Finanza Aziendale Internazionale I - Perché gestire il rischio di cambio a livello aziendale
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Finanza Aziendale Internazionale I
Perché gestire il rischio di cambio a livello
aziendale
Letture di riferimento: G. Bertinetti, Cap. 1
I l tasso di cambio è assai volatile
2L’economia è sempre più globalizzata
Import-export italiano per macroaree geografiche (€ Mln.)
3Rischio di cambio e finanza neoclassica
Il rischio di cambio aziendale è un fattore di rischio specifico e,
quindi, annullabile dal risparmiatore-investitore attraverso la
diversificazione di portafoglio (CAPM).
Gestire tale rischio a livello aziendale sarebbe sub-ottimale
MA….
4Rischio di cambio e finanza neoclassica (segue)
I modelli della finanza neoclassica si basano sull’ipotesi “eroica” di mercati
perfetti e completi
se tali condizioni non sono verificate è giustificabile una gestione
aziendale del rischio di cambio.
Si pensi allora a:
1. Fiscalità;
2. Costi del dissesto;
3. Politiche di investimento e costi di agenzia;
4. Condizioni di capital rationing;
5. Asimmetrie a livello di competenze manageriali.
51. La fiscalità
Può generare conseguenze finanziarie asimmetriche:
In presenza di profitto si manifesta un’uscita finanziaria per il
pagamento di imposte sul reddito
MA
In presenza di perdite non si manifesta alcuna entrata finanziaria
(al limite si avranno minori imposte negli esercizi futuri)
61. La fiscalità (segue)
Ipotizzando:
un'aliquota fiscale (Tc) pari al 40%;
la possibilità di recuperare le perdite pregresse a fini fiscali negli esercizi
successivi;
– Flussi di reddito al netto dell’effetto fiscale
esercizi
1 2 3
Utile lordo 100 -50 100
Imposte 40 20
Utile netto 60 -50 80
71. La fiscalità (segue)
Valore attuale equity side dell’iniziativa:
esercizi
1 2 3
Utile netto 60 -50 80
Coefficiente di attualizzazione 1,1 1,21 1,331
Valore Attuale annuo 54,55 -41,32 60,11
Valore Attuale Complessivo 73,33
Valore attuale equity side dell’iniziativa in caso di effetti fiscali delle perdite
immediatamente esigibili:
esercizi
1 2 3
Utile lordo 100 -50 100
Imposte 40 -20 40
Utile netto 60 -30 60
Coefficiente di attualizzazione 1,1 1,21 1,331
Valore Attuale annuo 54,55 -24,79 45,08
Valore Attuale Complessivo 74,83 81. La fiscalità (segue)
Se la gestione del rischio evitasse che nel secondo esercizio l'utile lordo abbia
segno negativo, magari anche a costo di un minor utile lordo nel terzo esercizio,
potrebbe ad esempio scaturire la situazione riportata nella Tabella.
esercizi
1 2 3
Utile lordo 100 0 45
Imposte 40 0 18
Utile netto 60 0 27
Coefficiente di attualizzazione 1,1 1,21 1,331
Valore Attuale annuo 54,55 0,00 20,29
Valore Attuale Complessivo 74,83
Il valore attuale complessivamente generato dall'iniziativa sarebbe pari a 74,83,
esattamente come nel caso di effetti fiscali delle perdite immediatamente esigibili.
La gestione aziendale del rischio di cambio sembra dunque in grado di
evitare, o quanto meno di ridurre, le potenziali distruzioni di valore indotte
dalla asimmetria della fiscalità rispetto al risultato di esercizio.
92. I costi del dissesto
Sono un’altra tipica imperfezione del mercato
Se la volatilità del tasso di cambio può aumentare le probabilità di
dissesto
un’adeguata politica di gestione del rischio di cambio aziendale
avrebbe l'effetto di ridurre tale probabilità e conseguentemente di
accrescere, a parità di altre condizioni, il valore di mercato
dell'azienda
102. I costi del dissesto: la probabilità di default
900.000 0,0004
800.000 0,00035
700.000
f(x) della variabile stocastica "fatturato"
0,0003
600.000
0,00025
Livelli monetari
500.000
11,80% 0,0002
400.000
0,00015
300.000
0,0001
200.000
100.000 0,00005
Fatturato
0 0 Costi fissi
0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 Costi totali
Gaussiana
Quantità vendute
112. I costi del dissesto: la probabilità di
default con rischio di cambio gestito
900.000 0,0004
800.000 0,00035
700.000
f(x) della variabile stocastica "fatturato"
0,0003
600.000
0,89%
0,00025
Livelli monetari
500.000
0,0002
400.000
0,00015
300.000
0,0001
200.000
100.000 0,00005
Fatturato
0 0 Costi fissi
0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 Costi totali
Gaussiana
Quantità vendute
123. Le politiche di investimento aziendali
Possono essere influenzate dalla mancata gestione del rischio di
cambio in un contesto di mercati imperfetti, infatti:
Maggiori costi del dissesto
Maggiore costo del capitale (effetto rating)
Possibile razionamento del capitale (speculative grade)
134. Le condizioni di capital rationing
Condizioni di razionamento del capitale possono indurre tensioni
di tesoreria (temporanea incapacità di far fronte agli impegni di
pagamento)
L’enterprise value resta positivo, ma fattori tecnici possono persino
portare al dissesto (ad esempio per obblighi normativi di
ricostituire il capitale)
145. Le asimmetrie a livello di competenze
manageriali
Le competenze manageriali determinano la capacità di gestire il
rischio di cambio
rifiuto di opportunità commerciali favorevoli per non accollarsi il
relativo rischio di cambio
oppure
offerta alle controparti di accollarsi l’onere del rischio, a fronte di
adeguata remunerazione (effetto prezzo e/o quantità)
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