L'utilizzo degli ETF nella gestione di un portafoglio mobiliare - Enrico Camerini, Head of Xmtch ETF Italy Borsa Italiana - EFPA Training material ...
←
→
Trascrizione del contenuto della pagina
Se il tuo browser non visualizza correttamente la pagina, ti preghiamo di leggere il contenuto della pagina quaggiù
L’utilizzo degli ETF nella gestione di un
portafoglio mobiliare
Enrico Camerini, Head of Xmtch ETF Italy
Borsa Italiana – EFPA Training material
Milano, 30 Ottobre 2009
Gli ETF nella gestione di un portafoglio mobiliare
Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 1
Gli ETF nascono negli USA, a seguito del crash del 1987
•Il volume degli scambi nell’Amex scese a circa 12 milioni di azioni al
giorno nei mesi successivi al crash, troppo pochi per un mercato di
borsa;
•Natan Most, responsabile dello sviluppo di nuovi prodotti dell’Amex,
decise di quotare una nuova tipologia di strumenti finanziari: i fondi
comuni;
•Jack Bogle Jr., a capo di Vanguard, gestiva allora un fondo comune di
grande successo che replicava l’indice S&P500. Alla richiesta di Most di
quotarlo in borsa, rispose molto educatamente di no (il suo fondo si
basava sul contenimento dei costi, costi che la quotazione avrebbe a suo
dire inevitabilmente incrementato);
•L’esperienza di Most nel mercato delle materie prime lo aiutò a
superare l’iniziale diniego posto da Bogle: le quote del fondo sarebberro
state emesse solo a seguito dell’apporto delle azioni in cui il fondo è
investito, e non a seguito di un conferimento di denaro (come di prassi
nei tradizionali fondi comuni);
•La possibilità di acquisire/redimere le quote del fondo sarebbe stata
riservata solo agli “authorized participants” per blocchi di 50.000 azioni (il
valore originario del fondo era di $100);
•Oggi lo SPDR Trust (SPY US), lanciato nel 1993, è il titolo più
scambiato del mercato azionario americano. Il volume medio giornaliero
degli scambi è di circa 300 milioni di quote al giorno.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 2ETF: definizione
Essenzialmente gli ETF sono fondi comuni aperti quotati in borsa.
La maggior parte di essi replica passivamente l’andamento dell’indice a cui sono legati e sono scambiati esattamente allo stesso
modo delle azioni, su base commissionale, permettendo agli investitori di esporsi al mercato azionario globale, ai mercati azionari
di singoli paesi o aree geografiche, ai mercati azionari emergenti, ai rispettivi settori e stili, così come al mercato dei titoli
obbligazionari e delle materie prime, in modo semplice, in tempo reale e ad un costo inferiore a quello di molte altre forme di
investimento.
Gli ETF, diversamente dai classici fondi comuni di investimento, sono trasparenti. La società che li gestisce comunica la
composizione dell’ETF puntualmente, su base giornaliera, attraverso il sito web.
La liquidità degli ETF coincide esattamente con quella del paniere delle attività di riferimento. La possibilità di creare e redimere le
quote in modo continuativo fà si che il prezzo di mercato degli ETF sia in linea con quello del relativo sottostante. Questo è il vero
vantaggio dell’ ETF rispetto ad un tradizionale fondo indicizzato non quotato, che al contrario del primo, dovrebbe vendere e
acquistare titoli per fronteggiare rispettivamente i rimborsi e le sottoscrizioni in contanti.
Agli ETF non si applicano commissioni di collocamento ma solo commissioni di gestione. Il TER (total expense ratio) di un ETF
azionario europeo è in media di 37 bps, contro gli 87 bps di un fondo azionario passivo ed i 175 bps di un fondo azionario attivo1.
Le commissioni di gestione annuali vengono normalmente dedotte dal pagamento dei dividendi, il più delle volte pagati su base
semestrale.
ETC ed ETN sono attività finanziarie quotate e non fondi, il che significa che sono soggetti ad una disciplina regolamentare e ad
un sistema di tassazione differente da quello utilizzato per gli ETF. Conformemente a questi ultimi, gli ETC sono strumenti molto
liquidi potendo essere creati e ritirati dal mercato in modo continuativo dal market maker, riflettendo anche in questo caso la
liquidità del sottostante.
ETF, ETC ed ETN rientrano nella più ampia categoria degli ETP, ovvero degli exchange traded product.
1: ETF Landscape Industry Review from Barclays Global Investors, September 2009
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 3ETF: lo scenario attuale
Alla fine del mese di agosto del 2009 il numero di ETF esistenti nel mondo è di 1.779, cui corrispondono 3.137
quotazioni in 41 diverse borse mondiali, per un patrimonio complessivo di oltre 891 miliardi di USD gestito da 95
asset manager.
Gli USA hanno la maggioranza del mercato globale per patrimonio (oltre 607 miliardi di USD), ma non come
numero di prodotti (710 ETFs). In Europa ci sono infatti 751 ETFs con un patrimonio di oltre 192 miliardi di USD.
Infine il Giappone ha 65 ETFs per un patrimonio di oltre 25 miliardi di dollari.
Il patrimonio investito in ETFs è globalmente aumentato del 25% nei primi otto mesi del 2009, segnando una
crescita significativamente superiore a quella dell’indice MSCI World, che in dollari americani è salito del 18%
nello stesso periodo.
In Europa gli ETF hanno marcato un’espansione ancora più accentuata che negli USA: il loro patrimonio nei primi
otto mesi dell’anno è aumentato del 35%, mentre il corrispondente mercato azionario ha avuto un incremento del
22%.
A livello mondiale iShares è il più grande gestore di ETFs, con 391 prodotti ed un patrimonio di oltre 429 miliardi
di USD e una quota di mercato del 48%. State Street Global Advisor è in seconda posizione, con 104 prodotti, un
patrimonio di oltre 139 miliardi di USD ed una quota di mercato del 15%. Vanguard occupa la terza posizione con
40 ETFs, un patrimonio di 71 miliardi di USD e l’8% di quota di mercato.
Per quanto riguarda gli Index Providers, Standard & Poor’s occupa nel mondo la prima posizione (225 prodotti e
attività per oltre 217 miliardi di USD). MSCI Barra segue con 253 prodotti e attività per oltre 201 miliardi di USD.
In terza posizione si trova Barclays Capital, con 59 prodotti e attività per oltre 73 miliardi di USD.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 4Il mercato degli ETFs e degli ETCs di Borsa Italiana - LSE
Mercato degli ETFs e degli ETCs
ETFplus – mercato Italiano LSE - mercato inglese
•301 ETFs •196 ETFs
•67 ETCs •124 ETCs
Autorità di Autorità di vigilanza: Autorità di quotazione: Autorità di vigilanza:
quotazione:
CONSOB UK Listing Authority FSA
Borsa Italiana
•Negoziazione continua (senza asta di apertura o chiusura): dalle 09:00 alle 17:25
•Settlement automatico: dopo tre giorni dalla data di esecuzione (T+3)
•Quantitativo minimo trattabile: 1 quota / azione
•Prezzo di riferimento: il prezzo di riferimento è posto pari alla media ponderata dei contratti conclusi in un
determinato intervallo temporale della fase di negoziazione continua, come indicato nelle Istruzioni
•Specialist: intermediario obbligato a quotare prezzi in bid ed in offer con uno spread massimo non superiore a
quello stabilito da Borsa Italiana e per una quantità eccedente quella minima dalla stessa stabilita.
Dati al 30 agosto 2009. Fonte: Borsa Italiana.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 5Il mercato ETFplus: segmenti e classi di prodotto
•ETFplus è un mercato automatizzato interamente elettronico, che gestisce l’intero processo: dall’immissione dell’ordine al regolamento;
•ETFplus è una piattaforma di trading ad alte prestazioni, capace di gestire in tempo reale milioni di ordini al giorno;
•ETFplus è un mercato order-driven, in cui gli ordini inseriti dagli investitori vengono automaticamente incrociati in base al prezzo ed alla
quantità della proposta di negoziazione. È possibile immettere anche ordini validi fino ad una data specificata;
•La liquidità nel mercato ETFplus è fornita a ciasuno strumento quotato da uno Specialist, ovvero da un intermediario obbligato a quotare
in bid ed in offer una certa quantità minima, e da Liquidity Providers volontari;
•Il regolamento delle operazioni avviene su Monte Titoli, con valuta T+3;
•La controparte centrale è la Cassa di Compensazione e Garanzia (CC&G).
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 6ETFplus: scambi e volumi delle negoziazioni
12000 N. di contratti
Contratti medi giornalieri medi giornalieri
11000
2008: 5.597 Controvalore 250
medio giornaliero (mln €)
10000 settembre 2009: 11.025 +101,4% Y/Y
9000
Turnover medio giornaliero 200
8000 2008: 190,1 Mln
7000 settembre 2009: 239,1 Mln +11,9% Y/Y
150
6000
5000
100
4000
3000
2000 50
1000
0 0
set-02 mar-03 set-03 mar-04 set-04 mar-05 set-05 mar-06 set-06 mar-07 set-07 mar-08 set-08 mar-09 set-09
Fonte: Borsa Italiana.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 7ETFplus - Segmento ETF: Controvalore degli scambi per asset class
gennaio - settembre 2009: 34.802 mln € anno 2008: 46 594 mln €
0,80% 1,22%
21,40% 11,80% 13,64%
34,42%
4,40% 3,64%
61,60% 47,10%
Azionario paesi sviluppati
Azionario paesi sviluppati
Obbligazionario
Obbligazionario
Azionario paesi emergenti
Azionario paesi emergenti
Azionario style
Azionario style
Altro
Altro
Fonte: Borsa Italiana.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 8ETFplus – Segmento ETF: AUM ed evoluzione dello spread medio*
AUM in Italia dal 2003 (in mln di €) AUM in Monte Titoli
14000 in mln di Euro
2003: 531 mln
13000
2004: 1.640 mln +209% Y/Y
12000
2005: 3.981 mln +143% Y/Y
11000
2006: 7.631 mln +92% Y/Y
10000
9000
2007: 10.057 mln +32% Y/Y
8000
7000
2008: 10.232 mln +2% Y/Y
Sett. 2009: 12.332 mln +21% YTD
Settembre 2009
6000
5000
4000
17,50% 2,40%
3000
2000 7,40%
1000
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
ott-08
0,60%
- nov-08
0,50%
0,40%
35,00%
ago-09 0,30% dic-08
0,20%
0,10% 37,60%
lug-09 0,00% gen-09
giu-09 feb-09
ETF mercati sviluppati ETF obbligazionari
1 Euro
mag-09 mar-09
25000 Euro
ETF mercati emergenti Style ETFs
apr-09
Altri
*Media ponderata sulla base degli Asset Under Management in Italia (fonte Monte Titoli)
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 9Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 10Il processo di creazione e di annullamento delle quote
Il processo di creazione e di annullamento delle quote
Investitore compra
dell’ETF, che avviene in natura, è l’elemento di
1.000 quote/azioni di ETF
distinzione più importante rispetto ai fondi comuni
tradizionali.
A D
Liquidità
Mercato di Borsa
Authorized Participant / Liquidity Provider
(Borsa Italiana, Xetra, Euronext, etc…)
ETF
B C
ETF Manager
A L’investitore paga cash all’Authorized Participant.
B L’Authorized Participant consegna titoli (azioni od obbligazioni) all’ETF manager.
C L’ETF Manager consegna le azioni/quote dell’ETF all’Authorized Participant.
D L’Authorized Participant consegna le azioni/quote dell’ETF all’Investitore.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 11Il processo di creazione e di annullamento delle quote assicura che il
prezzo di borsa dell’ETF sia sempre vicino al NAV
Il prezzo di mercato dell’ETF è
a premio sul NAV
Il prezzo di mercato dell’ETF è
a sconto sul NAV
•Vendere l’ETF e acquistare i titoli •Comprare l’ETF e vendere i titoli
sottostanti sottostanti
•Creare l’ETF consegnando i titoli •Redimere l’ETF al NAV ricevendo i
sottostanti all’ETF provider titoli sottostanti dall’ETF provider
•La chiusura delle due operazioni fa •La chiusura delle due operazioni fa
segnare un profitto di arbitraggio segnare un profitto di arbitraggio
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 12Gli ETF nell’asset allocation
Gli ETF consentono di prendere posizione su un intero mercato o settore con una
singola operazione, tempestivamente e con costi bassi.
Gli ETFs consentono di prendere istantaneamente posizione su un intero indice globale, settoriale o di stile,
con un’unica operazione di acquisto o di vendita, in modo semplice ed efficiente.
Combinano il vantaggio della diversificazione, un tempo propria dei soli fondi d’investimento, con
l’oggettività della strategia d’investimento di indicizzazione e con la negoziabilità di un contratto future, il
tutto in un solo strumento d’investimento.
L’investitore in ETFs è sempre in linea con il proprio benchmark e non deve impegnarsi nell’attività di
rebalancing del proprio portafoglio, per la parte in essi investita, al variare dei pesi e dei costituenti il
benchmark.
Gli ETFs sono trasparenti: la composizione aggiornata dei loro portafogli è disponibile al pubblico sul
sito web degli emittenti.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 13Gli ETF nella gestione della liquidità
Il lotto minimo di negoziazione degli ETF è normalmente molto basso e la liquidità
presente nel portafoglio può essere perfettamente investita per l’intero importo
desiderato
Le finalità dell’investimento negli ETF possono essere molteplici:
Evitare il Cash Drag: la liquidità presente nel portafoglio è fonte di tracking error.
Parking Place: l’investimento negli ETF può essere di natura temporanea, qualora non sia stato ancora
definito dal portfolio manager in maniera puntuale l’investimento ottimale di medio/lungo periodo.
Fonte di liquidità: essendo l’investimento ad indice liquidabile in tempo reale, è possibile far fronte alle
richieste di disinvestimento di una parte del portafoglio senza intaccare la sua asset allocation
strategica.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 14Gli ETF nel trading & hedging
La negoziazione nei mercati regolamentati ed il contenuto bid-ask spread rendono gli
ETF efficaci per l’apertura di posizioni di breve periodo
La quotazione nella Borsa Italiana (e nelle borse europee) tutti i giorni ininterrottamente per 8 ore e
25 min. (9.00 – 17.25) ed il ruolo dei molteplici market makers – liquidity providers, garantiscono
un’elevata liquidità agli ETF, che possono pertanto essere agevolmente utilizzati come strumenti di
trading anche nell’operatività intraday.
Il bid-ask spread degli ETF quotati in Borsa Italiana è mediamente inferiore a 30 punti base, in linea con
quello del mercato di riferimento sottostante.
È possibile utilizzare gli ETF con finalità di copertura, laddove disponibile un servizio di securities lending
avente ad oggetto tali strumenti ad indice.
Gli ETFs sono liquidi esattamente come il sottostante. Il volume giornaliero degli scambi non è pertanto
assolutamente indicativo della reale liquidità dello specifico ETF.
Trading volume ≠ Liquidità
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 15Gli ETF al confronto con gli altri strumenti delta 1
ETFs Futures Swaps Certificati
Commissioni di SI Si No Si
negoziazione
Holding cost Total Expense Ratio Rollover – Financing Financing Total Expense Ratio
Rischio di credito No No Si Si
Tracking error Minimo, vicino a zero No No Alla scadenza pari a zero
Quantità minima 1 quota 1 contratto Variabile in base 1 certificato
negoziabile all’esposizione
desiderata
Scadenza No Mensile o trimestrale Fissa Fissa nella maggioranza
dei casi. Possono non
avere scadenza.
Possibilità dare in Si No No Si
prestito
Struttura legale Fondo Derivato Derivato Derivato
Supporto alla liquidità Borsa / Market Makers Borsa / Market Makers Market Maker (singola Market Maker (singola
controparte) controparte)
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 16L’approccio al money management premia gli ETF
Qualunque sia l’approccio al money management, gli ETF troveranno uno spazio
sempre più ampio nei portafogli gestiti (ad eccezione di coloro che si collocano nel
primo quadrante)
È possibile avere successo nel market timing?
SI NO
È possibile avere successo
Note
nello stock picking?
Il secondo quadrante indica il modo di
SI 1° quadrante 2° quadrante porgersi più comune tra gli asset manager.
La tendenza in atto indica una migrazione
verso il quarto quadrante.
Consulenti indipendenti e family officier
sono tra gli artefici di questo
mutamento.
NO 3° quadrante 4° quadrante
Fonte: “Asset Allocation: Balancing Financial Risk”, Roger C. Gibson. McGraw Hill 2007
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 17La gestione attiva: una lotteria?
Quello di Warren Buffet è il contributo ultimo e forse più appariscente al dibattito che vede contrapposta la gestione di portafoglio
attiva a quella passiva.
Di seguito valuteremo il rendimento storico di 182 fondi comuni azionari di diritto tedesco, al fine di stimarne la capacità di generare
un rendimento attivo positivo rispetto all’indice Dow Jones STOXX 600, su orizzonti temporali di 1, 3, 5 e 10 anni. Il periodo di
osservazione termina il 30/06/2008.
L’evidenza empirica mostra che al crescere del periodo d’investimento, diminuisce la proporzione di gestori attivi che battono l’indice
di riferimento.
Ironicamente, alcuni dei gestori attivi di maggior successo come Warren Buffet e Peter Lynch, raccomandano fondi passivi
indicizzati.
La distinzione tra investimenti attivi e passivi si sta affievolendo, vista la continua innovazione nella metodologia di indicizzazione (si
vedano ad esempio gli indici di strategia ).
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 18La gestione attiva: una lotteria?
Il database utilizzato per l’analisi comprende tutti i fondi attivi gestiti da società tedesche affiliate alla Bundesverband Investment and
Asset Management e.V. (BVI).Questa associazione rappresenta l’industria tedesca dei fondi comuni d’investimento e conta 88
membri, più di EUR1.69 trillion di asset under administration e 15.5 milioni di investitori.
Come sempre nelle analisi di questo tipo, le performance passate sono sovrastimate a causa del fenomeno evidenziato inizialmente
da Burton Malkiel (autore di “A Random Walk Down Wall Street”) noto come survivorship bias.
Questo si riferisce alla tendenza, da parte delle società di gestione, di chiudere i fondi che hanno avuto performance deludenti o che
hanno avuto una raccolta troppo bassa, giudicata insufficiente..
Malkiel notò come dal 1970 al 2001, il 55% dei fondi comuni large cap US equity (197 su 355) chiusero le attività. Degli originali
355 fondi solo 5 di questi (il 2 %) hanno battuto l’indice S&P500. Malkiel osservò inoltre che il rendimento dei fondi ancora attivi
alla fine del periodo è stato significativamente più alto di quello di tutti i fondi esistenti all’inizio del periodo, includendo tra questi
anche i fondi che nel frattempo sono stati liquidati o fusi.
Purtroppo, anche utilizzando dati inficiati dal survivorship bias, è assai difficile trovare un gestore attivo in grado di battere l’indice di
mercato persistentemente nel tempo. Nella presente indagine, soltanto un fondo tra i 182 considerati che investono proncipalmente
in azioni europee, ha battuto persistentemente nel tempo l’indice Dow Jones STOXX 600 in periodi di 1, 3, 5, e 10 anni.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 19La gestione attiva: il fondo vincente
Oltre al conseguimento della
overperformance, un investitore
professionale richiede
normalmente che questa non sia
correlata con i rendimenti del
benchmark. Questo al fine di
produrre uncorrelated alpha.
Riteniamo che il modo migliore di
allocare il rischio attivo sia quello
di pensarlo come una classe
d’investimento addizionale.
La decisione di utilizzare gestioni
attive introduce inevitabilmente
un ulteriore stadio nel processo
di investimento.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 20La gestione attiva in un portafoglio multi-asset
Consideriamo la probabilità che un investitore ha di battere il rendimento di un portafoglio di fondi passivi.
Supponiamo che l’investitore voglia costruire un portafoglio multi asset selezionando 10 diversi gestori attivi.
Se assumiamo che per ciascuna asset class solo il 10% dei gestori riesca a conseguire una overperformance in un
orizzonte temporale di 10 anni, la probabilità che il portafoglio dell’investitore batta persistentemente quello
composto da fondi passivi è pari a:
Poverperfor mance = (0 .1) = 0.00000001 %
10
Per semplicità, abbiamo assunto che le probabilità di conseguire un rendimento attivo positivo sia statisticamente
indipendente per le diverse classi di attività.
Volendo guardare al risultato ottenuto sotto un’ottica differente, la probabilità di trovare fondi che battano i loro
benchmark per ciascuna delle classi di attività che compongono il nostro portafoglio su un periodo di 10 anni è 1
su 10.000.000.000.
Nella lotteria tedesca, vengono estratti ogni settimana 6 numeri su 49. La probabilità di vincita è in questo caso 1
su 13.983.816. E’ più probabile vincere a questa lotteria che ottenere un rendimento attivo persistentemente
positivo dal nostro portafoglio multi asset, in un periodo di 10 anni.
Perchè il processo di investimento non degeneri in una sorta di lotteria, l’investitore deve
necessariamente assumere di avere la capacità di selezionare i gestori attivi di successo.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 21Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 22Cash Based ETF
Il principale metodo di replica dell’indice sottostante fà ricorso al mercato di riferimento per
acquistare tutti I titoli inclusi nell’indice da replicare.
Questo metodo, chiamato ‘full replication’, consiste nel replicare la composizione dell’indice e di adeguarla nel
tempo (anche a seguito delle “corporate actions”) come prescritto dalle regole di costruzione dell’indice, che
disciplinano anche il reinvstimento delle cedole e dei dividendi.
In alternativa possono essere utilizzate strategie di ottimizzazione, che richiedono di detenere solo
una parte dei titoli inlcusi nell’indice.
L’ottimizzazione ha come obiettivo quello di replicare in modo più efficiente la performance dell’indice, migliorando
al contempo la liquidità del portafoglio. In genere si ricorre all’ottimizzazione per replicare indici molto complessi o
che includono azioni od obbligazioni poco liquide, per i quali la “full replication” si rivelerebbe troppo costosa.
Gli ETF cash-based sono molto trasparenti, e proprio la trasparenza viene spesso citata dagli
investitori come il loro maggiore vantaggio. Il portafoglio di questi fondi viene divulgato interamente e
può essere facilmente confrontato con la composizione dell’indice replicato.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 23Cash Based ETF (2)
Gli ETF cash-based (o fisici) replicano la performance dell’indice acquistando i titoli sottostanti.
Nel seguente esempio è riportata la composizione del portafoglio dell’ETF “EUE IM Equity” (iShares DJ Euro
STOXX 50).
Top Holdings at 09.06.2009
TICKER NAME PX LAST POSITION VALUE % Weight
FP FP Equity TOTAL SA 41,46 5.647.092 234.128.434 6.795
SAN SM Equity BANCO SANTANDER SA 8,05 21.915.120 176.416.716 4.942
TEF SM Equity TELEFONICA SA 15,44 11.024.618 170.220.102 4.918
SAN FP Equity SANOFI-AVENTIS 46,48 2.779.797 129.204.965 3.743
EOAN GR Equity E.ON AG 25,4 4.893.571 124.296.703 3.513
SIE GR Equity SIEMENS AG-REG 54,04 2.194.434 118.587.213 3.397
ENI IM Equity ENI SPA 18,08 6.548.161 118.390.751 3.365
NOK1V FH Equity NOKIA OYJ 11,46 10.212.570 117.036.052 3.356
BNP FP Equity BNP PARIBAS 49,02 2.340.114 114.712.388 3.262
GSZ FP Equity GDF SUEZ 26,95 3.474.472 93.637.020 2.726
BBVA SM Equity BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTA 8,74 10.071.282 88.023.005 2.494
BAY GR Equity BAYER AG 41,05 2.053.870 84.311.364 2.446
ALV GR Equity ALLIANZ SE-REG 69,55 1.215.548 84.541.363 2.405
FTE FP Equity FRANCE TELECOM SA 16,09 5.104.390 82.129.635 2.401
UCG IM Equity UNICREDIT SPA 2,0075 40.275.844 80.853.757 2.335
BAS GR Equity BASF SE 31,3 2.469.768 77.303.738 2.216
UNA NA Equity UNILEVER NV-CVA 17,9 4.172.732 74.691.903 2.132
SAP GR Equity SAP AG 30,03 2.348.110 70.513.743 2.082
Source: Bloomberg.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 24Swap Based ETF
Un diverso approccio per replicare la performance del sottostante si basa sull’utilizzo di strumenti derivati (swap). La figura
illustra come la performance dell’indice possa essere replicata tramite un total return swap.
Il fondo detiene un paniere di titoli azionari la cui composizione è determinata dalla controparte dello swap. In questo esempio, il valore di
questo portafoglio aumenta passando da 100€ a 105€ nel periodo considerato. Il corrispondente indice total return aumenta da 100€ a
107€. Il risultante pagamento di 5€ (Swap Leg I) e di 7 € (Swap Leg II) tra l’ETF e la controparte dello swap viene compensato. L’ETF
riceve pertanto un flusso netto di 2€ ed il suo Net Asset Value (NAV) raggiunge così il valore di107€. La controparte dello swap si
assume la responsabilità di pagare la differenza di 2€, e per questo detiene in genere un investimento in titoli o in derivati che replica la
performance dell’indice, coprendo così il rischio derivante da ogni posizione aperta a fronte dello swap.
Equity basket
performance: Leg I: Paga 5€
Aumenta da
100€ a 105€
ETF
-5€ + 7€ = +2€
NAV of ETF:
105€ + 2€ = 107€ Swap
Counterparty
Leg II: Riceve 7€ Total return Index
performance:
Aumenta da
100€ a107€
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 25Swap Based ETF (2)
È importante notare che il paniere dei titoli detenuti dall’ETF non contiene i titoli di cui si compone l’indice
replicato. Al contrario, questo portafoglio contiene una selezione di titoli liquidi decisa dalla banca d’investimento
che funge da controparte dello swap, lo stesso swap consente all’ETF di replicare l’andamento dell’indice
sottostante.
L’effettiva composizione del portafoglio detenuto dall’ETF è riportata nel report annuale, e può differire in modo
significativo dalla composizione dell’indice. Nella maggior parte dei casi questa consiste in titoli poco costosi da
prendere in prestito.
Negli ETF swap-based, la replica dell’indice è effettivamente data in ‘outsourcing’ alla banca d’investimento che
offre lo swap. Il rischio di controparte è limitato al 10% dalla normativa UCITS III, ma diversi emittenti di ETF
applicano un limite inferiore.
La facoltà di strutturare un fondo che vuole replicare il rendimenti dell’indice sottostante senza possederne
direttamente I titoli di cui si compone, consente ad alcuni ETFs di essere conformi ai dettami della normativa
UCITS III inerenti la diversificazione di portafoglio e la tipologia di attività finanziarie detenute.
I 19 ETF che replicano gli indici settoriali DJ STOXX 600 sono dei buoni esempi, essendo conformi alla diretiva
UCITS III nonostante i titoli di cui si compongono gli indici sottostanti abbiamo pesi che eccedono i limiti della
UCITS III. Tutti gli ETF sulle Commodity sono esempi di come una struttura basata sugli swap sia il mezzo per
istituire fondi conformi alla direttiva UCITS III che replicano indici interamente costituiti da contratti futures.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 26Swap Based ETF (3)
I titoli detenuti da un ETF swap-based sono resi noti nel report annuale del fondo.
Questo esempio mostra la composizione del portafoglio dell’ETF “XESX IM Equity” (db x-trackers DJ Euro
STOXX 50 ETF).
Source: db x-trackers, Unaudited Semi-Annual Report,Statement of Investments as at 30 June 2008.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 27Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 28La maggior parte delle volte la gestione attiva di portafoglio è sottoposta a vincoli
stringenti che limitano la possibilità del gestore di discostarsi dal suo benchmark
Conseguentemente solo una piccola parte del portafoglio è gestita in modo attivo, essendo la parte
prevalente investita in modo da replicare passivamente il benchmark, formando così in aggregato un
portafoglio con basso tracking error.
Ad esempio una gestione attiva con vincolo di tracking error del 5% è effettivamente una gestione
passiva al 95%.
Al contempo un’alta commissione di gestione attiva viene pagata sull’intero portafoglio.
Da una parte questo approccio non è efficiente in quanto porta a sostenere alte commissioni di
gestione. Dall’altra non favorisce il conseguimento di una overperformance, ponendo limiti alla capacità del
gestore di effettuare scommesse attive.
Invece di procedere in questo modo è possibile associare in modo ottimale la gestione attiva a quella
passiva, traendo il meglio da entrambe, attraverso l’approccio core-satellite.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 29L’approccio core-satellite consiste nel dividere il portafoglio globale (P) in una com-
ponente gestita passivamente (C) ed in una componente attiva (S), che genera un
più alto livello di tracking error
P = wS + (1 − w)C
Componente Satellite Componente Core
Gestita in modo attivo, tipicamente Gestita in modo passivo, tipicamente
investita in mercati meno efficienti da investita in un puro portafoglio
gestori dalla più alta specializzazione indicizzato (Beta management)
(Alpha management)
Se assumiamo che il portafoglio core replichi perfettamente il benchmark (B), ovvero che C = B, è possibile
definire l’active return in questo modo:
P − B = w(S − B )
Al contempo è possibile definire il tracking error del portafoglio rispetto al suo benchmark nel modo seguente:
TE (P ) = var(P − B ) = w var(S − B ) = wTE (S )
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 30Per illustrare il beneficio di questo approccio si consideri ad esempio un investitore
con un risk budget tale da concedere un tracking error del 5% al gestore del
portafoglio
Due opzioni sono possibili:
1. L’investitore seleziona un gestore attivo con tracking error pari al 5%, cui affida l’intero portafoglio con un costo annuo in
termini di managment fee dello 0,80%;
2. L’investitore forma un portafoglio core passivo il cui costo annuo in termini di management fee è dello 0,20%, costituito
dal 75% dell’intero portafoglio, ed investe il 25% rimanente in una gestione aggressiva (portafoglio satellite), con
tracking error scelto in modo tale da soddisfare il vincolo riferito all’intero portafoglio (5%). In questo caso il tracking error del
portafoglio satellite è calcolabile nel modo seguente:
TE (P ) 5%
TE (S ) = = = 20%
w 25%
Il vantaggio che la seconda opzione offre in termini di costo è dello 0.45% annuo, come esposto nella tabella che segue:
Core Satellite Portafoglio globale
Peso 75% 25% 100%
Tracking error 0% 20% 5% (0% x 0,75 + 20% x 0,25
Commissioni di gestione 20 bps 80 bps 35 bps (20 x 0,75 + 80 x 0,25
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 31Nell’adozione della strategia core-satellite è necessario determinare la proporzione
ottimale w* dell’investimento nel portafoglio satellite relativamente alla frazione
investita nel portafoglio core
Questo problema può essere risolto utilizzando una semplice analisi media-varianza attraverso l’ottimizzazione della
seguente funzione di utilità:
U = E (P − B ) − λσ 2 (P − B ) = IR(P ) × TE (P ) − λTE 2 (P )
E (P − B ) E (P − B )
Dove IR(P) è l’information ratio del portafoglio P rispetto al benchmark: IR(P ) = =
e l è la misura dell’avversione al rischio della gestione attiva dell’investitore. σ (P − B ) TE (P )
Il valore ottimale della proporzione w* da investire nel portafoglio satellite è allora così determinato:
IR 0.5
w* = = = 25%
2λTE (S ) 2 × 0.2 × 5%
È importante notare che quando il portafoglio core replica perfettamente il benchmark, l’information ratio
dell’intero portafoglio IR(P) è indipendente dalla proporzione investita nel portafoglio core e pari all’information
ratio del portafoglio satellite, IR(S).
E [wS + (1 − w)C − B ] wE (S − B )
IR(P ) = = = IR(S )
σ [wS + (1 − w)C − B ] wTE (S )
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 32La proporzione ottimale w* dell’investimento nel portafoglio satellite varia in funziona
dell’info-ratio e del tracking error della gestione attiva, nonché del grado di
avversione al rischio dell’investitore
Information ratio Tracking error Lambda
100 Lambda = 0,2 100 Lambda
100
TE =5% 5%
Lambda = 0,2 TE=
90 90 IR
IR == 0,5
0,5 90 IR == 0,5
IR 0,5
TE = 5%
80 80 80
70 70 70
60 60 60
w*
w*
50
w*
50 50
40 40 40
30 30 30
20 20 20
10 10 10
0 0 0
11%
12%
14%
15%
17%
18%
20%
9%
0%
2%
3%
5%
6%
8%
0,0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,0
1,65
1,80
1,95
0,00
0,30
0,60
0,75
0,90
1,05
1,20
1,35
1,50
0,15
0,45
È possibile avere successo nel market timing?
Maggiore è l’information ratio atteso dalla componente satellite del portafoglio, maggiore sarà il suo peso nel portafoglio globale,
a parità di altre condizioni.
Maggiore è il tracking error atteso dalla componente satellite del portafoglio, minore sarà il suo peso nel portafoglio globale, a
parità di altre condizioni.
Minore è l’avversione dell’investitore al rischio della gestione attiva, maggiore sarà il peso della componente satellite nel
portafoglio globale, a parità di altre condizioni.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 33Tra i benefici offerti dalla strategia core-satellite c’è la chiara separazione tra la
gestione dell’alfa (hedge fund beta neutral) e gestione del beta (gestione indicizzata)
del portafoglio
Le tradizionali gestioni attive di portafoglio non distinguono chiaramente tra:
Beta management: “rendimento di un portafoglio passivo” o rendimento normale;
Alpha management: “rendimento attivo” o rendimento eccezionale.
Se utilizziamo per il controllo del rischio un modello ad un singolo fattore (CAPM), possiamo scomporre la
performance di un gestore attivo nelle seguenti due componenti:
[
E (Ri ,t ) = rf ,t + E (RM ,t ) − rf ,t β i + ] αi
Rendimento normale Rendimento eccezionale
In generale, il rendimento eccezionale può essere interpretato come il rendimento in eccesso rispetto a quello
generato dall’esposizione ai fattori utilizzati come misura del rischio sistematico.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 34A causa dei vincoli di tracking error rispetto agli indici comunemente utilizzati come
benchmark, le tradizionali gestioni attive di portafoglio sono di fatto delle gestioni
passive
Core + Satellite
Return
Decisioni attive d’investimento (alpha management), aventi l’obiettivo di
generare un rendimento incrementale rispetto a quello del benchmark di
riferimento, dato un certo livello di rischio.
Portafoglio Core
Asset allocation strategica ottimale (beta
management), avente l’obiettivo di generare il minor
livello di rischio possibile per un certo rendimento
atteso.
Risk
Satellite attivo Indice benchmark Gestori attivi di portafoglio
Approccio portable alpha: nessuna Non necessariamente un Vicini all’indice di riferimento
correlazione con il mercato portafoglio efficiente
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 35Gli ETF possono essere utilizzati tanto nella parte core del
portafoglio, quanto in quella satellite
Gli ETF nella gestione del portafoglio core
Un indice globale di mercato, come DJ Euro Stoxx o MSCI World, può costituire il portafoglio core.
Tali indici tuttavia non sono necessariamente dei portafogli efficienti.
Un’alternativa potrebbe essere allora rappresentata da un portafoglio di indici settoriali, o di stile o
nazionali.
Gli ETF sono strumenti liquidi ed a basso costo utili per la costruzione del portafoglio core.
Fornendo esposizione verso un paniere diversificato di azioni, evitano al gestore di addentrarsi nella selezione
dei titoli.
Gli ETF nella gestione del portafoglio satellite
Gli ETFs possono essere impiegati nelle strategie di asset allocation tattica, come la rotazione settoriale
nel mercato azionario o quella tra i diversi segmenti del mercato obbligazionario (maturity, credit risk).
Gli ETFs permettono all’investitore di catturare la performance legata ai risk premia offerti da particolari classi
di attività (azioni small cap, azioni dei paesi emergenti, azioni value, indici di commodities, etc).
Tali portafogli performace-seeking di ETFs possono essere visti e interpretati come portafogli satelliti.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 36Risultati empirici di allocazioni ottimali tra ETF nell’ambito del mercato
azionario dell’area euro
L’obiettivo è quello di migliorare la performance del portafoglio core nei
confronti del benchmark
200
DJ Euro Stoxx Optimal Allocation Il grafico confronta l’andamento
180 del portafoglio azionario
minimum risk con quello
160
dell’indice DJ Euro Stoxx per il
140 periodo gennaio 2000 –
settembre 2009. L’opportunity
120 set utilizzato per la costruzione
100 del portafoglio azionario
ottimizzato è rappresentato dai
80 seguenti 4 indici di stile:
60 DJ Euro Stoxx Small,
DJ Euro Stoxx Mid,
40
DJ Euro Stoxx TM Large
20 Value,
0 DJ Euro Stoxx TM Large
Growth.
30/06/00
30/12/00
30/06/01
30/12/01
30/06/02
30/12/02
30/06/03
30/12/03
30/06/04
30/12/04
30/06/05
30/12/05
30/06/06
30/12/06
30/06/07
30/12/07
30/06/08
30/12/08
30/06/09
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 37Risultati empirici di allocazioni ottimali tra ETF nell’ambito del mercato
azionario dell’area euro
Final Wealth Volatility Sharpe Ratio
Average Return Max Drawdown
(W0=100) (annualised) (risk free = 2%)
Port. Min. Risk 1,83% 118,15 -62,1% 19,5% -0,01
DJ Euro Stoxx -2,86% 76,56 -60,0% 22,5% -0,22
100%
Le ottimizzazioni sono state
90% DJ Euro Stoxx compiute ogni sei mesi
TM Large
80% Growth utilizzando 3 anni di dati
settimanali (rolling window
70% analysis).
DJ Euro Stoxx
TM Large Value
60% Il set di dati copre il periodo che
50% va dal luglio del 1997 al mese di
settembre del 2009. il portafoglio
40% DJ Euro Stoxx iniziale è ottenuto con i dati del
Mid
30% periodo luglio 1997 – giugno
2000.
20% Il portafoglio è stato ribilanciato
DJ Euro Stoxx
10% Small sei mesi dopo attraverso una
nuova ottimizzazione, condotta sui
0% dati del periodo gennaio 1998 –
dic-00
dic-01
dic-02
dic-03
dic-04
dic-05
dic-06
dic-07
dic-08
giu-00
giu-01
giu-02
giu-03
giu-04
giu-05
giu-06
giu-07
giu-08
giu-09
dicembre 2000.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 38Risultati empirici di allocazioni ottimali tra ETF nell’ambito del mercato
azionario globale
L’obiettivo è quello di migliorare la performance del portafoglio core nei
confronti del benchmark
450
MSCI World Optimal Allocation
400
Il grafico confronta
350 l’andamento del portafoglio
azionario minimum risk con
300 quello dell’indice MSCI World
per il periodo gennaio 1990 –
250 giugno 2009.
L’allocazione di portafoglio è
200 ottenuta minimizzando la
varianza di portafoglio in
150 sample nel rispetto del vincolo
massimo di tracking error pari
100 al 5% annuo.
50
28/12/1990
28/12/1991
28/12/1992
28/12/1993
28/12/1994
28/12/1995
28/12/1996
28/12/1997
28/12/1998
28/12/1999
28/12/2000
28/12/2001
28/12/2002
28/12/2003
28/12/2004
28/12/2005
28/12/2006
28/12/2007
28/12/2008
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 39Risultati empirici di allocazioni ottimali tra ETF nell'ambito del mercato
azionario globale
Final Wealth Volatility Sharpe Ratio
Average Return Max Drawdown
(W0=100) (annualized) (risk free = 2%)
Port. Min. Risk (TE ≤ 5%) 6,3% 315,09 -52,9% 15,0% 0,29
MSCI World 5,1% 252,27 -55,5% 15,4% 0,20
100%
FTSE 100
90%
Le ottimizzazioni sono state compiute
80%
MSCI Emerging ogni sei mesi utilizzando
70% Markets 3 anni di dati settimanali (rolling window
analysis).
60% MSCI Europe ex UK
Il set di dati copre il periodo che va dal
50%
gennaio 1988 al mese di giugno del
MSCI North America 2009. il portafoglio iniziale è ottenuto
40%
con i dati del periodo gennaio 1988 –
30% dicembre 1990. Il portafoglio è stato
MSCI Japan
20% ribilanciato sei mesi dopo attraverso una
nuova ottimizzazione, condotta sui dati
10% MSCI AC Far East ex del periodo luglio 1988 – giugno 1991.
Japan
0%
di 0
di 1
di 2
di 3
di 4
di 5
di 6
di 7
di 8
di 9
di 0
di 1
di 2
di 3
di 4
di 5
di 6
di 7
08
9
9
9
9
9
9
9
9
9
9
0
0
0
0
0
0
0
0
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
c-
di
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 40Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 41Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 42Indice
ETF: la nascita e lo sviluppo
ETF: i tradizionali punti di forza
ETF e metodi di replica dell’indice: Cash vs Swap
Gli ETF nella gestione del portafoglio Core – Satellite
Xmtch: la piattaforma di ETF Credit Suisse
Conclusioni e contatti
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 43Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 44Disclaimer – part 1
«Xmtch» è un marchio registrato di Credit Suisse Asset Management Funds SA, Zurigo. XMTCH (IE) PLC e XMTCH (Lux) sono OICR esteri armonizzati ammessi alla commercializzazione in Italia nei
confronti dei soli investitori qualificati; le rispettive quote sono negoziate su Borsa Italiana, dove possono essere acquistate - tramite i negoziatori abilitati - sia da investitori privati che da istituzionali. Prima
dell’investimento leggere il prospetto informativo e il documento di quotazione a disposizione sul sito www.xmtch-etf.com e sul sito di Borsa Italiana. La pubblicazione del documento di quotazione relativo
agli ETF Xmtch non comporta alcun giudizio della Consob sull’opportunità dell’investimento proposto
Il presente documento ha natura puramente informativa e pubblicitaria, ad uso esclusivo del destinatario, e non deve essere considerato un'offerta o una raccomandazione di acquisto o di vendita né una
sollecitazione all'investimento di alcun prodotto finanziario citato; esso non è espressamente indirizzato alle persone che, in ragione della loro nazionalità o del luogo di residenza, non sono autorizzate ad
accedere a tali informazioni in base alle leggi locali.
Tutti gli investimenti comportano rischi, in particolare con riguardo alla possibilità di fluttuazioni del valore e del rendimento. Gli ETF non sono gestiti in maniera attiva e sono soggetti a rischi simili a quelli
delle azioni. Gli investimenti in valuta estera comportano il rischio aggiuntivo che tale divisa possa perdere valore rispetto alla valuta di riferimento dell’investitore. I dati storici sulla performance e gli scenari
dei mercati finanziari non sono garanzia di rendimenti attuali o futuri. I dati di rendimento non tengono conto delle commissioni e dei costi applicati al momento dell’emissione e del riscatto delle quote e
sono al lordo degli oneri fiscali.
Non vi è garanzia di ottenere uguali rendimenti in futuro. Inoltre, non vi è garanzia di replicare o raggiungere l’andamento dell’indice di riferimento («benchmark»).
Salvo indicazioni contrarie, tutti i dati sono non certificati.
Gli indici MSCI sono proprietà esclusiva di MSCI Inc. MSCI e i nomi degli indici MSCI sono un marchio di servizio di MSCI o di una ditta legata a MSCI. Credit Suisse Fund Service (Luxembourg) S.A. e
Credit Suisse Fund Management Company (Ireland) Limited hanno ottenuti una licenza per l‘utilizzo a scopi ben definiti degli indici MSCI. Gli indici iBoxx sono proprietà esclusiva di International Index
Company Limited (“IICL”). iBoxx e i nomi degli indici iBoxx sono un marchio di servizio di IICL o di una ditta legata a IICL. Credit Suisse Fund Management Company (Ireland) Limited ha ottenuto una
licenza per l‘utilizzo a scopi ben definiti degli indici iBoxx. I fondi di Xmtch (Lux) e di Xmtch (IE) che, rispettivamente, sono basati su indici MSCI non sono emessi, sottoscritti, confermati, venduti o
reclamizzati da MSCI. MSCI non dà nessuna garanzia e non si assume alcuna responsabilità riguardo a questi fondi nè riguardo l‘amministrazione del patrimonio dei fondi nè riguardo alla vendita di questi
ultimi. Inoltre MSCI non è coinvolta nell‘amministrazione né nella vendita di questi fondi.
Il presente documento è stato realizzato da CREDIT SUISSE (di seguito indicata come «CS»), con la maggiore cura possibile e al meglio delle proprie conoscenze. CS non fornisce comunque alcuna
garanzia relativamente al suo contenuto e alla sua completezza e declina qualsiasi responsabilità per le perdite che dovessero derivare dall’utilizzo delle informazioni in esso riportate. Nel documento
vengono espresse le opinioni di CS al momento della redazione, che sono soggette a modifica in qualsiasi momento senza preavviso. Il presente documento non può essere riprodotto, neppure
parzialmente, senza l’autorizzazione scritta di CS.
Copyright © 2009 Credit Suisse Group AG e/o delle sue affiliate. Tutti i diritti riservati.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 45Disclaimer – part 2
THIS INFORMATION CONTAINED IN THIS PRESENTATION IS DELIVERED SOLELY FOR THE RECIPIENT FOR THE PURPOSES OF EVALUATING A POSSIBLE INVESTMENT IN A FUND AND
THIS PRESENTATION MAY NOT BE USED, COPIED, REPRODUCED OR DISTRIBUTED IN WHOLE OR IN PART, TO ANY OTHER PERSON (OTHER THAN PROFESSIONAL ADVISORS OF THE
PROSPECTIVE INVESTOR RECEIVING THIS DOCUMENT). SUBSCRIPTIONS WILL NOT BE ACCEPTED FROM ANY PERSON OTHER THAN THE PERSON TO WHOM A PRIVATE PLACEMENT
MEMORANDUM HAD BEEN DELIVERED.
IN CONSIDERING ANY PERFORMANCE DATA CONTAINED HEREIN, YOU SHOULD BEAR IN MIND THAT PAST OR TARGETED PERFORMANCE IS NOT INDICATIVE OF FUTURE RESULTS, AND
THERE CAN BE NO ASSURANCE THAT A FUND WILL ACHIEVE COMPARABLE RESULTS OR THAT TARGET RETURNS WILL BE MET. YOU SHOULD ALSO BEAR IN MIND THAT PAST OR
TARGETED PORTFOLIO CHARACTERISTICS ARE NOT INDICATIVE OF FUTURE PORTFOLIO CHARACTERISTICS AND THERE CAN BE NO ASSURANCE THAT A FUND WILL HAVE
COMPARABLE PORTFOLIO CHARACTERISTICS OR THAT TARGET PORTFOLIO CHARACTERISTICS WILL BE ACHIEVED. IN ADDITION, THERE CAN BE NO ASSURANCE THAT UNREALIZED
INVESTMENTS WILL BE REALIZED AT THE VALUATIONS SHOWN AS ACTUAL REALIZED RETURNS WILL DEPEND ON, AMONG OTHER FACTORS, FUTURE OPERATING RESULTS, THE
VALUE OF THE ASSETS AND MARKET CONDITIONS AT THE TIME OF DISPOSITION, ANY RELATED TRANSACTION COSTS, AND THE TIMING AND MANNER OF SALE, ALL OF WHICH MAY
DIFFER FROM THE ASSUMPTIONS ON WHICH THE VALUATIONS CONTAINED HEREIN ARE BASED. ANY INTERNAL RATES OF RETURN (”IRR”) PRESENTED ON A “GROSS” BASIS DO NOT
REFLECT ANY MANAGEMENT FEES, CARRIED INTEREST, TAXES AND ALLOCABLE EXPENSES BORNE BY INVESTORS, WHICH IN THE AGGREGATE MAY BE SUBSTANTIAL. NOTHING
CONTAINED HEREIN SHOULD BE DEEMED TO BE A PREDICTION OR PROJECTION OF FUTURE PERFORMANCE OF A FUND.
PROSPECTIVE INVESTORS SHOULD MAKE THEIR OWN INVESTIGATIONS AND EVALUATIONS OF THE INFORMATION CONTAINED HEREIN. EACH PROSPECTIVE INVESTOR SHOULD
CONSULT ITS OWN ATTORNEY, BUSINESS ADVISER AND TAX ADVISER AS TO LEGAL, BUSINESS, TAX AND RELATED MATTERS CONCERNING THE INFORMATION CONTAINED HEREIN
AND SUCH OFFERING.
EXCEPT WHERE OTHERWISE INDICATED HEREIN, THE INFORMATION PROVIDED HEREIN IS BASED ON MATTERS AS THEY EXIST AS OF THE DATE OF PREPARATION AND NOT AS OF ANY
FUTURE DATE, AND WILL NOT BE UPDATED OR OTHERWISE REVISED TO REFLECT INFORMATION THAT SUBSEQUENTLY BECOMES AVAILABLE, OR CIRCUMSTANCES EXISTING OR
CHANGES OCCURRING AFTER THE DATE HEREOF.
CERTAIN INFORMATION CONTAINED IN THIS PRESENTATION CONSTITUTES “FORWARD-LOOKING STATEMENTS,” WHICH CAN BE IDENTIFIED BY THE USE OF FORWARD-LOOKING
TERMINOLOGY SUCH AS “MAY,” “WILL,” “SHOULD,” “EXPECT,” “ANTICIPATE,” “TARGET,” “PROJECT,” “ESTIMATE,” “INTEND,” “CONTINUE” OR “BELIEVE,” OR THE NEGATIVES THEREOF OR
OTHER VARIATIONS THEREON OR COMPARABLE TERMINOLOGY. DUE TO VARIOUS RISKS AND UNCERTAINTIES, ACTUAL EVENTS OR RESULTS OR THE ACTUAL PERFORMANCE OF A
FUND MAY DIFFER MATERIALLY FROM THOSE REFLECTED OR CONTEMPLATED IN SUCH FORWARD-LOOKING STATEMENTS. PROSPECTIVE INVESTORS IN ANY FUND SHOULD NOT
RELY ON THESE FORWARD-LOOKING STATEMENTS IN DECIDING WHETHER TO INVEST IN SUCH FUND.
INVESTMENTS IN HEDGE FUNDS ARE SPECULATIVE AND INVOLVE A HIGH DECREE OF RISK. HEDGE FUNDS MAY EXHIBIT VOLATILITY AND INVESTORS MAY LOSE ALL OR
SUBSTANTIALLY ALL OF THEIR INVESTMENT. A HEDGE FUND MANAGER TYPICALLY CONTROLS TRADING OF THE FUND AND USE OF A SINGLE ADVISOR’S TRADING PROGRAM MAY
RESULT IN A LACK OF DVERSIFICATION. HEDGE FUNDS ALSO MAY USE LEVERAGE AND TRADE ON FOREIGN MARKETS, WHICH MAY CARRY ADDITIONAL RISKS. INVESTMENTS IN
ILLIQUID SECURITIES OR OTHER LIQUID ASSETS AND THE USE OF SHORT SALES, OPTIONS, LEVERAGE, FUTURES, SWAPS, AND OTHER DERIVATIVE INSTRUMENTS MAY CREATE
SPECIAL RISKS AND SUBSTANTIALLY INCREASE THE IMPACT OF ADVERSE PRICE MOVEMENTS. HEDGE FUNDS TYPICALLY CHARGE HIGHER FEES THAN MANY OTHER TYPES OF
INVESTMENTS, WHICH CAN OFFSET TRADING PROFITS, IF ANY. INTERESTS IN HEDGE FUNDS MAY BE SUBJECT TO LIMITATIONS ON TRANSFERABILITY. HEDGE FUNDS ARE ILLIQUID
AND NO SECONDARY MARKET FOR INTERESTS TYPICALLY EXISTS OR IS LIKELY TO DEVELOP. THE INCENTIVE FEE MAY CREATE AN INCENTIVE FOR THE HEDGE FUND MANAGER TO
MAKE INVESTMENTS THAT ARE RISKIER THAN IT WOULD OTHERWISE MAKE.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 46Disclaimer – part 3
THE INFORMATION CONTAINED HEREIN IS PROVIDED FOR INFORMATIONAL AND DISCUSSION PURPOSES ONLY AND IS NOT, AND MAY NOT BE RELIED ON IN ANY MANNER AS, LEGAL,
TAX OR INVESTMENT ADVICE OR AS AN OFFER TO SELL OR A SOLICITATION OF AN OFFER TO BUY AN INTEREST IN ANY FUND (A “FUND”) MANAGED OR SPONSORED BY CREDIT SUISSE
ALTERNATIVE INVESTMENTS (“CSAI”). A PRIVATE OFFERING OF INTERESTS IN A FUND WILL ONLY BE MADE PURSUANT TO A CONFIDENTIAL PRIVATE PLACEMENT MEMORANDUM (AN
“OFFERING MEMORANDUM”) AND SUCH FUND’S SUBSCRIPTION DOCUMENTS, WHICH WILL BE FURNISHED TO QUALIFIED INVESTORS ON A CONFIDENTIAL BASIS AT THEIR REQUEST
FOR THEIR CONSIDERATION IN CONNECTION WITH SUCH OFFERING. THE INFORMATION CONTAINED HEREIN WILL BE QUALIFIED IN ITS ENTIRETY BY REFERENCE TO SUCH OFFERING
MEMORANDUM, WHICH WILL CONTAIN ADDITIONAL INFORMATION ABOUT THE INVESTMENT OBJECTIVE, TERMS AND CONDITIONS OF AN INVESTMENT IN A FUND AND WILL ALSO
CONTAIN TAX INFORMATION AND RISK DISCLOSURES THAT ARE IMPORTANT TO ANY INVESTMENT DECISION REGARDING A FUND. NO PERSON HAS BEEN AUTHORIZED TO MAKE ANY
STATEMENT CONCERNING ANY FUND OTHER THAN AS SET FORTH IN THE RELEVANT OFFERING MEMORANDUM AND ANY SUCH STATEMENTS, IF MADE, MAY NOT BE RELIED UPON.
THE INFORMATION CONTAINED HEREIN MUST BE KEPT STRICTLY CONFIDENTIAL AND MAY NOT BE REPRODUCED OR REDISTRIBUTED IN ANY FORMAT WITHOUT THE APPROVAL OF
CSAI.
WHEN ISSUED IN AUSTRALIA, THE OFFER OF THESE INVESTMENTS MAY ONLY BE MADE BY WAY OF AN OFFERING MEMORANDUM ONLY TO WHOLESALE CLIENTS, AS DEFINED IN
CHAPTER 7 OF THE CORPORATIONS ACT. NOTHING IN THIS DOCUMENT PURPORTS TO BE AN OFFER OF ANY INTERESTS OR INVESTMENTS. IN ADDITION, NONE OF THE INTERESTS
ARE A REGISTERED SCHEME, AS DEFINED IN THE CORPORATIONS ACT, AND NO OFFERING MEMORANDUM WILL NOT BE LODGED WITH THE AUSTRALIAN SECURITIES AND
INVESTMENTS COMMISSION (ASIC).
WHEN ISSUED IN THE UNITED KINGDOM, THIS DOCUMENT IS ISSUED BY CREDIT SUISSE ASSET MANAGEDMENT (LIMITED) WHICH IS AUTHORIZED AND REGULATED BY THE FINANCIAL
SERVICES AUTHORITY. THIS DOCUMENT IS DIRECTED AT PROFESSIONAL CLIENTS ONLY. IT SHOULD NOT BE DISTRIBUTED TO OR RELIED UPON BY RETAIL CLIENTS.
WHEN ISSUED IN SWITZERLAND, THESE INVESTMENTS QUALIFY AS UNITS OF A FOREIGN COLLECTIVE INVESTMENT SCHEME IN THE SENSE OF ART. 119 OF THE SWISS COLLECTIVE
INVESTMENT SCHEMES ACT (CISA). NO ACTION HAS BEEN TAKEN OR APPLICATION HAS BEEN MADE TO THE SWISS FEDERAL BANKING COMMISSION (SFBC) FOR AUTHORIZATION OF
PUBLIC DISTRIBUTION OF THESE UNITS IN OR FROM SWITZERLAND. ACCORDINGLY, THESE UNITS ARE NOT REGISTERED WITH THE SFBC UNDER THE CISA. AS A RESULT, AN
INVESTOR DOES NOT BENEFIT FROM THE SPECIFIC INVESTOR PROTECTION AND/OR SUPERVISION BY THE SFBC AFFORDED UNDER THE CISA AND ITS IMPLEMENTING ORDINANCES.
ANY OFFER OR SALE MUST THEREFORE BE IN STRICT COMPLIANCE WITH SWISS LAW AND IN PARTICULAR WITH THE RULES OF THE CISA, ITS IMPLEMENTING ORDNANCES AND THE
CIRCULAR 03/1 OF THE SFBC ON PUBLIC SOLICITATION. ACCORDINGLY, THE UNITS MAY NOT BE OFFERED, PROMOTED, SOLD OR DISTRIBUTED TO THE PUBLIC IN OR FROM
SWITZERLAND, BUT ONLY TO QUALIFIED INVESTORS IN ACCORDANCEWITH THE CISA AND ITS IMPLEMENTING ORDINANCES. IN CONNECTION WITH THIS INVESTMENT, CREDIT SUISSE
MAY PAY TO THIRD PARTIES, OR RECEIVE FROM THIRD PARTIES AS PART OF THEIR COMPENSATION OR OTHERWISE, ONE-TIME OR RECURRING REMUNERATIONS (E.G. PLACEMENT OR
HOLDING FEES). IN RECEIVING PAYMENTS BY THIRD PARTIES CREDIT SUISSE’S INTERESTS MAY BE ADVERSE TO THOSE OF THE HOLDERS OF THIS INVESTMENT PRODUCT AND SUCH
PAYMENTS CAN AFFECT THE INVESTORS RETURN. FURTHER INFORMATION MAY BE REQUESTED FROM YOUR RELATIONSHIP MANAGER. THIS DOCUMENT CONSTITUTES MARKETING
MATERIAL AND IS NOT THE RESULT OF A FINANCIAL ANALYSIS AND, THEREFORE, NOT SUBJECT TO THE DIRECTIVES ON THE INDEPENCE OF FINANCIAL RESEARCH (SWISS BANKERS
ASSOCIATION).
WHEN ISSUED IN HONG KONG, THE INFORMATION CONTAINED IN THIS PRESENATION HAS NOT BEEN APPROVED BY THE SECURITIES AND FUTURES COMMISSION IN HONG KONG.
ACCORDINGLY (A) INTERESTS IN A FUND MAY NOT BE OFFERED OR SOLD AND HAVE NOT BEEN OFFERED OR SOLD IN HONG KONG, BY MEANS OF ANY DOCUMENT OTHE THAN TO (I)
“PROFESSIONAL INVESTORS” AS DEFINED IN THE SECURITIES AND FUTURES ORDINANCE (CAP.571) OF HONG KONG AND ANY RULES MADE UNDER THAT ORDINANCE; OR (II) IN OTHER
CIRMCUMSTANCES WHICH DO NOT RESULT IN THE DOCUMENT BEING A “PROSPECTUS” AS DEFINED IN THE COMPANIES ORDINANCE (CAP. 32) OF HONG KONG OR WHICH DO NOT
CONSTITUTE AN OFFER TO THE PUBLIC WITHIN THE MEANING OF THAT ORDINANCE; AND (B) NO PERSON HAS ISSUED OR HAD IN ITS POSSESSION FOR THE PURPOSES OF ISSUE, AND
WILL NOT ISSUE OR HAVE IN ITS POSSESSION FOR THE PURPOSES ISSUE, WHETHER IN HONG KONG OR ELSEWHERE, ANY ADVERTISEMENT, INVITATION OR DOCUMENT RELATING TO
ANY INTEREST IN A FUND, WHICH IS DIRECTED AT, OR THE CONTENTS OF WHICH ARE OR ARE LIKELY TO BE ACCESSED OR READ BY , THE PUBLIC IN HONG KONG (EXCEPT IF
PERMITTED TO DO SO UNDER SECURITIES LAWS OF HONG KONG) OTHER THAN WITH RESPECT TO INTERESTS IN A FUND THAT ARE OR ARE INTENDED TO BE DISPOSED OF ONLY TO
PERSONS OUTSIDE HONG KONG OR ONLY TO “PROFESSIONAL INVESTORS” WITHIN THE MEANING OF THE SECURITIES AND FUTURES ORDINANCE (CAP. 571) OF HONG KONG AND ANY
RULES MADE UNDER THAT ORDINANCE.
Gli ETF nella gestione di un potrtafoglio mobiliare
Slide 47Puoi anche leggere
