Strategist's Take - Banca IMI
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MARKET STRATEGY
9 aprile 2020
Strategist’s Take
Banca IMI
Market Strategy Team
L’incertezza regna sovrana Global Markets Securities
GlobalStrategy@bancaimi.com
Il periodo che stiamo attraversando, ha come principale caratteristica +39 02 7261 2015
l’elemento dell’alea, o dell’incertezza, legata al futuro economico nei
prossimi mesi. L’unica cosa di cui la maggior parte delle persone è certa è
che ciò che è iniziato qualche mese fa nella lontana Cina, e di cui nessuno
aveva compreso appieno le devastanti conseguenze, ci accompagnerà
per i mesi a venire.
L’incertezza economica è dettata dalle conseguenze che il relativamente
lungo periodo di lockdown avrà sulle aziende pubbliche e private. A tale
proposito, rispetto alla crisi finanziaria del 2008, si è messa in moto anche la
macchina pubblica dei singoli paesi, che hanno introdotto misure di
sostegno fiscale a supporto delle attività produttive e degli occupati. Nel
nostro paese, dopo il provvedimento varato in settimana dal governo
Conte, il nostro governo ha messo in campo altri €400 miliardi, tramite il
nuovo decreto per il sostegno alle imprese attraverso la garanzia statale ai
finanziamenti. Cifra che però potrebbe non bastare; a tal proposito
continua all’interno dell’Unione europea la diatriba tra coloro che
ritengono necessarie altre misure fiscali espansive, attraverso lo strumento
degli euro bond, e coloro che preferiscono che sia il meccanismo dell’ESM
ad essere utilizzato, per evitare di spalmare il peso di ulteriore debito sulle
casse dei paesi fiscalmente più virtuosi, vedi Germania ed Olanda. Martedì
scorso si è riunito l’Eurogruppo dei ministri delle finanze, per cercare di
trovare un accordo proprio riguardo a quali strumenti utilizzare, con un
nulla di fatto e la continua divergenza fra i paesi “formica” e le “cicale”.
Anche oltreoceano si sta affrontando un periodo di incertezza economica
mai visto dal secondo dopoguerra. È sintomatica la decisione da parte
della SEC presa lo scorso 25 marzo, di concedere alle aziende quotate un
periodo di grazia, per ora fino a 45 giorni, per pubblicare i propri risultati
oltre il periodo obbligatorio consueto. Quella che sta per iniziare sarà la
stagione degli utili più atipica almeno da 20 anni. Sono in molti osservatori
a rilevare che il divario tra le stime degli analisti, anche riguardo alle stesse
aziende, non è mai stato così ampio. Le società stesse si sono rincorse nelle
ultime settimane ad abbassare i propri numeri, con un consenso che, ad
oggi, stima un calo degli utili per le aziende dell’indice S&P500 di almeno il
5.2% per il solo primo trimestre. E ci si attende una riduzione degli EPS fino a
$100-$140 che, con un moltiplicatore che tipicamente si aggira su 15x, si
traduce in un indice il cui valore implicito si attesta tra i 1.500 ed i 2.100
punti. Anche negli Stati Uniti, oltre alle imponenti misure messe in campo
dalla banca centrale americana, il governo tramite il Congresso è
intervenuto con una politica fiscale per oltre $2 mila miliardi, che faranno
lievitare il debito pubblico a stelle e strisce a cifre finora mai raggiunte.
E sarà l’indebitamento pubblico, secondo il parere di chi scrive, l’elemento
di maggiore pericolo. La crisi finanziaria del 2008, che era originata dagli
US, ha avuto le conseguenze peggiori sui paesi economicamente più
indebitati come l’Italia. Rischiamo purtroppo un “deja vu”, con economie
molto più dinamiche e propositive come quella americana capaci di
mettere in atto una reazione per portare gli US fuori dal guado in pochi
anni, lasciando indietro sistemi produttivi e finanziari più fragili come il nostro
a pagare ancora una volta il conto più salato.
Questo documento non è stato preparato in linea con I requisiti normativi finalizzati a promuovere Produzione: 9 aprile 2020 alle 12:10
l’indipendenza della ricerca in materia di investimenti e non è nemmeno soggetto ad alcuna Prima distribuzione: 9 aprile 2020 alle 12:10
limitazione nell’effettuare transazioni prima della distribuzione del documento di ricerca.Mercato governativo e dei tassi d’interesse
Tassi Swap 08-Apr 5d chg (bps) Tassi Reali e Inflazione 08-Apr 5d chg (bps)
EUR swap rate 10Y 0.0473 + 9 EUR Real rate 10Y -0.6090 + 3
USD swap rate 10Y 0.8253 +17 US Real rate 10Y -0.5480 + 2
GPB swap rate 10Y 0.6477 + 7 UK Real rate 10Y -2.6960 + 7
JPY swap rate 10Y 0.0588 + 6 EUR Inflation swap 5Y5Y 0.9862 - 0
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Spreads (bps) 08-Apr 5d chg (bps) Curva BTP 08-Apr 5d chg (bps)
EUR Bund asset swap 36.85 - 3 10Y - 2Y 99.70 -12
Bund - BTP 195.80 + 6 30Y - 10Y 87.50 - 6
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Si chiude con un nulla di fatto l’incontro dell’Eurogruppo che avrebbe
Curva governativa italiana
dovuto stabilire la tipologia di aiuti finanziari contro la pandemia. Secondo
quanto riportato dalla stampa, il fronte composto dall’Italia e altri 12
governi non si sarebbe accontentato della promessa di creare un fondo
per la ripresa, senza che quest’ultimo potesse debito in solido. Ulteriori
sviluppi sono attesi in serata. Il fronte nordico, con in primis Germania,
Olanda e Austria rimane quello meno flessibile rispetto a questa soluzione,
come anche rispetto a sostanziali modifiche delle condizionalità del MES. Il
mercato riponeva parecchia fiducia verso un accordo immediato e,
all’indomani dell’esito, il movimento è stato di risk-off, con vendite più
marcate sulla periferia e in particolare sul BTP.
Sul fronte delle nuove emissioni è stata una settimana intensa soprattutto
per l’Italia, in quanto il Tesoro ha collocato ieri €6.5mld di BOT 12 mesi e per
la prima volta dopo sette anni il BOT a 3 mesi per un ammontare di €3mld.
La domanda è stata buona sia da parte di investitori domestici che esteri
con rendimenti rispettivamente di 0.534% e 0.188%. Questo tratto di curva
è stato il più penalizzato a seguito della fumata nera all’Eurogruppo, ma
tutto sommato le vendite sono state contenute. Questa mattina invece BTP 10 anni Future
sono stati riaperti i benchmark 3, 7 e 15 anni unitamente al BTP Set-44 per
un ammontare complessivo di €9.5mld. Anche in questo caso buona la
domanda nonostante la size importante. Come spesso accade, i titoli sono
stati prezzati sui minimi di giornata per poi recuperare terreno subito dopo
la chiusura dell’asta. Risulta evidente che i titoli italiani, già ben supportati
dai programmi di acquisti della BCE, beneficerebbero in maniera
sostanziale di un eventuale positivo accordo sui “Coronabond”. Questo,
inoltre, porterebbe ad avere maggiore chiarezza sul nostro piano di
emissioni per il 2020, in un momento in cui, al contrario, alcuni stati europei
hanno già iniziato a rivedere i loro. Il Ministero delle finanze tedesco ha
infatti corretto al rialzo il quantitativo di emissioni per il trimestre in corso e
per il resto dell’anno rispetto a quanto annunciato il 23 marzo. Nel
complesso, secondo le ultime previsioni della nostra ricerca, le emissioni
nette lungo tutto il 2020 aumenteranno dai €122mld previsti due settimane
fa a €221mld (ad inizio anno la stima era di €20mld). La distribuzione delle
nuove emissioni rimane concentrata sulla parte breve della curva con le Dati al 09/04/2020
Elaborazione di Banca IMI su dati Bloomberg
emissioni nette di titoli sul mercato monetario (Bubill) che salgono a
€157mld. Per quanto riguarda i titoli a medio-lungo termine le emissioni
lorde ammonteranno a €220mld, per un importo netto di €64mld. Su questo
comparto il Tesoro tedesco includerà due nuove punti sulla curva: uno a 7
anni in asta a maggio per un ammontare di €4mld e un 15 anni da
emettere sempre a maggio ma tramite sindacato. In ogni caso, secondo
le nostre stime, gli acquisti dell’Eurosistema sul mercato governativo
tedesco, dovrebbero essere pari a 117 miliardi di euro e quindi coprire
interamente l’offerta netta sui titoli a medio e lungo termine.
Queste consistenti variazioni al rialzo finanzieranno gran parte del piano
fiscale tedesco per contrastare il rallentamento economico. Nonostante
l’ampiezza della manovra pari a circa il 4.4% del PIL (risultata la più
imponente a livello storico), gli effetti della pandemia sul PIL tedesco 2020
saranno comunque rilevanti con i nostri economisti che prevedono una
contrazione di -3% a/a nel caso in cui il lockdown venisse rimosso a fine
aprile. In uno scenario peggiorativo, in cui il fermo dovesse protrarsi fino a
fine maggio, gli effetti sarebbero più marcati e la perdita sul PIL risulterebbe
di circa -9%.
2Mercato del credito
Indici cash EUR (OAS/Sov) 08-Apr 5d chg (bps) Indici cash USD (OAS) 08-Apr 5d chg (bps)
Corporates 223.6 -15 IG All Sectors 231.0 -51
Senior 197.3 -33 IG Financials Snr 217.4 -36
Lower Tier 2 299.9 -32 IG Financials Sub 274.8 -39
Euro HY: 3% Issuer Cons 719.5 -56 HY All Sectors 824.3 -95
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Indici CDS - iTraxx Europe 08-Apr 5d chg (bps) Indici CDS - CDX NA 08-Apr 5d chg (bps)
Main 95.1 -13 Markit CDX NA IG 104.9 -18
Xover 532.3 -80 Markit CDX NA HY 616.6 -127
Financial SNR 110.7 -14 Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Sulla scia di un relief-rally generalizzato, particolarmente evidente sui listini
Euro Aggregate Corporate (OAS)
azionari, il mercato del credito prosegue la fase di consolidamento iniziata
tre settimane fa. Nonostante un legame relativamente stretto con
l’andamento del mercato azionario ed in particolare con l’andamento
della volatilità delle borse, gli spread europei ed americani hanno
cominciato a ritracciare il violento widening delle settimane precedenti
solo diversi giorni dopo gli estremi fatti segnare dagli indicatori dei mercati
equity. Questo aspetto evidenzia una volta di più quella sorta di tendenza
inerziale che caratterizza il mercato del credito, la persistenza di un
movimento in corso. Cogliamo lo spunto per suggerire che l’attuale
momento favorevole può continuare per qualche tempo, forse anche
qualche giorno in più rispetto ad un iniziale ritorno dei mercati azionari ad
una dinamica negativa. Questa nostra aspettativa dovrebbe, nel futuro,
essere supportata anche da un pieno dispiegamento dei programmi di
acquisto delle banche dell’Eurosistema sul fronte delle obbligazioni private,
per i quali non si dispone attualmente di dati completi. L’analisi dei dati
pubblicati a proposito del CSPP farebbe pensare ad una drammatica
diluizione degli acquisti corporate. Questo aspetto, qui segnalato nelle
settimane scorse, risulterebbe alquanto illogico, qualora confermato nel
U.S. Corp (OAS)
tempo. Anche l’invocazione dell’elevata flessibilità attribuita al nuovo
programma PEPP non sarebbe sufficiente a spiegarlo. Ricordiamo una
nostra stima di 2 settimane fa che, considerando i volumi totali dei
programmi APP/PEPP e quanto, nel passato, gli acquisti CSPP hanno
contribuito al totale, gli acquisti di obbligazioni corporate avrebbero
potuto addirittura quadruplicare, passando da circa €1.5mld settimanali
fino a €6mld.
Il mercato primario sta vivendo una specie di seconda giovinezza. Dopo
tre settimane di un quasi completo congelamento, a cavallo dei mesi di
febbraio e marzo, i volumi settimanali di emissione sfidano le più rosee
previsioni. La scorsa settimana, con oltre €88mld, è stata la seconda
settimana più ricca dell’anno. È un risultato assolutamente impensabile se
considerato alla luce di quanto sta accadendo nel mondo. Inoltre, i volumi
year-to-date sono tornati a livelli superiori al 2019, che ricordiamo aver
segnato un record assoluto per l’Europa. Naturalmente, tutto ciò non Dati al 09/04/2020
avviene in modo indolore per gli emittenti: i premi all’emissione che sono Elaborazione di Banca IMI su dati Bloomberg
costretti a concedere rimangono tuttora significativi, fra 45 e 55bps in
media, nonostante le quantità offerte siano normalmente coperte in modo
generoso con book di sottoscrizione pari a oltre 4X. Questo dinamismo del
mercato primario risulta tra gli aspetti che supporterebbero un
coinvolgimento molto più significativo degli interventi di acquisto BCE nel
mondo delle obbligazioni private. Ricordiamo che gli acquisti CSPP
possono avvenire anche in sede di emissione. Sul mercato secondario
prosegue un processo di price discovery, dopo la dislocazione delle prime
settimane in cui il panico ha prevalso. La relazione tra cash e derivati ha
probabilmente trovato un suo equilibrio, con gli andamenti dei rispettivi
spread che risultano molto più coerenti, nella direzione e nell’entità. Questo
è il tipico pain-trade all’indomani di un sell-off violento, quando i portafogli
risultano hedgiati prevalentemente con gli unici strumenti negoziabili
durante le fasi di panico e l’unwinding di posizioni complesse risulta difficile.
Segnaliamo il sostanziale completamento del processo di convergenza tra
indici europei ed americani, tornati a livelli fisiologici dopo il panic selling in
USA che aveva causato un maggior widening di oltre 100bps.
3Mercato azionario
Indici azionari 08-Apr 5d chg Settori Euro STOXX 08-Apr 5d chg
S&P 500 2,749.98 8.83% Turismo e Tempo libero 144.02 13.37%
NIKKEI 225 19,353.24 8.61% Auto 320.53 11.99%
DAX 10,332.89 7.96% Costruzioni e Materiali 349.92 9.93%
Euro STOXX 50 2,851.27 6.05% Tecnologia 534.30 9.69%
MSCI EM 873.85 4.21% Telecomunicazioni 243.50 3.27%
FTSE 100 5,677.73 3.60% Alimentari 442.66 3.10%
FTSE MIB 17,380.82 3.25% Utility 296.05 1.79%
SWISS MKT 9,432.39 1.74% Petrolio & gas 223.86 -4.42%
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Le principali borse chiudono la settimana al rialzo, sospinte da alcuni
Performance da inizio anno
spiragli di ottimismo circa la lotta al Covid-19 e la ripresa dell’economia
globale. A inizio settimana gli operatori hanno sperato anche in un
accordo sul pacchetto di $540 miliardi a sostegno dell’Euro-area, ma
purtroppo sono stati, per il momento, disattesi. Il focus è ora sulla riunione di
oggi dei major del petrolio. L’attesa del mercato è che si troverà un
accordo per tagliare la produzione, secondo alcuni fino a 10 milioni di barili
al giorno (con la Russia che potrebbe arrivare a 1.6 milioni di barili). Il prezzo
del petrolio è salito, trascinando con sé l’indice EURO STOXX Oil & Gas, che
dal 18 marzo ha fatto un +30%, dopo aver visto il suo valore dimezzato da
inizio anno. Anche in caso di un accordo però le incognite non mancano.
Se infatti l’entità dell’intervento sarebbe di dimensioni eccezionali, è anche
vero che la frenata della domanda il mese scorso è stata di 27 milioni di
barili. La produzione globale si assesta infatti a 95 mdb mentre la domanda
è scesa del 30% a 66.5 mdb. E’ qui che entra quindi in gioco il terzo
elemento che ha sospinto i listini mondiali al rialzo questa settiman: il
rallentamento nel numero dei contagi. Alla luce dei numeri più recenti di
Italia e Spagna, si sta cominciando a parlare di Fase 2 e cioè di piani per
un graduale ritorno alla normalità, con l’eliminazione delle restrizioni alla Confronto settori ciclici e defensivi
mobilità e all’attività economica.
Grazie all’ottimismo, l’S&P500 ha chiuso su del 23%, rispetto ai minimi di
marzo, e listini Europei hanno seguito a ruota. Buona performance anche
per il Ftse Mib, trascinato dai titoli del comparto bancario, all'indomani
dell'approvazione di un nuovo decreto per il sostegno alle imprese
attraverso la garanzia statale ai finanziamenti. Ci si chiede ora quale sarà
la durata di questo rally. A tal fine è interessante notare che i protagonisti
del rimbalzo sono stati di nuovo i settori che erano stati maggiormente
penalizzati dall’ampliarsi del contagio, con i settori ciclici hanno guidato la
ripresa. In Europa hanno corso in particolare i titoli dell'automotive e quelli
del settore viaggi, con in evidenza Lufthansa e Air France-Klm, mentre
invece il settore dei beni alimentari e quello farmaceutico sono rimasti
indietro. Questo ci rende un po’ scettici circa la durata del rally, anche
considerando che una parte del recupero di questa settimana è da
imputarsi a short covering. Dati al 09/04/2020
Elaborazione di Banca IMI su dati Bloomberg
Negli Stati Uniti gli indici azionari sono ritornati in territorio bullish, sulla spinta
dell’ottimismo ingenerato dalla speranza di una ripresa dell’attività
economica. Tuttavia i contagi si stanno avvicinando al mezzo miliardo di
persone negli USA, con la crescita concentrata nelle grandi città. Per la
prossima settimana sono attesi volumi ridotti sui mercati, data la chiusura
per il Venerdì Santo, e questo potrebbe portare ad un aumento della
volatilità ingenerato da notizie negative sul fronte della lotta al Covid-19.
Inoltre, la stagione degli utili inizierà il 14 aprile, con i risultati delle principali
banche americane. Sussiste la concreta possibilità che molte aziende
rivedano le prospettive degli utili per i prossimi mesi (McDonald’s ha ridotto
l’outlook ieri) e riducano in modo sostanziale le spese in conto capitale. Il
mercato non ha ancora completamente prezzato questi tagli al momento:
gli EPS dell’S&P 500 sono visti in discesa del 9% a/a nel primo trimestre e del
16% nel secondo. La previsione per il resto dell’anno non è così negativa (
-5% nel 3Q e +2.5% nel 4Q) per una contrazione di 5.9% a/a. A seguito del
recente rialzo, la valutazione dell’S&P 500 non è più a sconto
(considerando il minimo di ~13.3 a marzo) e l’indice scambia a un multiplo
di 17.1 volte gli utili dei prossimi 12 mesi, e vicino alla media degli ultimi
cinque anni.
4Mercato delle valute
FX 08-Apr 5d chg (pips) FX 08-Apr 5d chg (pips)
EURUSD 1.0858 0.0 EURCNY 7.6835 -190.0
EURGBP 0.8768 9.0 EURTRY 7.3665 1549.0
EURJPY 118.18 104.0 EURBRL 5.5616 -1436.0
EURCHF 1.0553 -18.8 EURRUB 81.4158 -24319.0
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Petrolio 08-Apr 5d chg Metalli 08-Apr 5d chg
Brent 32.84 9.69% Copper 226.00 1.87%
WTI 25.09 -0.91% Gold 1,646.14 1.99%
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Il rinvio a oggi pomeriggio della riunione dell’Eurogruppo che deve dare
GBPUSD
una risposta unitaria su come finanziare gli stati dell’Unione colpiti in misure
differenti dalla pandemia, mantiene l’Euro in una posizione di stallo e di
debolezza, nonostante il nervosismo sul mercato monetario abbia portato
a un rialzo dell’Euribor che si stava riflettendo sul cambio che, nel corso
della giornata di martedì era ritornato in area 1.0920. La nostra analisi vede
un prolungato movimento laterale che potrebbe muovere il cambio
all’interno di una configurazione compresa tra 1.0700 e 1.1000. In questa
fase ci pare anche obiettivamente difficile farci guidare dai dati
macroeconomici in uscita perché l’impatto vero e proprio sui numeri si avrà
solo a partire dalla seconda metà del mese quando i dati di marzo
inizieranno a mostrare l’ampiezza della caduta della crescita economica.
Manteniamo quindi la nostra idea che al momento ci vede ancora
favorevoli al biglietto verde e, sui rialzi dell’Euro sopra 1.0930 consigliamo di
allungare le posizioni in dollari.
Per quanto riguarda la sterlina, il ricovero in terapia intensiva del Primo
Ministro Boris Johnson, non ha influito particolarmente sul movimento del
Cable che ha mantenuto un tono molto tranquillo in queste ultime sedute, EURUSD
compreso tra 1.2160 e 1.2380. La configurazione laterale che sta
caratterizzando questo momento dovrebbe mantenersi ancora di attualità
nel prossimo periodo. Infatti, dopo la fase di forti up-down che abbiamo
visto negli scorsi giorni, il mercato sta cercando di trovare una solida base
dalla quale si apriranno nuovi scenari che ci porteranno alla fine del primo
semestre. Secondo noi, manca ancora un ultimo movimento correttivo che
potrebbe spingerebbe la Sterlina al di sotto dell’area 1.1000 contro il
biglietto verde. Da cui si aprirà una fase successiva di forza molto
interessante capace di aprire un canale ascendente per la valuta
britannica, con un target di medio periodo che avrà in almeno 1.3500 il
primo obiettivo di medio periodo.
Spostandoci verso l’Estremo Oriente, anche lo yen è rimasto limitato tra
108.40 e 109.40. La dichiarazione dello stato di emergenza emanata nella
giornata di martedì dal Premier Abe, non ha avuto alcuna ripercussione
sulla valuta giapponese che viene completamente ignorata dal mercato Dati al 09/04/2020
Elaborazione di Banca IMI su dati Bloomberg
in questa fase riflessiva. Lo Yen, come il Franco svizzero, ha infatti perso
parte della sua funzione di valuta da carry trade difensivo dopo i drastici
tagli che la FED ha apportato per favorire la liquidità in dollari sui mercati.
L’estensione di massimo rafforzamento che vediamo per la valuta orientale
è compresa in area 105.00/106.00, soprattutto se il “sentiment” di risk-off
dovesse peggiorare sensibilmente. Le nostre aspettative di breve periodo
invece ci vedono negativi sullo JPY con una rottura di 110.00 che potrebbe
favorire un trend positivo per il biglietto verde con un allungo fino in area
116.00.
Concludiamo la nostra analisi con il consueto sguardo al mercato delle
valute emergenti. Dopo i crolli pesanti della scorsa settimana, qualche
divisa inizia a mostrare una buona base di recupero. Le valute da noi
preferite in questa fase quali CNH e le divise dei paesi Central-Eastern
Europe, stanno progressivamente recuperando terreno e, qualora la
combinazione tra il passaggio del picco della pandemia nel mondo
occidentale e un rinnovato accordo di base tra Arabia Saudita e Russia sul
prezzo del petrolio dovesse trovare riscontro in tempi relativamente brevi,
pensiamo che potrebbero spingere ad un recupero anche altre valute EM.
5Mercati Emergenti
LATAM CDS 5Y 08-Apr 5d chg CEE CDS 5Y 08-Apr 5d chg
Argentina 17,902.4 -33674 Croazia 95.0 +15
Brasile 297.5 -40 Ungheria 100.0 +20
Cile 132.5 -13 Romania 25.0 -85
Colombia 237.5 -20 Bulgaria 60.0 + 0
Perù 117.5 -18 Serbia 125.0 +20
Messico 262.5 - 3 Turchia 610.0 - 5
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg. Russia 165.0 -25
Dati al 08-04-20. Elaborazione IMI su dati Bloomberg.
Si inizia ad intravedere una lucina in fondo al tunnel anche se è molto fioca
CDX EM CDSI GEN 5Y SPRD
e la strada per l’uscita è ancora lunga. In effetti le misure restrittive adottate
in molti paesi per ostacolare il diffondersi del virus stanno dando i primi frutti
con il numero dei nuovi contagli che è sta rallentando quasi ovunque. È
ancora prematuro cantare vittoria perché la situazione non sembra ancora
sotto controllo dappertutto e i casi sono ancora in aumento in Spagna e in
Inghilterra dove il governo del premier Johnson ricoverato questa settimana
in terapia intensiva è stato lento a reagire. In Giappone la situazione è
peggiorata, costringendo il primo ministro Abe a dichiarare lo stato di
emergenza. I progressi nella strategia di contenimento comunque sono
indiscutibili e il picco assoluto dei contagi sembra vicino tanto che molti
governi stanno già pianificando gradualmente la ripresa dell’attività di cui
si sente assoluto bisogno visti i danni causati dalle restrizioni all’economia,
con il Pil del secondo trimestre previsto in calo a doppia cifra nell’area euro
e negli Stati Uniti. I mercati hanno accolto con sollievo la notizia relativa al
rallentamento dei contagi, anche se un ruolo determinante nel frenare la
discesa delle quotazioni è stato giocato delle politiche monetarie e fiscali
senza precedenti messe in campo. Negli Stai Uniti dopo il pacchetto di
timoli di $2.000 miliardi il Congresso sta pensando di rimpinguare il fondo di CDS 5 anni Brasile
finanziamento a fondo perduto destinato alle piccole e medie imprese per
ulteriori $500 miliardi. Nell’UE gli stati si sono mossi in ordine sparso ma
comunque gli stimoli già approvati valgono il 3% del Pil complessivo che
vanno sommati ad un altro 18% sotto forma di garanzie: manca ancora una
risposta corale sotto forma di uno strumento condiviso per affrontare la crisi,
dopo l’ennesima fumata nera sull’utilizzo degli eurobond per aiutare i paesi
più colpiti. La liquidità illimitata dalle banche centrali sta producendo i suoi
benefici effetti, risvegliando l’attitudine al rischio degli investitori, sempre
pronti a mettersi in scia della Fed: nelle ultime due settimane la banca
centrale americana ha creato moneta al ritmo di $1 milione al secondo. Il
combo politica monetaria-politica fiscale super espansiva sta funzionando
bene per i paesi sviluppati ma il discorso è diverso per i paesi emergenti,
molti dei quali non possono concedersi questo lusso, perché allettati da
tassi di finanziamento molto convenienti e dalla vorace domanda degli
investitori in fuga da un contesto di rendimenti negativi, hanno già fatto
ampio ricorso al debito negli anni passati, rimanendo senza grossi margini Dati al 09/04/2020
Elaborazione di Banca IMI su dati Bloomberg
di manovra. Il rapporto debito/GDP dei paesi dell’America Latina è passato
dal 45% al 70% negli ultimi 10 anni. La scure delle agenzie di rating si è già
abbattuta su Colombia, Messico, Pemex, Ecuador, Argentina e Sud Africa
che è stato declassato a livello speculativo mentre le prospettive del Brasile
sono state riviste da positive a stabili. Date queste premesse i governi sono
costretti a fare prova di equilibrismo camminando su un filo molto sottile,
alla ricerca di un difficile compromesso tra la necessità di attutire gli effetti
della recessione e l’esigenza di non innervosire troppo gli investitori con un
eccessivo ricorso alla spesa pubblica, che potrebbe compromettere la
sostenibilità dei conti. D’altro canto anche la leva monetaria è a fine corsa
poiché quasi tutte le banche centrali dei paesi in via di sviluppo hanno
seguito l’esempio di quelli sviluppati, abbassando i tassi per dare impulso
ad una ripresa anemica, e adesso si trovano a fare i conti con valute che
da inizio anno hanno perso anche il 20% del loro valore, determinando una
generale fuga di capitali. Secondo l’IIF i flussi in uscita dai paesi emergenti
a marzo sono arrivati al record di $83 miliardi. Il rischio è che avendo le mani
legate e senza la possibilità di fornire una risposta adeguata alla crisi tornino
ad esplodere le tensioni sociali e le rivolte, di cui abbiamo avuto un
assaggio l’anno scorso, con un pericolo per la tenuta democratica e la
tentazione di una deriva autoritaria. È ancora presto per abbassare la
guardia: tatticamente è opportuno privilegiare i paesi che hanno la facoltà
6di adottare politiche fiscali espansive senza compromettere l’equilibrio dei
conti. Occasioni interessanti si potrebbero aprire per i produttori di petrolio
nel caso di un accordo sul taglio della produzione al prossimo vertice
dell’Opec. Per quanto riguarda il futuro è probabile che questa di Pasqua
non sia l’ultima settimana di passione.
Focus della prossima settimana
Date Country Event or data release Actual / Consensus / Last Currency
09 Apr 20 South Korea BoK 7-Day Repo Rate Actual 0.75% KRW
09 Apr 20 United Kingdom Industrial Production MoM Actual +0.1% GBP
09 Apr 20 United Kingdom Manufacturing Production MoM Actual +0.5% GBP
09 Apr 20 Italy Industrial Production MoM Actual -1.2% EUR
09 Apr 20 Brazil IBGE Inflation IPCA MoM Consensus +0.12% BRL
09 Apr 20 Brazil IBGE Inflation IPCA YoY Consensus +3.36% BRL
09 Apr 20 India Industrial Production YoY Consensus +3.4% INR
09 Apr 20 Canada Net Change in Employment Consensus -500.0k CAD
09 Apr 20 United States PPI Final Demand MoM Consensus -0.4% USD
09 Apr 20 Canada Unemployment Rate Consensus 7.5% CAD
09 Apr 20 United States Initial Jobless Claims Consensus 5500k USD
09 Apr 20 Russia Gold and Forex Reserve Last 551.2b RUB
09 Apr 20 United States U. of Mich. Sentiment Consensus 75 USD
10 Apr 20 China Money Supply M2 YoY Consensus +8.8% CNY
10 Apr 20 Japan PPI YoY Consensus -0.1% JPY
10 Apr 20 China PPI YoY Consensus -1.1% CNY
10 Apr 20 China CPI YoY Consensus +4.9% CNY
10 Apr 20 France Industrial Production MoM Consensus +0.0% EUR
10 Apr 20 France Industrial Production YoY Consensus -2.5% EUR
10 Apr 20 United States CPI MoM Consensus -0.3% USD
13 Apr 20 Turkey Current Account Balance Consensus -1.10b TRY
15 Apr 20 France CPI YoY Consensus +0.6% EUR
15 Apr 20 Italy CPI EU Harmonized YoY Last +0.1% EUR
15 Apr 20 United States MBA Mortgage Applications Last -17.9% USD
15 Apr 20 United States Retail Sales Advance MoM Consensus -6.4% USD
15 Apr 20 Russia Industrial Production YoY Consensus -0.4% RUB
15 Apr 20 United States Industrial Production MoM Consensus -4.1% USD
15 Apr 20 Canada Bank of Canada Rate Decision Consensus 0.25% CAD
16 Apr 20 Australia Employment Change Consensus -30.0k AUD
16 Apr 20 Australia Unemployment Rate Consensus 5.4% AUD
16 Apr 20 Germany CPI YoY Consensus +1.4% EUR
16 Apr 20 United States Housing Starts Consensus 1317k USD
16 Apr 20 United States Initial Jobless Claims Last -- USD
16 Apr 20 Russia Gold and Forex Reserve Last -- RUB
17 Apr 20 South Korea Unemployment rate SA Last 3.3% KRW
17 Apr 20 China GDP YoY Consensus -6.0% CNY
17 Apr 20 China Industrial Production YoY Consensus -5.4% CNY
17 Apr 20 Japan Tertiary Industry Index MoM Consensus -0.5% JPY
17 Apr 20 Japan Industrial Production MoM Last +0.4% JPY
17 Apr 20 Eurozone CPI YoY Consensus +0.7% EUR
Dati al 09/04/20, Fonte: Bloomberg
Banca IMI Strategy Team
Barbara Valbuzzi, CFA Head barbara.valbuzzi@bancaimi.com
Pasquale Lodato Credit pasquale.lodato@bancaimi.com
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Luca Cigognini Forex luca.cigognini@bancaimi.com
Fabrizio Ligurgo Interest Rates & Credit fabrizio.ligurgo@bancaimi.com
Alberto Testori Interest Rates alberto.testori@bancaimi.com
7Disclaimer
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