Fixed Income - Credito sostenibile: i criteri ESG sono fondamentali - ETicaNews

AN AL I S I

           I N V E S T I M E N T I E T I C I N E L L 'AM B I T O D E L R E D D I T O F I S S O

           Fixed Income - Credito sostenibile: i
           criteri ESG sono fondamentali
           Settembre 2018

           Frédéric Salmon, Head of Credit

           Una valutazione adeguata dei criteri ambientali, sociali e di
           governance offre un vantaggio a chi investe nel credito.

Èdiventata ormai la norma per gli investitori azionari valutare una società sulla base dei criteri ambientali, sociali e di
governance (ESG). Ultimamente, l’analisi ESG sta iniziando a ottenere un certo seguito anche nel mercato del reddito
fisso1. In fin dei conti riteniamo che una chiara comprensione dei profili ESG di una società offra agli investitori un chiaro
vantaggio nello scoprire le ottime opportunità che si nascondono in un ventaglio ampio e profondo di crediti societari.

PUNTARE ALLE STELLE
                                       Gli attivi globali negli investimenti sostenibili, migliaia di
                                       miliardi di dollari

                                           Fonte: Global Sustainable Investment Review

Gli obbligazionisti comprendono sempre più che gli aspetti non finanziari di una performance aziendale possono avere
effetti duraturi sul suo merito creditizio e sulla sua investibilità. Esiste, ad esempio, un corpus crescente di ricerche
accademiche che mostra ampiamente la correlazione positiva tra il buon punteggio nei parametri ESG e il costo del
capitale di una società2.

I fattori ESG entrano in gioco da diverse direzioni. Ad esempio, le regolamentazioni nazionali stanno prendendo sempre
più in considerazione le dimensioni ambientali e sociali. La consapevolezza pubblica dell’impatto che le aziende hanno
sull’ambiente o sulla giustizia sociale sta inducendo le persone a esprimere sempre più le proprie preferenze tramite le
spese: smettono di acquistare merci e servizi dalle società che inquinano o adottano comportamenti non etici. E gli
investitori sono sempre più sensibili al potenziale rischio reputazionale di essere associati a società mal gestite.

Contemporaneamente, stanno emergendo nuove tecniche e strumenti di misurazione per facilitare l’analisi dei fattori non
finanziari finora trascurati dato che non si potevano misurare, ma che comportano rischi sostanziali.

Aumentare, non sacrificare, i rendimenti

Chiaramente, ci vorrà del tempo prima che tutti gli aspetti dell’ESG siano completamente incorporati in una strategia di
investimento dedicata al reddito fisso.

Da un lato, gli obbligazionisti, nel valutare le strategie di investimento responsabile, sono tormentati dal timore di dover
sacrificare parte del rendimento in cambio del loro comportamento etico.

Ma l’esperienza insegna che un approccio ESG adeguatamente costruito evita tali compromessi: aiutando gli investitori a
evitare le trappole, dovrebbe essere in grado di generare extra rendimenti.

La governance è fondamentale

Infatti, l’impatto che la governance può avere sulla performance degli emittenti di obbligazioni societarie o sovrane è noto
da lungo tempo. Sono innumerevoli gli studi di casi di società penalizzate da errori di gestione. Una governance solida è
associata a una minore incidenza di declassamenti del rating. Le analisi indicano che i portafogli di credito di società con
un punteggio elevato a livello di governance hanno sovraperformato con un margine significativo quelli con ranking inferiori3.
Non dovrebbe quindi sorprendere che il 79% dei gestori intervistati abbia considerato la governance come il fattore più
importante tra i criteri ESG4.

Sfruttare di più E ed S

Se l’importanza della governance è ben nota, i fattori ambientali e sociali tendono ad essere più difficili da quantificare e
analizzare in termini di incidenza sui risultati aziendali. Tuttavia, i beneficiari ultimi per i quali i gestori investono,
ovvero individui privati, fondi pensione e istituzioni, considerano entrambi ancora più importanti. In parte, questo divario
tra le percezioni potrebbe essere dovuto a orizzonti temporali diversi.

Rispetto ai fattori ambientali, le questioni di governance possono emergere più rapidamente, il che potrebbe spiegare la
loro importanza per i gestori, che spesso vengono valutati sulla performance trimestrale.

Per contro, i sottoscrittori possono ragionevolmente aspettarsi di mantenere il loro patrimonio per le generazioni future.

L’ostacolo qui è dovuto al fatto che le componenti ambientali e sociali dei criteri ESG sono più difficili da quantificare e
prevedere nel tempo e più semplici da ignorare da un punto di vista puramente finanziario. Come colui che cerca le chiavi
che ha smarrito solamente alla luce del lampione, perché là c’è luce.

“La performance ESG è il linguaggio del corpo delle aziende, offre una

   panoramica più approfondita rispetto a quanto i soli bilanci possano
   fare.”

Infatti, un approccio studiato in modo più attento può aiutare a comprendere come questi tre fattori funzionino.

Ad esempio, seri problemi ambientali sono spesso mostrati da una cultura aziendale che suggerisce la disponibilità ad
accettare anche infrazioni di minore entità. Quindi, ad esempio, la catastrofe della Deepwater Horizon di BP era stata
preannunciata dallo scadente punteggio ambientale ottenuto per diversi anni.

I costi ambientali non sono solo quelli diretti in caso di disastri. Possono anche alterare le catene di approvvigionamento.
Ad esempio, alcuni motori inquinanti non vengono più prodotti. Le società che ancora utilizzano vecchie versioni e che non
prendono in considerazione questi cambiamenti possono essere costrette a sostenere ingenti costi di sviluppo e
manutenzione.

La regolamentazione fornisce una cornice di regole per le società e un programma che gli investitori possono seguire da
vicino. Ciò vale in particolar modo per le questioni ambientali, in cui la regolamentazione è al passo con la crescente
consapevolezza pubblica. Consideriamo le nuove regole imposte per la navigazione globale dall’Organizzazione Marittima
Internazionale (OMI). A partire dal 2020, l’OMI ridurrà il contenuto di zolfo nei carburanti per la navigazione dal 3,5% allo
0,5% in peso. La reazione delle aziende offre informazioni non solo sulle loro credenziali ESG, ma anche sulla qualità della
loro gestione. Alcune società di navigazione hanno già iniziato a prepararsi; altre non hanno ancora cominciato, scegliendo
di andare incontro a significativi costi.

Altrove i ricercatori dell’Imperial College hanno scoperto che il cambiamento climatico sta facendo innalzare i costi di
indebitamento nei Paesi in via di sviluppo5.

I fattori sociali sono ancora più importanti per valutare il modo in cui un’azienda comunica. Ma i rischi sono sempre più
evidenti. Le società subiscono la pressione per colmare il divario di stipendio tra uomini e donne e aumentare i salari
minimi. Per aziende con margini sottili e una grossa componente di manodopera a salario minimo, questo cambiamento
potrebbe avere un impatto notevole sugli utili. Le società con scarse relazioni con i dipendenti o quelle che non riescono
ad affrontare questioni come la discriminazione, non solo vanno incontro a problemi potenzialmente costosi con i
dipendenti, ma rischiano danni al loro brand e alla loro reputazione, soprattutto in quanto le notizie negative vengono
amplificate dai social media, come ad esempio Ryanair ha scoperto a sue spese. Altre aziende sono esposte al pubblico
ludibrio per il modo in cui si ritiene che trattino i loro utenti, come Facebook.

Fatti per misurare

Così come la rivoluzione industriale è stata imperniata sullo sviluppo di strumenti di misurazione sempre più precisi,
l’evoluzione degli investimenti ESG è stata sospinta da metodi sempre migliori per quantificare questi tre diversi fattori.

E sebbene vi siano ancora discrepanze tra quanto e in che modo le società riferiscono in materia di ESG, la tendenza è
verso una maggiore trasparenza anche se non richiesta dagli organismi regolatori.

Questa crescente trasparenza, a sua volta, ha dato luogo al settore dei rating ESG, dominato da due agenzie di primo
piano, MSCI e Sustainalytics.

Sebbene siano strumenti utili, i risultati prodotti dalle agenzie di rating devono essere letti con atteggiamento critico. Le
loro diverse metodologie non sono strettamente paragonabili e, sebbene nel complesso i punteggi ESG aziendali generati
dalle due agenzie siano ragionevolmente ben correlati, può esservi una significativa discrepanza nei dettagli6. Ad esempio,
non vi è essenzialmente correlazione tra i punteggi di governance nel settore bancario e in quello dell'intermediazione.

In termini più generali, un grande rischio dell’affidarsi troppo alle classifiche delle agenzie di rating è che in alcuni casi si
limitano a essere sostituti dei bilanci societari, nel senso che non aggiungono informazioni rilevanti rispetto ai parametri di
valutazione di natura finanziaria esistenti. Per estensione, minori correlazioni tra i rating di credito e i punteggi ESG possono
essere utili per fornire maggiori informazioni sulla situazione di una società 7.

Un approccio esclusivo

A prescindere dal fatto che il punteggio ESG non è ancora una scienza esatta, i gestori spesso si appoggiano ai ranking
offerti dalle agenzie specializzate nei criteri ESG quando devono costruire i loro portafogli di obbligazioni societarie.

Riteniamo che un approccio più flessibile e variegato possa ottenere risultati migliori, come è stato dimostrato
dall’andamento degli investimenti socialmente responsabili (SRI).

Gli investitori SRI che adottano un approccio rigido di esclusione, solo sulla base di considerazioni morali o etiche, spesso
ne pagano le conseguenze in termini di performance. In parte perché, piaccia o no, alcuni settori sono essenziali per il
funzionamento generale dell’economia. Possono non piacerci gli effetti collaterali ambientali del settore petrolifero ma, per
adesso, senza di questo, molte persone nel mondo vivrebbero molto peggio. Ed è importante notare che alcuni produttori
petroliferi prendono i criteri ESG molto seriamente, impegnandosi sugli aspetti critici che evidenziano e compiendo
significativi miglioramenti per ridurre la loro impronta ecologica.

Per la stessa ragione, è sensato escludere i settori - e noi lo facciamo - che, nel complesso, non sono essenziali per il
benessere di un’economia e che comportano effetti indotti con conseguenze seriamente negative, come difesa, gioco
d’azzardo, intrattenimento per adulti, alcolici e tabacco.

PROFILATURA ESG
Indicatori di performance chiave ESG PAM per settore

   Fonte: Pictet Asset Management

Quindi il nostro approccio è quello di continuare a investire in settori critici, anche se imperfetti, ma, tra questi, selezionare
le società che hanno i migliori fondamentali sia negli aspetti finanziari che in quelli legati ai criteri ESG. La sostenibilità
finanziaria, bilanci solidi e una capacità del management di gestire l’evoluzione tecnologica sono tutti aspetti importanti.
Concetti che vanno di pari passo con gli standard ambientali, sociali e di governance aziendale.

Sempre più vediamo i criteri ESG non solo come un modo per gestire i rischi di ribasso, ma come un mezzo per
selezionare le aziende vincenti: quelle con le attività più solide e in ultima analisi più redditizie.

I nostri analisti del credito, abituati da sempre a combinare l'analisi dei bilanci con le considerazioni ESG, sono il cuore
del nostro processo di investimento. Sono nella posizione migliore per reagire rapidamente alle notizie, contribuendo a
guidare i nostri team di investimento.

I gestori stessi adottano un approccio di tipo bottom-up puro. Non sono legati a un benchmark e quindi non sono
eccessivamente influenzati da tendenze macro di tipo top-down che finiscono per distrarre dai fondamentali societari
come la performance ESG, ossia quell'aspetto esteriore che offre uno sguardo più approfondito di quanto possano fare i
bilanci da soli.

Le sfumature contano

Ma proprio come alcuni indicatori finanziari sono più pertinenti per alcuni settori, lo stesso vale per i criteri ESG. Quindi,
 sebbene alcune considerazioni ambientali siano indispensabili per le società petrolifere, lo sono molto meno per le società
 finanziarie, dove i fattori di governance e sociali potrebbero incorrere in rischi molto maggiori.

 In ultima analisi, l’investimento ESG funziona solo se contribuisce ad allocare il capitale alle aziende che potrebbero
 prosperare nel lungo termine. Una solida governance, sensibilità e impegno nel perseguire buone prassi ambientali e
 sociali potrebbero essere criteri difficili da quantificare, e paiono essere fattori “soft”, mentre sono indispensabili per
 valutare la sostenibilità del business model di una società.

 L’investimento ESG non è solo una questione di rettitudine morale, ma sempre più un dovere fiduciario. I criteri ESG offrono
 uno sguardo sulle prospettive di una società che i conti aziendali da soli non possono offrire. Per chiunque investe in
 obbligazioni societarie, i criteri ESG dovrebbero essere al cuore della ricerca dei vincitori di domani.

 [1] 126 miliardi di dollari in gestione in fondi obbligazionari genericamente definiti come investimenti responsabili rispetto a 392 miliardi di dollari in
 equivalenti fondi azionari, secondo Broadridge, dati al 17.07.2018.
 [2] Le meta-analisi di 2.200 studi hanno evidenziato una correlazione positiva tra i rating ESG e la performance finanziaria aziendale nel 50% dei casi e
 una correlazione negativa nel 10%. G Friede, T Busch and A Bassen, “ESG and financial performance…”, Journal of Sustainable Finance and Investment
 (2015) vol 5 issue 4.
 [3] Una sovraperformance mensile media di 6,8 punti base per il periodo dal 09.09 al 04.16, sulla base dei punteggi ESG MSCI, secondo la relazione di
 Barclays “ESG Investing in Credit Markets”, 17.11.2016.
 [4] Fonte: ibid.
 [5] Bob Buhr et al. “Climate Change and the Cost of Capital in Developing Countries (UN Environment, 2018)” https://www.imperial.ac.uk/business-
 school/knowledge/finance/developing-countries-are-paying-twice-for-climate-change/
 [6] Correlazione di 0,57 sui punteggi complessivi, secondo Barclays, “ESG Investing in Credit Markets”.
 [7] Ibid

Il Gruppo Pictet

Fondato a Ginevra nel 1805, il Gruppo Pictet è uno dei principali gestori patrimoniali e del risparmio indipendenti in Europa.
Con un patrimonio gestito ed amministrato che ammonta a oltre 440 miliardi di Euro al 31 Dicembre 2017, il Gruppo è
controllato e gestito da sette soci e mantiene gli stessi principi di titolarità e successione in essere fin dalla fondazione. Il
Gruppo Pictet, con oltre 4.200 dipendenti, ha il suo quartier generale a Ginevra e altre sedi nei seguenti centri finanziari:
Amsterdam, Barcellona, Basilea, Bruxelles, Dubai, Francoforte, Hong Kong, Losanna, Londra, Lussemburgo, Madrid, Milano,
Monaco di Baviera, Montreal, Nassau, Parigi, Roma, Singapore, Torino, Taipei, Tel Aviv, Osaka, Tokyo, Verona e Zurigo.
Pictet Asset Management (“Pictet AM”) comprende tutte le controllate e le divisioni del Gruppo Pictet che svolgono attività di
asset management e gestione fondi istituzionali.

                         Il presente documento di marketing è pubblicato da Pictet Asset Management. Esso non è destinato a e non deve
                         essere utilizzato da persone fisiche o giuridiche aventi cittadinanza, residenza o domicilio in una località, Stato,
                         paese o giurisdizione in cui la sua distribuzione, pubblicazione, messa a disposizione o utilizzo sono in contrasto
                         con norme di legge o regolamentari in vigore. Qualsiasi decisione d’investimento deve essere fondata unicamente
                         sulla versione più recente della documentazione giuridica e contabile del fondo (prospetto, KIID – documento
                         informazioni chiave per gli investitori, regolamento, bilancio annuale e relazione semestrale, se pubblicata
                         successivamente al bilancio annuale). Tali documenti sono disponibili sul sito assetmanagement.pictet.

                         Il presente documento ha esclusivamente finalità informative e non costituisce, da parte di Pictet Asset
                         Management, una offerta o una sollecitazione per l’acquisto o la vendita di titoli o strumenti finanziari o una
                         consulenza d’investimento. Esso è stato preparato sulla base di dati, proiezioni, previsioni, anticipazioni e ipotesi
                         di natura soggettiva. Le analisi e conclusioni in esso contenute sono l’espressione di una opinione, basata sui dati
                         disponibili a una data specifica. L’effettivo andamento delle variabili economiche e dei valori dei mercati finanziari
                         può differire in modo significativo dalle indicazioni comunicate in questo documento.

                         Tutte le informazioni, le opinioni e le stime qui contenute riflettono un giudizio espresso al momento della
                         pubblicazione e sono suscettibili di modifica senza preavviso. Pictet Asset Management non ha preso alcuna
                         misura atta a garantire che i fondi indicati nel presente documento siano adeguati per un particolare tipo di
                         investitore. Il presente documento non esime           pertanto l’investitore   dall’esercizio del proprio giudizio
                         indipendente. Il trattamento fiscale dipende dalla situazione personale dell’investitore e può subire modifiche nel

tempo. Prima di prendere qualsiasi decisione d’investimento si raccomanda all’investitore             di verificarne
l’appropriatezza tenendo conto in particolare della propria conoscenza ed esperienza in materia finanziaria, dei
propri obiettivi d’investimento e della propria situazione finanziaria, ricorrendo ove necessario a una
consulenza professionale specifica.

Il valore dei titoli o degli strumenti finanziari menzionati nel presente documento, e il reddito che ne deriva,
possono tanto aumentare quanto diminuire e vi è la possibilità che l’investitore non ottenga in restituzione
l’intero capitale originariamente investito. I fattori di rischio sono descritti nel prospetto del fondo e non
vengono richiamati per intero nel presente documento.

Le performance del passato non sono indicative e non costituiscono una garanzia dei rendimenti futuri. I dati
relativi alla performance non comprendono le commissioni e gli altri oneri addebitati al momento della
sottoscrizione o del rimborso delle quote. Il presente documento di marketing non intende sostituire la
documentazione completa del fondo, né le informazioni che l’investitore deve ottenere dall’intermediario
finanziario al quale si rivolge al momento di sottoscrivere le quote dei fondi menzionati in questo documento.

Paesi UE: l’entità di riferimento è Pictet Asset Management (Europe) S.A., 15 avenue J.F. Kennedy, L-1855
Lussemburgo.
Svizzera: l’entità di riferimento è Pictet Asset Management SA, 60 route des Acacias, 1211 Ginevra 73.