Pronti per affrontare mercati con tassi sotto zero - Il nostro approccio al mondo obbligazionario dei mercati emergenti Luc d'Hooge - Head of ...
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Asset Management
Fixed Income
Pronti per affrontare mercati con
tassi sotto zero.
Il nostro approccio al mondo obbligazionario dei mercati emergenti
Luc d’Hooge – Head of Emerging Market BondsRiservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Il debito dei ME offre vantaggi di ampia diversificazione
Esposizione benchmark ai titoli di Stato dei ME
6%
5%
Europa: 20%
4%
Africa: 13%
3%
Asia: 18%
2%
1%
America Latina:
Medio Oriente: 18%
32%
0%
Fonte: Vontobel Asset Management, JP Morgan EMBI GD, al dicembre 2019. 2Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Universo in crescita, soprattutto valuta locale e titoli corporate
Sovrani in VF Corporate in VF Sovrani in VL
Mld di USD
16000
+20% CAGR
12000 annuo
8000
4000
0 ‘00 ‘01 ‘02 ‘03 ‘04 ‘05 ‘06 ‘07 ‘08 ‘09 ‘10 ‘11 ‘12 ‘13 ‘14 ‘15 ‘16 ‘17
Fonte: IMF WEO. 3Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
I titoli in valuta forte presentano un eccellente profilo di rischio-
rendimento a lungo termine
Statistiche di rischio– rendimento per le principali asset class (basato sui rendimenti del periodo dicembre 2003-
dicembre 2019)
10%
S&P 500 Il reddito fisso dei mercati emergenti in
8%
MSCI EM
1 valuta forte ha sempre generato elevati
rendimenti rettificati in base al rischio.
EM HC Sov/Qsov MSCI World
ML US HY
EM HC Corp EM LC
6%
Annual return
ML US Corp Questi rendimenti sono stati realizzati
ML Euro Gov
2 con un rischio medio-alto.
4%
ML US Treasury
2%
All'interno dello spettro del rischio, i titoli in
3 valuta forte dei ME si collocano tra il reddito
fisso tradizionale e i titoli azionari.
0%
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22%
Annual standard deviation
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Vontobel Asset Management, JP Morgan, Bloomberg, al 31.12.2019. 4Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Anno di moderazione, ma lo sprint è davvero esaurito?
Evoluzione dello spread del JP Morgan EMBI GD nell'ultimo decennio
Spread dei titoli di Stato
600 Gli spread si sono contratti di 124
pb l'anno scorso, ma partivano da
un livello molto ampio
La maggior parte di questo
sviluppo deriva dal ribilanciamento
400 dell'indice
Rimozione del Venezuela
200
Aggiunta di Paesi del Golfo
prevalentemente con buoni rating
0 2009 2011 2013 2015 2017 2019
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Vontobel Asset Management, Bloomberg, dal 31.12.2009 al 31.12.2019. 5Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Il debito dei ME offre elevati spread relativi
450
400 US HY (B+, 1242)
HY corporate ME (BB-, 424)
350
300 EUR HY (BB-, 306)
EM Corp (BBB-, 1079)
250
Spread
EM Sov/Qsov (BB+, 1152)
200
150 EUR Corp IG (A-, 2625)
100
50
US Corp IG (A-, 7307)
0
2 3 4 5 6 7 8 9
Duration
Fonte: Indice ICE BofA Merrill Lynch US Corporate, indice ICE BofA Merrill Lynch Euro Corporate, J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified, J.P. Morgan EMBI Global Diversified, indice ICE BofA Merrill Lynch US High Yield, indice ICE BofA Merrill Lynch
Euro High Yield, al 31.12.2019, Bloomberg. Rating degli indici medi indicati tra parentesi. 6Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Collegamento tra rendimento e performance
Nei mercati degli spread osserviamo un collegamento tra il rendimento iniziale e la performance ex post,
che viene effettivamente realizzato nell'arco di un periodo di detenzione di 5 anni consecutivi.
20%
15%
(Over 5 Year Time Horizontal)
Annualized Total Return
10%
5%
0%
-5%
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24%
Starting Yield to Maturity
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Nota: ogni punto rappresenta un rendimento annuo continuativo rispetto al rendimento originale dell'indice delle obbligazioni sovrane dei ME, delle obbligazioni corporate dei ME e dell'HY corporate dei ME. 7
Fonte: Vontobel Asset Management, Bloomberg, dal 31.12.2001 al 30.09.2019.Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
I default dei titoli di Stato dei ME sono rari… e i tassi di
recupero sono elevati
Performance
Peso dell'indice Performance Punteggio di
nell'anno di
al default dell'indice performance
default
Costa d'Avorio Gennaio 2011 0,34% 14,7% 7,4% 6/41
Belize Settembre 2012 0,06% -22,7% 17,4% 44/44
Argentina Luglio 2014 2,15% 19,1% 5,5% 5/60
Ucraina Settembre 2015 2,30% 41,8% 1,2% 1/61
Mozambico 2016 0,17% -11,0% 10,15% 63/64
Mozambico Febbraio 2017 0,11% 21,14% 10,26% 6/65
Belize Marzo 2017 0,05% 57,13% 10,26% 1/65
Venezuela Novembre 2017 2,14% -34,43% 10,26% 65/65
Le ristrutturazioni di titoli sovrani sono rare: 24 titoli di Stato
Gli haircut medi sono bassi: 37%
I crediti in ristrutturazione/default possono comunque generare performance
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Cruces and Trebesh, 2013, quindi Vontobel Asset Management. Study of restructurings until 2011, restructurings and defaults from 2011. 8Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
I titoli corporate dei ME offrono spread elevati e tassi di default
simili…
I tassi di default dei ME e dei MS sono simili
Titoli corporate dei mercati sviluppati Titoli corporate dei mercati emergenti
16%
12%
8%
4%
0% ‘98 ‘99 ‘00 ‘01 ‘02 ‘03 ‘04 ‘05 ‘06 ‘07 ‘08 ‘09 ‘10 ‘11 ‘12 ‘13 ‘14 ‘15 ‘16 ‘17
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Moody’s Investor’s Service 9Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
…ma con conseguenze estremamente diverse
Mercati sviluppati Mercati emergenti
55% Un numero decisamente inferiore di
fallimenti consente di negoziare
maggiormente i livelli di recupero.
39%
35%
25% 23%
10% 12%
2%
Pagamenti non corrisposti Fallimento Scambio a perdere Altro
(interessi e/o capitale)
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Moody’s Investor’s Service, "Emerging and Advanced economy default rates are similar, but with different catalysts", a marzo 2018. 10Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
I mercati emergenti presentano molte inefficienze...
Le anomalie sistematiche di prezzo possono generare opportunità ricorrenti a basso rischio/alto rendimento.
Esempio di operazione: Messico – Pemex: anomalie valutarie bottom-up
28 ottobre 2018
Il referendum pubblico
USD PEMEX 4 7/8 01/24 vs. EUR PEMEX 5,5% 02/25: Preferenza per le emissioni in EUR
su un investimento di 13
600 miliardi di dollari per un
nuovo aeroporto a Città
del Messico ha portato
500 all'annullamento del
progetto
400
Rich & Cheap
300
200
100 Lead & Lag
0
-100
12.31.13 6.30.14 12.31.14 6.30.15 12.31.15 6.30.16 12.31.16 6.30.17 12.31.17 6.30.18 12.31.18 6.30.19
Diff(EUR - USD) PEMEX USD PEMEX EUR
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Vontobel Asset Management e Bloomberg, al 30.09.2019. 11Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
...e investendo seguendo pedissequamente gli indici si possono
perdere opportunità.
ARGTES
12 ago
80
Il peso, le azioni e le
obbligazioni argentine 20 nov
crollano quando il centro- Il Presidente eletto
sinistra, sfavorevole al dell'Argentina conferma
mercato, vince le all'FMI che si impegna a
primarie. rispettare i suoi impegni
di debito, ma senza
60 applicare ulteriori
aggiustamenti di
27 ott bilancio (vendita di
ETF)
Alle elezioni generali
Alberto Fernández batte 29 nov
il Presidente in carica L'Argtes 15½ 10/17/26
40 Mauricio Macris. Bond viene rimosso
dal JP Morgan GBI-
EM
20 Lug Ago ‘19 Set ‘19 Ott ‘19 Nov ‘19 Dic ‘19
‘19
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Vontobel Asset Management, Bloomberg. 12Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
E i titoli in valuta locale?
Quando il differenziale di crescita medio tra i ME e i MS è superiore al differenziale
medio, vengono favorite le valute dei ME.
8
SUPPORTO alle valute
dei ME
6 Sopporto alle
JPM EM REER valute dei ME?
4 Differenziale medio ME-MS
2
Media mobile della crescita
ME-MS
0
MANCANZA di supporto MANCANZA di supporto
alle valute dei ME alle valute dei ME
-2 ‘99 ‘01 ‘03 ‘05 ‘07 ‘09 ‘11 ‘13 ‘15 ‘17 ‘19
Le performance passate non sono indicative dei rendimenti correnti o futuri.
Fonte: Dati sulla crescita di Bloomberg e dell'FMI, dati sul REER di JP Morgan. 13Riservato agli investitori istituzionali / non destinato alla distribuzione o ad uso pubblico
Com'è l'universo dei ME?
Asset class ben Livelli elevati di I rischi di default appaiono Le inefficienze possono
diversificata e in rendimento rispetto ad elevati, ma spesso i essere sfruttate da gestori
crescita altre asset class a reddito default in realtà offrono attivi ad alta convinzione.
fisso opportunità.
Fonte: Vontobel Asset Management 14Disclaimer
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