Nella mente dell'investitore - Settembre 2020
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MARKET INSIGHTS
Nella mente dell’investitore
Settembre 2020
Le ostilità commerciali indeboliranno
gli investimenti sugli attivi cinesi?
Il 14 febbraio 2020 Stati Uniti e Cina hanno concordato quello che è generalmente conosciuto
come “accordo commerciale di Fase 1”. Nel quadro di tale accordo, la Cina ha accettato di
incrementare gli acquisti di beni statunitensi di 200 miliardi di Dollari nei prossimi due anni,
contribuendo a disinnescare l’escalation del conflitto commerciale tra le due nazioni.
Seppure accolto favorevolmente dai mercati in quanto primo passo per evitare ulteriori danni
agli scambi commerciali mondiali, l’accordo di Fase 1 è stato rapidamente messo in ombra
dalla pandemia di Covid-19. Tuttavia, i dati commerciali dello US Bureau of Census, che
monitora il rispetto cinese dell’accordo di Fase 1, hanno di recente destato preoccupazioni
perché da inizio anno a fine luglio gli acquisti aggiuntivi cinesi di beni statunitensi
ammontavano solo al 48% dell’obiettivo (Figura 1).
Le turbative della domanda dovute alla pandemia e alle crescenti tensioni politiche hanno
contribuito al mancato rispetto da parte della Cina. In un quadro di polarizzazione della
campagna elettorale statunitense, la tregua commerciale potrebbe però rivelarsi più fragile di
quanto auspicato dagli investitori e nuove ostilità commerciali rappresentano un rischio crescente
per i mercati.
FIGURA 1: MONITORAGGIO DELL’ACCORDO DI FASE 1
Esportazioni di beni statunitensi in Cina con obiettivi dell’accordo di Fase 1 per il 2020 e il 2021
Miliardi di USD
250
Esportazioni cumulative di beni statunitensi alla Cina nel 2017 Obiettivo 2021
Esportazioni cumulative di beni statunitensi alla Cina nel 2020
200 Obiettivo 2020
150
100
50
AUTORE
0
Gen Feb Mar Apr Mag Giu Lug Ago Set Ott Nov Dic
Fonte: USTR, US Census Bureau, J.P. Morgan Economic Research, Refinitiv Datastream, J.P. Morgan Asset Management.
Gli obiettivi per il 2020 e il 2021 sono riportati a soli fini illustrativi e ipotizziamo un percorso regolare verso l’obiettivo
di fine anno. Il grafico illustra unicamente le esportazioni di beni e ipotizziamo che nel 2020 e 2021 i beni non
rientranti nell’accordo di Fase 1 rimangano a livelli simili al 2017. L’accordo di Fase 1 prefigura un aumento delle
esportazioni statunitensi di 200 miliardi di Dollari statunitensi nel 2020 e 2021, articolati approssimativamente in 160
Tilmann Galler miliardi di Dollari di esportazioni di beni aggiuntivi e altri 40 miliardi di Dollari di esportazioni di servizi. I risultati
Global Market Strategist passati non costituiscono un indicatore affidabile dei risultati presenti e futuri. Dati al 16 settembre 2020.NELLA MENTE DELL’INVESTITORE
Una ripresa dei conflitti commerciali potrebbe indebolire la tesi La maggiore minaccia per l’economia cinese non risiede comunque
d’investimento sugli attivi cinesi? Riteniamo che, per rispondere a nelle esportazioni verso gli Stati Uniti. La dipendenza commerciale
questa domanda, gli investitori debbano riflettere su tre fattori: le più critica della Cina è invece costituita dalle importazioni di
dipendenze commerciali cinesi, l'impatto di uno sganciamento semiconduttori statunitensi, che in termini di volume costituiscono
economico e le opportunità di crescita strutturale. il terzo maggiore bene importato dagli Stati Uniti. La maggior
parte del settore tecnologico cinese, incluse le società 5G, di
Dipendenze commerciali: un’economia interna Internet mobile e intelligenza artificiale, dipende dalla tecnologia
in crescita fa passare in secondo piano possibili microchip statunitense. Un divieto totale delle esportazioni
tecnologiche alla Cina da parte dell’amministrazione statunitense
turbative commerciali potrebbe essere estremamente dannoso per l’economia cinese e
Il conflitto commerciale e l’implementazione di dazi hanno causare pertanto turbative verosimilmente significative sui mercati
rappresentato un tema dominante e uno dei rischi principali per i azionari. Di conseguenza, un divieto delle esportazioni di
mercati nel 2018 e 2019. Tuttavia, se esaminiamo le performance tecnologia statunitense è probabilmente l’ipotesi peggiore in uno
dei mercati azionari dopo l’annuncio di nuovi dazi da parte scenario di intensificazione dei conflitti commerciali.
dell’amministrazione statunitense, la reazione sembra essere stata
L’eventualità che l’attuale amministrazione statunitense sia
piuttosto moderata. Nelle sei occasioni in cui gli Stati Uniti hanno
disposta a rischiare un’escalation delle tensioni commerciali prima
annunciato nuovi dazi, il ribasso medio del mercato locale delle
delle elezioni di novembre, provocando instabilità sui mercati, è
azioni cinesi di classe A è stato del 2% nei cinque giorni lavorativi
quanto meno discutibile. Sebbene stando ai sondaggi un numero
successivi all’annuncio, con un calo massimo del 3,9% a giugno 2018
crescente di statunitensi abbia un’opinione negativa sulla Cina,
(Figura 2).
indipendentemente dalle preferenze politiche, indagini recenti
L’impatto sui mercati globali è stato anch’esso limitato. Una delle mostrano anche che gli elettori attribuiscono alla Cina una bassa
ragioni della mancata reazione dei mercati è che la dipendenza priorità, ampiamente inferiore alle problematiche economiche,
cinese dal commercio globale è in diminuzione. Tra il 2010 e il sanitarie e sociali.
2019, la percentuale di beni e servizi cinesi esportati in rapporto al
PIL è scesa dal 28,5% al 18,8%, mentre quella degli Stati Uniti è Sganciamento economico: valutazione di rischi
calata dal 4,7% al 2,9%. L’economia cinese è alimentata in misura
crescente dai consumi interni, il che la rende nel complesso meno e opportunità
suscettibile a shock sul fronte delle esportazioni, come Malgrado le crescenti tensioni commerciali con gli Stati Uniti e la
l’imposizione di dazi. determinazione di Pechino a essere più indipendente e sganciarsi
dalle catene di valore globali, gli investitori non dovrebbero
FIGURA 2: IMPATTO DELLE OSTILITÀ COMMERCIALI SUI MERCATI
trascurare le opportunità d’investimento offerte dagli attivi cinesi
Performance dei mercati azionari su cinque giorni durante le ostilità commerciali
% rivalutazione del capitale
locali che appaiono interessanti rispetto al resto del mondo,
2 all'indomani della pandemia di Covid-19 (Figura 3).
Azioni A cinesi S&P 500 MSCI Europe
A seguito dell’apertura agli stranieri del mercato obbligazionario
1
locale in Renminbi, del valore di 15.000 miliardi di Dollari
statunitensi, gli investitori obbligazionari internazionali in cerca di
0
rendimento hanno ora l’opportunità di investire in titoli di Stato
-1 con rendimenti superiori al 3%. Oltre a offrire accesso a
rendimenti più elevati, le obbligazioni locali in Renminbi
-2 presentano una correlazione relativamente bassa con le
obbligazioni dei Mercati Sviluppati e un beta di rendimento pari a
-3 zero rispetto alle azioni globali, il che aiuta gli investitori a
migliorare la diversificazione e puntare a migliori rendimenti
-4 rettificati per il rischio.
-5 Negli ultimi 12 anni, le correlazioni dei rendimenti mensili tra le
Mar ’18 Giu ’18 Ago ’18 Set ’18 Mag ’19 Ago ’19 obbligazioni in Renminbi e quelle dei Mercati Sviluppati globali
sono state pari a 0,06, rispetto all'intervallo di correlazione di
Fonte: Bloomberg, MSCI, Standard & Poor’s, J.P. Morgan Asset Management. I periodi
di tempo evidenziano la variazione di prezzo nei 5 giorni di negoziazione successivi a
0,43-0,72 tra le stesse obbligazioni dei Mercati Sviluppati.
un’escalation commerciale rilevante. I risultati passati non costituiscono un Naturalmente, come nel caso della performance passata, non vi è
indicatore affidabile dei risultati presenti e futuri. Dati al 16 settembre 2020. alcuna garanzia di ripetizione delle correlazioni registrate in
passato. Tuttavia, poiché il successo iniziale cinese nel contenere la
Ciò nonostante, permangono vulnerabilità a livello settoriale. Per pandemia di Covid-19 ha posto fine alla sincronizzazione del ciclo
esempio, hardware informatico, cellulari e apparecchiature per economico del Paese con il resto del mondo e la Banca Centrale
telecomunicazioni, ossia le maggiori esportazioni cinesi verso gli cinese persegue una risposta politica meno espansionistica rispetto
Stati Uniti, costituiscono il 9% del mercato interno cinese delle alle economie sviluppate, per il momento tendiamo ad aspettarci
azioni di classe A, come rappresentato dall’Indice CSI 300. Un correlazioni ancora basse.
eventuale peggioramento delle relazioni commerciali potrebbe
pertanto avere un effetto negativo su questi settori.
2 LE OSTILITÀ COMMERCIALI INDEBOLIRANNO GLI INVESTIMENTI SUGLI ATTIVI CINESI?NELLA MENTE DELL’INVESTITORE
FIGURA 3: ATTRATTIVITÀ RELATIVA DELLE OBBLIGAZIONI CINESI
Rendimenti del reddito fisso
in %
Obbligazioni governative dei Mercati Sviluppati Obbligazioni Investment Grade Obbligazioni High Yield Obbligazioni dei Mercati Emergenti
6
5
4
3
2
1
0
Beta di rendimento / MSCI World
-1
-0.1 0.0 -0.1 -0.2 0.1 0.3 0.3 0.2 0.2 0.5 0.6 0.5 0.0 0.4 0.1 0.4
-2
Decennali
Germania
IG globali
Decennali
Giappone
Decennali
Regno Unito
Debito locale ME
- Cina
Decennali USA
Decennali Italia
IG Europa
IG Regno Unito
IG USA
HY euro
HY globale
HY USA
Debito locale ME
Debito
sovrano ME
Debito
societario ME
Fonte: Bloomberg, Bloomberg Barclays, J.P. Morgan Economic Research, Refinitiv Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Il beta/MSCI World è calcolato usando i rendimenti
totali mensili dal 2008. Indici utilizzati come di seguito indicato: IG Europa: Bloomberg Barclays Euro-Aggregate – Corporate; IG globale: Bloomberg Barclays Global Aggregate –
Corporate; IG Regno Unito: Bloomberg Barclays Sterling Aggregate – Corporate; IG Stati Uniti: Bloomberg Barclays US Corporate Investment Grade; HY Europa: Bloomberg
Barclays Euro High Yield; HY globale: Bloomberg Barclays Global High Yield Corporate; HY Stati Uniti: Bloomberg Barclays US Corporate High Yield; debito societario ME: CEMBI
Broad Diversified; debito locale ME: GBI-EM Global Diversified: debito locale ME – Cina: GBI-EM China: debito sovrano ME: EMBI Global Diversified. I risultati passati non
costituiscono un indicatore affidabile dei risultati presenti e futuri. Dati al 16 settembre 2020.
Opportunità di crescita strutturale: azioni cinesi vantaggio relativo è destinato a persistere, salvo nel caso in cui si trovi
una soluzione medica al Covid-19, cosa di per sé difficile da prevedere
Dopo un periodo di forti sovraperformance, gli investitori (Figura 4a). Tuttavia, contrariamente a quanto sarebbe logico
potrebbero guardare alle azioni cinesi con un certo scetticismo, aspettarsi, il fattore che rafforza ancor di più la tesi a favore delle
soprattutto alla luce delle valutazioni e tensioni commerciali azioni cinesi di classe A è che gli stimoli economici sono stati molto
crescenti. Nel breve termine, i fattori economici favorevoli al inferiori in quest’occasione rispetto ai due ultimi cali (Figura 4b). Di
mercato azionario sono tuttavia forti, in particolare per le imprese conseguenza, non dobbiamo aspettarci che un’espansione cinese
orientate all’economia interna. alimentata da stimoli su ampia scala si traduca in un rafforzamento
Grazie al contenimento dell’epidemia, l’economia cinese dovrebbe della domanda di importazioni dall’Asia e dal resto del mondo,
recuperare più rapidamente rispetto al resto del mondo e questo rendendo gli investimenti locali cinesi relativamente più interessanti.
FIGURA 4A: RIPRESA CINESE - INIZIATA PRIMA E PIÙ RAPIDA FIGURA 4B: MENO STIMOLI RISPETTO ALLE RECESSIONI PRECEDENTI
Cina vs. Mercati Sviluppati, PIL reale Offerta monetaria M1 cinese e crescita delle importazioni
Livello dell’indice, ribasato a 100, 1Q 2006 % variazione anno su anno
150 Previsione 400 40 Crescita dell’offerta monetaria M1 Crescita delle importazioni cinesi 80
140 Cina 340 30 60
130 280 20 40
120 220 10 20
110 160 0 0
100 USA 100 -10 -20
Regno Unito
Eurozona
90 40 -20 -40
’06 ’07 ’08 ’09 ’10 ’11 ’12 ’13 ’14 ’15 ’16 ’17 ’18 ’19 ’20 ’21 ’22 ’08 ’09 ’10 ’11 ’12 ’13 ’14 ’15 ’16 ’17 ’18 ’19 ’20 ’21
Fonte: BEA, Eurostat, National Bureau of Statistics of China, ONS, J.P. Morgan Fonte: China Customs, IMF, PBoC, Refinitiv Datastream, J.P. Morgan Asset
Economic Research, J.P. Morgan Asset Management. Previsioni di J.P. Morgan Management. I risultati passati non costituiscono un indicatore affidabile dei
Securities Research. I risultati passati non costituiscono un indicatore risultati presenti e futuri. Dati al 16 settembre 2020.
affidabile dei risultati presenti e futuri. Dati al 16 settembre 2020.
J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 3NELLA MENTE DELL’INVESTITORE
Nel lungo termine, la transizione cinese da fabbrica del mondo a Sintesi
maggiore mercato interno a livello globale richiede che le azioni
cinesi abbiano una rappresentazione strategica significativa nei Un conflitto commerciale tra le maggiori economie mondiali è
portafogli diversificati a livello globale. Inoltre, poiché la dannoso per le catene di valore tradizionali e indubbiamente
crescita degli utili societari nel mercato delle azioni cinesi di negativo per la crescita globale. Gli investitori devono pertanto
classe A rappresenta meglio la crescita del PIL nominale cinese prestare attenzione a un’eventuale ulteriore escalation delle
nei prossimi 10 anni rispetto all’MSCI China, gli investitori tensioni.
possono continuare ad attingere ai titoli interni per la loro Tuttavia, sarebbe a nostro avviso sbagliato considerare la Cina
esposizione sul paese (Figura 5). come il Paese nettamente sfavorito in tale confitto ed evitare così
gli investimenti nei mercati locali. Come abbiamo illustrato,
FIGURA 5: UTILI DEL MERCATO AZIONARIO INTERNO – UN MIGLIORE INDICATORE l’impatto diretto delle tensioni commerciali sull’economia cinese è
DELLA CRESCITA DEL PIL limitato. Anche in caso di ulteriore sganciamento tra Cina e Stati
PIL nominale cinese e utili azionari Uniti, la tesi a favore degli investimenti locali in Cina potrebbe
EPS prospettico a 12 mesi, PIL; livello dell’Indice, ribasato a 100 all’inizio del 2006 rafforzarsi in virtù dei vantaggi in termini di diversificazione offerti
500
dagli attivi cinesi.
450
Gli investitori azionari dovrebbero essere confortati e rassicurati
400 dal fatto che negli ultimi 10 anni gli utili delle azioni cinesi di classe
350
A hanno rispecchiato la forte crescita del PIL cinese. Per contro, un
contesto commerciale internazionale improntato a minore
300
collaborazione nei prossimi anni potrebbe far perdere alle società
250 non cinesi parte dei loro utili derivanti dall’espansione economica
cinese.
200
150 PIL nominale cinese
EPS Azioni A cinesi
100
EPS MSCI China
50
’06 ’07 ’08 ’09 ’10 ’11 ’12 ’13 ’14 ’15 ’16 ’17 ’18 ’19 ’20
Fonte: Bloomberg, IBES, National Bureau of Statistics of China, Refinitiv Datastream,
J.P. Morgan Asset Management. L’EPS prospettico rappresenta le stime degli utili per
i prossimi dodici mesi in dollari USA. Il PIL nominale cinese in dollari USA. Shenzhen
e Shanghai comprendono tutte le Azioni A quotate e sono combinati usando una
media ponderata per la capitalizzazione di mercato. I risultati passati non
costituiscono un indicatore affidabile dei risultati presenti e futuri. Dati al 16
settembre 2020.
4 LE OSTILITÀ COMMERCIALI INDEBOLIRANNO GLI INVESTIMENTI SUGLI ATTIVI CINESI?MARKET INSIGHTS Il programma Market Insights fornisce dati e commenti esaustivi sui mercati globali senza fare riferimento a prodotti. Concepito come strumento per aiutare i clienti nella comprensione dei mercati e per supportare le decisioni di investimento, il programma esplora le implicazioni degli attuali dati economici e delle mutevoli condizioni del mercato. Ai fini della Direttiva Markets in Financial Instruments (MiFID II) i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management costituiscono una comunicazione di marketing e non rientrano pertanto nell’ambito di applicazione dei requisiti MiFID II/MiFIR in riferimento alla ricerca in materia di investimenti. Inoltre, i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management, in quanto ricerca non-indipendente, non sono stati preparati conformemente ai requisiti giuridici volti a promuovere l'indipendenza della ricerca in materia di investimenti e non sono soggetti ad alcun divieto che proibisca le negoziazioni prima della diffusione della ricerca in materia di investimenti. Il presente documento costituisce una comunicazione generale fornita a solo scopo informativo. È di natura formativa e non è da intendersi come una consulenza o una raccomandazione relativa a specifici prodotti d’investimento, strategie, caratteristiche di piani d’investimento o altro scopo in alcuna giurisdizione, né rappresenta un impegno da parte di J.P. Morgan Asset Management o delle sue controllate a partecipare in alcuna delle transazioni menzionate. Eventuali esempi utilizzati sono generici, ipotetici e a mero scopo illustrativo. Il presente materiale non contiene informazioni sufficienti per supportare una decisione d’investimento e non è da utilizzarsi per valutare il merito dell’investimento in titoli o prodotti. Inoltre, si raccomanda agli utenti di effettuare una valutazione indipendente delle implicazioni legali, normative, fiscali, creditizie e contabili, e di stabilire, con l’assistenza dei propri consulenti professionali, se gli investimenti menzionati nel presente documento possano considerarsi adatti ai propri obiettivi personali. Gli investitori devono assicurarsi di essere in possesso di tutte le informazioni pertinenti disponibili prima di effettuare un investimento. Stime, numeri, opinioni, tecniche o strategie di investimento eventualmente espresse hanno finalità puramente informative, sono basate su talune ipotesi e sulle condizioni di mercato correnti, e possono variare senza preavviso o comunicazione alcuna. Tutte le informazioni fornite nel presente documento sono considerate corrette alla data di redazione ma non viene rilasciata alcuna garanzia sulla precisione delle stesse e viene espressamente declinata qualsiasi responsabilità per eventuali errori od omissioni. Si ricorda che tutti gli investimenti comportano dei rischi e che il loro valore, nonché i proventi da essi derivanti, possono subire oscillazioni in base alle condizioni di mercato e alle prassi fiscali, e che gli investitori potrebbero non recuperare interamente il capitale inizialmente investito. Le performance e i rendimenti passati non costituiscono un indicatore affidabile dei risultati attuali e futuri. J.P. Morgan Asset Management è la denominazione commerciale della divisione di gestione del risparmio di JPMorgan Chase & Co. e delle sue affiliate nel mondo. Si rende noto che, nella misura consentita dalla legge applicabile, le linee telefoniche di J.P. Morgan Asset Management potrebbero essere registrate e le comunicazioni elettroniche monitorate al fine di rispettare obblighi legali e regolamentari nonchè politiche interne. Si rende altresì noto che i dati personali sono raccolti, archiviati e processati da J.P. Morgan Asset Management secondo la EMEA Privacy Policy di cui al link www.jpmorgan.com/emea-privacy-policy. La presente comunicazione è emessa in Italia da JPMorgan Asset Management (Europe) Société à responsabilité limitée, Filiale di Milano, Via Catena 4, I-20121 Milano, Italia. LV–JPM52929 | 09/20 | IT | 0903c02a82a15f08
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