LA GERMANIA FA UN ALTRA LEHMAN CON L'ITALIA

LA GERMANIA FA UN ALTRA
LEHMAN CON L’ITALIA
E' ora in corso la discussione probabilmente più importante della nostra generazione. Per molti la
risposta che daranno i governi nelle prossime settimane avrà conseguenze che si possono definire
esistenziali. La domanda essenziale ora è, volendo sintetizzare: La BCE (Banca Centrale Europea)
 "staccherà degli assegni" per i governi dell'area dell'euro ?

Se la BCE firmerà gli assegni i risultati economici e di mercato saranno completamente diversi rispetto
al caso in cui non lo faccia. La propria prospettiva personale in qualità di investitore, uomo d'affari o
lavoratore cambierà drasticamente in base a questa scelta, basata su decisioni politiche. E cambierà
anche in base a come ci si sia preparati personalmente a questo evento.

Fino ad oggi la risposta più logica a questa domanda è stata sì, la BCE stamperà moneta (per
poter staccare gli assegni visto che non avrebbe denaro proprio). Ma cosa succederà se la BCE non
stamperà moneta ? Che cosa succede se i paesi del nord-europa "fanno una Lehman", cioè lasciano
(come decisero i capi del Tesoro e della FED americana nel settembre 2008 con Lehman) andare in
default l'Italia ?

Nel settembre del 2008 quasi tutti erano convinti che il governo USA e la FED non avrebbero lasciato
andare in bancarotta Lehman, anche se il ministro del Tesoro Paulson aveva ripetuto che non erano
intenzionati a intervenire. Quando poi Paulson, Bernanke e Geithner hanno fatto quando avevano
detto e lasciato fallire Lehman il sistema finanziario in pochi giorni è sembrato implodere. Ora abbiamo
la Merkel e Schauble, il ministro del Finanze, in Germania che ripetono che NON monetizzeranno il
debito italiano e non gli si credeva, fino a qualche giorno fa. Ma se invece tengono fede a quanto
dicono avrai un choc di diverse grandezze maggiore di quello di Lehman

Le vicende della periferia della zona euro (Islanda, Irlanda, Estonia, Grecia, Portogallo) sono eventi
secondari. L'Italia è la vera Lehman. Con rendimenti al 7% dei BTP e in aumento in Italia e Spagna la
zona euro è avviata a saltare.

Se si è un investitore questo è il momento della verità perchè tutto - ogni asset - dipende da come la
zona euro si comporta verso l'Italia. Ci sono solo due esiti:

1) Se salta l'Italia le banche sono insolventi, i CDS possono far implodere il sistema finanziario
occidentale come con Lehman, iniziano le corse agli sportelli, i mercati azionari nel mondo hanno un
crash, la depressione è alle porte e invece i rendimenti dei titoli di stato americani (anche canadesi,
australiani e forse anche inglesi, coreani, giapponesi...), paesi che possono stampare moneta,
scenderanno quasi a zero. Questo perchè queste nazioni hanno "un prestatore di ultima istanza", una
banca centrale e una valuta loro che controllano e con cui possono pagare. Noi no.

2) Se l'Italia viene invece sostenuta dalla Banca Centrale Europea che stacca gli assegni, i titoli di
stato di tutti i paesi europei deboli avranno un rialzo violento e con loro i mercati azionari e i titoli
bancari. Tuttavia, dato che la zona euro è già in recessione e USA e Inghilterra li stanno seguendo,
questo rally non durerà molto.

Bisogna mettere da parte ora anche Berlusconi e i discorsi sui sacrifici di Monti in Italia perchè queste
cose sono una facciata. L'austerità non può portare i rendimenti italiani sui BTP indietro al 4%. Questi
giorni sono finiti.

Ecco il vero problema: l'Italia ha bisogno di un avanzo primario di bilancio (al netto degli interessi)
di circa il 5 per cento del PIL, solo per mantenere il suo indebitamento costante, ai rendimenti attuali
intorno al 6-7%. Questo è impossibile perchè l'Italia è già in recessione e con l'austerità nel 2012 il
PIL calerà di almeno un -1% riducendo le entrate dello stato. O i rendimenti dei titoli italiani scendono
sotto il 4% o l'Italia è insolvente e il mercato reagisce di conseguenza. Inoltre un Italia sotto stress
significa una recessione profonda con tutti che ne seguono in europa: l'Irlanda non raggiunge gli
obiettivi di disavanzo per esempio, la Grecia dichiara un default del 60% sui suoi bonds ed esce
dall'euro. Le azioni delle bance in alcuni casi si azzerano o quasi e i loro bonds perdono anche il -50%,
scatenando altri casi come Dexia che richiedono un salvataggio. Quindi, anche se l'Italia regge dentro
l'euro con rendimenti dei BTP al 7% vedremo una brutta recessione e fallimenti bancari. Ma sappiamo
che alla fine poi i rendimenti dei BTP saliranno oltre il 7 o l'8% saliranno. Lo scorso novembre, 2010,
Irlanda aveva rendimenti a questi livelli, poi dopo gennaio il rendimento è andato al 9% e in Irlanda è
stata costretta ad un piano di salvataggio delle sue banche e a misure drastiche di sacrifici che fanno
calare il suo reddito nazionale del -10% circa.

1. L'Italia ha bisogno un avanzo primario di bilancio (al netto degli interessi) del 5% del PIL con questi
rendimenti e non sarà in grado di farlo.
2. Dato che deve rifinanziare oltre 400 miliardi di euro di debito nel prossimo anno o i rendimenti per i
titoli italiani scendono o l'Italia è insolvente.
3. L'austerità non può far scendere i rendimenti italiani. Dato che la solvibilità italiana è ora in
questione le "mani deboli" spaventate e la speculazione professionale venderanno. Inoltre, gli
investitori in tutto il debito sovrano europeo ora temono di essere senza copertura a causa del piano
definito e elaborato a Bruxelles per la Grecia il mese scorso che prevede perdite del -40% per loro.
Qualsiasi gestore di denaro con responsabilità fiduciaria non può comprare debito italiano o di qualsiasi
debito sovrano "debole" in euro dopo questo piano per la Grecia.

Conclusione: senza l'intervento della banca centrale europea l'Italia affronterà una crisi di
insolvenza indotta da crisi di liquidità. Gli investitori venderanno titoli italiani e bonds bancari, i
rendimenti saliranno e la crisi di liquidità diventerà una spirale: i rendimenti più elevati generano
un peggioramento dei fondamentali macro che porta a rischio di insolvenza più elevato e quindi
rendimenti ancora più elevati.... ecc..

Tutti i paesi che emettono la maggior parte del debito nella propria valuta (Stati Uniti, Eurozona,
Regno Unito, Svizzera, Giappone) al contrario di quelli europei deboli hanno visto i loro bonds salire
e i loro rendimenti scendere. Hanno stampato più soldi che potevano ragionevolmente fare e l'hanno
fatta farla. Questo ha creato un falso boom nel 2010, basato sugli aumenti dei prezzi delle attività e ha

beneficiato l'oro, platino e argento . Tuttavia, quando con l'austerità ora il motore della spesa pubblica
è stato spento, l'economia globale sta ricadendo nella recessione.

Siamo in un uno scenario di "depressione morbida" in cui i paesi con un vero "finanziatore di ultima
istanza" (una banca centrale che può stampare moneta) possono sostenersi senza problemi. Il
problema, tuttavia è che la BCE non è un vero prestatore di ultima istanza come stiamo vedendo ora.

La BCE dovrebbe allora buttarsi a stampare moneta ? Non ci sono molte opzioni. Nessuno sta
comprando obbligazioni italiane o spagnole senza avere rendimenti del 7 o 8% a prescindere dalla
austerità, ora che lo spettro dell'insolvenza è uscito dalla bottiglia. Con una garanzia della BCE invece,
alcuni lo comprerebbero. Un default italiano però è uguale all'insolvenza del sistema bancario italiano.
Questo significa perdite massicce per le banche tedesche, francesi, inglesi e olandesi e altre ancora.
Qualsiasi scenario in cui vi sia un "default" italiano porta ad una depressione con la 'D' maiuscola. La
questione è politica e, quindi, imprevedibile. O i tedeschi (e olandesi) permettono alla BCE di offrire
garanzie o hai una depressione. E 'così semplice.

Lo scenario "Armageddon" (del collasso)

Questa è la parte cruciale se si vuole comprendere come proteggersi nel caso in cui la BCE decida di
NON AGIRE come prestatore di ultima istanza per l'area dell'euro. Si tratta di un vero Armageddon e
scenario Depressione.

La ragione per cui "i falchi" del Nord-Europa non offrono alcuna alternativa reale alla soluzione della
BCE come un prestatore di ultima istanza è perché l'alternativa è il collasso economico - e riconoscerlo
per loro non è ora politicamente accettabile. Sappiamo che l'Italia darà default senza la banca centrale
europea che interviene, sulla base dell'analisi di cui sopra. IL default in Italia scatenerebbe una
cascata di fallimenti bancari interconnessi e una depressione, come fece l'insolvenza di Creditanstalt
nel 1931. L'Italia potrebbe uscire unilateralmente dalla zona euro e ridenominare i debiti in euro
alla pari in una "lira nuova" per prevenire il default? Forse. Questo è qualcosa da considerare in un
secondo momento. Per ora, ecco cosa accadrà in caso di insolvenza Italia.

1. Evento creditizio : Un default italiano sarebbe un "evento creditizio" in termini legali, il che
significa che non potrebbe verificarsi in applicazione del regime di "riduzioni" volontarie che l'UE sta
cercando di forzare con i creditori della Grecia perché l'Italia è semplicemente troppo grande per
le banche perchè accettino le svalutazioni necessarie per far fronte alla sua insolvenza. In questo
modo quindi un default parziale italiano renderebbe molte istituzioni finanziarie insolventi. Anche
nel caso greco, è dibbio che riceveranno la partecipazione sufficiente da parte del settore privato a
ridurre significativamente il carico di debito sovrano greco. Un default italiano sarebbe di conseguenza
incontrollato e subito cristallizzerebbe perdite nei bilanci di tutti quelli in europa (e nel mondo) che
contengano obbligazioni di stato o bancarie italiane.

2. Corsa agli sportelli delle banche italiane : una volta dichiarato un default dell'Italia, le banche
italiane sarebbe insolventi poiché sono i più grandi detentori di debito sovrano italiano. La svalutazione
degli attivi di Unicredit di 10 miliardi di qualche giorno fa e gli ultimi risultati di bilancio, come
queste banche sono già deboli e il crollo dei loro bonds negli ultimi giorni sta spaventando tutti.
Pertanto, dovremmo anticipare corse agli sportelli in Italia che vanno oltre il caso di una o due banche
particolarmente deboli (come Monte Paschi e Banco Popolare).

3. Insolvenza di Spagna, Portogallo e Slovenia : altri creditori sovrani più deboli all'interno della
zona euro, in assenza di sostegno del Fondo Monetario verrebbero messi sotto pressione con vendite
pesanti dei loro bonds e debito bancario. Questo include Spagna, Portogallo e Slovenia, ma forse
includerebbe anche il Belgio e poi forse l'Austria a causa della sua esposizione delle sue banche
verso l'Europa orientale. Questi governi seguirebbero l'Italia dichiarando default e poi, a cascata le
perdite si abbatterebbero sui loro sistemi bancari. Questi default porterebbero ad un insolvenza delle
banche nazionali come in Italia. Paesi come Irlanda, Portogallo e Grecia vorrebbero il default per
sfuggire alle restrizioni soffocanti dell'austerità, dato il percorso di solvibilità ora insostenibile che una
profonda depressione potrebbe causare. Probabilmente, questi paesi avrebbero quindi un default.
Diversi analisti stimano eventuali perdite in Grecia fino al 90%. Nello scenario di un default italiano,
queste perdite si cristallizzeranno nel giro di qualche ora, senza lasciare il tempo di reagire se non a
pochissimi.

4. Contagio in Europa orientale : Le perdite di Unicredit includevano svalutazioni significative in Europa
orientale e Asia centrale (Kazakistan e Ucraina). Un'area di contagio potrebbe essere quella di altre
banche con esposizione alle economie deboli altrove in Europa orientale come l'Ungheria e Slovenia.
L'Ungheria, già sotto la minaccia di un downgrade del suo debito sovrano a livello di "spazzatura", in

mezzo a una svalutazione record del cambio Fiorino / Euro tasso, soffrirebbe certamente il contagio.

5. Insolvenza di Euro banche : Altri creditori con significativa esposizione verso l'Italia avrebbe
svalutazioni enormi, l'esposizione bancaria nei paesi importanti al debito italiano è di un ordine di
grandezza triplo che verso la "periferia" . Le istituzioni finanziarie con maggiore esposizione potrebbe
essere ricapitalizzata dallo Stato francese o tedesco o olandese. Le domande qui per Germania,
Francia e Paesi Bassi sono: a) un sostegno alle loro banche significa però che i loro obbligazionisti
avrebbero perdite, a differenza di quelli in America ? b) cosa succederebbe al loro debito sovrano
e "punteggio" del loro credito? c) che implicazioni avrebbe sulla disponibilità di credito e la crescita
economica?

6. I credit default swap: un default italiano sarebbe un "evento creditizio" legalmente, si
innescherebbero quindi le credit default swap, molti dei quali sono stati vendute dalle istituzioni
finanziarie americane. Sarebbero queste istituzioni in grado di pagare e quanto inciderebbeo le perdite
italiane sulla loro base di capitale? Le stesse domande per i paesi dell'eurozona diventano applicabili
anche alle banche americane che in alcuni casi potrebbero essere ricapitalizzate dallo Stato.

Ci sono altre potenziali aree in cui questo default avrebbe ripercussioni in termini di controlli sui
capitali, disordini civili, disgregazione dell'eurozona, ma tutto questo è solo ipotetico. Gli elementi
invece certi nel caso di default dell'Italia sono:
i) un "evento creditizio" che mette in bancarotta le banche italiane
ii) corse agli sportelli
iii) la Spagna, Portogallo e la Slovenia insolventi e un contagio in Europa orientale
iv) qualche banca europea importante insolvente
v) le credit default swap che scattano per le banche americane che le hanno vendute. Chiaramente,
tutto questo significherebbe una recessione economica profonda e paragonabile all Grande
Depressione.

Questa sarebbe un onda di crisi che rotolarebbe attraverso la zona euro infettando sempre più
paesi e arrivando sempre più vicino al "nucleo" germanico alla fine. Questo perchè il problema è
strutturale: tutti i paesi della zona dell'euro hanno nel sistema attuale vincoli di liquidità e tutti alla
fine soccomberebbero all'onda di insolvenze, uno per uno, fino a quando non si concordi un soluzione
sistemica: o la monetizzazione completa e unione fiscale oppure rottura dell'eurozona e dell'euro.

COME PROTEGGERSI

In questo scenario, in cui la BCE NON MONETIZZA IL DEBITO ITALIANO E SPAGNOLO E HAI
UNA "LEHMAN" ITALIANA avrai una catena di eventi imprevedibili che certamente coinvolgono
disordini civili, repressione dei governi, nazionalismo economico o anche svalutazioni monetarie
competitive, controlli valutari e guerre commerciali. Queste dinamiche di deflazione del debito
significano che la produzione economica diminuirebbe in modo significativo, e così le borse e le
obbligazioni societarie specie ad alto rischio. Anche i prezzi delle materie prime potrebbe declinare
molto. A seconda della risposta politica dei governi, invece le obbligazioni di stato e i metalli preziosi
sono i "jolly" che possono sia salire che scendere.

I governi come la Norvegia sono protetti a causa di un debito basso e l'essere ricchi di risorse naturali.
D'altra parte, i governi come l'Australia e Canada sono esposti in parte a causa di indebitamento
significativo settore delle famiglie e valutazione degli immobili elevate (Australia in particolare, il
Canada meno). In sostanza, non c'è molto posto dove nascondersi nel settore delle obbligazioni di
stato.

Se i governi cercano una via d'uscita nelle monetizzazione e inflazione ovviamente i metalli preziosi
potrebbe essere un rifugio, anche se l'oro "di carta" (future e ETF) presenta un problema di affidabilità
e l'oro fisico è soggetto a confisca. Sul fronte dei terreni agricoli, i rendimenti netti sono già molto
bassi in America e Inghilterra e in generale anche in europa, quindi forse qualche perdita è possibile
anche qui. Ma in un mondo di repressione finanziaria, di deprezzamento delld valute una contro l'altra
e di inflazione, metalli preziosi e terra potrebbero però essere settori che non perdono. valore. Anche
le obbligazioni societarie ad elevato rating come Pepsi, Procter & Gamble, Exxon, Nestlè, McDonald,
IBM, Microsoft, ABV, Transocean e società senza debito, multinazionali, in settori poco congiunturali

con alti dividendi possono anche essere dei rifugi (ad es. RWE, E.ON, British Tobacco, British Telecom,
Altria, Deutsche Post, Telefonica, Roche, Pernot Richard, Petrobras)