PERSPECTIVE NOW. NEW. NEXT - Cordusio SIM
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PERSPECTIVE
R
NOW. NEW. NEXT.
I
L
E
2019
Cordusio SIM S.p.A.
Via Borromei, 5
20123 MilanoPERSPECTIVE APRILE 2019
SOMMARIO
SCENARIO MACRO
USA 4
EUROZONA5
ASIA6
VALUTE & COMMODITY 7
ASSET CLASS 8
SINTESI E PROSPETTIVE 9
RISCHIO / FOCUS 10
1 aprile 2019 2PERSPECTIVE APRILE 2019
Il mese di marzo lascia dietro di sé un quadro macro economico in rallentamento
in cui i tassi di crescita globali sono più contenuti, ma ancora positivi, e l’inflazione
rimane sotto controllo. Le banche centrali mostrano un approccio più “dovish”
con bilanci che riprendono a crescere dopo la stretta del 2018 e con poche
prospettive sia per FED che BCE di rialzo di tassi. Nell’ultima riunione del FOMC,
il termine del Quantitative Tightening è stato anticipato a settembre; Mario Draghi
ha annunciato ufficialmente il terzo programma di rifinanziamento a lungo termine
per le banche dell’Eurozona, mentre la Cina ha immesso liquidità sul mercato
interno, forte anche di un’inflazione molto al di sotto delle attese.
Le economie sembrano tirare un sospiro di sollievo, anche se gli indici manifatturieri
in forte calo sia in Usa che in Europa invitano a tenere alta la guardia. Nel breve
termine, conserviamo una posizione neutrale su Azionario USA ed Europeo, che
restano più attrattivi rispetto all’obbligazionario, con una gestione tattica dell’high
yield corporate che offre un ritorno interessante in termini di carry-trade.
Si osservano infine i primi segni tangibili di recupero degli Emergenti, per i quali
confermiamo ancora una volta una posizione di sovrappeso.
Manuela D’Onofrio,
Condirettore Generale
Direttore Investments & Products
3PERSPECTIVE APRILE 2019
SCENARIO MACRO
USA
CICLO ECONOMICO ANDAMENTO PIL USA
6
Nel primo trimestre 2019 il PIL è atteso in calo 4
sotto il 2%, dopo essersi attestato al +2,6% tra 2
ottobre e dicembre. Si segnala a febbraio un 0
calo dell’ISM manifatturiero a quota 54,2 dalPERSPECTIVE APRILE 2019
SCENARIO MACRO
EUROZONA
CICLO ECONOMICO PIL E INDICE PMI IN EUROZONA
60 2,0
PIL reale, variazione trimestre su trimestre in %
Nell’ultimo trimestre del 2018 il PIL reale
1,5
dell’Eurozona si è attestato al +0,2% sul
PMI composite, medie trimestrali
55
trimestre precedente e a +1,2% anno su 1,0
anno. L’incremento atteso per il 2019 è 0,5
intorno all’1-1,2%, in linea con il potenziale. 50 0
Tuttavia, il Composite PMI, l’indice dell’attività Q4 18
0,2%
-0,5
manifatturiera, che costituisce l’ossatura
-1,0
dell’economia tedesca e italiana – le due che 45
2010 2012 2014 2016 2018 2019
mostrano i maggiori segnali di debolezza - ha PMI composite, medie trimestrali (sx) PIL reale, variazione trimestre su trimestre in % (dx)
segnato un calo a 51,3 a marzo, rispetto al 51,9 Fonte: Pantheon Macroeconomics, marzo 2019
di febbraio, sotto il consensus di 52.
INFLAZIONE TASSO DI INFLAZIONE EUROZONA, CORE HICP
2,5
A febbraio 2019 il tasso annualizzato HICP si
2,0 FEB 19
è attestato all’1,5%, rispetto all’1,4% segnato
a gennaio. Il tasso core, che esclude i beni 1,5
1%
particolarmente volatili quali alimentari, energia,
1,0
alcol e tabacco, è lievemente diminuito all’1%
rispetto all’1,1% di gennaio, sotto il consensus. 0,5
Si tratta in entrambi i casi di livelli che
0
consentirebbero alla BCE un buono spazio di
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2019
manovra sul fronte della politica monetaria. Inflazione Core dell’Eurozona, variazione mese su mese in %
Fonte: Pantheon Economics, marzo 2019
POLITICA MONETARIA BCE: SCADENZE TLTRO
€ Mld
Nel corso della riunione del 7 marzo, Mario 400
Draghi ha modificato la previsione sui tassi
d’interesse - che dovrebbero rimanere 300
stazionari per tutto il 2019 - e ha annunciato
200
il TLTRO III, a partire da settembre 2019 fino
a marzo 2021. I titoli oggetto del precedente 100
programma di rifinanziamento scadono per lo
0
più a giugno 2020. La BCE ha anche tagliato le
Giugno 2020 Settembre Dicembre Marzo 2021
stime di PIL e Inflazione per il 2019, portandole Ammontare in miliardi di euro
rispettivamente all’1,1% dall’ 1,7% e all’1,2% Fonte: BCE, marzo 2019
dall’1,6%.
5PERSPECTIVE APRILE 2019
SCENARIO MACRO
ASIA
CICLO ECONOMICO ANDAMENTO PIL CINESE
7,0
Nell’ultimo trimestre del 2018 il PIL cinese 6,8
Previsioni
+6,2%
ha segnato un incremento del 6,4% anno su
6,6
anno, in calo dello 0,3% rispetto allo stesso
6,4
periodo nel 2017. Le attese per il 2019 sono
6,2
di un ulteriore calo a +6,2% (rispetto al +6,5%
6,0
del 2018). Le attese della pace commerciale
5,8
con gli USA e l’indebolimento del Dollaro
5,6
a medio termine potrebbero avere tuttavia
2016 2017 2018 2019 2020 2021
un effetto di stabilizzazione del tasso di Variazione % anno su anno
crescita dell’economia cinese e supportano Fonte: World Bank, marzo 2019
l’investimento in asset emergenti.
INFLAZIONE CINA: PREZZI AL CONSUMO E PREZZI ALLA PRODUZIONE
10
Continua la discesa dell’inflazione cinese anche 8
6
a febbraio, segnando l’ottavo mese consecutivo
4
in calo. L’indice dei prezzi al consumo (CPI) 2
si è attestato all’1,5% anno su anno, rispetto 0
-2
all’1,7% di gennaio. Mentre l’indice dei prezzi FEB 19
alla produzione (PPI) ha segnato un rialzo di
-4
-6 1,5%
appena lo 0,1% anno su anno. -8
-10
2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019
Prezzi al consumo (CPI), var % anno su anno Prezzi alla produzione (PPI), var % anno su anno
Fonte: China PPI, CPI- NBS, GS, marzo 2019
POLITICA MONETARIA STIMOLO FISCALE CINESE: % SUL PIL
La People’s Bank of China ha già iniettato 2 1,5%
liquidità sul mercato e il calo del PPI e del CPI, 1
oltre le attese, le consentirebbe di ridurre i
tassi se il rallentamento dovesse ulteriormente 0
accentuarsi. Lo stimolo fiscale cinese è stimato
-1
all’1,5% del PIL del Paese, mentre nel 2018
si era attestato appena allo 0,3% e nel 2017 -2
era stato negativo. Dopo l’India, che ha fatto
2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020
da apripista sul sentiero del taglio dei tassi, Aggregato dello stimolo fiscale Stima
altre banche centrali dei mercati emergenti Fonte: Alpine Macro, marzo 2019
potrebbero seguire.
6PERSPECTIVE APRILE 2019
SCENARIO MACRO
VALUTE E COMMODITY
PETROLIO PREZZO DEL PETROLIO, $ PER BARILE
90
Continua il trend ascendente del barile. Il Brent
quota vicino ai 67 dollari e il WTI intorno ai 80
59, mentre i future mostrano che il mercato si 67$ 70
attende prezzi ancora sostenuti, supportati dalla
60
forte volontà dell’Opec di mantenere i tagli alla
produzione, nonostante la produzione USA sia 50
su livelli record. 59$ 40
Mar Apr Mag Giu Lug Ago Set Ott Nov Dic Gen Feb Mar
Future sul WTI Future sul Brent
Fonte: elaborazione interna, marzo 2019
ORO PREZZO DELL’ORO, $ PER ONCIA
1900
L’oro tratta su livelli di prezzo elevati e 1800
1700
l’investimento nel metallo giallo è sostenuto dal
1600
“Dovish Shift” monetario e dal “Flight to Quality” 1500
determinato dal generale indebolimento delle 1400
1300
economie globali. Tuttavia l’area di 1375-1400
1200
dollari per oncia, una barriera rimasta inviolata 1100
negli ultimi sette anni, rappresenta un livello di 1000
900
guardia da monitorare con attenzione.
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Fonte: Thompson Reuters, marzo 2019
EURO/DOLLARO CROSS EURO/DOLLARO, PROIEZIONI A OTTOBRE 2019
1,28
Restano invariate le proiezioni sul Dollaro,
1,24
che nel corso dell’anno dovrebbe stabilizzarsi
1,20
nell’intervallo 1,10-1,20 contro Euro. Fino a
metà 2019, il biglietto verde potrebbe mostrare 1,16
ancora una forza relativa, ma nella seconda 1,12
parte dell’anno potrebbe subire un graduale
1,08
deprezzamento con l’indebolirsi del quadro
1,04
macro USA e le crescenti preoccupazioni sul
2014 2015 2016 2017 2018 2019
finanziamento del deficit federale. Fonte: Thompson Reuters, marzo 2019
7PERSPECTIVE APRILE 2019
ASSET CLASS
AZIONI
L’equity USA presenta valutazioni più elevate
Sottopesare Neutrale Sovrappesare
a fronte di una maggiore crescita degli utili
e potrebbe rappresentare una scommessa
difensiva, mentre sulle Borse del Vecchio
Giappone USA
Continente si agita ancora lo spettro del rischio
politico. La posizione adottata è di neutralità,
Mercati Emergenti
con l’unica eccezione dell’azionario emergente,
che merita il sovrappeso in virtù di prospettive
Pacifico
particolarmente favorevoli. Europa
ex-Giappone
OBBLIGAZIONI Sottopesare Neutrale Sovrappesare
Le emissioni corporate registrano invece
una performance positiva da inizio anno: in Governativi Mercati
particolare gli High Yield del Vecchio Continente Emergenti
offrono un ritorno interessante in termini di Obbligazioni
Corporate High
carry-trade, ma richiedono una gestione Yield Globali
tattica vista la forte volatilità. Sovrappeso per Obbligazionario
Obbligazioni
Corporate IG
le Emissioni Emerging Market e i portafogli Mercati Emergenti
Euro
Unconstrained, che consentono flessibilità in un
contesto di incertezza.
MATERIE PRIME
Sottopesare Neutrale Sovrappesare
Si consolidano i trend di apprezzamento del
Petrolio e dell’Oro: il primo supportato dai tagli
di produzione operati dall’Opec, il secondo dal Petrolio
Flight To Quality. Entrambi sono vicini a valori
soglia da monitorare con attenzione ma la linea - -
attuale rimane quella della neutralità.
Oro
8PERSPECTIVE APRILE 2019
SINTESI E PROSPETTIVE
PROSPETTIVE MACROECONOMICHE
NOW
Quadro macro in consolidamento: la crescita è in linea con il potenziale
I Leading Economic Indicators dell’Ocse confermano l’evidenza di un rallentamento anno su anno
dell’economia mondiale, pur con una crescita positiva in termini assoluti. Ed è possibile apprezzare i primi
segnali tangibili di recupero per i Paesi Emergenti. Negli USA il PIL del quarto trimestre 2018 ha segnato
un incremento del 2,6% dal 3,4% del terzo trimestre; l’Eurozona si è fermata a +0,2% da 0,1% e la Cina
a +6,4%, in calo dello 0,3% rispetto allo stesso periodo del 2018. Dati in linea con le previsioni e che
dunque indicano una possibile stabilizzazione, come confermerebbe anche il Global Composite PMI, che
a febbraio ha segnato un rimbalzo a 52,6 dal 52,1 di gennaio.
NEW
Banche centrali più dovish delle attese
Come ampiamente atteso, le politiche monetarie delle principali banche centrali hanno segnato un
cambio di passo, virando verso un approccio pragmatico e “data driven”. Da un lato la FED ha anticipato
a settembre 2019 la fine del Quantitative Tightening, dall’altro la BCE ha annunciato il nuovo TLTRO, che
partirà a settembre.
NEXT
Il nodo del manifatturiero
Il rallentamento sincronizzato dell’economia rientra in un fenomeno di tipo fisiologico, in coda al secondo
ciclo più lungo della storia. Tuttavia si osserva, su entrambe le sponde dell’Atlantico, un calo significativo
degli indici manifatturieri che invita a tenere alta l’attenzione. Negli Usa l’ISM del settore ha segnato
a febbraio un crollo a 54,2, il minimo degli ultimi due anni. Il Composite PMI dell’Eurozona è diminuito
invece a 51,3 a marzo, dal 51,9 in febbraio, sotto il consensus di 52. Fattori contingenti come lo shutdown
negli USA o la Brexit in Europa potrebbero aver influito, ma pesano anche i numeri particolarmente
negativi sull’industria, che potrebbero condizionare le future evoluzioni del quadro macro soprattutto in
Europa.
9PERSPECTIVE APRILE 2019
RISCHIO / FOCUS
Il rimbalzo dei mercati azionari ha riportato i multipli in linea con le medie di dieci anni, ma il Dividend Yield (al 2% quello
globale stimato per il 2019) è ancora attrattivo rispetto ai rendimenti dei governativi, soprattutto se si tiene conto anche del
Buyback Yield (in Usa al 3%).
Tuttavia, proprio in USA, lo spread si sta chiudendo con i T-Bond a dieci anni che rendono il 2,6%. In Europa il gap è invece
prossimo ai massimi storici con il Bund decennale che rende lo 0,4% e l’EuroStoxx 600 vicino al 4%.
Ma a sorprendere positivamente potrebbe essere il segmento corporate: le condizioni finanziarie per le imprese sono ancora
accomodanti e gli Investment Grade, soprattutto nella parte a breve della curva (1-3 anni) potrebbero trovare sostegno nel
nuovo TLTRO della BCE, mentre gli High Yield offrono un ritorno interessante in termini di carry-trade in un’ottica di gestione
tattica.
10Disclaimer
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