La Bussola dell'Economia Italiana - Direzione Studi e Ricerche - Osservatorio Agromafie
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La Bussola dell’Economia Italiana Direzione Studi e Ricerche Dicembre 2020
Macro
La bussola dell’economia italiana
Indice Dicembre 2020
L’evoluzione dello scenario congiunturale 2
2021: rischi ancora al ribasso sul primo semestre 2
Sintesi della previsione macroeconomica 8
Nell’industria, recupera la produzione… 9
…ma frenano fiducia delle imprese e ordinativi 10 Nota Mensile
Le costruzioni restano il settore che evidenzia la migliore tenuta 11
Il PIL nel 4° trimestre sarà trascinato al ribasso dai servizi dal lato dell’offerta… 12 Direzione Studi e Ricerche
…e dai consumi dal lato della domanda 13
La disoccupazione ha ampi margini di aumento 14
Anche il commercio estero potrebbe risentire della “seconda ondata” 15
La lieve risalita dell’inflazione a novembre dovrebbe dimostrarsi temporanea 16 Paolo Mameli
Economista Macro Italia
Tendenze del settore bancario 17
Aggiustamento verso l’alto per i tassi sui nuovi prestiti alle imprese 17 Elisa Coletti
Crescita dei prestiti alle imprese sempre più forte, mentre decelera nell’area euro 21 Economista Banche
Nuovo record della liquidità affluita sui conti correnti 25
Documento basato sulle informazioni disponibili al 18 dicembre 2020
Vedere l'Appendice per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioniLa bussola dell’economia italiana Dicembre 2020 L’evoluzione dello scenario congiunturale 2021: rischi ancora al ribasso sul primo semestre Il 2021 potrebbe essere un anno a due facce, con rischi al ribasso sul primo semestre e al rialzo Paolo Mameli sulla seconda metà. In ogni caso, saranno necessari anni per recuperare i livelli di attività precedenti allo shock COVID. In Italia, la seconda ondata pandemica si è manifestata a inizio autunno, inducendo il Governo La “seconda ondata” ha a introdurre nuove misure restrittive alla mobilità e alle attività economiche a partire dal 13 costretto il Governo a nuove ottobre. Il picco delle restrizioni è stato nella seconda metà di novembre, quando circa la metà restrizioni, con un picco nella del territorio nazionale è stato sottoposto alle misure previste dalle cosiddette “aree rosse” (a seconda metà di novembre, massimo rischio), tra cui la chiusura delle attività commerciali “non essenziali” (sia pure con un che peseranno sul finale di elenco di attività consentite molto più ampio rispetto alla scorsa primavera). Da allora, c’è stato 2020 un primo, significativo allentamento delle restrizioni: dal 7 dicembre nessuna regione è più soggetta alle misure previste dalla “zona rossa”, e dal 13 dicembre si è ridotta (dal 50% al 20% circa) la quota di territorio nazionale in area “arancione” ovvero a rischio intermedio (con blocco della mobilità al di fuori dei confini comunali, se non per motivi di lavoro o di necessità). L’aspettativa è di una ulteriore “de-escalation” che porterebbe in pratica tutte le regioni in “zona gialla” (ovvero a rischio contenuto) dal 20 dicembre; in sostanza, nelle prossime settimane la mobilità dovrebbe essere consentita almeno all’interno di ogni regione, e si dovrebbe avere la riapertura parziale (fino alle 18) in tutte le regioni di bar e ristoranti; dovrebbero però essere previste specifiche disposizioni maggiormente restrittive, al momento in via di definizione, per il periodo compreso tra Natale e Capodanno. L’entità delle restrizioni è tale da causare a nostro avviso una contrazione del PIL, sia pure ben Nel 2021, ci aspettiamo un meno marcata di quella vista durante la prima ondata. Ci aspettiamo un calo dell’attività rimbalzo del PIL di 4,7%, che economica su base congiunturale dell’ordine di tre punti percentuali a fine 2020. Assumendo però lascerebbe l’attività che le restrizioni adottate siano efficaci nel contenere ulteriormente l’indice Rt (già sceso sotto economica su livelli ben l’1) e di conseguenza i casi totali nonché il numero di ospedalizzazioni e il tasso di occupazione inferiori a quelli pre-COVID dei posti di terapia intensiva, è possibile che il trend già iniziato di graduale rilascio delle restrizioni e lenta ripresa della mobilità possa continuare nelle prime settimane del nuovo anno. Ciò implica la possibilità di un rimbalzo del PIL già nel 1° trimestre, sia pure non pieno (dell’ordine del 2% t/t); non ipotizzando la necessità di un nuovo inasprimento delle restrizioni in corso d’anno, il recupero dovrebbe continuare nei restanti trimestri del 2021, sia pure ad un ritmo via via decrescente su base congiunturale. Questo scenario implica un rimbalzo del PIL del 4,7% nel 2021, dopo il calo di -9% stimato per il 2020. In media, l’anno prossimo l’attività economica resterebbe più bassa del 4,7% rispetto al livello del 2019. Il recupero del 2021 sarà a nostro avviso più marcato per gli investimenti (+10,6% dopo il -8,1% Il recupero sarà più marcato del 2020), trainati soprattutto delle costruzioni, che per i consumi (+4,8% da -10,9%), ancora frenati per gli investimenti che per i dalla spesa per servizi (ci aspettiamo per i consumi di servizi un rimbalzo limitato a +4%, dopo il consumi, ancora frenati crollo di -16,3% stimato nel 2020). Proprio i servizi, e in particolare quelli legati a tre comparti dalla spesa per servizi… (alloggio e ristorazione; trasporti; attività artistiche, sportive e di intrattenimento), pagheranno di gran lunga il conto più salato allo shock COVID, subendo una perdita di capacità produttiva che lascerà il comparto, anche dopo la diffusione di un vaccino, ben al di sotto dei livelli di attività precedenti. A frenare la ripresa dei consumi anche la permanenza del tasso di risparmio su livelli più elevati rispetto a quelli pre-COVID: una “normalizzazione” è attesa solo in corrispondenza di una riduzione dell’incertezza sull’evoluzione dello scenario non solo sanitario ma anche economico. La spinta al recupero di attività nel 2021 non verrà solo dalla domanda interna ma anche dagli …e un contributo positivo scambi con l’estero, che riteniamo possano tornare a contribuire positivamente al PIL anche dovrebbe venire anche dal durante eventuali periodi di contrazione della domanda domestica a causa di ricadute commercio estero epidemiche. Infatti, a differenza della primavera scorsa, il commercio mondiale è in una fase di ripresa, visto il rimbalzo della domanda in corso non solo nei Paesi asiatici (Cina in primis) ma Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 2
La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
anche negli Stati Uniti (dove le misure restrittive adottate almeno sinora hanno effetti limitati
sull'attività economica). Infine, ci aspettiamo nel 2021 un contributo negativo dalle scorte
(speculare a quello del commercio estero), e viceversa un apporto positivo dai consumi pubblici.
Continuiamo a ritenere che i rischi prevalenti sulla stima per il PIL 2021 siano orientati al ribasso, Gli scenari alternativi
soprattutto con un orizzonte di breve termine (sei mesi). Infatti, rispetto allo scenario di base, mostrano rischi al ribasso
abbiamo costruito due possibili scenari di rischio, in relazione all’evoluzione della situazione sulla previsione per il 2021 (in
epidemiologica: particolare sul primo
semestre)
◼ LOCKDOWN PIU’ PROLUNGATO: nel caso in cui le recenti restrizioni non si dimostrino efficaci
nel contenere la “seconda ondata” pandemica, e debbano essere mantenute perciò più a
lungo durante la fase iniziale del 2021 (anziché essere rilasciate quasi completamente nel
corso del mese di gennaio, come nel nostro scenario di base), ne deriverebbe una ulteriore
contrazione del PIL nel 1° trimestre del 2021 (-2% dopo il -3% t/t di fine 2020); il rimbalzo (più
forte di quanto stimato nello scenario di base) sarebbe posticipato al 2° trimestre del 2021; in
questo caso, la crescita del PIL nel 2021 sarebbe limitata ad appena il 2%;
◼ “TERZA ONDATA”: questo scenario contempla un rimbalzo dell’attività economica all’inizio
del 2021, in linea con il baseline (+2% t/t), ma una nuova contrazione del PIL nel 2° trimestre
2021 (-2,5% t/t) nel caso in cui siano necessarie nuove misure restrittive per combattere una
“terza ondata” di COVID-19, che si manifestasse da marzo o aprile; in questo scenario, la
variazione del PIL nel 2021 sarebbe pari a 2,5%.
Entrambi gli scenari alternativi descritti sottolineano la presenza di rilevanti rischi al ribasso sulla Viceversa, sussistono rischi al
previsione per il PIL italiano nel 2021. Tuttavia, i rischi riguardano principalmente a nostro avviso rialzo sul profilo atteso per la
la prima metà dell’anno, perché la seconda parte del 2021 dovrebbe beneficiare di due fattori seconda metà del 2021, e
positivi: (1) la distribuzione su vasta scala di uno o più vaccini, e (2) l’implementazione dei per gli anni successivi
programmi previsti del “Recovery Plan” europeo. Entrambi questi fattori a nostro avviso
difficilmente avranno un impatto tangibile sull’economia prima della seconda metà del 2021,
ma potrebbero sostenere l’attività economica a lungo ovvero per alcuni anni. Infatti, lo shock
COVID ha causato un output gap molto ampio, che farà sì che per diversi anni l’economia possa
crescere ad un ritmo superiore al potenziale, per recuperare i livelli pre-shock. A nostro avviso
l’Italia, benché possa risultare tra i Paesi europei che impiegheranno più tempo per tornare ai
livelli di PIL del 20191, in ogni caso è destinata a mostrare tassi di crescita superiori a quelli
considerati “abituali” per il nostro Paese probabilmente per tutto il quadriennio 2021-2024; anzi,
se vediamo, come detto, rischi al ribasso sulla nostra previsione di crescita per l’anno prossimo,
viceversa, riteniamo vi siano rischi al rialzo sul profilo previsivo per gli anni dal 2022 al 2024 (dal
2025, una volta recuperati i livelli pre-shock, l’attività economica dovrebbe tornare ad espandersi
a ritmi in linea con il potenziale).
La politica fiscale resterà accomodante ancora a lungo. Per il 2021, il valore “facciale” dei La politica fiscale rimarrà
pacchetti di stimolo è solo di poco inferiore a quello del 2020 (5% del PIL, dopo il 7% del 2020). espansiva a lungo
L’impatto della Legge di Bilancio sarà solo una parte, e non la più importante, degli interventi di
sostegno all’economia, che includono un ulteriore pacchetto da 20 miliardi già annunciato per
le prime settimane del 2021, e i primi fondi dal Programma “Next Generation EU” (il cui ruolo
diventerà via via più importante nel corso degli anni, visto che il segno della manovra di bilancio
diverrà prima meno espansivo e poi restrittivo). Stimiamo un impatto annuo dalle sovvenzioni UE
pari a circa mezzo punto di crescita del PIL per tutto il triennio 2021-23, ma, a causa di possibili
ritardi nell’implementazione dei progetti, sospettiamo che l’impatto maggiore si possa avere solo
dal 2022. In ogni caso, per via soprattutto di stime meno ottimistiche sulla crescita del PIL, le nostre
previsioni sui principali indicatori di finanza pubblica, e soprattutto sulla traiettoria del rapporto
debito/PIL, sono meno rassicuranti di quelle del Governo (vediamo un debito sopra il 160% a
partire dal 2021, per diversi anni). La traiettoria nel medio termine dipenderà soprattutto dalla
1Nelle nostre stime, il PIL su base trimestrale supererà i livelli di fine 2019 nel 2° trimestre 2024. In media
d’anno, il PIL tornerà al di sopra del livello del 2019 solo nel 2025.
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 3La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
crescita del PIL, il che evidenzia la necessità di accompagnare gli stimoli dal lato della domanda
con riforme strutturali dal lato dell’offerta, che migliorino il PIL potenziale. In ogni caso, nei prossimi
anni il ruolo dei detentori istituzionali diventerà sempre più ampio, e il debito al netto delle
passività verso UE ed Eurosistema (appena superiore al 100% del PIL ovvero ben più basso del
debito “lordo”) non si discosterà molto dai livelli pre-COVID, il che dovrebbe rendere il debito
italiano meno esposto alla volatilità dei mercati finanziari rispetto al passato.
Stimiamo un’inflazione ancora non significativamente diversa da zero l’anno prossimo, a +0,2% L’inflazione resterà non
dal -0,1% del 2020. Vediamo entrambi gli indici ancora in territorio moderatamente negativo sino significativamente diversa
alla primavera, e in graduale risalita nella seconda parte dell’anno. Tuttavia, la ripresa della da zero in media d’anno
domanda, visto l’esteso output gap ancora presente nell’economia, non sarà tale da
determinare rilevanti pressioni sulla tendenza di fondo dei prezzi, che solo nel 2022 potrebbe
tornare (di poco) al di sopra dell’1%. L’ampio margine di risorse inutilizzate sul mercato del lavoro
(prevediamo una salita del tasso di disoccupazione sopra l’11% nel 2021, dal 9,4% stimato per il
2020) farà sì che le pressioni al rialzo sul costo della manodopera restino più che contenute
ancora a lungo.
Fig. 1 – Tasso di ospedalizzazione, ingressi in terapia intensiva e Fig. 2 – …ma vi sono segnali di miglioramento nella curva di
mortalità restano vicine ai massimi… positività dei nuovi test, che appare una sorta di “leading
indicator” dell’attività economica nei servizi
Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Protezione Civile Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Markit e Protezione Civile
Fig. 3 – Le restrizioni alla mobilità in vigore tra ottobre e dicembre Fig. 4 - …seguita da un possibile rimbalzo verosimilmente già nel
causeranno a nostro avviso una contrazione del PIL a fine 2020… 1° trimestre 2021 (nell’ipotesi di un rilascio delle restrizioni nel corso
del mese di gennaio)
50
14 GDP (q/q, lhs) 40
10 30
Mobility change, 20
6
retail & recreation 10
2 0
-2 -10
-20
-6
-30
-10 -40
-14 -50
2019 Q4 2020 Q1 2020 Q2 2020 Q3 2020 Q4
Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Istat e Google LLC (COVID-19 Fonte: previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat
Community Mobility Reports)
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 4La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Fig. 5 – Scenario di base e scenari alternativi: variazione % t/t del Fig. 6 – Scenario di base e scenari alternativi: variazione % a/a del
PIL italiano PIL italiano
14 14
10 10
6 6
2 2
-2 -2
-6
-6 -10
-10 -14
-14 -18
2019Q4
2020Q1
2020Q2
2020Q3
2020Q4
2021Q1
2021Q2
2021Q3
2021Q4
2019Q4
2020Q1
2020Q2
2020Q3
2020Q4
2021Q1
2021Q2
2021Q3
2021Q4
Baseline (2021 GDP = 4.7%) Baseline (2021 GDP = 4.7%)
3rd wave scenario (2021 GDP = 2.5%) 3rd wave scenario (2021 GDP = 2.5%)
Longer lockdown (2021 GDP = 2%) Longer lockdown (2021 GDP = 2%)
Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat
Fig. 7 – I servizi restano il principale freno al PIL, sia dal lato Fig. 8 – …che della domanda
dell’offerta…
-15 -10 -5 0 5 10 15
2021/2020 -15 -10 -5 0 5 10
Agriculture
2021/2019 4.7
Industry GDP -4.7
Manufacturing 4.8
Consumption -6.7
Construction
Cons of services -12.9 4.0
Services
Trade transp accommodation Investments 10.6
1.7
Information & communication 2021/2020
Inv mach&equip 6.2
Banking and finance -1.6
2021/2019
Real estate activities Govt spending 1.9
1.5
Prof. activities, support services
Export 7.9
PA, def., education, healthcare -8.8
Other service activities Import 4.7
-9.7
Total VA
Nota: variazione % valore aggiunto nei principali settori produttivi. Nota: variazione % PIL e principali componenti dal lato della domanda.
Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat
Fig. 9 – Il tasso di risparmio potrebbe rimanere elevato per via del Fig. 10 – Anche ipotizzando un rimbalzo piuttosto vigoroso della
persistere di un’elevata incertezza sull’evoluzione della situazione spesa delle famiglie, il tasso di risparmio rimarrà superiore ai livelli
non solo sanitaria ma anche economica pre-COVID
14.1
15
11.4
9.8
10 8.1
4.9 4.3
5 1.7 2.5
1.01.0
0
-5 Income
-4.6 Spending
-10 Savings rate
-10.8
-15
2019 2020 2021 2022
Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Istat e Nota: variazione % annua di reddito e spesa delle famiglie in termini
www.policyuncertainty.com nominali, tasso di risparmio in % del reddito disponibile. Fonte: elaborazioni e
previsioni Intesa Sanpaolo
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 5La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Fig. 11 – Lo shock COVID ha causato un ampio output gap, che Fig. 12 – ...con un ritmo di crescita annua superiore al potenziale
sarà colmato nel corso di alcuni anni… fino al 2024 (anche grazie alla diffusione dei vaccini, e alla spinta
da Next Gen EU)
1850 6 4.7
1800 Pre-COVID 4 2.4
1.4 1.0
1750 Current 2 0.3 0.6
1700 0
1650 -2
-4
1600
-6
1550
-8
1500
-10 -9.0
2019
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025
Nota: livello del PIL italiano in miliardi di euro. Fonte: elaborazioni e previsioni Fonte: previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat
Intesa Sanpaolo su dati Istat
Fig. 13 – Le misure discrezionali di politica fiscale approvate o Fig. 14 – Impatto stimato delle sovvenzioni nell’ambito del
programmate dal Governo italiano dopo lo shock-COVID (valore programma “Next Gen EU” sul tasso di crescita % annuo del PIL
facciale ex-ante in miliardi, effetti cumulati) (con rischi al ribasso sul 2021, al rialzo su 2022-23)
116.0
120 0.8
15.8 90.1 0.7
100
25.0 14.0 64.4 0.6
80
20.0 0.5
60 20.0
55.3 0.4
40 24.7 10.9
5.3 0.3
20 32.8 0.2
20.0 26.1
0 0.1
2020 2021 2022 0.0
Sovvenzioni UE Nuovo scost. di bilancio -0.1
LB 2021 Decreti Ristori EA Italy Spain France Germany
DL Agosto DL Rilancio
2021 2022 2023
DL Cura Italia TOTALE
Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Governo Italiano Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo
Fig. 15 – Deficit/PIL: previsioni Intesa Sanpaolo e target governativi Fig. 16 – Debito/PIL: previsioni Intesa Sanpaolo e target governativi
0 164 162.4
Govt ISP 161.7
-2 -3.0 162 160.4
-4.7 -4.6
-5.8 160
-4 -7.0 158.3
-8.6 158.0
158
-6 -10.5 155.6
156
-11.0
-8 15…
154
-10 Govt ISP 151.5
152
-12 150
2020 2021 2022 2023 2020 2021 2022 2023
Fonte: previsioni Intesa Sanpaolo, quadro programmatico governo italiano Fonte: previsioni Intesa Sanpaolo, quadro programmatico governo italiano
(Documento Programmatico di Bilancio) (Documento Programmatico di Bilancio)
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 6La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Fig. 17 – La sostenibilità del debito nel lungo termine dipende in Fig. 18 – Il debito al netto delle passività verso UE ed Eurosistema è
misura cruciale dal tasso di crescita del PIL decisamente più contenuto rispetto al debito “lordo”
EU support Eurosystem holdings
200 EU loans Net debt
158.3 160.4 161.7 162.4 162.2 161.8 160.5
150 150 134.4 134.6
100 107.7 106.9 107.1 106.6 105.9 104.3
100 113.4
102.7 104.1
50 2.2 3.1 3.9
1.0 5.3 6.6 7.9
Baseline PB -1% GDP +1% 50
0 40.4 47.1 48.4 48.5 47.3 46.3 45.4
28.4 27.3
2060
2018
2021
2024
2027
2030
2033
2036
2039
2042
2045
2048
2051
2054
2057
3.2 3.5 3.4 3.2 3.0 3.0 2.9 2.8
3.3
0
2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026
Nota: Ipotesi di base: previsioni ISP su PIL e deflatore del PIL fino al 2025, dal Nota: EU support = quote di pertinenza dell’Italia dei prestiti a Stati membri
2026 in poi: PIL = 0,5%, deflatore del PIL = 1,5%; Previsioni ISP sulla spesa per dell'UE, bilaterali o tramite EFSF + contributo dell'Italia al capitale dell'ESM; EU
interessi fino al 2023, dal 2024 in poi: costo del debito in aumento di un decimo loans = Prestiti SURE + Prestiti nell’ambito del “Next Gen EU”. Fonte:
all'anno dal 2,1% nel 2023 al 2,5% nel 2027; Previsioni ISP sul saldo primario fino elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Governo Italiano, BCE, UE
al 2023, saldo primario in miglioramento dell'1% all'anno, da -1,3% nel 2023 a
+1,8% nel 2028 (stesso livello del 2019). Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa
Sanpaolo su dati Istat
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Sintesi della previsione macroeconomica
Previsioni macroeconomiche
2019 2020p 2021p 2019 2020 2021
T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
PIL (prezzi 2015, a/a) 0.3 -9.0 4.7 0.5 0.1 -5.6 -18.0 -5.0 -7.6 -0.3 15.7 0.6 4.4
- var.ne % t/t 0.0 -0.3 -5.5 -13.0 15.9 -3.0 2.0 1.0 0.8 0.7
Consumi delle famiglie 0.5 -10.9 4.8 0.2 -0.2 -6.8 -11.5 12.4 -5.3 4.6 1.1 1.0 0.9
Consumi pubblici -0.2 -0.5 1.9 0.0 -0.1 -1.1 0.3 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2
Investimenti fissi 1.6 -8.1 10.6 0.5 -0.1 -7.6 -17.0 31.3 -3.7 3.5 0.9 0.6 0.3
Investimenti in macchinari 0.9 -7.3 6.2 0.2 -0.6 -6.5 -9.8 16.6 -3.3 2.7 0.7 0.5 0.3
Investimenti in trasporti 1.0 -20.3 20.3 -0.1 5.6 -19.4 -34.8 72.0 -9.7 10.1 2.0 1.0 0.8
Investimenti in costruzioni 2.5 -6.9 14.1 0.9 -0.4 -6.7 -22.2 45.1 -3.3 3.4 1.0 0.6 0.2
Esportazioni 1.3 -15.4 7.9 -1.6 -0.7 -7.9 -23.9 30.7 -4.0 3.0 1.5 0.8 0.7
Importazioni -0.4 -13.7 4.7 -0.4 -2.4 -5.3 -17.8 15.9 -2.6 2.0 2.0 1.4 0.8
Contr. % PIL
Commercio estero 0.5 -0.9 1.0 -0.4 0.5 -1.0 -2.2 3.9 -0.5 0.4 -0.1 -0.1 0.0
Domanda finale interna 0.5 -8.2 5.2 0.2 -0.2 -5.7 -9.9 13.1 -3.7 3.4 0.9 0.8 0.6
Var. scorte -0.7 0.0 -1.5 0.2 -0.7 1.2 -0.9 -1.1 1.2 -1.8 0.1 0.1 0.0
Attività produttiva
Produzione industriale -1.1 -11.2 7.6 -0.3 -2.2 -8.6 -16.8 28.9 -1.4 0.1 0.6 0.4 0.0
Prezzi, salari e redditi
Prezzi al consumo (a/a) 0.6 -0.1 0.2 0.4 0.3 0.3 -0.1 -0.5 -0.2 -0.2 0.0 0.5 0.6
- escl. alimentari, energia (a/a) 0.5 0.5 0.0 0.5 0.7 0.7 0.7 0.3 0.4 0.3 -0.4 -0.2 0.2
PPI (a/a) 0.2 -3.3 2.0 -1.2 -2.5 -2.9 -5.0 -3.2 -2.2 -0.6 3.5 2.7 2.4
Disoccupazione (%) 9.9 9.4 11.2 9.6 9.5 9.2 8.4 9.8 10.1 10.7 11.2 11.4 11.5
Occupati totali 0.6 -2.0 -1.2 -0.2 -0.2 -0.5 -2.0 0.2 -0.4 -0.3 -0.2 -0.1 0.0
Salari contrattuali 1.0 0.5 0.7
Reddito disponibile reale 0.5 -4.6 1.6
Tasso di risparmio (%) 8.1 14.1 11.4
Bilancia dei pagamenti
Partite correnti (% PIL) 3.1 2.6 2.7
Finanza pubblica
Saldo di bilancio della PA (% Pil) -1.6 -11.0 -8.6
Debito (% Pil) 134.6 158.3 160.4
Variabili finanziarie
3-mths Euribor -0.40 -0.53 -0.53 -0.42 -0.40 -0.42 -0.38 -0.49 -0.53 -0.54 -0.54 -0.53 -0.53
Long term (10Y) rate (%) 1.29 0.62 0.96 0.89 1.29 1.53 1.38 0.89 0.62 0.76 0.79 0.88 0.96
BTP/Bund spread 2.12 1.61 1.22 1.85 1.48 1.66 2.07 1.47 1.22 1.22 1.22 1.22 1.22
Fonte: Istat, Refinitiv Datastream elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 8La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020 Nell’industria, recupera la produzione… La produzione industriale è rimbalzata più del previsto a ottobre, di +1,3% m/m, dopo essere calata di -5,1% m/m (meno del -5,6% inizialmente stimato) a settembre. Su base annua (corretta per gli effetti di calendario), l’output è risultato in recupero, pur rimanendo in territorio negativo, a -2,1% da -4,9% precedente. La ripresa congiunturale di ottobre accomuna tutti i raggruppamenti principali di industrie, con la sola eccezione dell’energia (-3% m/m); il rimbalzo è trainato dai due gruppi che erano calati maggiormente a settembre, ovvero beni di consumo durevoli e beni strumentali (rispettivamente: +3,4% da -6,6% m/m precedente, +2,6% da -3,8%). Su base annua, spicca il balzo dei beni durevoli (+12,7%), mentre i beni di consumo non durevoli sono il gruppo più colpito (-7,5%). I settori industriali a soffrire di più (almeno in termini tendenziali corretti per gli effetti di calendario) sono tessile e raffinazione (entrambi -17,4%). Gli unici comparti a salvarsi dal calo annuo sono mezzi di trasporto, gomma e plastica, computer ed elettronica, altre industrie manufatturiere (si va da +2,2% a +5,6%). L’aumento della produzione industriale a ottobre è stato simile a quello visto in media negli altri principali Paesi europei (+2,1% m/m per la media Eurozona). Rispetto ai livelli pre-COVID (del mese di gennaio), la produzione industriale in Italia risulta più bassa del -3,4%, ovvero il nostro Paese ha fatto meglio della Germania (-5,2%), ma peggio di Francia (-2,5%) e Spagna (-1%). Sfortunatamente, l’incremento di ottobre rischia di rivelarsi temporaneo: ci aspettiamo una nuova flessione a novembre (dell’ordine di -2,5% m/m) in corrispondenza con le nuove restrizioni alle attività economiche decise dal Governo, che riguardano i servizi ma che colpiranno indirettamente anche l’industria. Pertanto, riteniamo che, nel 4° trimestre, anche l’industria possa contribuire negativamente al PIL, sia pure in misura meno accentuata rispetto ai servizi (stimiamo nel trimestre un calo dell’output nel settore di -1,4% t/t). Prosegue il recupero della produzione industriale, che però è La maggior parte dei settori resta in calo su base annua decisamente meno vivace rispetto a qualche mese fa Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream Sulla base dei dati di ottobre, l’industria non contribuirà al PIL nel Le indagini segnalano un rallentamento di attività non solo nei 4° trimestre (ma potrebbe frenare il PIL in caso di probabile servizi ma anche nel manifatturiero flessione della produzione industriale a novembre) Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 9
La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
…ma frenano fiducia delle imprese e ordinativi
La fiducia delle imprese nel settore manifatturiero secondo l’indagine Istat è scesa a novembre per
la prima volta dallo scorso marzo, a 90,2 da 94,7 di ottobre. Il calo è stato guidato dalle
aspettative su ordini e produzione; sono peggiorate considerevolmente anche le attese su
economia e occupazione. L’unica nota positiva è venuta da un moderato rimbalzo delle scorte
(che, a parità di condizioni, è un indicatore positivo per la produzione futura). Anche l’indice PMI
manifatturiero ha visto una diminuzione nel ritmo di espansione a novembre, a 51,5 da 53,8 di
ottobre. Gli indici dei nuovi ordini e delle commesse dall’estero sono calati entrambi sotto la
soglia di 50; sono rimaste in territorio espansivo, pur rallentando rispetto al mese precedente, le
valutazioni delle imprese sia sulla produzione (51,8) che sull’occupazione (51,5).
A ottobre, fatturato e ordini industriali hanno mostrato un parziale recupero su base congiunturale
dopo il calo di settembre (rispettivamente, +2,2% da -2,9% precedente, e +3% da -5,6%). Il rimbalzo
nel mese è dovuto soprattutto al mercato domestico e, nel caso del fatturato, ai beni strumentali.
Sull’anno, il fatturato migliora ma resta in calo (-1,7%, ma +0,4% al netto dell’energia, con beni
durevoli a +9,3% e beni strumentali a +5,1%), mentre gli ordinativi rallentano a +1,2% (sull’anno,
per entrambi gli indicatori pesa soprattutto il mercato estero). I settori più colpiti dalla crisi su base
tendenziale sono la raffinazione (-32,5% il fatturato) e il tessile (-11,5% il fatturato, -8,7% gli ordini),
mentre mostrano un ottimo recupero i mezzi di trasporto (+22,2% il fatturato, +12,2% gli ordini). Da
novembre, peseranno anche su fatturato e ordini nell’industria (sia pure in misura decisamente
minore che nei servizi) le nuove misure di confinamento implementate non solo in Italia ma anche
in alcuni dei maggiori partner commerciali del nostro Paese.
Dopo il picco di fine estate, i principali indicatori nell’industria Inizia a correggere anche la fiducia delle imprese manifatturiere,
iniziano a mostrare un rallentamento (destinato verosimilmente ad sia secondo Istat che in base all’indagine PMI
accentuarsi nei prossimi mesi)
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
Tornano a calare anche le valutazioni delle imprese manifatturiere Ordini di beni capitali e grado di utilizzo degli impianti in recupero
sugli ordini nei mesi estivi (ma è attesa una correzione in autunno)
Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante Fonte: Refinitiv Datastream
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 10La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Le costruzioni restano il settore che evidenzia la migliore tenuta
La produzione nelle costruzioni è diminuita di un ulteriore -1,8% m/m a ottobre, dopo il -8,4% m/m
di settembre. Su base annua, l’output è rimasto in territorio positivo, pur rallentando per il secondo
mese, a +1,6% da +4,7% precedente; è tornato però al di sotto dei valori pre-COVID (-3,7%
rispetto a gennaio, -1,1% rispetto a febbraio). Nel 4° trimestre, la produzione è in rotta per una
correzione di -3,8% dopo il +50,5% estivo (dovuto alla riapertura dei cantieri dopo la chiusura
primaverile); la flessione potrebbe però accentuarsi nei due mesi finali dell’anno. Il settore mostra
comunque una migliore tenuta rispetto agli altri principali comparti produttivi.
L'indice sulla fiducia delle imprese nelle costruzioni diffuso dall’Istat è calato sensibilmente a
novembre, a 136,8 da 142,5 (un valore che non era distante dai massimi da oltre un decennio).
Il peggioramento del mese ha riguardato tutte le componenti dell’indice. La flessione è più
marcata nei lavori di costruzione specializzati, rispetto a ingegneria civile e costruzione di edifici.
Le nuove restrizioni adottate dal Governo a partire da ottobre peseranno meno sulle costruzioni
rispetto sia ai servizi che all’industria. Tuttavia, è possibile una correzione moderata anche nel
settore, visto il graduale svanire dell’effetto di rimbalzo successivo al primo lockdown e visto il
fatto che il calo di attività nei servizi potrebbe avere effetti retroattivi anche sulle costruzioni, sia
pure di entità minore, che sull’industria in senso stretto: sulla base della tavola input/output,
stimiamo che uno shock pari a -50% su alloggio e ristorazione e sul commercio al dettaglio riduca
la produzione e il valore aggiunto nelle costruzioni rispettivamente di -0,3% e di -0,2%.
Si arresta il recupero della produzione nelle costruzioni… …e inizia a flettere la fiducia delle imprese nel settore
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
La fiducia dei costruttori è coerente con una correzione degli Prezzi delle abitazioni in recupero nel 2° trimestre
investimenti in costruzioni dopo il picco dei mesi estivi
Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 11La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Il PIL nel 4° trimestre sarà trascinato al ribasso dai servizi dal lato dell’offerta…
Nel 3° trimestre, il fatturato dei servizi ha fatto segnare un rimbalzo del 26,7% t/t, pur restando in
diminuzione su base annua (-6,9%). Spicca il balzo dei servizi di alloggio e ristorazione (+161,9%),
ma tutti i settori registrano variazioni positive: attività professionali, scientifiche e tecniche
(+27,4%), commercio all’ingrosso, commercio e riparazione di autoveicoli e motocicli (+26,0%),
trasporto e magazzinaggio (+20,9%) e agenzie di viaggio e servizi di supporto alle imprese
(+16,7%); l’aumento più contenuto riguarda l’informazione e comunicazione (+9,4%). Tutti i
comparti si mantengono in ampio calo sull’anno (si va dal -25,2% di alloggio e ristorazione al
-0,2% dei servizi di informazione e comunicazione). Sfortunatamente, il fatturato nel settore tornerà
a calare nell’ultima parte dell’anno: i servizi, colpiti dalle nuove restrizioni decise dal Governo tra
ottobre e novembre, sono il comparto che ha visto il calo più accentuato del morale delle
aziende nei due mesi considerati. A novembre, l’indice Istat nel settore è sceso per il secondo
mese consecutivo, a 74,7 da 87,5 precedente. Le aspettative sugli ordini sono crollate da -7,7 a
-25,8, gli ordini correnti da -9,3 a -19,3; le valutazioni delle imprese sull’andamento corrente degli
affari sono diminuite da -10,8 a -22,7. Anche l’indagine PMI servizi ha mostrato un netto calo, a
39,4 a novembre da 46,7 di ottobre. Il peggioramento ha riguardato tutte le componenti ad
eccezione dell’indice delle aspettative; è calata ai minimi da giugno l’occupazione (44,8). Le
indagini potrebbero persino sottostimare l’entità della contrazione economica in corso nei servizi,
che, come la primavera scorsa, può essere meglio valutata utilizzando indicatori ad alta
frequenza. Probabilmente l’indicatore più affidabile per valutare l’entità del calo di attività è la
mobilità verso i luoghi ricreativi e gli esercizi al dettaglio, che ha toccato un minimo oltre -40%
nella seconda metà di novembre, in corrispondenza con il grado massimo di restrizioni
implementato dalle Autorità. La flessione è decisamente meno accentuata rispetto alla media
di oltre -80% registrata tra metà marzo e inizio maggio. In ogni caso, dai servizi verrà il maggior
contributo al calo del PIL nel 4° trimestre, che stimiamo dell’ordine di tre punti percentuali.
I servizi sono il settore più colpito dalle nuove restrizioni Si amplia la divergenza rispetto al settore manifatturiero
Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante Fonte: Refinitiv Datastream
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
Il valore aggiunto nei servizi tornerà a calare nel 4° trimestre I servizi turistici restano il comparto che soffre di più
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 12La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
…e dai consumi dal lato della domanda
A ottobre, le vendite al dettaglio hanno registrato un rimbalzo di +-0,6% m/m (in valore) dopo il
calo di -0,7% m/m registrato a settembre. Su base annua, le vendite sono in recupero, a +2,9%
da +1,4% precedente: si tratta di un massimo dallo scorso febbraio. La crescita sia nel mese che
sull’anno è trainata dagli alimentari. Su base tendenziale, si registra un calo delle vendite nelle
imprese operanti su piccole superfici, a fronte di un aumento nella grande distribuzione (da
segnalare il +12,9% dei discount di alimentari); il commercio elettronico tocca un nuovo massimo
storico (+54,6% a/a). La tendenza per gruppi di prodotti non alimentari resta eterogenea: alcuni
comparti sembrano essersi avvantaggiati dallo shock COVID (si veda il +26% delle dotazioni per
l’informatica, telecomunicazioni e telefonia e il +18,6% di elettrodomestici, radio, tv e registratori);
viceversa, i prodotti più penalizzati restano calzature, articoli in cuoio e da viaggio (-9,2%) e
cartoleria, libri, giornali e riviste (-7,6%). A novembre, le vendite non potranno non risentire delle
misure restrittive introdotte dal DPCM 3/11/2020: la chiusura della maggior parte degli esercizi
commerciali in circa la metà del territorio nazionale nella seconda metà di novembre (nonché
dei centri commerciali nel fine settimana in tutta Italia) dovrebbe pesare in particolare sul settore
dell’abbigliamento. A novembre, il morale dei consumatori è sceso per il secondo mese
consecutivo, a 98,1 contro 101,7 il mese precedente. Tutte le componenti sono peggiorate, ma
il calo è stato più marcato per il clima economico nazionale che per la situazione personale delle
famiglie, e per le aspettative più che per la situazione corrente. I timori occupazionali delle
famiglie sono aumentati ulteriormente, a 105,5 da 93,4 precedente, toccando il secondo livello
più alto mai registrato (il picco è stato raggiunto a 119,9 lo scorso maggio). Nell’insieme, la spesa
delle famiglie, dopo essere stata il principale motore di crescita nel trimestre estivo, trascinerà al
ribasso il PIL nei mesi autunnali. Ci aspettiamo un’ampia correzione in particolare per i consumi di
servizi e per i consumi di beni durevoli.
Le vendite al dettaglio hanno tenuto a ottobre, ma sono destinate Calano a novembre le valutazioni delle famiglie sul clima
a tornare a calare da novembre nazionale, nonché le aspettative
Fonte: Google, Istat, Refinitiv Datastream, elaborazioni Intesa Sanpaolo Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile 2020. Fonte: Refinitiv Datastream
Le vendite di auto, dopo il deciso recupero dei mesi estivi, stanno La tendenza annua delle vendite al dettaglio per gruppi di prodotti
tornando a frenare resta assai variegata
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: variazioni % a/a. Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 13La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
La disoccupazione ha ampi margini di aumento
A ottobre, il numero degli occupati è diminuito lievemente (-13 mila unità), a fronte di una
sostanziale stabilità delle forze di lavoro. Il tasso di disoccupazione è quindi salito di un decimo,
a 9,8% da 9,7% precedente (a sua volta rivisto al rialzo di un decimo). La perdita di posti di lavoro
ha riguardato nel mese esclusivamente la componente maschile; l’unica fascia di età a mostrare
una crescita dell’occupazione è quella dei 25-34enni; il calo dei contratti temporanei e dei
lavoratori indipendenti è stato compensato, ma solo in parte, dall’aumento dei dipendenti
permanenti. Le ore pro-capite effettivamente lavorate sono pari a 35, livello di 0,8 ore inferiore a
quello registrato a ottobre 2019; la differenza scende a 0,6 ore tra i dipendenti. Rispetto alla
situazione pre-COVID (febbraio 2020), si registrano oltre 420 mila occupati in meno (un terzo
indipendenti e due terzi dipendenti a termine, a fronte di una sostanziale stabilità per i
permanenti) e circa 80 mila disoccupati (e quasi 230 mila inattivi) in più.
Da novembre, le nuove restrizioni non potranno non avere impatto sull’occupazione nei servizi,
sia pur attenuato dalla proroga del blocco dei licenziamenti e del ricorso alla CIG. Ciò appare
coerente con il calo delle aspettative sull’occupazione da parte sia delle imprese che
soprattutto delle famiglie a novembre. Inoltre, in questa fase non ci attendiamo il balzo del tasso
di inattività che aveva caratterizzato il primo confinamento, spingendo al ribasso la
disoccupazione. Continuiamo a ritenere pertanto che il tasso dei senza-lavoro possa salire
significativamente nel 2021, sopra l’11%, dal 9,4% atteso nel 2020.
Il tasso di disoccupazione ha appena cominciato a risalire Durante il primo lockdown, il balzo dell’inattività aveva causato un
sorprendente calo della disoccupazione; non ci attendiamo lo
stesso effetto nella fase attuale
Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream
A ottobre, l’occupazione rimaneva in ampio calo su base annua Le aspettative delle famiglie sull’occupazione sono tornate a
(e sarà impattata, da novembre, dalle nuove restrizioni) peggiorare sensibilmente a novembre
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile 2020. Fonte: Intesa Sanpaolo
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 14La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Anche il commercio estero potrebbe risentire della “seconda ondata”
I dati sul commercio estero di ottobre hanno mostrato una diminuzione delle esportazioni (-1,3%
m/m) a fronte di un incremento per le importazioni (+1,4%). La flessione dell’export nel mese è
dovuta in gran parte ai mercati extra-UE, nonché ai beni di consumo non durevoli e ai beni
intermedi (i beni strumentali sono gli unici a mostrare un aumento). Entrambi i flussi risultano in
ampio calo sull’anno e in peggioramento rispetto al mese scorso (export -8,4%, import -8,2%); si
salva solo l’import di beni intermedi (+1,9%). La flessione dell’export è amplificata dalle
movimentazioni nel settore della cantieristica navale verso gli Stati Uniti registrate a ottobre 2019,
al netto delle quali il calo annuo sarebbe meno marcato (-6,5%). Si registrano ampie flessioni
tendenziali per l’export verso Paesi ASEAN (-26,5%), Stati Uniti (-20,1%), Repubblica Ceca (-18,3%)
e Russia (-18,1%) mentre sono in crescita le vendite verso Paesi MERCOSUR (+16,8%), Svizzera
(+6,1%), Polonia (+6%) e Cina (+2,1%). Dal lato dell’import, il calo più significativo riguarda gli
acquisti da Russia (-49,6%), Belgio (-22,5%), Stati Uniti (-18,8%) e Regno Unito (-17,9%), mentre risulta
in deciso recupero l’import dai Paesi OPEC (+27,4%). Tutti i settori contribuiscono al calo
dell’export, con la rilevante eccezione degli autoveicoli (+19,6%). In particolare, oltre ai già citati
mezzi di trasporto, i maggiori contributi negativi vengono dalla diminuzione delle vendite di
prodotti petroliferi raffinati (-58,6%), specie verso Francia e Paesi OPEC, di macchinari e
apparecchi (-6,2%), soprattutto verso i Paesi ASEAN, e di articoli in pelle (-16,3%), specie verso la
Svizzera (verso cui prosegue invece la crescita dell’export di metalli). Il commercio estero ha
mostrato sino a fine estate una netta ripresa, ma nei mesi autunnali peserà l’effetto delle
restrizioni alle attività economiche adottate in alcuni dei principali partner commerciali dell’Italia
(soprattutto in Francia a novembre e in Germania a dicembre).
In lieve calo l’avanzo commerciale degli ultimi 12 mesi Da ottobre si nota un rallentamento per entrambi i flussi, in
particolare per l’export
Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream
La tendenza dell’export potrebbe gradualmente migliorare nel …ma il recupero potrebbe essere frenato dal cambio sfavorevole
2021 sulla scia del rimbalzo della domanda extra-UE… (nonché dagli effetti della “seconda ondata” specie sui Paesi UE)
Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 15La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
La lieve risalita dell’inflazione a novembre dovrebbe dimostrarsi temporanea
A novembre, l’inflazione annua è salita da -0,3% a -0,2% secondo l'indice NIC e da -0,6% a -0,3%
in termini armonizzati UE; nel mese i prezzi sono diminuiti di un decimo sull’indice domestico e
sono rimasti stabili sull’IPCA. La sorpresa al rialzo, come in occasione del primo lockdown la scorsa
primavera, è arrivata dagli alimentari (+0,5% m/m), mentre i prezzi sono diminuiti per hotel, bar e
ristoranti (-1,1% m/m), trasporti (-0,5% m/m) e comunicazioni (-0,4% m/m). L’inflazione “di fondo”
(esclusa energia e alimentari non trasformati) è salita a 0,4% dallo 0,2% di ottobre, quella al netto
della sola energia è stata pari a 0,6%, da 0,5% precedente. Come avvenuto la scorsa primavera,
la chiusura di molti esercizi commerciali in circa la metà del territorio nazionale nella seconda
metà del mese potrebbe aver causato problemi nella raccolta dei dati, in particolare nel settore
dell’abbigliamento e dei mobili; ciò potrebbe aver causato una (lieve) distorsione al rialzo sulla
stima dei prezzi al consumo. Questo effetto, così come i rincari sugli alimentari, potrebbe almeno
in parte venir meno in corrispondenza con il graduale allentamento delle restrizioni.
In prospettiva, continuiamo a ritenere che l’inflazione possa restare in territorio negativo fino alla
prossima primavera, e assestarsi, in media nel 2021, solo marginalmente al di sopra dello zero (a
0,2% da -0,1% nel 2020). Gli effetti della debolezza della domanda dovrebbero continuare a
prevalere sui vincoli di offerta, lasciando il trend di fondo dell'inflazione su livelli contenuti per
lungo tempo, almeno finché i timori sanitari manterranno le aziende e i consumatori in un
atteggiamento di grande cautela (come presumibilmente avverrà fino alla diffusione su larga
scala di un vaccino).
Ci aspettiamo un’inflazione ancora negativa nei prossimi mesi Gli alimentari restano l’unica fonte di pressioni inflazionistiche, il
principale contributo negativo viene dai trasporti
Fonte: Refinitiv Datastream Fonte: Refinitiv Datastream
Il PPI è rimasto in territorio ampiamente negativo a ottobre (-2,5% a/a) Restano ben inferiori alla media storica le aspettative
inflazionistiche di famiglie e imprese
Fonte: Refinitiv Datastream Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante
di aprile. Fonte: Refinitiv Datastream
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 16La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Tendenze del settore bancario
Aggiustamento verso l’alto per i tassi sui nuovi prestiti alle imprese
Prosegue la riduzione del tasso medio sullo stock di depositi, sceso ancora di 1pb a ottobre a Elisa Coletti
0,32%, per poi stabilizzarsi a novembre secondo le anticipazioni ABI. Quanto ai tassi sui nuovi
prestiti alle società non-finanziarie, questi hanno continuato a evidenziare un aggiustamento
verso l’alto. In particolare, il tasso sui finanziamenti di minore entità ha segnato il 5° aumento
consecutivo. Tuttavia, il medio è visto in calo a novembre, secondo le anticipazioni ABI. Quanto
al tasso medio sui flussi di prestiti alle famiglie per l’acquisto di abitazioni si osserva una
stabilizzazione, che rispecchia quella del tasso fisso.
Considerati gli eccezionali afflussi di liquidità da parte della clientela, prosegue la riduzione del
tasso medio sullo stock dei depositi, sceso a ottobre di 1pb m/m a 0,32% e visto stabilizzarsi a
novembre secondo le stime ABI, dallo 0,37% di inizio anno. Tra le componenti, si è fermato il tasso
medio sullo stock di depositi con durata prestabilita, allo 0,99% raggiunto a settembre dopo
cinque mesi di cali per un totale di 10pb. Resta invariato anche il tasso sui conti correnti, sul livello
di 0,03% registrato dallo scorso aprile e confermato per novembre, secondo le stime ABI.
Tassi sui depositi in conto corrente di famiglie e società Tassi medi sulle consistenze dei depositi complessivi di famiglie e
non-finanziarie (%) società non-finanziarie, esclusi i pronti contro termine (%)
0,6 Tasso c/c famiglie Famiglie Società non finanziarie
Tasso c/c società non finanziarie
0,5 0,8
0,4 0,6
0,3
0,4
0,2
0,2
0,1
0,0 0,0
ott14 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott14 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Fonte: Banca d’Italia Fonte: Banca d’Italia
Tassi sui nuovi depositi con durata prestabilita delle famiglie e Tassi medi sui depositi con durata prestabilita: nuove operazioni e
delle società non-finanziarie (%) consistenze in essere (%)
2.0 Depositi con durata prestabilita 2.0 Nuove operazioni Consistenze
delle società non finanziarie
1.5
delle famiglie 1.5
1.0 1.0
0.5 0.5
0.0 0.0
ott14 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Fonte: Banca d’Italia Fonte: Banca d’Italia
Diversamente, il tasso complessivo sui nuovi depositi con durata prestabilita ha segnato un
aumento anche a ottobre, di 5pb m/m a 0,78%, determinato dall’andamento del tasso medio
corrisposto alle famiglie. Quest’ultimo è salito di 8pb m/m per effetto dell’aumento di 18pb m/m
a 0,82% del tasso corrisposto sulle durate più brevi. All’opposto, per il tasso sui depositi a tempo
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 17La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
delle società non-finanziarie, dopo il rimbalzo significativo di settembre (+59pb m/m) si è
verificato un aggiustamento verso il basso di 17pb m/m che ha portato il tasso a 0,62%.
Il tasso sullo stock di obbligazioni è risultato in lieve calo a ottobre a 1,97%, ed è visto ancora in
ribasso a novembre, a 1,93% secondo le anticipazioni ABI. Tutto ciò considerato, il costo
complessivo dello stock di raccolta da clientela si è ridotto a ottobre di 2pb m/m ed è visto in
calo anche a novembre di 1pb m/m, sulla base delle stime ABI.
Tassi sulla raccolta bancaria – consistenze (%) Tassi su obbligazioni bancarie in essere e nuove emissioni (%)
4 medio sulle consistenze
Medio raccolta
Depositi 8 medio emissioni a tasso fisso (periodo di
Obbligazioni determinazione iniziale del tasso > 1 anno)
3
6
2
4
1
2
0 0
ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Fonte: Banca d’Italia ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fonte: Banca d’Italia
I tassi sui nuovi prestiti alle società non-finanziarie hanno continuato a evidenziare un
aggiustamento verso l’alto. In particolare, il tasso sui finanziamenti di minore entità ha segnato il
5° aumento consecutivo, pari a 7pb m/m che portano a 19pb l’aumento da giugno, al livello di
1,78%. Anche il tasso sui nuovi prestiti superiori a 1 milione è aumentato, sebbene meno di quanto
visto a settembre (+4pb m/m a 0,99% per un totale di 15pb in due mesi). Tuttavia, il tasso medio
sulle erogazioni è rimasto invariato a 1,29%, per un effetto composizione, ed è visto in calo a
novembre secondo le anticipazioni ABI.
Nel confronto europeo, anche i tassi medi dell’Eurozona sono risultati in rialzo, di 2pb m/m per i
prestiti fino a 1 milione e di 4pb per quelli di maggiore entità. Pertanto, il differenziale col tasso
italiano sui flussi di prestiti fino a 1 milione si è ristretto, restando solo lievemente in territorio
negativo (-1pb la distanza tra Italia e area euro). Invece, per il tasso sui nuovi prestiti oltre 1
milione, il differenziale negativo è rimasto circa invariato, a -30pb da -29pb di settembre.
Tassi sui nuovi prestiti alle società non-finanziarie in Italia (%) Tassi sui nuovi prestiti oltre 1 milione a società non-finanziarie (%)
4 2,5 Germania
Totale nuovi prestiti
Spagna
prestiti sopra 1 milione
Francia
3 prestiti fino a 1 milione 2,0 Italia
2 1,5
1 1,0
0 0,5
ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott 15 ott 16 ott 17 ott 18 ott 19 ott 20
Fonte: Banca d’Italia Fonte: BCE
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 18La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Tasso medio sui nuovi prestiti di importo fino a 1 milione alle Tasso medio sui nuovi prestiti di importo superiore a 1 milione alle
società non-finanziarie, confronto Italia – Area euro (%) società non-finanziarie, confronto Italia – Area euro (%)
4,0 Italia - Area euro (scala dx) 2,0 4,0 Italia - Area euro (scala dx) 2,0
Italia Italia
3,0 Area euro 1,5 3,0 Area euro 1,5
2,0 1,0 2,0 1,0
1,0 0,5 1,0 0,5
0,0 0,0 0,0 0,0
-1,0 -0,5 -1,0 -0,5
ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Fonte: Banca d’Italia, BCE ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fonte: Banca d’Italia, BCE ed elaborazioni Intesa Sanpaolo
Quanto al tasso medio sui flussi di prestiti alle famiglie per l’acquisto di abitazioni, si osserva una
stabilizzazione da giugno in poi, a eccezione del rimbalzo temporaneo di agosto. Infatti, a
ottobre il tasso medio è risultato pari a 1,26%, in linea con settembre e con i valori di metà 2020,
livello confermato per novembre, secondo le anticipazioni ABI. L’andamento rispecchia quello
del tasso fisso che a ottobre è risultato pari a 1,25% come a settembre e a giugno. Il tasso
variabile, invece, si è ridotto, per il 2° mese consecutivo, di 4pb m/m a 1,30%. Pertanto, il tasso
fisso si è mantenuto più basso del variabile, per 5pb a ottobre, ma la distanza ha continuato a
ridursi rispetto a giugno-luglio, quando era di 12-13pb.
Tassi sui nuovi prestiti a famiglie per acquisto di abitazioni (%) Tassi sui prestiti in essere a famiglie e a società non-finanziarie (%)
4
A tasso variabile a famiglie per acquisto abitazioni
3 A tasso fisso (*) a società non finanziarie
Tasso medio 3
2
2
1
1
0 0
ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Nota: (*) Periodo di determinazione iniziale del tasso oltre 10 anni Fonte: Banca d’Italia
Fonte: Banca d’Italia
Per il tasso medio sullo stock di prestiti, il trend è rimasto in calo, per 2pb m/m a 2,27%, nuovo
minimo storico, destinato ancora una volta a essere immediatamente superato secondo le stime
ABI, che riportano per novembre un livello di 2,25%.
Pertanto, anche a ottobre la forbice tra tassi attivi e passivi è rimasta circa stabile a 1,76%.
Tuttavia, dato il calo dell’euribor a 1 mese, la contribuzione dei depositi a vista ha registrato un
peggioramento, col mark-down attestatosi a -0,57% dal -0,55% dei due mesi precedenti. Per il
mark-up sui tassi attivi a breve si è osservata una sostanziale invarianza a 2,74%, sul livello medio
dei tre mesi precedenti.
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 19La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Contribuzione a breve termine (%) (*) Spread a breve termine e spread complessivo (%)
5 5
mark-down mark-up spread complessivo spread a breve
4
4
3
3
2
2
1
0 1
-1 0
ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Nota: (*) mark-down = euribor a 1 mese – tasso medio sui conti correnti a Fonte: Banca d’Italia ed elaborazioni Intesa Sanpaolo
famiglie e imprese; mark-up = tasso attivo a breve termine – euribor a 1
mese. Fonte: Banca d’Italia, BCE ed elaborazioni Intesa Sanpaolo
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 20La bussola dell’economia italiana Dicembre 2020
Crescita dei prestiti alle imprese sempre più forte, mentre decelera nell’area euro
La crescita dei prestiti alle società non-finanziarie ha continuato ad accelerare, a +7,4% a/a a Elisa Coletti
ottobre, una dinamica arrivata a eguagliare quella media dell’area euro, dopo essere partita
con minore slancio nei mesi primaverili. Diversamente, l’andamento nell’area euro mostra segni
di rallentamento, con flussi lordi mensili in calo. In Italia, invece, le erogazioni alle società non-
finanziarie restano in crescita a due cifre, sebbene in rallentamento soprattutto per quelle di
minor dimensione mentre la dinamica delle operazioni oltre 1 milione è ancora sostenuta.
L’andamento dell’aggregato dei prestiti alle famiglie continua a riflettere tendenze differenziate
delle sue componenti, tra ripresa dei finanziamenti alle famiglie produttrici, tenuta dello stock di
mutui per l’acquisto della casa e caduta del credito al consumo. Si segnala che le rinegoziazioni
di mutui da settembre sono tornate in calo mentre i nuovi contratti sono rimasti in crescita.
Secondo le anticipazioni ABI, a novembre il trend del totale dei prestiti a famiglie e imprese si è
rafforzato a +5,1% a/a, dal +4,9% di ottobre.
Nei mesi autunnali la crescita dei prestiti alle società non-finanziarie ha continuato ad
accelerare, raggiungendo a ottobre il +7,4% a/a dal 6,8% di settembre, mentre indicazioni
preliminari relative a novembre segnalano un ulteriore leggero rafforzamento della dinamica. Di
questo passo, la crescita registrata in Italia ha uguagliato quella media dell’area euro, dopo
essere partita con minore slancio nei mesi primaverili. Diversamente, l’andamento nel complesso
dell’area euro e nei principali paesi membri mostra segni di rallentamento o al più una
stabilizzazione del trend. A livello di area euro, infatti, la crescita dei prestiti è stata da maggio
superiore al 7% a/a, col 7,4% nel mese citato per poi assestarsi nei mesi successivi a 7,1% a/a e
decelerare a ottobre a +6,8%. La BCE commenta che “questa decelerazione si è verificata in un
contesto di minore fabbisogno di liquidità di emergenza, scarsi investimenti e inasprimento delle
condizioni applicate ai prestiti per le imprese”. Un chiaro rallentamento si osserva in Germania,
che nel confronto europeo ha mantenuto un ritmo più moderato dei prestiti alle società non-
finanziarie raggiungendo il massimo di periodo a maggio col +6,2% a/a per poi vedere
un’attenuazione del trend fino al 4,6% a/a di ottobre. Indicazioni di rallentamento sono comparse
solo più di recente anche in Francia, che però continua a segnare una dinamica a due cifre
(+12,7% a/a a ottobre dal massimo di +13,4% ad agosto), e in Spagna. Quest’ultima è partita da
un andamento pre-COVID molto simile a quello italiano, pari anch’esso a -1,2% a/a a febbraio,
ma ha accelerato repentinamente, fino al massimo di +8,8% a/a a maggio per poi consolidarsi
su una media del’8% nei mesi successivi (+8,1% a ottobre).
Prestiti al settore privato residente in Italia, dati corretti per le Dinamica dei prestiti a società non finanziarie nei principali paesi
cartolarizzazioni e al netto delle controparti centrali (var. % a/a) dell’area euro, dati corretti per le cartolarizzazioni (var. % a/a)
Famiglie 14 Italia Germania
Società non finanziarie 12 Francia Spagna
7
10
Settore privato 8
5 6
4
3 2
0
1 -2
-4
-1 -6
-8
-3 -10
-5
ott14 ott15 ott16 ott17 ott18 ott19 ott20
Fonte: Banca d’Italia Fonte: BCE
La moderazione del trend dell’area euro è particolarmente evidente guardando i flussi lordi
mensili che risultano in calo nei mesi più recenti, a partire da luglio fino al -12,5% a/a di ottobre,
dopo aver segnato un picco di quasi +30% a/a ad aprile. In quel mese il flusso totale (incluse le
rinegoziazioni) ha raggiunto 308 miliardi, massimo da fine 2009, di cui oltre un terzo garantiti (110
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