MONTHLY HOUSE VIEW Settembre 2022 - Un rimbalzo illusorio - Indosuez
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Documento di Marketing MONTHLY HOUSE VIEW Settembre 2022 Un rimbalzo illusorio
Sommario
01 E d i to r i a le P3
UN R I M BA LZ O I L L U S O RIO
02 Fo cu s P4
C I NA E G I A P P ONE :
I L P I A NTO D ELL E « CO LO MB E »
03 Ma cro e co n o mi a P6
IL MONDO ALL A ROVESCIA
04 Re d d i to f i sso P8
I L 7 5 È I L NUOVO 25 !
05 Azioni P10
UN R A LLY EST I VO
06 C a mb i P12
L A FED ED I L DO L L ARO U S A
SEM P R E DAVA NT I A T U T T I
07 A sse t a l lo ca ti o n P14
SC ENA R I O D ’ I NVE ST IME N TO
ED A LLOCA Z I ONE
08 Mo n i to r d e i me rc a t i P16
PA NO R A M I CA D E I PR IN CIPAL I
M ER CAT I FI NA N Z IARI
09 Glo ssa r i o P17
D i chi a r a z i o n e di e s c lu s ione P18
d i resp o n sa b i l i t à01 Editoriale
UN RIMBALZO ILLUSORIO
Cari Lettori,
Alla fine i mercati hanno vissuto un’estate tran- Gli europei dovrebbero inoltre essere scettici
quilla, con un ribasso dei rendimenti a lungo riguardo ai commenti della Commissione europea
termine ed un miglioramento delle sorprese eco- sulla ricostituzione delle scorte di gas. Persino un
nomiche negli Stati Uniti. Questa tregua estiva si rifornimento completo coprirebbe solo un quarto
è conclusa pochi giorni prima della riunione dei del fabbisogno della regione, con la maggior parte
banchieri centrali a Jackson Hole, dove Jerome ancora fornita quotidianamente dal gasdotto
V INCENT
Powell ha ribadito di voler innalzare i tassi e dare la russo, nonostante gli sforzi di diversificazione già
MANUEL
priorità all’inflazione. in corso.
Chief Investment Officer
Il rimbalzo estivo presentava al contempo tratti Anche le buone notizie giunte dalle società dovreb-
paradossali e instabili. Gli Stati Uniti hanno bene- bero essere prese con la dovuta accortezza, dato il
ficiato sia di un’inflazione inferiore alle attese (l’in- rischio significativo di fraintendimenti. La solida
dice dei prezzi di luglio non è ulteriormente salito stagione degli utili nel secondo trimestre, che ha
rispetto al mese precedente e l’inflazione annuale alimentato l’ascesa dei mercati quest’estate, è
si è stabilizzata) sia di un mercato del lavoro più stata trainata principalmente dal settore ener-
robusto di quanto anticipato. Tuttavia, i migliori getico, mentre l’euro debole e l’inflazione hanno
dati economici dovrebbero arrestare la tendenza sospinto in maniera artificiale i ricavi delle società
ribassista dei rendimenti a lungo termine iniziata europee. Infine, l’entità dei riacquisti di azioni negli
a metà giugno e quindi ravvivare i timori per le Stati Uniti conferma l’importanza del ritorno per gli
mosse della Fed. A metà agosto la natura stessa azionisti in un periodo di stagflazione e solleva al
del rimbalzo ha sollevato dubbi sulla sua sosteni- tempo stesso interrogativi sulla sostenibilità di
bilità: bassi volumi, pochi o nessun flusso impor- questa tendenza e sulla reale situazione degli utili
tante degli investitori tradizionali ed un rialzo in senza gli effetti accrescitivi associati a tali riacqui-
definitiva ottenuto attraverso opzioni a breve ter- sti. Il rischio di un’inversione per il ciclo degli utili
mine. è quindi sempre presente, anche se avverrà vero-
similmente più tardi del previsto. Nel frattempo,
Dietro la facciata delle positive sorprese economi-
qualsiasi minaccia di un aumento dei rendimenti a
che si celano anche uno scenario più complesso
lungo termine potrebbe indebolire la valutazione di
ed un trend a medio termine più sfidante. In primo
equilibrio del mercato azionario.
luogo, il confronto tra la crescita statunitense e
quella europea restituisce una visione fuorviante Pertanto, le speranze estive di un’economia in
della realtà, che potrebbe mutare: il PIL statuni- grado di evitare la recessione ed una banca cen-
tense si contrae da due trimestri, mentre la cre- trale capace di moderare immediatamente i toni
scita europea rimane in territorio positivo. Tale in risposta ad un’inflazione stabile sono in qual-
dinamica dovrebbe invertirsi, con una breve ma che modo premature e riteniamo che la prudenza
probabilmente inevitabile recessione nell’Area sia d’obbligo nel corso dell’autunno. Gli investitori
Euro e, al contrario, una crescita del PIL statuni- potrebbero inoltre rivolgere la propria attenzione
tense nel terzo trimestre dopo una contrazione in ad altri fattori di rischio, tra cui l’imminente con-
parte dovuta ad impatti non ricorrenti sulle scorte. gresso del Partito comunista cinese, le tensioni
In secondo luogo, nonostante il rassicurante legate a Taiwan, il voto in Italia, il conflitto in
vigore, il mercato del lavoro statunitense finirà per Ucraina e le elezioni di metà mandato negli Stati
cambiare rotta (la Fed lo ha annunciato e previsto) Uniti.
e gli investimenti delle imprese dovrebbero comin-
Restiamo quindi in un regime di volatilità strut-
ciare a patire le condizioni finanziarie più restrit-
turalmente piùelevata, al quale gli investitori
tive.
dovranno abituarsi ed adattarsi, senza immaginare
un rapido ritorno al ciclo pre-pandemico. I tempi
sono quindi maturi non tanto per inseguire rim-
balzi di mercato a breve termine, quanto per indi-
viduare fonti di rendimenti reali nel lungo periodo.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 302 Focus
CINA E GIAPPONE : IL PIANTO DELLE «COLOMBE»
Il rischio di una recessione “da debito” in Cina ricorda il Giappone degli anni ‘90.
A nostro parere, tuttavia, la ripresa cinese è frenata, ma non compromessa, ed i decisori
politici dispongono ancora di carte importanti per rilanciare l’economia. Il Giappone
resta in un mondo a parte, dove l’inflazione è la benvenuta dopo anni di stagflazione.
Nonostante uno yen in caduta libera, la Banca del Giappone (BoJ) sembra costretta ad
adottare un approccio accomodante, dati gli squilibri economici ancora forti.
RIS CHI ORIEN TAT I l’attività. Il debito delle famiglie cinesi è infatti
A L RIBA S S O IN CIN A passato dal 28% di un decennio fa al 62% del PIL,
mentre quello delle imprese si attesta al 160%.
A luglio le vendite al dettaglio cinesi sono aumen-
Oggi le famiglie si affrettano a rimborsare i mutui
tate del 2,7% su base annua (inferiore al +5%
in anticipo, poiché la fiducia ed i rendimenti degli
previsto dall’indagine di Reuters) e la produzione
investimenti immobiliari diminuiscono.
industriale è salita del 3,8% (mancando il 4,6%
atteso). Sebbene questi dati sulla crescita siano
invidiabili da una prospettiva europea, riflettono È CRUCIALE RIPRISTINARE LA FIDUCIA
una seconda riapertura economica molto meno Con l’avvicinarsi del 20° Congresso nazionale, le
vigorosa rispetto a quella del 2021. Ad agosto le autorità cinesi non possono permettersi di abban-
indagini PMI sono scese in territorio di contra- donare il pugno di ferro contro i prestiti sconside-
zione (a 49,4), mentre il PMI dei servizi (52,6) è rati nel mercato immobiliare e, in modo analogo,
stato sostenuto dal lieve allentamento della poli- non possono fare significativi passi indietro sul
tica zero-COVID. fronte della strategia zero-COVID. Tuttavia, sono
Le autorità hanno annunciato ulteriori stimoli state introdotte diverse misure per ripristinare la
fiscali, sotto forma di nuove spese infrastrutturali fiducia nel settore immobiliare, compresi i prestiti
(300 miliardi di yuan) ed un’estensione dei pre- garantiti da imprese statali. L’allentamento della
stiti alle amministrazioni locali per 500 miliardi politica monetaria si è rivelato piuttosto mode-
Quest’anno la sto, anche se la Banca Popolare Cinese (PBoC)
di yuan. Tuttavia, vi è il rischio che buona parte di
PBoC tali misure aggiuntive sia destinata ai risparmi ed
al rimborso del debito nell’ambito dell’attuale crisi
ha abbassato i tassi due volte quest’anno, dimo-
strando il suo sostegno. Sarà cruciale ripristinare
ha proceduto a due la fiducia. Nel complesso, riteniamo che nell’eco-
del settore immobiliare (Grafico 1). Quest’ultima ha
tagli dei tassi nomia cinese ci sia ancora una domanda latente
innescato il dibattito sul rischio che la Cina scivoli
in una “recessione da debito” simile a quella del indotta dai lockdown, ma la crisi del settore immo-
Giappone negli anni ‘90, quando gli operatori eco- biliare dovrebbe pesare ancora sulla crescita nel
nomici avevano ridotto il debito tagliando spese ed 2023.
investimenti, finendo per deprimere ulteriormente
GR AFICO 1: R ALLENTAMENTO DEL MERCATO IMMOBILIARE CINESE,
CRESCITA DELL A PRODUZIONE EDILIZIA SU BASE ANNUA, %
Costruzione di nuovi edifici residenziali Produzione di cemento Produzione di acciaio
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Fonti: Refinitiv, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 4Focus
CINA E GIAPPONE: IL PIANTO DELLE «COLOMBE»
Le stime sull’espansione del PIL cinese sono state Finora le società hanno trasferito in misura limi-
riviste al ribasso dal 3,2% nel 2022 e dal 5,5% tata i maggiori costi delle materie prime ai prezzi
nel 2023 rispettivamente al 2,9% ed al 5,2%. Le di vendita. La ripresa della domanda interna si raf-
esportazioni saranno ostacolate dal rallentamento forza (le vendite al dettaglio sono salite del 2,4%
globale, ma dovrebbero continuare a beneficiare su base annua a luglio, superando l’1,5% anticipato
dei bassi prezzi alla produzione (4,2% a luglio, un dal mercato). La disoccupazione rimane al di sotto
minimo da 17 mesi ed un dato inferiore alle attese della media storica (2,5% a luglio), mentre gli sti-
del consenso) e dei vantaggi competitivi in alcuni pendi nominali sono aumentati del 2,2% a giugno
ambiti chiave, in primis i componenti per le ener- 2022 rispetto ad un anno fa, l’incremento più signi-
gie rinnovabili. Riguardo alla dipendenza ener- ficativo da quattro anni. Sul fronte dell’offerta, l’at-
getica della Cina, la sua produzione di carbone e tività manifatturiera nipponica patisce la minore
la disponibilità di fonti russe hanno contribuito a domanda di esportazioni da parte di Cina e Stati
tenere l’economia lontana dalle turbolenze energe- Uniti. Ad agosto il PMI manifatturiero è sceso a 51,
tiche globali, anche se l’attuale siccità nel sud del con la componente dei nuovi ordini che è diminuita
Paese frena la produzione di energia. per la prima volta in sei mesi, lasciando presagire
un’ulteriore debolezza.
GI A P P ONE: È TORN ATA I dati sull’inflazione di luglio sono ora superiori alle
L’ INF L A ZIONE ? stime della Banca del Giappone per l’anno in corso
come pure al suo obiettivo del 2%. L’estrema
Con ogni probabilità è troppo presto per dirlo. A
Yen in calo del luglio l’inflazione dei prezzi al consumo giappo-
fragilità dello yen (-17% da inizio anno rispetto al
-17%
dollaro) invita ad innalzare i tassi. Tuttavia, i bassi
nese ha accelerato più del previsto (2,4% su base
costi di finanziamento hanno aiutato le famiglie e
annua, esclusi i prodotti freschi, dopo il 2,2%
le società ad assorbire le bollette energetiche più
DA INIZIO ANNO di giugno). Si tratta del livello più alto da agosto
care. Inoltre, sostengono il governo con la gestione
rispetto al 2008, se si esclude l’impennata inflazionistica nel
dell’enorme debito (270% del PIL), destinato a
dollaro USA biennio 2014-2015 provocata artificialmente da
crescere con gli effetti del programma di soste-
un aumento dell’IVA (Grafico 2). L’inflazione si sta
gno contro la pandemia e con l’atteso aumento
diffondendo gradualmente, ma gran parte delle
80 delle spese militari, dato l’acuirsi delle tensioni
pressioni proviene dai prodotti importati, come i
60 riguardo a Taiwan. Pertanto, tra le banche centrali
prezzi di generi alimentari (+4,4% rispetto al +3,7%
40 del mondo la BoJ resta chiaramente in contro-
di giugno) ed energia (i costi di carburante, luce
tendenza. Dovrà essere più innovativa per frenare
ed
20 acqua hanno fatto segnare +14,7% rispetto al
la caduta dello yen anche se, in presenza di una
+14,0%
0 di giugno). A luglio l’inflazione core, esclusi
recessione più marcata del previsto negli Stati
i prodotti alimentari e l’energia, si è attestata ad
-20
Uniti nel 2023, la valuta potrebbe sfruttare il suo
appena l’1,2% su base annua. È incoraggiante
-40
status di bene rifugio.
notare che i prezzi alla produzione iniziano a ral-
-60
lentare, sulla scia dei ribassi delle materie prime
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(8,6% su base annua a luglio 2022 contro il 9,4%
di giugno).
GR AFICO 2: PRESSIONI SUI PREZZI IN GIAPPONE, SU BASE ANNUA, %
IPC complessivo Core: esclusi gli alimenti freschi
Indice dei prezzi alla produzione Core: esclusi gli alimenti freschi e l’energia
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Fonti: Refinitiv, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 503 Macroeconomia
IL MONDO ALL A ROVESCIA
Nelle economie avanzate, in particolare negli Stati Uniti, i dati macro di quest’estate non
sono stati così negativi. Tuttavia, le buone notizie macro si sono ben presto trasformate
in un cattivo presagio, dando un motivo in più alle banche centrali per inasprire la
politica monetaria. È indubbio però che oggi l’inflazione pesa sulla crescita più dei
crescenti tassi di interesse. Con l’aggravarsi dei timori per la carenza di energia, la
recessione appare ormai inevitabile in Europa.
80
S60TAT I UNI T I: Sempre su base mensile, i prezzi dei generi ali-
NON
40 SI TORN A INDIE T R O mentari sono cresciuti dell’1,3%, ma i costi ener-
20 getici sono arretrati del 4,8%.
Il tasso di variazione del PIL statunitense nel
0
secondo trimestre è stato rivisto al rialzo al -0,6% Guardando avanti, a luglio l’inflazione ha molto pro-
-20
su base trimestrale annualizzata (anziché il -0,9% babilmente raggiunto il picco. Si prevede una tre-
-40
stimato inizialmente), in quanto i consumi si sono gua, poiché i prezzi delle automobili dovrebbero
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dimostrati più resilienti del previsto. Le scorte calare sulla scia della minore domanda, ma quelli
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hanno contribuito per -2 punti percentuali a tale degli alloggi (che rappresentano il 30% del paniere
calo. Il dato complessivo del PIL per il terzo trime- totale dell’inflazione) sono meno elastici (storica-
stre potrebbe rivelarsi superiore alle attese, data mente sono in ritardo di circa 15 mesi rispetto ai
la natura molto volatile delle scorte dopo la COVID-19. prezzi delle case) e continueranno ad esercitare
Questo spiega in parte perché il NBER1 si rifiuta di pressioni sui prezzi. Il mercato del lavoro si con-
dichiarare che l’economia statunitense è attual- ferma rigido (Grafico 3), mentre le aspettative
mente in recessione. Nel complesso, durante l’e- inflazionistiche dei consumatori sono diminuite a
state si è osservato un forte rimbalzo dell’indice luglio, pur restando sopra il 6% (livello raggiunto
Stipendi USA in 10
delle sorprese economiche Citi US. Sebbene i a novembre 2021). In questo contesto, la Fed è
aumento del 8
prezzi al consumo abbiano superato l’ascesa degli fermamente impegnata nella lotta all’inflazione.
6,7%
6
stipendi
4 (8,5% su base annua rispetto al 6,7%), Il crollo della domanda di abitazioni (gli avvii di
i consumi
2 sono rimasti in buona salute (le vendite cantieri si sono ridotti del 9,6% su base mensile a
SU BASE ANNUA al0 dettaglio, esclusi i prezzi della benzina, sono luglio) e gli indicatori di fiducia in caduta libera non
-2
cresciute dello 0,2% a luglio). Inoltre, a luglio 2022 distoglieranno la Fed dalla sua missione. Non pre-
-4 vediamo alcun declino significativo dell’inflazione
l’indice dei prezzi della spesa per consumi perso-
-6
nali negli Stati Uniti, l’indicatore preferito dalla Fed statunitense fino alla primavera del 2023. Gli indici
-8
per l’inflazione, è sceso dello 0,1% su base mensile,
-10
PMI segnalano un rallentamento futuro dell’atti-
dopo il balzo dell’1% a giugno. vità; quello dei servizi è infatti sceso abbondante-
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mente sotto i 50 punti (44,1 ad agosto) e l’omologo
manifatturiero ha perso vigore (51,3).
GR AFICO 3: CONFRONTO TR A TASSO DI DISOCCUPA ZIONE ED INFL A ZIONE, %
NAIRU* Tasso di disoccupazione USA IPC USA
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* NAIRU: tasso di disoccupazione di inflazione stabile.
Fonti: Refinitiv, CBO, Indosuez Wealth Management.
1 - NUfficio nazionale di ricerca economica (National Bureau of Economic Research).
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 6Macroeconomia
IL MONDO ALLA ROVESCIA
Il rischio di una recessione negli Stati Uniti è l’attività sostenuta dall’allentamento delle restri-
ora scontato per il secondo semestre del 2023, zioni contro la COVID-19 e da un’eccellente sta-
quando le crepe che iniziano ad emergere oggi nel gione turistica durante l’estate. La Spagna (1,1%),
mercato del lavoro (come il minor numero di posi- l’Italia (1%) e la Francia (0,5%) hanno esibito una
zioni vacanti) diventeranno più profonde e le con- crescita solida, mentre l’economia tedesca è in
dizioni di finanziamento restrittive arresteranno la stallo. In prospettiva, il PIL è destinato a calare,
ripresa della domanda interna. poiché il rimbalzo nei servizi successivo alla ria-
pertura si affievolisce, la domanda globale rallenta
ed il potere d’acquisto rimane contratto. Ad ago-
EUR OPA: A L EGGI A LO SP E T T R O
sto l’indice tedesco IFO Business Climate è sci-
DI UN A RECES SIONE
volato in territorio recessivo a 88,5 punti (dai 99
L’inflazione europea e la crescita del PIL con- di febbraio), mentre l’indagine GFK sui consumi è
tinuano a patire la carenza di energia ed il con- ben al di sotto dei livelli di marzo 2020. Secondo
seguente shock della fiducia (Tabella 1) che ciò Bloomberg, la probabilità di una recessione nell’
comporta. L’inflazione dell’Area Euro nel suo Area Euro ha raggiunto ora il 55% rispetto al 30%
L’INFLAZIONE complesso dovrebbe avvicinarsi alla doppia cifra di giugno. Ipotizzando un razionamento del gas
dell’Area Euro verso la fine dell’anno, soprattutto in Germania e russo anziché un’interruzione totale, prevediamo
NON È ANCORA Spagna. Con i prezzi del gas che continuano ad una lieve recessione nell’Area Euro a partire dal
AL PICCO infrangere record (+368% su base annua ad ago- secondo semestre del 2022 e fino alla primavera
sto), l’inflazione non ha ancora raggiunto il picco del 2023. Il tasso di disoccupazione della regione
ed i rischi su tale fronte in Europa restano orien- è rimasto stabile per tre mesi al 6,6%, sebbene
tati al rialzo (con particolare riguardo ad energia e permangano importanti disparità (Germania 2,8%
beni industriali). Ciononostante, e probabilmente e Spagna 12,6%). Tuttavia, le finanze pubbliche si
perché l’inflazione in Europa è quasi del tutto trai- deteriorano in tutti gli Stati membri. A ottobre,
nata dai prezzi energetici e dei generi alimentari, ossia poco dopo le elezioni italiane, si tornerà a
le aspettative inflazionistiche rimangono finora discutere di bilancio europeo e questo potrebbe
ancorate. Il PIL per il secondo trimestre ha sor- innescare nuove tensioni.
preso in positivo (+0,6% su base trimestrale), con
TABELL A 1: PREVISIONI AGGIORNATE SULL A CRESCITA DEL PIL E L’INFL AZIONE, %
CRESCITA
USA Area Euro Germania Francia Italia Spagna Regno Unito Cina Giappone Brasile
2022 1,6% 2,9% 1,5% 2,6% 3,3% 4,5% 3,4% 2,9% 1,8% 2,3%
2023 1,0% 0,3% 0,1% 0,4% 0,4% 1,1% -0,5% 5,2% 1,5% 1,0%
INFLAZIONE
USA Area Euro Germania Francia Italia Spagna Regno Unito Cina Giappone Brasile
2022 8,1% 8,3% 8,5% 6,1% 7,7% 9,3% 9,6% 2,3% 1,9% 9,8%
2023 4,0% 5,7% 6,0% 4,7% 5,3% 4,9% 8,7% 2,4% 0,3% 5,6%
Fonti: Amundi, Indosuez Wealth Management.
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04 Reddito fisso
IL 75 È IL NUOVO 25!
Le economie ed i mercati finanziari stanno attraversando il più grande ciclo di
inasprimento
14 degli ultimi decenni. I bei vecchi tempi, quando le banche centrali dei
mercati
12 sviluppati innalzavano i tassi di 25 punti base, dopo un lungo e cauto esercizio
di
10 comunicazione al mercato, sono un lontano ricordo. Ora la forward guidance
appartiene
8 al passato e la maggior parte degli istituti centrali opta per rialzi da 50-75
punti
6
base, un tempo riservati ai soli mercati emergenti.
4
2
È stata un’estate movimentata, con brusche riva- Infine, anche se nel complesso l’ampliamento degli
0
lutazioni sia sul mercato degli spread che su quello spread periferici è stato in linea con la normalizza-
-2
dei tassi. Questa dinamica è ascrivibile ad una zione dei tassi di interesse nell’Area Euro, quest’estate
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forte riduzione della leva a fine giugno, maggiori la BCE ha acquistato ulteriori titoli di Stato ita-
riserve dovute alla spesa del Tesoro statunitense liani attraverso i reinvestimenti del programma di
ed un reverse repo (RRP) relativamente invariato. acquisto per l’emergenza pandemica (PEPP).
Oggi, dopo il discorso del presidente della Fed, il
Alla luce di condizioni finanziarie più favorevoli
mercato dei tassi è lentamente tornato su una
nella stagione estiva (Grafico 4) ed un mercato del
posizione più aggressiva rispetto alla stretta.
lavoro solido negli Stati Uniti, è più probabile che
Riguardo ai titoli di Stato americani, le reazioni
le banche centrali continuino ad inasprire rapi-
dopo Jackson Hole sono state piuttosto mode-
Una situazione damente ed è troppo presto per intravedere un
ste e le pressioni all’appiattimento della curva dei
cambio di rotta della Fed. Dati i ritardi nella tra-
delicata per la tassi, che hanno segnato la prima metà dell’anno,
smissione della politica monetaria, ciò dovrebbe
BCE sono di nuovo il fattore trainante della curva dei
9
rendimenti statunitense. Per la Banca Centrale
inevitabilmente pesare su un’economia già in
in seguito al stagnazione o recessione. Tuttavia, la lotta all’in-
7,974
Europea (BCE) e la Banca d’Inghilterra (BOE) la
CALO 8
situazione è disastrosa. I prezzi di elettricità e gas
flazione rimane la priorità assoluta delle banche
centrali, apparentemente convinte che una reces-
DELL’EURO stanno
7 minando la posizione di queste due aree
sione a breve termine sia più auspicabile di un
monetarie, spingendo le rispettive banche centrali
6 contesto inflazionistico prolungato. In tale scena-
a mantenere un atteggiamento molto aggressivo
rio, l’appiattimento dovrebbe proseguire con una
nonostante
5 la crescente probabilità di una pro-
possibile svolta della Fed entro la fine dell’anno,
fonda recessione. La BCE si trova in una situazione
suscettibile di esercitare una certa pressione al
particolarmente difficile, visto il forte deprezza-
4
rialzo sulla parte breve della curva.
mento dell’euro.
3
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GR AFICO 4: NEGLI STATI UNITI LE CONDIZIONI FINANZIARIE
SONO QUASI TORNATE ALL A NEUTR ALITÀ, %
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
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Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 8-20
-40
-60
Reddito fisso
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06.2022
IL 75 È IL NUOVO 25!
CREDI TO In Europa, il costante ampliamento degli spread
swap offre agli investitori un ulteriore carry ed una
Sui mercati del credito, gli spread nei segmenti
potenziale protezione contro i crescenti rendi-
investment grade e high yield si sono notevol-
menti.
mente contratti, sia negli Stati Uniti che in Europa.
10
A 8luglio sono di conseguenza emersi elevati Sul mercato high yield, le valutazioni appaiono
extra-ritorni
6 in tali mercati, prima del consolida- oggi meno interessanti e sembrano a rischio se
mento osservato ad agosto. I fondamentali riman-
4 si considerano l’approccio aggressivo della BCE,
gono
2 solidi in Europa ma si deteriorano negli Stati lo shock energetico europeo che pesa sui margini
0 delle società ed il rallentamento macroeconomico
Uniti, con un aumento del debito ed una minore
-2
liquidità nei bilanci societari. I tassi di default generale. I ratio di rendimento B/BB e BB/BBB,
-4
realizzati
-6 sono apparsi sotto l’1% sia in Europa ora inferiori alla media quinquennale, segnalano
che
-8 negli Stati Uniti; le agenzie di rating preve- entrambi mercati ricchi a questi livelli.
Perdite stimate per
130
dono
-10 un loro rialzo limitato nel 2023, in linea con Nonostante le difficoltà sui mercati primari, le
12.1999
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un rallentamento economico ed appena sopra le esigenze di rifinanziamento a breve termine sono
medie a lungo termine (3,7% negli Stati Uniti e 3% contenute. Le società dovranno sostenere costi
MILIARDI in Europa su base ponderata per gli emittenti). Le di finanziamento più alti per il nuovo debito, che
suddette agenzie non hanno ancora tenuto conto
sul debito in dollari saranno però mitigati da una maggiore quota
di questo cambiamento, dato che le revisioni al
degli sviluppatori di debito a tasso fisso fino al 2023. I rating B- ed
rialzo restano più numerose dei declassamenti. inferiori sono i più vulnerabili. L’apprezzamento
immobiliari cinesi
Fa eccezione il settore immobiliare cinese, dove il del biglietto verde si è tradotto in una contrazione
40% degli emittenti è sotto osservazione per pos- del debito in essere non denominato in dollari delle
sibili
14 downgrade. In termini di flussi, nonostante il società statunitensi, mentre alcune imprese euro-
positivo
12 momentum di quest’estate, gli investitori pee hanno beneficiato della loro esposizione ai
hanno
10 ritirato i loro attivi dai fondi aperti poiché, ricavi in tale valuta.
sullo
8
sfondo di rendimenti in ascesa, le perfor-
mance da inizio anno sono ancora negative. Detto Sui mercati emergenti, l’ascesa del dollaro ha
6
questo, gli investitori privilegiano sempre più le penalizzato i rendimenti in valuta locale. La crisi
4
strategie buy and hold. Con un rendimento definito del settore immobiliare cinese ha anche pesato
2
alla sottoscrizione, questi investimenti offrono sul sentiment degli investitori globali e l’assenza di
0
maggiore visibilità rispetto ai fondi aperti. soluzioni a breve termine ha impedito l’assunzione
-2
di rischio nella regione (Grafico 5).
01.2003
10.2003
07.2004
04.2005
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04.2008
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07.2022
GR AFICO 5: L’AUMENTO DEI DEFAULT IN CINA È IMPUTABILE
AI CRESCENTI RENDIMENTI DEL DEBITO DEI ME, %
9
7,974
8
7
6
5
4
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Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 9-2
01.2003
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07.2004
04.2005
01.2006
10.2006
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10.2009
07.2010
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01.2021
10.2021
07.2022
05 Azioni
UN R ALLY ESTIVO
L’indice S&P 500 ha esibito una robusta crescita a due cifre per otto settimane, sospinto
da 3 fattori: la sensazione iniziale che la Fed non fosse così lontana da una svolta,
una stagione degli utili migliore del previsto ed il sentiment molto ribassista degli
investitori
9
prima dell’estate, che li ha spinti a ridurre il rischio in vista delle vacanze.
7,974
Il
8 vertice di Jackson Hole ha rappresentato un importante campanello d’allarme, con
l’inflazione che resta la principale preoccupazione delle banche centrali.
7
6
S TAGIONE DEGL I U T IL I S TAT I UNI T I
5
Nel complesso, i dati sugli utili per il secondo tri- Il rimbalzo del mercato è stato trainato dal cambio
mestre
4 si sono rivelati favorevoli, con un quadro di tono della Fed (Grafico 6) a luglio (meno aggres-
molto positivo in Europa ed una stagione general- siva rispetto al passato); Jerome Powell ha infatti
3
mente rassicurante negli Stati Uniti. Il consenso dichiarato che il tasso dei Fed Fund era già neu-
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08.2022
prevede ancora una crescita delle vendite del 12% trale, portando ad una distensione sul fronte dei
negli Stati Uniti e del 14% in Europa, molto al di tassi di interesse americani ed alimentando il rally
sopra delle medie storiche. Tuttavia, i margini di del mercato azionario.
profitto iniziano a mostrare segni di cedimento,
Tuttavia, il vertice di Jackson Hole ha fatto svanire
REVISIONI soprattutto negli Stati Uniti, dopo aver tenuto
le speranze di una svolta a breve termine della Fed
conto del settore energetico. In Europa i margini
DEGLI UTILI: hanno finora dato prova di resilienza, grazie all’euro
verso una posizione più accomodante. Jerome
al momento
2 Powell ha segnalato che la banca centrale statuni-
più debole ed ai tassi di interesse più contenuti.
1 tense proseguirà verosimilmente il suo ciclo rial-
RESILIENTI In0 questo contesto, le revisioni degli utili hanno zista, mantenendo i tassi su alti livelli per un certo
MA IN DUBBIO retto e continuano addirittura a tendere verso l’alto
-1
tempo al fine di contenere l’inflazione.
per la fine dell’anno nel vecchio continente. Tuttavia, questa è una
Restiamo quindi in un contesto macro particolar-
delle principali sfide future per i mercati azionari.
-2
mente complesso che unisce tensioni geopoliti-
La capacità delle imprese di mantenere nell’attuale
-3
che, inflazione sostenuta, rischio di recessione,
scenario buoni i risultati e margini elevati sarà un
-4 politica monetaria e le imminenti elezioni di medio
elemento chiave per la performance dei listini a
-5 termine negli Stati Uniti. Tutti questi elementi giu-
fine anno.
stificano il nostro attuale approccio cauto al posi-
-6
zionamento di rischio, anche se riteniamo ancora
-7 che il mercato statunitense offra la maggiore resi-
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2021
lienza con il pricing power più elevato ed alcune 2022
delle imprese di migliore qualità.
GR AFICO 6: INDICE VIX
Indice VIX (sinistra) Media mobile 50 giorni (destra)
Pessimismo
35 30
26,1535
30
25
25,59
25
20
20
Ottimismo 15
15
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Nota: la fase ribassista ha raggiunto l’apice a metà giugno, prima del periodo estivo, il che ha contribuito al rally estivo.
Ora gli indicatori del sentiment mostrano un relativo ottimismo; i mercati potrebbero quindi essere più sensibili alle notizie negative.
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 105
4
3 Azioni
UN RALLY ESTIVO
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EUR OPA hanno di recente intensificato le inquietudini degli
investitori globali nei confronti della Cina, mentre
La situazione globale permane difficile in Europa,
le revisioni degli EPS tendono ancora al ribasso.
nonostante il relief rally osservato da fine luglio a
Gli incoraggianti segnali giunti negli ultimi tempi
metà agosto.
2 dalle società leader cinesi, con utili complessiva-
La
1 potenziale carenza di energia durante l’inverno mente superiori alle attese e soprattutto margini
rappresenta
0
una minaccia reale per l’Europa. in miglioramento, sono di buon auspicio.
Alcuni investitori temono persino che diverse
-1
industrie possano interrompere le loro attività, S T IL E D ’ IN V ES T IMEN TO
soprattutto in Germania ed Italia. La debolezza
-2
dell’euro aiuta gli esportatori, ma la crescente
-3
Il rally estivo ha favorito principalmente i titoli
pressione inflazionistica sui prezzi di energia e Growth di società poco profittevoli, in quanto i
-4
materie prime inciderà sulla redditività dei settori rendimenti a lungo termine hanno subito un’inver-
-5
energivori. Sul versante positivo, la stagione degli sione all’inizio dell’estate. Tuttavia, dopo aver dap-
utili si è rivelata eccellente per le società europee,
-6 prima beneficiato di un calo di 100 pb negli Stati
che trainano ancora le revisioni dei profitti al rialzo
-7
Uniti, recentemente i rendimenti obbligazionari
(Grafico 7). sono tornati a salire. Pertanto, riteniamo che sia
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ancora troppo presto per puntare con decisione
Nell’universo europeo, privilegiamo i mercati sviz- sulle società Growth (eccetto le azioni delle rinno-
zeri, che beneficiano di una valuta più solida e di vabili e green).
un orientamento alla qualità.
Al contrario, intravediamo l’opportunità di raffor-
zare ulteriormente il fronte difensivo, incremen-
MER CAT I EMER GEN T I tando Quality ed in particolare il tema “dividendo in
Pessimismo
Negli
35 scorsi mesi i mercati azionari asiatici hanno crescita”, che si concentra sulle società in grado 30
Lo stile dovuto fare i conti con i crescenti timori per l’e- di mantenere od aumentare il proprio dividendo
QUALITY conomia cinese (si veda pagina 6), che hanno
30
costretto le autorità nazionali ad introdurre un’al-
nell’attuale contesto.
26,1535
25
resta la nostra Nel frattempo, approfittiamo del rimbalzo 25,59 di
tra
25 serie di stimoli monetari a fine agosto, con tagli
PRINCIPALE dei tassi e misure di sostegno mirate per il set-
Value per incamerare profitti su questa strate-
20
gia. Ci concentriamo prevalentemente sulla ridu-
CONVINZIONE tore immobiliare. Ci aspettiamo anche una forte
20
zione della parte ciclica del portafoglio Value, che
accelerazione della spesa per le infrastrutture nel
potrebbe risentire di unOttimismo
ulteriore deterioramento 15
resto
15 dell’anno. Inoltre, le rinnovate tensioni con
macroeconomico.
gli Stati Uniti (in particolare riguardo a Taiwan) e
la
10 rigorosa politica zero-COVID tuttora in vigore
10.2021
11.2021
12.2021
01.2022
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GR AFICO 7: RE VISIONI DEGLI EPS
Europa USA
120
118,4095
115
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106,4325
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100
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14.02.2022
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16.05.2022
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29.07.2022
15.08.2022
31.08.2022
Nota: la stagione degli utili ha nel complesso rassicurato gli investitori, con in particolare solidi risultati in Europa.
Da allora, le revisioni degli utili in Europa accelerano al rialzo, mentre negli Stati Uniti si stanno ancora stabilizzando.
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1106 Cambi
L A F E D E D I L D O L L A R O U S A S E M P R E DAVA N T I A T U T T I
Il dollaro rimane il re, i decisori politici cinesi permettono allo yuan di indebolir-
si per sostenere un’economia traballante, mentre i tentativi di ravvivare l’inflazione
mantengono lo yen sotto pressione. Il dollaro australiano appare interessante a fini di
diversificazione, mentre l’argento è così debole che il mercato preferisce pagare per
prenderlo in prestito anziché acquistarlo.
D OL L A R O U S A Y UA N CINESE
Sempre in ottima forma La PBoC in controtendenza
Il dollaro ha raggiunto nuove vette ad agosto, poi- Il rischio di una crescita più debole in Cina è stato
ché la Fed ha infranto le speranze di una svolta reputato più urgente della lotta contro l’aumento
anticipata della sua politica monetaria ultra- solo graduale dei prezzi al consumo. Pertanto, la
aggressiva. Il biglietto verde è stato sospinto non banca centrale ha continuato a tagliare i tassi dei
GLI solo dalla ripresa dei tassi di interesse ma anche prestiti ed ipotecari a breve termine per frenare il
INVESTITORI dal contesto di avversione al rischio che accom- rallentamento e rilanciare il settore immobiliare.
pagna questa traiettoria rialzista. Gli investitori Questo continuo sostegno monetario è in contra-
CERCANO cercano infatti la sicurezza della valuta di riserva sto con l’operato di quasi tutte le altre banche cen-
LA SICUREZZA mondiale, che il caso vuole sia anche la moneta trali nazionali, intente a recuperare la credibilità
della valuta di dei mercati sviluppati con il rendimento più alto. perduta e frenare l’inflazione galoppante in patria.
riserva mondiale Rimaniamo positivi sul dollaro in vista delle incer- La PBoC introduce nuovi stimoli consentendo allo
tezze nel terzo/quarto trimestre, ma riconosciamo yuan di svalutarsi rispetto alle valute dei principali
anche che i guadagni incrementali in ogni rally si partner commerciali, dollaro compreso. Pertanto,
riducono. non possiamo escludere un’ulteriore fase di debo-
lezza dello yuan verso 7,00 ed oltre, mentre il FOMC
prosegue il suo aggressivo ciclo rialzista ed i dif-
ferenziali di interesse si ampliano ulteriormente.
Sono in arrivo iniziative di stimolo che dovrebbero
contenere eventuali forti deflussi valutari.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 12-6
-7
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2022
Cambi
LA FED ED IL DOLLARO USA SEMPRE DAVANTI A TUTTI
D OL L A R O AU S T R A L I A NO tici attenderanno probabilmente un’inflazione
Un tentativo di risalita in corso del tutto radicata prima di segnalare un poten-
Pessimismo ziale abbandono della loro politica. Gli investitori
Forte
35 di un rating nazionale AAA, il dollaro austra- devono monitorare attentamente le mosse della 30
liano sta cercando di risalire a dispetto dell’im- BoJ e del governo giapponese in cerca di 26,1535
segnali
pennata
30 del biglietto verde. La piena occupazione di tale svolta, ma con un’inflazione ancora di molto
25
rimane estremamente solida su livelli record, 25,59
inferiore agli altri mercati sviluppati è verosimile
25
mentre l’IPC è in forte ascesa e di gran lunga supe- che ci vorranno ancora dei mesi. 20
riore al livello di tolleranza della RBA. I rialzi della
20
RBA sono stati rapidi e ne giungeranno altri. Que-
sto “ritorno” ad un rendimento elevato è accom-
A R GEN TO Ottimismo 15
15
pagnato da un avanzo commerciale in aumento e I supporti cedono
senza precedenti. Le esportazioni nette di grano, Alla luce di un dollaro particolarmente solido, l’ar-
10
carbone, minerale di ferro e persino gas naturale gento è tornato sotto i 20 dollari l’oncia. Il prezzo
10.2021
11.2021
12.2021
01.2022
02.2022
03.2022
04.2022
05.2022
06.2022
07.2022
08.2022
liquido, risorse molto richieste, continueranno a ha seguito il calo generale dei metalli preziosi,
sostenere le partite correnti e, pertanto, il dollaro con oro, platino e palladio che hanno tutti perso
australiano nelle fasi ribasso. Tuttavia, i talloni terreno ad agosto. Il vigore del biglietto verde è
d’Achille restano il disavanzo commerciale con la dovuto alla politica monetaria della Fed, sem-
Cina, un partner chiave, ed il settore immobiliare pre più risoluta nella sua lotta all’inflazione a tal
gravato dal debito, vulnerabile a rialzi dei tassi punto che, secondo i mercati, i tassi di interesse
ancora più significativi. Nel complesso, rimaniamo in dollari potrebbero sfiorare il 4% entro la fine
molto
120 costruttivi e e compratori su tutti i ribassi del 2022. Aspetto interessante, anche i prezzi sui
(Grafico 8). prestiti di argento sono aumentati, consentendo118,4095
115 ai relativi detentori di generare fino al 2% annuo
Y EN GI A P P ONESE sulle loro posizioni liquide prestandole al mercato.
Ancora
110 l’ultimo della classe Questo potrebbe indicare che i mercati puntano su
un’ulteriore flessione del metallo, mentre è ancora
Nonostante un’inflazione in aumento, il mercato 106,4325
presente una robusta domanda per utilizzarlo sul
non
105 è affatto convinto che la Banca del Giappone
breve termine. Infatti, l’elevato tasso di interesse
cambierà la sua politica nel prossimo futuro e dell’argento mostra essenzialmente che gli opera-
l’esperienza passata ci insegna il perché. I prece-
100 tori sono più propensi a prenderlo in prestito anzi-
denti tentativi di rilanciare l’inflazione in Giappone ché acquistarlo a titolo definitivo.
14.01.2022
31.01.2022
14.02.2022
28.02.2022
15.03.2022
31.03.2022
15.04.2022
29.04.2022
16.05.2022
31.05.2022
16.06.2022
30.06.2022
15.07.2022
29.07.2022
15.08.2022
31.08.2022
sono stati di così breve durata che i decisori poli-
GR AFICO 8: CONDIZIONI SEMPRE FAVORE VOLI
PER L’AUD PONDER ATO SU BASE COMMERCIALE
80
75
70
65
62,9
60
55
50
2017
2013
2015
2016
2018
2019
2021
2014
2022
2020
Fonti: RBA, Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1307 Asset Allocation
S C E N A R I O D ’ I N V E ST I M E N TO
ED ALLOCAZIONE
S CEN A RIO D ’ IN V ES T IMEN TO • Rendimenti obbligazionari a lungo termine:
questo mix di previsioni macro deboli e banche
• Crescita: nel nostro scenario centrale man-
centrali aggressive ci induce a conservare la
teniamo un’elevata probabilità di recessione,
nostra visione di curve dei rendimenti piatte od
soprattutto in Europa, con diversi sotto-scenari
invertite negli Stati Uniti e nell’Area Euro.
che spaziano da una contrazione temporanea del
PIL per uno o due trimestri ad una recessione più • Utili aziendali: continuiamo ad osservare una
grave. Oltre ai rischi legati alla carenza di energia forte divergenza tra i dati macroeconomici
per l’industria, la fiducia dei consumatori euro- depressi e le previsioni ottimistiche degli ana-
pei permane bassa, poiché sono loro a pagare listi, basate sulle fiduciose stime dei manage-
il prezzo più alto di questa stagflazione. Al di ment. Tuttavia, nonostante la brillante stagione
fuori dell’Europa, la crescita del PIL statunitense degli utili nel secondo trimestre, trainata dal set-
dovrebbe riprendersi nel terzo trimestre dopo tore energetico, gli utili e le perdite dovrebbero
due trimestri consecutivi di contrazione tecnica, infine iniziare a riflettere un peggioramento dello
ma dovrebbe in seguito risentire del ciclo rialzi- scenario, attraverso una crescita inferiore o mar-
sta della Fed. I dati cinesi restano poco brillanti e gini più bassi.
lontani dagli obiettivi di crescita del governo. • Tassi di default e condizioni di liquidità: senza
• L’inflazione rimarrà elevata nel 2022 (intorno dubbio i tassi di default aumenteranno in un con-
all’8%) e più generalizzata, al di là dell’impatto dei testo di stagflazione, ma non al livello implicito
prezzi energetici che ha iniziato ad affievolirsi, suggerito dall’ampliamento degli spread creditizi
mentre le tensioni sociali causate dall’erosione osservato quest’anno. Nel corso della primavera
del potere d’acquisto sostengono gli aumenti i mercati del credito hanno ritrovato premi di
degli stipendi. Nel 2023 si potrebbe assistere ad liquidità e volatilità più appetibili, prima di regi-
un mix di contributi inferiori (o negativi) dell’ener- strare un rally quest’estate. Poiché le scadenze
gia ascrivibili agli effetti base, mentre l’inflazione per il rifinanziamento giungeranno per lo più nel
core dovrebbe mantenersi tra il 3% ed il 4%, di 2025/2026, il carry delle obbligazioni di qualità a
molto superiore all’obiettivo delle banche cen- breve duration rimane interessante. Tuttavia, la
trali. contrazione degli spread nel segmento high yield
durante l’estate dovrebbe essere di breve durata,
• Banche centrali: il nostro scenario è invariato,
in quanto i rischi macro non sono svaniti.
con un approccio aggressivo in Occidente ed un
allentamento in Cina. La Fed ha confermato il suo • Regime di mercato: siamo tornati a correlazioni
impegno contro l’inflazione, ma vi sono dubbi sul positive tra i titoli azionari e quelli obbligazio-
mantenimento di questo approccio nel prossimo nari, poiché la normalizzazione monetaria torna
trimestre. Probabilmente l’istituto segnalerà una a dominare la scena, inducendo una correzione
svolta a fine anno e concluderà i rialzi dei tassi nel simultanea in questi universi. Ciò contribuisce ad
primo trimestre del 2023. I timori di una reces- un regime di maggiore volatilità, in cui i beni rifu-
sione alimentano le aspettative di tagli dei tassi gio sono in via di estinzione, eccetto la liquidità
nel secondo semestre del 2023, ma la Fed per in dollari.
ora smentisce. Anche la BCE ha confermato una
normalizzazione più rapida. Dopo aver riportato C ON V IN ZIONI DI A L LOCA ZIONE
i tassi in territorio positivo, potrebbe seguire le
orme della Fed in termini di calibrazione dei rialzi, • Azioni: rimaniamo sottopesati ed abbiamo
chiarendo al contempo i dettagli dello strumento approfittato del rally estivo per ridurre l’espo-
anti-frammentazione (TPI) volto a limitare l’am- sizione raccomandata. Come previsto, i titoli
pliamento degli spread periferici in un contesto Growth sono stati i principali beneficiari di que-
di saldi fiscali in peggioramento. La banca cen- sto rimbalzo del mercato trainato dai tassi. La
trale cinese ha confermato ed accentuato la sua nostra visione prudente si basa principalmente
politica accomodante (con tassi reali neutrali per su un duplice contesto di rallentamento macro e
la prima volta in cinque anni). normalizzazione monetaria che, in ultima analisi,
porterà a revisioni negative degli utili per azione
(EPS).
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 14Asset Allocation
SCENARIO D ’INVESTIMENTO ED ALLOCAZIONE
Continuiamo a privilegiare sempre più gli attivi CONVINZIONI CHIAVE
Quality ed i dividendi sostenibili, riducendo al GIUDIZIO GIUDIZIO
TATTICO STRATEGICO
contempo la nostra convinzione sullo stile Value (CT) (LT)
VENDERE a fronte dei maggiori rischi macro. Conserviamo
il sottopeso sull’Europa e restiamo neutrali sugli
REDDITO FISSO
dopo il Stati Uniti. Le azioni cinesi risentono ancora dei
TITOLI DI STATO
RALLY ESTIVO venti contrari macro e della strategia zero-COVID, Decennale Core EUR (Bund) =/- =
E MANTENERE ma potrebbero trarre vantaggio da una politica Periferici EUR = =/-
I TITOLI QUALITY monetaria più accomodante, sviluppi positivi 2A US =/+ =/+
nei portafogli delle quotazioni di aziende cinesi negli Stati Uniti 10A US = =
e migliori utili dei giganti tecnologici. EUR breakeven inflazione = =
• Obbligazioni corporate: confermiamo il giudizio US breakeven inflazione =/- =
costruttivo sulle obbligazioni corporate di qualità, CREDITO
che dall’apice della pandemia offrono gli spread Investment grade EUR = =/+
più interessanti. Maggiore cautela sull’high yield High yield EUR/BB- e > =/- =
nel breve termine, poiché gli spread creditizi
High yield EUR/B+ e < =/- =/-
possono continuare ad ampliarsi, soprattutto in
Obbl. finanziarie EUR = =
caso di carenze energetiche e maggiori rischi di
recessione. La pazienza degli investitori a lungo Investment grade USD = =/+
termine con un approccio buy and hold e selettivo High yield USD/BB- e > =/- =
sarà tuttavia premiata. High yield USD/B+ e < =/- =/-
DEBITO EMERGENTE
• Valute: negli ultimi mesi avevamo ribadito che
era prematuro diventare negativi sul dollaro Debito sovrano
in valuta forte = =
rispetto all’euro, poiché questo significherebbe
Debito sovrano
opporsi alla normalizzazione della Fed od igno- in valuta locale = =
rare le sfide nell’Area Euro. Sebbene questa
Credito Am. Latina USD = =
visione sia stata confermata dal superamento
Credito Asia USD =/- =
della parità con l’euro da parte del dollaro, rite-
niamo che il rialzo sia ora limitato, ma le costose Obbl. cinesi CNY =/- =
coperture sul forex e le sfide dell’Area Euro miti- A ZIONI
gano il rischio di ribasso. Continuiamo a non REGIONI GEOGRAFICHE
essere entusiasti dello yuan dato l’allentamento Europa -/= =
monetario in Cina. La diversificazione va ancora Stati Uniti = =/+
ricercata nelle valute delle materie prime, prima Giappone - -/=
che una svolta invernale della Fed apra la strada
America Latina -/= =
ai flussi nelle valute dei mercati emergenti.
Asia escluso Giappone = =
• Coperture macro: siamo diventati più costruttivi Cina =/+ +
sulla duration dopo che a giugno i rendimenti dei
STILI
titoli di Stato hanno raggiunto il picco, ma all’ini-
Growth -/= +
zio di agosto abbiamo ridotto la nostra convin-
zione su questa classe di attivi. Siamo tornati alla Value -/= =
nostra strategia di sottopeso sulla duration, in Quality + =/+
attesa di maggiore chiarezza sulla tempistica di Ciclici - =
una svolta della Fed. Difensivi + -/=
• Posizionamento di rischio: nel complesso, CAMBI
preferiamo mantenere un approccio di rischio Stati Uniti (USD) =/- =/-
moderato, con riserve di liquidità nei profili di Area Euro (EUR) = =/+
investimento più rischiosi e maggiori coperture Regno Unito (GBP) =/- =
macro, in modo da ridurre la volatilità e poter Svizzera (CHF) =/+ =
cogliere le opportunità offerte dal mercato.
Giappone (JPY) =/- =/-
Brasile (BRL) = =
Cina (CNY) =/- =/+
Oro (XAU) = =
Fonte: Indosuez Wealth Management.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1508 Monitor dei mercati (valuta locale)
P A N O R A M I C A D E I P R I N C I P A L I M E R C AT I F I N A N Z I A R I
D AT I A G G I O R N AT I A L 1 S E T T E M B R E 2 0 2 2
VARIA- VARIA-
VARIAZIONE ULTIMO VARIAZIONE
RENDI- ZIONE INDICI AZIONARI ZIONE
TITOLI DI STATO 4 SETTIMANE PREZZO 4 SETTIMANE
MENTO YTD YTD
(PB)
(PB)
S&P 500 (Stati Uniti) 3.966,85 -4,46% -16,77%
US Treasury 10A 3,25% 56,50 174,32
FTSE 100 (Regno Unito) 7.148,50 -4,02% -3,20%
Francia 10A 2,17% 82,30 197,80
STOXX Europe 600 407,66 -7,15% -16,43%
Germania 10A 1,56% 75,80 174,00
Topix 1.935,49 0,25% -2,85%
Spagna 10A 2,76% 86,40 219,60
MSCI World 2.610,26 -5,48% -19,23%
Svizzera 10A 0,88% 45,60 101,80
Shanghai SE Composite 4.043,74 -1,41% -18,15%
Giappone 10A 0,24% 6,60 17,20
MSCI Emerging Markets 976,14 -1,86% -20,77%
VARIA- MSCI Latam
VARIAZIONE 2.124,59 0,15% -0,25%
OBBLIGAZIONI ULTIMO ZIONE (America Latina)
4 SETTIMANE
YTD
MSCI EMEA (Europa,
194,28 -3,53% -29,53%
Titoli di Stato Medio Oriente, Africa)
33,77 -1,76% -13,91%
dei Mercati Emergenti
MSCI Asia Ex Japan 628,92 -2,17% -20,32%
Titoli di Stato
200,34 -3,80% -8,33% CAC 40 (Francia) 6.034,31 -7,36% -15,64%
in EUR
Obbligazioni Corporate DAX (Germania) 12.630,23 -7,56% -20,49%
190,37 -2,45% -10,89%
High yield in EUR MIB (Italia) 21.302,16 -5,93% -22,10%
Obbligazioni Corporate IBEX (Spagna) 7.806,00 -4,35% -10,42%
293,64 -4,59% -11,66%
High yield in USD
SMI (Svizzera) 10.663,44 -4,81% -17,18%
Titoli di Stato USA 298,72 -2,12% -6,73%
Obbligazioni Corporate
43,06 -1,51% -15,57% VARIA-
dei Mercati Emergenti ULTIMO VARIAZIONE
MATERIE PRIME ZIONE
PREZZO 4 SETTIMANE
YTD
VARIA-
ULTIMO VARIAZIONE Barre di Acciaio
VALUTA ZIONE 3.901,00 -3,94% -14,23%
SPOT 4 SETTIMANE (CNY/Tm)
YTD
EUR/CHF 0,9764 -0,23% -5,90% Oro (USD/Oncia) 1.697,52 -5,23% -7,20%
GBP/USD 1,1545 -5,06% -14,68% Greggio WTI
86,61 -2,18% 15,16%
(USD/Barile)
USD/CHF 0,9818 2,76% 7,55%
Argento (USD/Oncia) 17,55 -12,78% -24,84%
EUR/USD 0,9946 -2,93% -12,52%
Rame (USD/Tm) 7.597,00 -1,69% -21,85%
USD/JPY 140,21 5,51% 21,84%
Gas Naturale
9,26 14,04% 148,31%
(USD/MMBtu)
VARIAZIONE VARIA-
INDICE
ULTIMO 4 SETTIMANE ZIONE Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
DI VOLATILITÀ
(PUNTI) (PUNTI) La performance passata non è una garanzia di risultati futuri.
VIX 25,56 4,12 8,34
RENDIMENTI MENSILI DEGLI INVESTIMENTI, ESCLUSI I DIVIDENDI
FTSE 100 Topix MSCI World MSCI EMEA MSCI Emerging Markets
STOXX Europe 600 S&P 500 Shanghai SE Composite MSCI Latam MSCI Asia Ex Japan
VARIA ZIONE DA INIZIO ANNO (Y TD)
GIUGNO 2022 LUGLIO 2022 AGOSTO 2022
4 SETTIMANE (1 SETTEMBRE 2022)
MIGLIORI 8,79% 9,11% 1,18% 0,25% -0,25%
-0,42% 7,86% 0,03% 0,15% -2,85%
-1,38% 7,64% -0,04% -1,41% -3,20%
-2,70% 4,22% -0,22% -1,86% -16,43%
-6,46% 3,71% -1,04% -2,17% -16,77%
-7,10% 3,54% -1,88% -3,53% -18,15%
-7,20% 3,18% -2,19% -4,02% -19,23%
-7,43% -0,69% -4,24% -4,46% -20,32%
-8,07% -1,66% -4,33% -5,48% -20,77%
PEGGIORI -16,81% -7,02% -5,29% -7,15% -29,53%
Fonti: Bloomberg, Indosuez Wealth Management.
La performance passata non è una garanzia di risultati futuri.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 1609 Glossario
AIE: Agenzia internazionale dell’energia. IPCC: Gruppo intergovernativo sul cambiamento climatico.
BCE: La Banca centrale europea che governa la politica monetaria IRENA: Agenzia internazionale per le energie rinnovabili.
dell’euro e degli Stati membri dell’euro.
ISM: Insitute for Supply Management
Blockchain: Tecnologia per l’archiviazione ed il trasferimento di infor-
mazioni. Assume la forma di una banca dati che può essere condivisa Metaverso: Un metaverso (dall’inglese metaverse, contrazione di
simultaneamente con tutti i suoi utenti e che, in generale, non dipen- meta universe, ossia meta-universo) è un mondo virtuale fittizio. Il
de da alcun organo centrale. termine viene comunemente utilizzato per descrivere una futura
versione di Internet dove degli spazi virtuali, permanenti e condivisi,
BLS: Bureau of Labor Statistics. sono accessibili tramite interazione 3D.
BNEF: Bloomberg New Energy Finance. Mix di politica: Strategia economica che uno Stato adotta a seconda
del contesto e dei propri obiettivi, e che consiste essenzialmente nel
Brent: Petrolio greggio estratto nella parte britannica del Mare del combinare politica monetaria e politica fiscale.
nord, spesso utilizzato come prezzo di riferimento per il petrolio in
Europa. OCSE: Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico.
Ciclici: Ciclici si riferisce ai titoli di aziende il cui andamento dipende Oligopolio: Una situazione che si verifica quando sono presenti pochi
dalle variazioni subite dall’economia nel suo complesso. Questi titoli offerenti (venditori) che producono un bene omogeneo, e un numero
rappresentano società i cui profitti sono più alti quando l’economia elevato di richiedenti (acquirenti).
è prospera.
OMC: Organizzazione Mondiale del Commercio.
CPI (indice dei prezzi al consumo): Il CPI stima il livello generale medio
dei prezzi sostenuto da una famiglia tipo per l’acquisto di un paniere OPEC: Organizzazione dei paesi produttori di petrolio.
di beni e servizi. Il CPI è lo strumento più comunemente utilizzato per
OPEC+: È costituito da paesi dell’OPEC e da 10 altri paesi tra cui
misurare il livello dell’inflazione.
Russia, Messico e Kazakistan.
Deflazione: Opposto dell’inflazione. Diversamente da quest’ultima, si
PIL (prodotto interno lordo): Il PIL misura la produzione annua di beni
distingue per un calo duraturo ed autosostenuto del livello generale
e servizi di un paese da parte degli operatori residenti nel territorio
dei prezzi.
nazionale.
Difensivi: Difensivi si riferisce ai titoli delle aziende più o meno immu-
PMI: Indice dei direttori agli acquisti (Purchasing Manager Index in
ni al mutare delle condizioni economiche.
inglese).
Duration: Misura la sensibilità di un’obbligazione o di un fondo ob-
Pricing power: Espressione della lingua inglese che designa la capa-
bligazionario alle variazioni dei tassi di interesse. Più la duration di
cità di un’impresa o di un marchio di aumentare i prezzi, senza che tale
un’obbligazione è lunga, più il prezzo di tale obbligazione è sensibile
incremento influisca sulla domanda per i suoi prodotti.
alle variazioni dei tassi di interesse.
Punti base (pb): 1 punto base = 0,01%.
EBIT (Earnings Before Interets and Taxes): Sigla anglosassone che
indica l’utile risultato prima dell’applicazione delle imposte e degli Quality: Titoli Quality si riferisce ad aziende con profitti più elevati ed
oneri finanziari. Dall’utile sottrae le spese operative, pertanto cor- affidabili, debito basso e altre misure di utili stabili e una solida gover-
risponde al risultato operativo. nance. Le caratteristiche comuni dei titoli Quality sono l’alto livello
di redditività del patrimonio netto, del debito rispetto al patrimonio
EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amor-
netto e di variabilità degli utili.
tisation): All’utile netto aggiunge gli interessi, le imposte, la svaluta-
zione e le quote di ammortamento. Viene utilizzato per misurare la Quantitative easing (QE): Termine inglese che indica lo strumento di
redditività operativa di un’azienda prima delle spese non operative e politica monetaria che consiste nell’acquisto di titoli da parte della
degli oneri non monetari. Banca centrale europea allo scopo di iniettare liquidità nell’econo-
mia.
Economia di scala: Riduzione del costo unitario di un prodotto che
ottiene un’impresa aumentando i volumi di produzione. SEC (Securities and Exchange Commission): Il SEC è un organismo
federale statunitense responsabile del corretto funzionamento dei
EPS (Earnings Per Share): Sigla anglosassone che indica l’utile utile
mercati mobiliari statunitensi.
per azione.
Spread (per Spread di credito): È la differenza tra due attivi, gene-
ESG: Sistema di rating extra-finanziario delle imprese incentrato sul-
ralmente i tassi di interesse, ad esempio quelli delle obbli-gazioni
le sfere Ambientale, Sociale e di Governance, che consente di valuta-
corporate e del titolo di Stato.
re la sostenibilità e l’impatto etico di un investimento in una società.
SRI: Investimenti sostenibili e responsabili.
Fed: Riserva federale americana, vale a dire la banca centrale degli
Stati Uniti. Stagflazione: Si parla di stagflazione quando un’economia sperimen-
ta simultaneamente un aumento dell’inflazione e una stagnazione
FMI: Fondo monetario internazionale.
della produzione economica.
FOMC (Federal Open Market Commitee): È il comitato di politica mo-
Stagnazione secolare: La stagnazione secolare designa un periodo
netaria della Riserva federale americana.
prolungato di crescita economica debole o assente.
Gig economy: Sistema caratterizzato da posti di lavoro flessibili,
Tasso swap d’inflazione 5 anni tra 5 anni: Indica dove si attesteran-
temporanei od autonomi.
no tra cinque anni le previsioni inflazionistiche a cinque anni. Mostra
Giapponesizzazione dell’economia: Fase di stagnazione che ha se- quindi come possono evolvere in futuro tali previsioni.
gnato l’economia giapponese negli ultimi trent’anni. L’espressione
Uberizzazione: Termine ispirato al nome della società americana
viene in genere utilizzata con riferimento al timore degli economisti
Uber, che sviluppa e gestisce piattaforme digitali volte a mettere in
che altri paesi sviluppati seguano la medesima tendenza.
contatto gli autisti e gli utenti. Indica un nuovo modello di business
Growth: Stile Growth si riferisce ad aziende per le quali è attesa una che utilizza le nuove digitali e si iscrive nel quadro dell’economia
crescita del fatturato e degli utili a tassi superiori alla media del collaborativa, ponendo in relazione diretta clienti e fornitori, con un
mercato. Di conseguenza, i titoli Growth sono in genere caratteriz- costo di produzione ridotto e prezzi più bassi.
zati da valutazioni più elevate rispetto a quelle del mercato nel suo
Value: Stile Value si riferisce ad aziende apparentemente scambiate
complesso.
a un prezzo più basso rispetto ai loro fondamentali. Fra le caratteri-
Inflazione di pareggio (o «inflation breakeven» in inglese): Livello di stiche comuni ai titoli Value ci sono il rendimento elevato in termini di
inflazione al quale i rendimenti delle obbligazioni nominali e di quel- dividendi, un rapporto prezzo/valore contabile basso e un rapporto
le indicizzate all’inflazione (di scadenza e qualità identiche) sono in prezzo/utili basso.
equilibrio. In altre parole, è il livello di inflazione al quale un investi-
VIX: Indice di volatilità implicita dell’indice S&P 500. Misura le stime
tore può indifferentemente scegliere di detenere un’obbligazione
degli operatori sulla volatilità a 30 giorni in base alle opzioni indiciz-
nominale od un’obbligazione indicizzata all’inflazione. Rappresenta
zate.
pertanto le previsioni inflazionistiche in una regione geografica per
una determinata scadenza. WTI (West Texas Intermediate): Insieme al Brent, il WTI è un para-
metro di riferimento per i prezzi del greggio. Il petrolio è prodotto in
America ed è una miscela di diversi greggi dolci.
09.2022 l MONTHLY HOUSE VIEW l 17Puoi anche leggere
