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L A N O S T R A P I AT TA F O R M A
DI INVESTIMENTO
$374MLD DI PATRIMONIO IN GESTIONE
SOLUZIONI DI INVESTIMENTO MULTI-ASSET
HEDGE FUND E
AZIONARIO OBBLIGAZIONARIO REAL ESTATE
LIQUID ALTERNATIVE
MERCATI FONDAMENTALE QUANTITATIVO Investment Grade Globale FONDAMENTALE QUANTITATIVO Globale
QUOTATI Non-IG Globale USA
$289mld Globale Globale Paesi emergenti Hedge Fund Materie prime Long/Short – Almanac
USA USA Liquid Alternative Opzioni
Municipal
EAFE/Giappone Paesi emergenti Multi-settoriale Global Macro
Paesi emergenti Beta Valute Risk Parity
– Cina Risk Premia
Tematici
MLP
$101mld $168mld $18mld $2mld
PRIVATE
MARKET PRIVATE EQUITY PRIVATE CREDIT SPECIALTY ALTERNATIVES PRIVATE REAL ESTATE
$85mld
Primario Private Debt Insurance-Linked Strategies Private Real Estate – Almanac
Co-investimenti Opportunità nel credito Late Stage Pre-IPO Secondario Real Estate
Secondario Special Situation SPACs
Strategie specializzate Loan residenziali
Quote minoritarie di asset manager Specialty Finance
alternativi – Dyal Private Loan europei
$69mld $9mld $3mld $4mld
INTEGRAZIONE DEI CRITERI ESG | TEAM DI RICERCA GLOBALE | DATA SCIENCE
1
10 TEMI PER IL 2021
I responsabili delle nostre piattaforme di investimento hanno individuato i 10 temi principali che si
aspettano possano guidare le decisioni di investimento nel 2021. Questi temi sono riepilogati di
seguito e verranno discussi in modo più dettagliato nella sezione “A tu per tu con i CIO” a pagina 5.
Q U A DRO M ACROE CONOMIC O : I L MO NDO DO P O I L C O R O NAV I R US
1 UN RITORNO ALLE DINAMICHE DI INIZIO CICLO, MA SENZA UNA SIGNIFICATIVA REFLAZIONE
Dopo diversi anni, caratterizzati dalle dinamiche di fine ciclo, è giunta la pandemia di coronavirus che ha causato una profonda
recessione, creando una base di ripartenza da livelli minimi. Ci troviamo ora di fronte a dinamiche da inizio ciclo che non si osservavano
ormai da almeno un decennio: una crescita relativamente rapida del PIL e degli utili societari, un calo della disoccupazione e tassi di
interesse prossimi allo zero. Inoltre, non scorgiamo fattori che potrebbero alimentare l’inflazione (almeno non prima del 2022) e, salvo
stimoli fiscali consistenti e perduranti, non osserviamo alcun cambiamento nelle cause sottostanti di una stagnazione strutturale.
2 IL P OP ULI SM O È Q UI PER R ESTA RE
A nostro avviso, la fine della presidenza di Donald Trump non rappresenta la fine del populismo politico né delle sue cause, negli Stati
Uniti o altrove. Questo probabilmente implica ulteriore volatilità a livello politico e geopolitico, ma forse, cosa ancora più importante,
rende anche più probabili ulteriori stimoli fiscali, poiché indurrà i governi a perseguire politiche di indebitamento e di spesa nel tentativo
di affrontare le cause del malcontento populista. L’efficienza e l’efficacia di queste politiche saranno fondamentali per valutare la
probabilità di evitare una stagnazione strutturale.
3 L A T RA SFO R M AZI O NE DI GI TALE A CCE LE RA E S I CON S OLID A U LT E RIORME N T E
Durante la crisi del coronavirus, numerosi consumatori e aziende hanno iniziato a lavorare, fare acquisti e accedere ai servizi interamente
da casa. La tesi in favore della digitalizzazione e dell’automazione negli stabilimenti, nei magazzini, negli uffici, sul lavoro e nelle
abitazioni ha subito un ulteriore impulso. Quando la pandemia rallenterà, è probabile un parziale ritorno alla situazione precedente,
ma a nostro avviso il trend della digitalizzazione non solo ha subito un’accelerazione, ma si è rafforzato cambiando molte abitudini di
consumo e commerciali. Nel 2021, si consoliderà la transizione nel mondo della connettività 5G, dell’Internet of Things e del cloud.
4 F IL IE RE PR O DUTTI VE PI Ù C O RTE E D IVE RS IFICAT E
Già da più di un decennio le incertezze geopolitiche, il populismo economico e la semplice convergenza tra costi produttivi e salari
stanno accorciando le filiere globali. La pandemia di coronavirus ha dato ulteriore impulso a questa tendenza. L’evoluzione in atto delle
filiere produttive può ridurre l’esposizione delle imprese e di interi settori ai rischi di questi cambiamenti, ma con un certo costo per
investitori e consumatori.
2
O BBLIGAZ IONARIO: RE NDIM E NT I S TAB I L I , VAL UT E V O L AT I L I
5 RENDIMENTI BASSI E CURVE PIATTE IMPONGONO FLESSIBILITÀ NEI MERCATI DEL CREDITO
Come in qualunque recessione, anche durante quella del 2020, causata dal coronavirus, gli spread creditizi si sono allargati. L’intervento
rapido e massiccio delle banche centrali ha ridotto notevolmente la durata temporale del fenomeno, ma ha consegnato agli investitori
un mix estremamente complesso di dinamiche di inizio e fine ciclo, rischi d’insolvenza e incertezze sulle valutazioni. Riteniamo che il
contesto imponga un approccio flessibile e “senza vincoli”, basato non solo sulla capacità di condurre valutazioni in termini relativi nei
diversi settori dell’obbligazionario, ma anche su una comprovata esperienza su tutti i mercati e su un agile processo decisionale.
6 L E D IN AM I C HE M AC R O EC O NO MICH E S I E S P RIME RA N N O N E LLE VA LU T E
Le principali banche centrali hanno lasciato intendere di voler mantenere bassi i tassi ancora per molto tempo, lungo tutta la curva
dei rendimenti. Essendo la volatilità dei tassi neutralizzata, i differenziali di crescita e inflazione a livello globale verranno espressi,
con maggiore probabilità, dai mercati valutari. Una maggiore volatilità delle valute e la fine della perdurante forza del dollaro,
rafforzerebbero la tesi in favore di una copertura valutaria dinamica.
AZIO NARIO: OPPORTUNITÀ C I C L I C HE , T E MI A L UNGO T E R MI NE
7 I T IT OLI GR O WTH B ENEFI C I AR I D I T RE N D S E COLA RI FIN IRA N N O P E R P RE VA LE RE SUI
RA L LY C I C LI C I
Le dinamiche di inizio ciclo, con l’accelerazione della crescita economica, favoriranno quasi sicuramente i titoli ciclici, ma riteniamo che
a lungo andare il minaccioso scenario di stagnazione strutturale – caratterizzato da bassi tassi, bassa crescita e bassi rendimenti attesi
– favorirà i titoli growth e gli asset con duration lunga. Ad ogni modo, se il 2020 ci ha insegnato qualcosa, è l’umiltà: rimane importante
diversificare tra i vari stili di investimento.
8 U N A P P R O C C I O TEM ATI C O PUÒ FAVORIRE LA CRE S CITA D I LU N G O T E RMIN E
In un mondo caratterizzato da una bassa crescita, un approccio tematico può contribuire a individuare opportunità autentiche di crescita
di lungo termine. La crisi del coronavirus ha accelerato l’evoluzione di alcuni temi chiave, in particolare la trasformazione digitale
dell’economia, mostrando anche che tali temi trascendono le aree geografiche e i settori. Crediamo che l’investimento tematico consista
nell’individuare società di qualità esposte a temi di crescita secolari: deve basarsi su ricerche approfondite, soprattutto quando le
valutazioni delle azioni growth di società large-cap sono così elevate.
ALTER NAT IV I: RESILIENZ A P E R I L GR O W T H, AGI L I TÀ P E R I L VAL UE
9 LA RESILIENZA DEL SEGMENTO GROWTH SARÀ MOLTO AMBITA, MA NON A BUON MERCATO
Abbiamo visto che la crisi del coronavirus ha accelerato la tendenza del private equity a favorire le aziende con prospettive di crescita
resilienti e piani concreti per creare valore. In parole povere, a prediligere i settori del software, della tecnologia e dell’assistenza
sanitaria. A livello geografico, questo si manifesta sotto forma di un orientamento verso i mercati growth come la Cina. Riteniamo che il
rischio principale sia quello di valutazione e che per mitigarlo sarà necessario apportare miglioramenti strategici e operativi significativi
per accelerare una crescita degli utili.
10 LE STRATEGIE OPPORTUNISTICHE E IDIOSINCRATICHE, SIA LIQUIDE CHE ILLIQUIDE,
CONTINUERANNO A SVOLGERE UN RUOLO IMPORTANTE
L’anno che verrà sarà caratterizzato da un insolito mix di dinamiche di inizio e fine ciclo e da interrogativi costanti sulle politiche e sugli
sviluppi della pandemia. Le incertezze e la volatilità che ne deriveranno creeranno quasi sicuramente delle opportunità per le strategie
alternative più liquide, come quelle equity long/short, distressed e short-term trading, ma anche per quelle meno liquide, come quelle
riguardanti i mercati secondari del private equity, il private debt, il credito opportunistico e altre soluzioni strutturate. Durante eventuali
picchi di volatilità, le strategie idiosincratiche e decorrelate, come quelle insurance-linked e macro, potrebbero dare stabilità ai portafogli.
3JOSEPH V. AMATO | PRESIDENT AND CHIEF INVESTMENT OFFICER—EQUITIES
BRAD TANK | CHIEF INVESTMENT OFFICER—FIXED INCOME
ERIK L. KNUTZEN, CFA, CAIA | CHIEF INVESTMENT OFFICER—MULTI-ASSET CLASS
ANTHONY D. TUTRONE | GLOBAL HEAD OF ALTERNATIVES
4A TU PER TU CON I CIO
I L M O N D O D O P O I L C O R O N AV I R U S
Verso la fine del 2020, i responsabili delle nostre piattaforme d’investimento si sono riuniti per discutere
dell’evoluzione del panorama finanziario negli ultimi 12 mesi e dei temi principali attesi per il 2021.
Erik Knutzen: L’anno scorso si parlava delle dinamiche di fine ciclo, elezioni per il senato andranno al ballottaggio ai primi del 2021. I mer-
già in atto da alcuni anni. Per il 2020, avevamo scorto all’orizzonte la cati azionari hanno scontato una maggioranza repubblicana, ma un
possibilità di una recessione, senza tuttavia individuare alcuna vera 50 – 50 è assai diverso da un 51 – 49.
causa scatenante. La causa si è poi mostrata all’inizio del primo trime-
Amato: Giusto. Ma se i repubblicani e il Senato saranno sordi alle
stre. La pandemia di coronavirus ha anticipato la recessione globale
istanze di giustizia sociale, che innegabilmente hanno portato alla fine
di un anno o due, forse, ed è stata affrontata con politiche fiscali e
dell’era Trump, se si comportano come la tradizionale élite conserva-
monetarie che solo 12 mesi fa sarebbero state impensabili. Il 2021
trice, rischiano di essere scacciati nel giro di due o quattro anni. E seb-
sarà quasi sicuramente caratterizzato da dinamiche d’inizio ciclo, po-
bene l’ala sinistra del partito democratico si sia un po’ sgonfiata con
iché siamo in ripresa dai profondi minimi raggiunti quest’anno: ciò
l’avvicinarsi delle elezioni, potrebbe comunque insistere per ottenere
significa crescita del PIL superiore al trend di lungo periodo, crescita
un programma più aggressivo in materia di tasse e regolamentazione.
degli utili societari, aumento dei prezzi, calo della disoccupazione e
Insomma, il populismo è qui per restare. Probabilmente lo stesso vale
tassi d’interesse estremamente bassi. Siamo tutti d’accordo su come
anche per l’Europa: la pandemia e alcuni passi avanti in direzione di
sono andate le cose, credo, e sul fatto che i due fattori principali che
una risposta fiscale comune hanno leggermente offuscato i movimenti
determineranno i futuri sviluppi su questi fronti saranno i progressi
populisti, che però rimangono forti. Inoltre le condizioni di fondo che li
compiuti per risolvere la crisi sanitaria e la portata, nonché la natura,
hanno fatti nascere non sono state risolte. Nel Regno Unito, i sondaggi
dei nuovi programmi di stimolo.
d’opinione indicano una certa apprensione nei confronti della Brexit,
Partiamo dagli stimoli. Sembra evidente che il testimone sia passato in che comunque si farà.
via definitiva dalle banche centrali ai governi. Ciò è dovuto soprattutto
Tank: Nella maggior parte dei casi, il populismo nasce quando le
alla natura degli interventi richiesti dalla pandemia, ma anche al fat-
masse sono insoddisfatte dell’operato delle élite e uno dei modi più
to che le politiche monetarie hanno raggiunto, o quasi, il limite della
semplici a disposizione delle élite per allentare questa pressione è
propria efficacia. Anche la portata degli stimoli è importante. Ci siamo
quello di contrarre prestiti, spendere e ridistribuire. Osserviamo una
appena lasciati alle spalle le presidenziali USA: quali implicazioni han-
situazione che è una prima assoluta nella nostra vita lavorativa: i gov-
no in termini di politiche fiscali?
erni non solo sono disposti a spendere massicciamente in questo mo-
Joseph Amato: È importante riconoscere che il fenomeno Trump non mento a causa del virus, ma pensiamo che subiranno pressioni anche
è una moda passeggera. La sua presidenza è finita, ma nessuno si per continuare a farlo una volta finita la pandemia.
sorprenderebbe di vedere la Trump TV cavalcare l’onda del movimento
Amato: Concordo: la persistenza del populismo e i consistenti sti-
populista a cui l’ex Presidente si è appoggiato. Vanta ancora quasi
moli fiscali saranno fattori importanti anche nei prossimi anni. Ma nei
90 milioni di follower su Twitter.
prossimi 12 mesi la cosa più importante saranno forse gli sviluppi sul
Brad Tank: Se non verrà consumato dalle cause legali, potrebbe fronte della crisi sanitaria. Come ci aspettavamo, sono giunte notizie
anche ricandidarsi tra quattro anni. Nel frattempo, sembra che due incoraggianti dalle sperimentazioni cliniche di un vaccino a base di
5mRNA, la cui efficacia si colloca apparentemente nella parte superiore Le aziende e i consumatori tendono sempre più spesso a lavorare, a fare
della fascia di efficacia prevista. In più ci sono altri vaccini in fase di acquisti e ad accedere ai servizi da remoto. Il coronavirus ha accelerato
sviluppo. Nelle settimane e nei mesi a venire ne sapremo di più sulla questi temi che però, essendo già presenti prima della pandemia, saran-
scalabilità e sulle difficoltà di distribuzione. Non è il nostro scenario di no tra di noi probabilmente anche fra cinque anni, quando il virus sarà
base, ma significativi ritardi logistici potrebbero comportare il rischio solo un brutto ricordo (speriamo).
di un altro anno di restrizioni a intermittenza, di crescita economica
Knutzen: Tutto questo solleva un altro importante interrogativo: l’ap-
a sbalzi, di fallimenti aziendali e di perdita di posti di lavoro. Molto
plicazione della Modern Monetary Theory nel mondo reale e il finanzia-
dipende da questo risultato.
mento dei disavanzi pubblici da parte delle banche centrali riusciranno,
insieme alle dinamiche di inizio ciclo della ripresa post-pandemica, a
“A prescindere dai risultati ottenuti sul fronte del vaccino,
portare a una crescita reflazionistica? Oppure ritorneremo al clima di
è probabile che il coronavirus comporterà cambiamenti
stagnazione strutturale che ha fatto seguito alla crisi finanziaria, car-
a lungo termine nel nostro modo di agire, creando nuove
atterizzato da bassi tassi, bassa crescita, bassa inflazione e bassi rendi-
forze e dando impulso a quelle esistenti”.
menti attesi? Se i progressi nella lotta contro il virus avranno un ruolo
– ERIK KNUTZEN preponderante nel determinare i risultati nei prossimi 12 – 18 mesi, è
probabile che nel lungo termine sarà questo interrogativo a determinarli.
Knutzen: A prescindere dai risultati ottenuti sul fronte del vaccino,
è probabile che il coronavirus comporterà cambiamenti a lungo ter- “L’inflazione non sarà un problema per i prossimi sei
mine nel nostro modo di agire, creando nuove forze e dando impulso mesi, ma è probabile che a partire dalla metà dell’anno
a quelle esistenti. Faccio solo due esempi: il primo è il fenomeno dello prossimo sarà un argomento molto dibattuto.”
smart working e il secondo, direi, è lo sviluppo accelerato di una sovra-
– BRAD TANK
struttura economica, commerciale e tecnologica bipolare, che vede da
una parte il sistema che fa capo agli Stati Uniti e dall’altra quello che
Tank: In funzione della velocità con cui usciremo dalla pandemia di
fa capo alla Cina.
coronavirus, la crescita economica globale potrebbe sorprenderci al
Amato: Vediamo già adesso che alcune aziende reagiscono diversif- rialzo. In tal caso, ci sono maggiori probabilità di un’accelerazione
icando le filiere produttive, molte delle quali avevano finito per essere dell’inflazione. La nostra tesi è davvero semplice: l’inflazione non sarà
concentrate in Cina. Già da alcuni anni le incertezze geopolitiche, il un problema per i prossimi sei mesi, ma è probabile che a partire dalla
nazionalismo economico e la semplice convergenza tra costi e salari metà dell’anno prossimo sarà un argomento molto dibattuto.
stanno alimentando questa tendenza, ma il coronavirus le ha impresso
Obbligazionario: rendimenti stabili, valute volatili
un’accelerazione. Chi ha una filiera produttiva profondamente radicata
in Cina, non per forza cambierà il proprio assetto, ma di sicuro inizierà a
Anthony Tutrone: Quando le principali banche centrali non sono
ripensarlo per diversi motivi. Questo richiede una grande comprensione
disposte a far salire i tassi d’interesse, quali sono le conseguenze? La
della filiera produttiva, che costituisce un aspetto importante della nostra
volatilità sarà sicuramente un risultato della generosità fiscale e delle
analisi ESG (ambientale, sociale e di governance) e delle nostre interazi-
conseguenti pressioni inflazionistiche, che potrebbero essere mitigate
oni con il management delle società.
da alcune delle forze a lungo termine che stiamo descrivendo, ma po-
Poi ci sono i cambiamenti più evidenti che la pandemia ha accelera- trebbero essere aggravate da altre. Da qualche parte dovrà pur man-
to. La trasformazione digitale dei business model è in atto e interessa ifestarsi. Se non le è consentito emergere nei mercati obbligazionari,
tutte le aziende, non solo quelle del settore tecnologico. Un produttore non è probabile che si esprima nelle valute?
di beni strumentali dovrà sfruttare sempre più l’Internet of Things per
Tank: Sono completamente d’accordo. La Federal Reserve scenderà
consentire la comunicazione tra degli impianti di produzione; pratica-
sotto lo zero? No, al 98% riteniamo che non accadrà. Ma ricorrerà al
mente tutte le aziende stanno spostando i dati nel cloud; i rivenditori al
controllo della curva dei rendimenti come fa la Banca del Giappone?
dettaglio dovranno adottare l’e-commerce; e sebbene il lockdown possa
Assolutamente, riteniamo che sia una probabilità concreta. Consider-
aver rappresentato il picco del fenomeno, molti di noi quasi sicuramente
ato che in tutto il mondo sviluppato o quasi i tassi sono prossimi o
ricorreranno di più allo smart working rispetto al periodo pre-pandemia.
inferiori allo zero in tutte le curve dei rendimenti, è probabile che le
6differenze in termini di crescita e di inflazione a livello globale si man- gere, i titoli growth basati su trend secolari, molti dei quali sono parti-
ifestino nei mercati valutari. colarmente esposti ai temi di trasformazione economica che abbiamo
individuato, rimarranno con ogni probabilità interessanti. Potrebbero
Il mio team considera l’inflazione da quattro prospettive diverse: of-
verificarsi rotazioni cicliche, ma riteniamo che si tratterebbe di oppor-
ferta, domanda, forze secolari e politiche delle banche centrali. Al-
tunità tattiche relativamente a breve termine. Ad ogni modo, se il 2020
cune forze secolari, come l’invecchiamento della popolazione a livello
ci ha insegnato qualcosa, è di aspettarci di tutto e mantenere l’umiltà.
globale e l’aumento dell’automazione, generano effetti disinflazionis-
Il mercato si è dato in blocco all’acquisto di titoli delle mega-cap tec-
tici. Ma gli altri tre fattori molto probabilmente genereranno inflazione,
nologiche, ma è meglio mantenere la diversificazione ed evitare che
per il momento. La domanda, rimasta imprigionata, finirà per esprim-
i portafogli siano eccessivamente orientati a singoli settori o fattori.
ersi, grazie anche all’allentamento delle politiche fiscali. Le politiche
delle banche centrali prevedono di mantenere i tassi reali sotto lo zero Tutrone: Osserviamo un’inclinazione analoga verso una crescita resil-
ancora per un buon tratto della curva. Sul lato dell’offerta, le società iente nei Private Markets. C’entra il coronavirus, ovviamente, ma anche
stanno procedendo a una ristrutturazione interna e delle proprie filiere molto più di quello. In molti casi la pandemia ha messo a nudo mod-
per concentrarsi sulla redditività anziché sulle quote di mercato, il che, elli di business carenti sotto gli aspetti più disparati: predisposizione
a parità di condizioni, implica prezzi più alti. digitale, diversificazione della filiera produttiva, flessibilità sul lavoro,
efficienza operativa e agilità, assenza di un sistema adeguato per far
Allo stesso tempo, crediamo che l’era della persistente forza del dolla-
fronte a circostanze impreviste. Questo stesso orientamento verso una
ro statunitense sia probabilmente giunta al capolinea. L’aumento della
crescita resiliente è visibile in un altro tema di grande rilevanza nei
volatilità dei mercati valutari in generale e il fatto che i mercati inizino
mercati privati, cioè lo spostamento di una quantità crescente di cap-
ad anticipare una relativa accelerazione dell’inflazione negli Stati Uniti
itale verso l’Asia, in particolare la Cina. Sebbene la pandemia sembri
ci inducono a ritenere che le strategie di copertura valutaria dinamica
avere avuto origine proprio in quel Paese, la crisi ha dimostrato che la
attireranno un’attenzione molto maggiore.
Cina è una locomotiva di crescita molto robusta e che le società private
Knutzen: Queste forze, inoltre, confermano con forza la tesi in favore cinesi presentano enormi opportunità di crescita. Abbiamo visto una
dell’oro e dei metalli preziosi nei portafogli, come potenziale copertura lunga serie di operazioni, alcune delle quali riguardanti società che
dalla svalutazione delle valute. sono quasi dei monopoli, in crescita del 50 – 70% all’anno.
Tank: Ciò significa anche che la caccia al rendimento e la compres-
“L’individuazione delle principali aziende nella catena
sione degli spread resteranno verosimilmente un tema dominante
del valore del 5G cinese, ad esempio, richiede una co-
nell’obbligazionario ancora per un anno. L’esplosione degli spread
noscenza dettagliata sia delle telecomunicazioni che del
che abbiamo visto all’apice della crisi sanitaria è durata pochissimo,
mercato azionario del Paese”.
soprattutto se la confrontiamo con quanto è accaduto durante la crisi
finanziaria del 2008 – 2009. È probabile che gli investitori continuino – JOSEPH AMATO
a cercare, dai mercati del credito all’azionario, qualcosa che possa sos-
tituire i titoli di Stato. Noi consigliamo un approccio molto più flessibile Amato: Penso che questo metta in luce un aspetto importante, ovvero
e opportunistico al più ampio ventaglio possibile di mercati del credito. come e dove è conveniente che gli investitori cerchino opportunità
di crescita. Se ci troviamo di fronte a una stagnazione strutturale, il
Azionario: opportunità cicliche, temi a lungo termine premio sulle azioni growth potrebbe ridursi, rendendo sempre più forte
la necessità di individuare aziende poco visibili ma esposte a temi di
Amato: Sarà interessante vedere come si esprimeranno sui mercati trasformazione a lungo termine. Le mega-cap growth esposte a temi
queste tensioni tra dinamiche di inizio e fine ciclo e tra ripresa ciclica secolari rientrano in questo ambito, ma temi come l’avvento della con-
e stagnazione strutturale. Uno scenario di inizio ciclo potrebbe indurre nettività 5G, l’Internet of Things, la mobilità di nuova generazione e
gli investitori a chiedersi per quanto tempo i titoli growth collegati a la green economy, non solo trascendono i mercati regionali, avendo
trend secolari possano continuare a sovraperformare. D’altro canto, una portata realmente globale, ma supportano anche in profondità
i tassi sono bassi, la crescita è debole e le aspettative di rendimento la crescita delle filiere produttive. È su questo terreno che investitori e
sono modeste. Sia che ci troviamo in un contesto di ripresa post-pan- analisti dotati di conoscenze tecniche ed esperienza adeguate possono
demia o in uno scenario in cui la soluzione alla pandemia tarda a giun- scoprire delle semisconosciute “gemme nascoste”. Ciò risulta partico-
7larmente vero se si considera la biforcazione delle catene del valore Inoltre, le strategie di private debt potrebbero vedere crescere le op-
che fanno capo a Stati Uniti e Cina; l’individuazione delle principali portunità poiché le banche stanno ricominciando a ridurre i prestiti
aziende nella catena del valore del 5G cinese, ad esempio, richiede una erogati, come dopo la crisi finanziaria del 2008-2009.
conoscenza dettagliata sia del settore delle telecomunicazioni che del
mercato azionario del Paese. “Nel 2015, nel 52% delle opportunità di coinvestimen-
to valutate dal nostro team, i tassi previsti di crescita
Alternativi: resilienza per il growth, agilità per il value
degli utili erano inferiori al 5%. Nel 2020, nel 100%
dei casi le proiezioni prevedono una crescita superiore
Tutrone: Se consideriamo le operazioni attualmente in corso sui Pri-
al 5%”.
vate Markets, osserviamo che riguardano quasi esclusivamente aziende
leader di mercato, con attività resilienti basate su trend secolari favor- – ANTHONY TUTRONE
evoli, che sono in grado di presentare piani facilmente eseguibili per la
generazione di valore. Nel 2015, nel 52% delle opportunità di coinves- Knutzen: Nel Multi Asset Class Team, riteniamo che alcuni dei temi
timento valutate dal nostro team, i tassi previsti di crescita degli utili top-down da noi individuati supportino anche determinate strategie
erano inferiori al 5%. Nel 2020, nel 100% dei casi le proiezioni preve- alternative. Se i rendimenti attesi dagli asset tradizionali non sembrano
dono finora una crescita superiore al 5% e nel 40% dei casi superiore promettenti in questo contesto di stagnazione strutturale, è probabile
al 15%. Le aziende che hanno risentito negativamente dell’impatto del che gli investitori continuino a perseguire strategie non tradizionali. Ad
coronavirus non sembrano affatto passare di mano, ma riteniamo an- esempio quelle che interessano le materie prime, in particolare i metalli
che che si tratti di una virata consapevole e duratura verso una crescita industriali, come copertura contro la svalutazione monetaria, ma anche
resiliente. Ciò si traduce in un flusso sproporzionato di capitale verso strategie decorrelate, come i titoli insurance-linked, le strategie volte a
società di settori come il software, l’assistenza sanitaria e la tecnolo- monetizzare la volatilità e il tactical trading.
gia, che a nostro parere possono trarre un vantaggio smisurato dal
Tutrone: Sono d’accordo, le strategie decorrelate hanno tuttora un
fatto di essere private, tra l’altro.
senso. Forse non assisteremo alle massicce dislocazioni del 2020, ma
Di conseguenza, la valutazione media delle operazioni è aumentata. la capacità dei democratici di attuare la loro agenda politica rimane
In un mondo dove la crescita è bassa, la resilienza della crescita non incerta, gli sviluppi del coronavirus rimangono incerti, l’esito della lotta
è a buon mercato. Il rischio di valutazione in effetti è diffuso in tutti i tra ripresa ciclica e stagnazione strutturale rimane incerto. Nel 2020
mercati o quasi, ma, rispetto ad altri, i gestori del private equity dis- abbiamo visto che alcune strategie sulla volatilità e sul trading a breve
pongono di maggiori strumenti per mitigare tale rischio, dalla capacità termine sono riuscite a ottenere buoni risultati e, a nostro avviso, il
di apportare miglioramenti operativi alla flessibilità di dettare le tem- 2021 continuerà a generare opportunità analoghe, anche se in misu-
pistiche delle uscite quando sono presenti circostanze più favorevoli. ra minore. Il contesto post-pandemia sancirà verosimilmente grandi
vincitori e grandi vinti, favorendo una gestione attiva in generale e le
Penso che questo si colleghi a un altro tema che sta prendendo piede
strategie azionarie long/short in particolare. A nostro avviso, l’oppor-
nei mercati privati, vale a dire l’investimento opportunistico, che offre
tunismo è il fattore fondamentale sia nei mercati liquidi sia in quelli
alcuni metodi davvero validi per trovare valore. I prezzi sui mercati
illiquidi o meno liquidi. Le strategie decorrelate liquide saranno utili
secondari del private equity sono ai minimi decennali. Questo è dovuto
per le transazioni su dinamiche cicliche e volatilità. Nei mercati meno
in parte all’impennata delle transazioni effettuate dai General Partner.
liquidi, le dislocazioni del mercato – o semplicemente la domanda di
In molti desiderano portare liquidità agli investitori nei propri fondi, ma
liquidità da parte di vari operatori – potrebbero creare opportunità di
molti riconoscono anche che i portafogli includono già alcune delle mi-
acquisto su temi secolari a valutazioni interessanti.
gliori opportunità del momento. Puntano a ricapitalizzare società che
già hanno in portafoglio per orientare in chiave offensiva quelle che
saranno favorite dal contesto post-pandemia oppure per orientare in
chiave difensiva società dai fondamentali sani e aiutarle così a super-
are la crisi. Guardando oltre i mercati secondari, se i tassi d’insolvenza
dovessero aumentare, strategie agili nel credito dovrebbe generare
capitali e liquidità per i “distressed seller” e per le aziende, i cui fonda-
mentali sono sani ma stanno incontrando problemi di flussi di cassa.
8Il presente materiale è a scopo esclusivamente informativo e nulla in esso costituisce una consulenza di investimento, legale, contabile o fiscale, né una raccomandazione ad acquistare, vendere o detenere un titolo. Il presente materiale è di natura generale e non è rivolto ad alcuna categoria di investitori. Non va pertanto considerato come comunicazione personalizzata né come raccomandazione, consiglio di investimento o suggerimento di intraprendere o astenersi da iniziative di investimento. Neuberger Berman non fornisce questo materiale in qualità di soggetto fiduciario e ha un interesse finanziario nella vendita dei suoi prodotti e servizi. Neuberger Berman, così come i suoi dipendenti, non fornisce consulenza fiscale o legale. È necessario consultare un commercialista, consulente fiscale e/o avvocato per consigli riguardanti le proprie particolari circostanze. 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I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le opinioni qui espresse sono del team Neuberger Berman Multi-Asset Class (MAC) e del Comitato di Asset Allocation di Neuberger Berman. Il Comitato di Asset Allocation è composto da professionisti di molteplici discipline, tra cui strategist e gestori di portafoglio per i settori azionari e obbligazionari. Il Comitato di Asset Allocation rivede e definisce modelli di asset allocation a lungo termine, definisce l’asset allocation tattica a breve termine preferita e, su richiesta, esamina le asset allocation per grandi mandati diversificati e le raccomandazioni di asset allocation speciche per singoli clienti. Le opinioni del team MAC e del Comitato di Asset Allocation potrebbero non riflettere le opinioni della Società nel suo complesso e i consulenti e gestori di portafoglio di Neuberger Berman potrebbero assumere posizioni contrarie alle opinioni del Comitato di Asset Allocation. Le opinioni del team MAC e del Comitato di Asset Allocation non costituiscono una previsione o proiezione di eventi futuri o del futuro andamento del mercato. Il presente materiale può contenere stime, previsioni, proiezioni e altre “dichiarazioni previsionali”. A causa di diversi fattori, gli eventi effettivi o l’andamento dei mercati potrebbero differire in misura significativa da eventuali opinioni qui espresse. La durata e le caratteristiche dei cicli storici economici e di mercato e il comportamento storico del mercato, incluse le fasi di rialzo/ ribasso dei mercati, non sono indicativi della futura durata e delle future caratteristiche dei cicli economici e di mercato o del futuro comportamento del mercato. Nulla di quanto presentato in questo documento costitutisce una previsione o una proiezione di eventi futuri o del futuro comportamento del mercato. A causa di diversi fattori, gli eventi effettivi o l’andamento dei mercati potrebbero differire in misura significativa da eventuali opinioni qui espresse. Il valore delle obbligazioni potrà variare in base ai tassi di interesse, condizioni di mercato, qualità del credito e altri fattori. Se venduti prima della scandeza, le obbligazioni possono generare un guadagno o una perdita di capitale. I titoli obbligazionari sono soggetti al rischio di credito dell’emittente. Se venduti prima della scandenza, le obbligazioni municipali sono soggette a guadagni o perdite di capitale in base all’andamento dei tassi di interesse, condizioni di mercato e il merito di credito dell’emittente. Il reddito può essere soggetto a tassazione in base all’alternative minimum tax (AMT) e/o alle tasse statali e locali, in base allo Stato di residenza dell’investitore. Le obbligazioni High Yield, note anche come “titoli spazzatura”, sono considerate speculative e comportano un rischio maggiore di insolvenza rispetto alle obbligazioni Investment Grade. Il loro valore di mercato tende ad essere più volatile rispetto alle obbligazioni Investment Grade e può fluttuare in base all’andamento dei tassi di interesse, condizioni di mercato, qualità del credito, eventi politici, svalutazione della valuta e altri fattori. Le obbligazioni High Yield non sono adatte a tutti gli investitori e il rischio di queste obbligazioni dovrebbe essere valutato rispetto ai potenziali rendimenti. Né Neuberger Berman né i suoi dipendenti forniscono consulenza fiscale o legale. È necessario contattare un consulente fiscale in merito all’idoneità degli investimenti esentasse nel proprio portafoglio. Le obbligazioni governative e i Treasury sono garantiti dalla piena fiducia e dal credito del governo degli Stati Uniti in merito al pagamento tempestivo di capitale e interessi. Investire in azioni, anche delle società ad elevata capitalizzazione, comporta tutti i rischi tipici degli investimenti nei mercati azionari, incluso il rischio che si verfichi una perdita di valure a causa delle condizioni generali del mercato o dell’economia. Le azioni a piccola e media capitalizzazione sono più vulnerabili ai rischi finanziari e ad altri rischi rispetto alle azioni di società ad elevata capitalizzazione. Inoltre, sono scambiate anche meno frequentemente e in volume inferiore rispetto ai titoli di società ad elevata capitalizzazione, quindi i loro prezzi di mercato tendono ad essere più volatili. Investire in titoli esteri comporta rischi maggiori rispetto all’investimento in titoli di emittenti statunitensi, inclusi: fluttuazione delle valute, variazione dei tassi di interesse, potenziale instabilità politica, restrizioni sugli investitori stranieri, meno regolamentazione e minore liquidità del mercato. La vendita o l’acquisto di materie prime viene solitamente effettuato tramite contratti futures o opzioni su futures, che comportano rischi significativi, quali volatilità dei prezzi, elevata leva finanziaria e illiquidità. Il presente materiale viene pubblicato su base limitata tramite varie controllate e affiliate globali di Neuberger Berman Group LLC. Per informazioni sulle entità specifiche e sulle limitazioni e restrizioni a livello giurisdizionale, visitare il sito: www.nb.com/disclosure-global-communications. Il nome e il logo “Neuberger Berman” sono marchi di servizio registrati di Neuberger Berman Group LLC. ©2020 Neuberger Berman Group LLC. Tutti i diritti riservati.
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