37% 7,58%
1,22% 3,55% 2,37% -0,07% 5,02%
1,19% 3,11% 2,02% -0,70% 2,81%
0,73% -1,70% 1,81% -0,75% 2,40%
-0,28% -2,66% 1,49% -1,38% 1,12%
PEGGIORI -3,10% -5,40% -2,85% -1,40% -0,75%
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
La performance passata non è una garanzia di risultati futuri.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1609 Glossario
Backwardation: si dice di una situazione in cui il prezzo dei contratti a Indici investment grade/high yield iBoxx: indici di riferimento che
termine è inferiore al prezzo «spot» del sottostante. La situazione inversa misurano il rendimento delle obbligazioni corporate investment grade/
è detta Contango. high yield, sulla base di prezzi e multipli.
Barbell: si tratta di una strategia di investimento che sfrutta due estremità Investment grade: categoria di obbligazioni di «alta qualità» con rating
opposte di uno spettro e che prevede, ad esempio, di investire in titoli compreso tra AAA e BBB- secondo la classificazione dell’agenzia di rating
obbligazionari a breve e lungo termine. Standard & Poor’s.
BCE: la Banca centrale europea che governa la politica monetaria dell’euro LIBOR (London Interbank Offered Rate): tasso di interesse interbancario
e degli Stati membri dell’euro. medio a cui una serie di banche decide di concedersi i prestiti sul mercato
finanziario londinese. I tassi LIBOR cesseranno di esistere nel 2020.
Bottom-up (letteralmente «dal basso verso l’alto»): analisi o strategie di
investimento che si concentrano su determinate caratteristiche e singole LME (London Metal Exchange): borsa del Regno Unito delle materie prime
società, in opposizione all’analisi top-down che si focalizza su aggregati come il rame, il piombo o lo zinco.
macroeconomici.
Loonie: nome colloquiale della moneta canadese da 1 dollaro.
Brent: petrolio greggio estratto nella parte britannica del Mare del nord,
spesso utilizzato come prezzo di riferimento per il petrolio in Europa. LVT (Loan-to-Value): indica il rapporto tra l’importo di un finanziamento
e il bene acquistato. Questo rapporto viene comunemente utilizzato
Bund: titolo di Stato tedesco. nell’ambito dei mutui e le autorità di vigilanza spesso prevedono un tetto
massimo per proteggere sia mutuanti sia mutuatari da repentini cali dei
Call: termine inglese che indica un’opzione di acquisto su uno strumento prezzi degli immobili.
finanziario, ossia il diritto di acquistare un titolo azionario a un determinato
prezzo in un momento futuro. Mark-to-market: valutare gli attivi al prezzo di mercato prevalente.
CFTC (Commodity Futures Trading Commission): agenzia federale Mix di politica: strategia economica che uno Stato adotta a seconda
statunitense indipendente responsabile della regolamentazione dei del contesto e dei propri obiettivi, e che consiste essenzialmente nel
mercati statunitensi di future e opzioni sulle materie prime. combinare politica monetaria e politica fiscale.
COMEX (Commodity exchange): nel 1994 COMEX è stata fusa con NYMEX Obbligazione sotto la pari: è un’obbligazione che scambia a un prezzo
negli Stati Uniti, diventando la divisione responsabile del trading di future inferiore al suo valore nominale, ossia sotto a 100.
e opzioni sui metalli.
OCSE: Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico.
Consiglio di Cooperazione dei Paesi del Golfo (CCG): gruppo destinato
a favorire la cooperazione regionale tra Arabia Saudita, Oman, Kuwait, OMC: Organizzazione Mondiale del Commercio.
Bahrein, Emirati Arabi Uniti e Qatar.
OPEC: organizzazione dei paesi produttori di petrolio.
Contango: si dice di un mercato in cui il prezzo dei contratti a termine è
superiore al prezzo «spot» dell’attivo sottostante. La situazione inversa OPEC+: è costituito da paesi dell’OPEC e da 10 altri paesi tra cui Russia,
ha il nome di Backwardation. Messico e Kazakistan.
CPI (indice dei prezzi al consumo): il CPI stima il livello generale medio dei PIL (prodotto interno lordo): il PIL misura la produzione annua di beni
prezzi sostenuto da una famiglia tipo per l’acquisto di un paniere di beni e e servizi di un paese da parte degli operatori residenti nel territorio
servizi. Il CPI è lo strumento più comunemente utilizzato per misurare il nazionale.
livello dell’inflazione.
PMI: Indice dei direttori agli acquisti (Purchasing Manager Index in inglese).
Debito subordinato: un debito viene detto subordinato quando il suo
rimborso avviene dopo quello del debito non subordinato. In contropartita Punti base (pb): 1 punto base = 0,01%.
del rischio aggiuntivo accettato, il debito subordinato tende ad offrire
Put: un contratto di opzioni che conferisce al titolare il diritto, ma non
rendimenti più alti.
l’obbligo, di vendere una determinata quantità dell’attivo sottostante
Duration: misura la sensibilità di un ’obbligazione o di un fondo a un prezzo prefissato ed entro un certo periodo di tempo. L’acquirente
obbligazionario alle variazioni dei tassi di interesse. Più la duration di di un’opzione put ritiene che, prima della scadenza, il prezzo del titolo
un’obbligazione è lunga, più il prezzo di tale obbligazione è sensibile alle sottostante scenda sotto quello dell’opzione. Il valore di un’opzione put
variazioni dei tassi di interesse. aumenta al diminuire di quello dell’attivo sottostante e viceversa.
EBIT (Earnings Before Interets and Taxes): sigla anglosassone che Quantitative easing (QE): termine inglese che indica lo strumento di
indica l’utile risultato prima dell’applicazione delle imposte e degli oneri politica monetaria che consiste nell’acquisto di titoli da parte della Banca
finanziari. Dall’utile sottrae le spese operative, pertanto corrisponde al centrale europea allo scopo di iniettare liquidità nell’economia.
risultato operativo.
Renminbi: in cinese si traduce letteralmente «moneta del popolo». È il
EBI T DA (E a r nin g s Before Inte res ts , Ta xes , D epreciation a nd nome ufficiale della divisa della Cina (ad eccezione di Hong Kong e Macao).
Amortisation): all ’utile netto aggiunge gli interessi, le imposte, la È anche spesso indicato come yuan.
svalutazione e le quote di ammortamento. Viene utilizzato per misurare la
SEC (Securities and Exchange Commission): il SEC è un organismo
redditività operativa di un’azienda prima delle spese non operative e degli
federale statunitense responsabile del corretto funzionamento dei
oneri non monetari.
mercati mobiliari statunitensi.
EPS (Earnings Per Share): sigla anglosassone che indica l’utile utile per
Spread (per Spread di credito): è la differenza tra due attivi, generalmente
azione.
i tassi di interesse, ad esempio quelli delle obbligazioni corporate e del
ESG: criteri ambientali, sociali e di governance. titolo di Stato.
ESMA: Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati. SRI: investimenti sostenibili e responsabili.
Fed: Riserva federale americana, vale a dire la banca centrale degli Stati Swap: strumento finanziario, detto anche contratto di scambio, spesso
Uniti. over-the-counter, che permette di scambiare due flussi di cassa. I principali
sottostanti utilizzati per definire gli swap sono i tassi d’interesse, le valute,
FMI: Fondo monetario internazionale. le azioni, il rischio di credito e le materie prime. Consente, ad esempio,
di scambiare in date stabilite flussi di denaro determinati applicando
FOMC (Federal Open Market Commitee): è il comitato di politica monetaria a uno stesso capitale due tassi diversi, uno variabile e uno fisso. Gli
della Riserva federale americana. swap possono essere utilizzati per adottare posizioni speculative o per
proteggersi dai rischi finanziari.
Future: si tratta di strumenti finanziari negoziabili in borsa che permettono
di negoziare il prezzo a termine dell’attivo sottostante. Titoli ibridi: titoli con caratteristiche sia delle obbligazioni (versamento di
una cedola), sia delle azioni (nessuna data di scadenza oppure scadenze
G10 («Gruppo dei dieci»): uno dei cinque gruppi, tra cui il Gruppo dei 7, 8, 20 molto lunghe): una cedola che può non essere versata, come per un
e 24, che si prefigge di promuovere il dialogo e la cooperazione tra i paesi dividendo.
aventi interessi (economici) simili. I membri del G10 sono Belgio, Canada,
Francia, Germania, Italia, Giappone, Paesi Bassi, Svezia, Svizzera, Regno USMCA: Accordo Stati Uniti – Messico – Canada; accordo di libero scambio
Unito e Stati Uniti, con la Svizzera come undicesimo membro. firmato il 30 settembre 2018 dai responsabili politici dei tre paesi e che
sostituisce il Nafta, risalente al 1994.
GHG: gas serra.
VIX: indice di volatilità implicita dell’indice S&P 500. Misura le stime degli
High yield o alto rendimento: categoria di obbligazioni,definite anche operatori sulla volatilità a 30 giorni in base alle opzioni indicizzate.
«spazzatura», i cui rating sono inferiori alle obbligazioni «investment
grade» (tutti i rating inferiori a BBB- secondo Standard & Poor ’s). Più Wedge (termine inglese che si traduce con «cuneo»): in analisi tecnica si
basso è il rating, più alto sarà il rendimento, poiché il rischio di rimborso verifica un cuneo quando le trendline tracciate sopra e sotto un grafico dei
è maggiore. prezzi convergono a formare una freccia.
Indice di sorpresa economica: misura il grado di variazione dei dati WTI (West Texas Intermediate): insieme al Brent, il WTI è un parametro di
macroeconomici pubblicati rispetto alle anticipazioni degli analisti. riferimento per i prezzi del greggio. Il petrolio è prodotto in America ed è
una miscela di diversi greggi dolci.
Indice Russell 2000: indice di riferimento che misura la performance del
segmento delle small cap statunitensi. È composto dalle 2000 società a
capitalizzazione più bassa dell’indice Russell 3000.
06.2021 l MONTHLY HOUSE VIEW l 17Puoi anche leggere
