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Prospettive 2019 –
Obbligazioni convertibili
Tutto è
relativo
TOM WILLS
Managing Director
Global Fixed Income Team
FIXED INCOME | GLOBAL FIXED INCOME TEAM
PROSPET TIVE 2019 – OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI
Nel decidere l’asset allocation, gli b. ititoli convertibili dovrebbero componenti azionaria e obbligazionaria
investitori devono esaminare una sovraperformare le obbligazioni che comprendono il rischio associato ai
potenziale classe di attivi rispetto quando i tassi d’interesse salgono: convertibili. Intuitivamente, se i titoli
ad altre. L’interesse che riveste ogni poiché in genere i tassi aumentano convertibili espongono sia al rischio
asset class dipende non solo dai quando l’economia è solida e azionario che al rischio di credito, il loro
suoi meriti intrinseci, ma dalla sua l’inflazione sale, l’opzione incorporata profilo di rischio/rendimento dovrebbe
maggiore attrattiva rispetto ad altri in un convertibile offre un potenziale collocarsi a metà strada tra queste due
temi in portafoglio e, naturalmente, rialzo azionario, assente in altri classi di attivi. Tuttavia, in questo
dalle ripercussioni che potrebbe avere strumenti obbligazionari. periodo le obbligazioni convertibili
sugli altri investimenti in base alla hanno insolitamente sottoperformato
Guardando in prospettiva al 2019,
correlazione rischio-rendimento. rispetto a entrambe le componenti.
esaminiamo di seguito i punti di forza
Guardando alle obbligazioni delle obbligazioni convertibili in questo Fortunatamente, il quadro migliora
convertibili in quest’ottica, dobbiamo tipo di contesto. se guardiamo al decennio precedente.
riconoscere in primo luogo che il rischio La Figura 1 mostra che dal 1° gennaio
1. PERFORMANCE DEI TITOLI
e il rendimento hanno componenti 2006 al 31 dicembre 2015 il mix 60%
CONVERTIBILI QUANDO LA
sia azionarie che obbligazionarie. azionario/40% obbligazionario ha
VOLATILITÀ AUMENTA
Storicamente, poiché le azioni sono reso il 5,25%, mentre il rendimento
generalmente più volatili delle Negli ultimi tre anni alcuni investitori delle obbligazioni convertibili è stato
obbligazioni, abbiamo riscontrato che la si sono chiesti se le obbligazioni pari al 6,10%, generando quindi una
performance dei titoli convertibili può convertibili siano “morte”. Nella sovraperformance di 85 punti base
essere approssimativamente confrontata Figura 1 spieghiamo l’origine di questa (pb). Infatti, in questo decennio, i titoli
con quella di un portafoglio bilanciato preoccupazione. Se esaminiamo il convertibili hanno sovraperformato
composto all’incirca dal 60% di azioni e periodo dal 1° gennaio 2016 al 31 sia la componente azionaria che quella
40% di obbligazioni. ottobre 2018 vediamo che le azioni, obbligazionaria.
misurate dall’indice MSCI All
Malgrado le imprevedibili evoluzioni Country World, hanno conseguito Ovviamente, dobbiamo riconoscere
dei convertibili – che ci impongono di un rendimento dell’8,26%, mentre che chi investe in titoli convertibili
prendere in esame il delta, il gamma i titoli obbligazionari, misurati globali non detiene lo stesso mix di
e altre caratteristiche apparentemente dall’indice Bloomberg Barclays Global singoli titoli azionari e obbligazionari
complesse – le ragioni a favore di questi Aggregate Total Return, hanno reso degli indici. Ciò nonostante, il periodo
titoli rispetto alle azioni od obbligazioni il 3,17%. Quindi il rendimento di è sufficientemente lungo da sollevare
si riducono spesso a due condizioni che un mix azionario/obbligazionario interrogativi sul motivo per cui i
ci si aspetta di realizzare: (60%/40%) di questi indici è stato convertibili abbiano sovraperformato
del 6,22%. Nello stesso periodo, i e poi sottoperformato i valori azionari
a. i titoli convertibili dovrebbero
titoli convertibili misurati dall’indice e obbligazionari in diversi orizzonti
sovraperformare le azioni quando la
Thompson Reuters Global Convertibles temporali. La risposta, a nostro avviso,
volatilità è elevata: nei convertibili è
Focus hanno generato un rendimento è da ricercare soprattutto nel livello
incorporata una “opzione azionaria”
del 2,93% soltanto, sottoperformando di volatilità azionaria. Un titolo
che acquista valore nei mercati
non solo rispetto al mix 60/40 di un convertibile, naturalmente, è formato
azionari volatili;
cospicuo 3,29%, ma anche rispetto alle da una normale obbligazione societaria
FIGURA 1
Rendimenti dei titoli convertibili rispetto a un mix 60% azionario/40% obbligazionario
DIFFERENZA TRA
MIX 60% OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI
OBBLIGAZIONI AZIONARIO/40% E MIX 60% AZIONARIO/40% VOLATILITÀ DI
AZIONARIO OBBLIGAZIONARIO CONVERTIBILI OBBLIGAZIONARIO OBBLIGAZIONARIO MERCATO
1 gen.06 - 31 dic.15 5,76% 4,49% 6,10% 5,25% 0,85% 20,29
1 gen 16 - 31 ott 18 8,26% 3,17% 2,93% 6,22% -3,29% 14,39
Le azioni sono rappresentate dall’indice MSCI All Country World e le obbligazioni dall’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Total Return
(Unhedged). Le obbligazioni convertibili sono rappresentate dall’indice Thomson Reuters Global Convertibles Focus. La volatilità del mercato è
misurata dall’indice VIX Le valutazioni dei titoli azionari tendono in genere a oscillare anche in risposta a eventi specifici in seno a una determinata
società. I titoli obbligazionari sono soggetti al rischio di credito (capacità dell’emittente di rimborsare puntualmente capitale e interessi) e al rischio
di tasso d’interesse (oscillazioni del valore di un titolo a reddito fisso dovute a variazioni del livello generale dei tassi d’interesse). In aggiunta ai rischi
associati alle azioni ordinarie, gli investimenti in obbligazioni convertibili sono soggetti ai rischi associati ai titoli a reddito fisso, ossia al rischio di
credito, di prezzo e di tasso d’interesse.
La performance dell’indice è riportata esclusivamente a scopo illustrativo e non intende rappresentare la performance di alcun investimento
specifico. I rendimenti passati non sono indicativi di risultati futuri. Per le definizioni degli indici si rimanda alla sezione Definizioni degli indici.
2 MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT | FIXED INCOMETUT TO È RELATIVO
di quella a lungo termine (20,26%) e
FIGURA 2
ha reso l’investimento in obbligazioni
Analisi dei rendimenti delle azioni e delle obbligazioni convertibili USA in diverse
convertibili più remunerativo di
Condizioni di volatilità
quello azionario visto che in mercati
LIVELLO VIX 29 con andamenti altalenanti ha fornito
protezione dal rischio di ribasso.
Convertibili 2,19 1,35 0,57 0,33 -2,41 -1,59
Sempre nella Figura 2, abbiamo
S&P 500 2,74 1,86 0,28 -0,18 -3,24 -3,56
aggiornato le previsioni formulate l’anno
Differenza tra S&P 500 -0,55 -0,50 0,29 0,52 0,83 1,97 scorso di questi tempi raggruppando
e convertibili i dati del VIX in fasce del 4% per
% di frequenza 23% 27% 19% 13% 8% 10% facilitare l’osservazione. Segnaliamo di
seguito alcuni aspetti importanti.
VIX mobile a 90 giorni A. Nella fascia a bassissima volatilità del
VIX (PROSPET TIVE 2019 – OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI
2. PERFORMANCEDEI TITOLI e tassi crescenti ha più rilevanza per salgono, semplicemente perché il profilo
CONVERTIBILI QUANDO I le obbligazioni convertibili che per di rendimento è determinato in misura
TASSI SALGONO le azioni. maggiore dalla “opzione azionaria”
In materia di convertibili, un esame incorporata. Di solito, quando i
I titoli convertibili offrono una
della volatilità azionaria è incompleto tassi salgono è perché l’economia sta
copertura contro il rialzo dei tassi per
se non si considerano i tassi d’interesse andando bene e le banche centrali
due ragioni: (i) hanno una duration
perché, come già indicato, i titoli attuano manovre restrittive per gestire
relativamente breve perché gli
convertibili sono chiaramente un l’inflazione. In tale contesto, spesso i
emittenti non amano offrire “opzioni
investimento ibrido che abbina mercati azionari si muovono al rialzo
di conversione” a lungo termine sulle
una componente obbligazionaria generando vantaggi anche per i titoli
proprie azioni, e (ii) storicamente la
a “un’opzione azionaria”. Di convertibili.
classe di attivi ha offerto rendimenti
conseguenza, l’interazione tra volatilità
generalmente positivi quando i tassi Per verificare che ciò è vero, nella Figura
3 abbiamo anche aggiornato alcuni
dati esposti in un articolo precedente.
FIGURA 3
Qui, analizzando tutti i mesi degli
Performance dei titoli convertibili in condizioni di aumento e diminuzione dei tassi
ultimi 20 anni in cui i tassi dei Treasury
20 decennali sono cresciuti di 25 pb o
più, osserviamo che i titoli convertibili
statunitensi hanno guadagnato in media
il 3,05%. Viceversa, nei mesi in cui
Performance dei convertibili USA (%)
sono scesi di 25 pb o più, i rendimenti
10
medi dei convertibili statunitensi hanno
segnato -1,89%.
Intuitivamente ciò ha senso in
0
quanto le perdite dei convertibili
generate sul versante obbligazionario
in questi periodi di rialzo dei tassi
sono più che compensate dalla
valorizzazione dell’opzione sul versante
-10 azionario. Pertanto, per gli investitori
obbligazionari i titoli convertibili
offrono vantaggi di diversificazione in
quanto i tassi sono destinati a salire
-20 ancora nel 2019.
-2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0
3. VALUTAZIONI DEL MERCATO DEI
Variazione del tasso UST a 10 anni (%) CONVERTIBILI
Performance dei convertibili in presenza di tassi > 25 pb A nostro avviso ci sono tutte le
Performance dei convertibili in presenza di tassi < -25 pb condizioni per cui i convertibili si
riprendano dalla sottoperformance
Fonte: Bloomberg. Dati da marzo1998 a settembre 2018.
rispetto alle azioni e obbligazioni in
Le obbligazioni convertibili sono rappresentate dall’indice Thomson Reuters Global Convertibles Focus. I
Treasury USA a 10 anni sono rappresentati dall’indice Bloomberg Barclays U.S Generic Government 10 Year atto dal 2016, in quanto sia la volatilità
Yield. La performance dell’indice è riportata esclusivamente a scopo illustrativo e non intende rappresentare che i tassi sono palesemente in ascesa.
la performance di alcun investimento specifico. I rendimenti passati non sono indicativi di risultati futuri. Per Occorre ora stabilire qual è lo stato di
le definizioni degli indici si rimanda alla sezione Definizioni degli indici.
salute del mercato, sia in termini di
valutazioni che di offerta.
FIGURA 4
Nella Figura 4 vediamo che le
Valutazioni dei convertibili globali al 31 ottobre 2018
valutazioni si trovano proprio in
% DEL % DEL MERCATO CON prossimità di quello che consideriamo
% SPREAD MERCATO CAPITALIZZAZIONE il “fair value”, sono cioè più basse di
ELEVATE) / DELLA DEL CON SPREAD DI MERCATO
REGIONE CONVENIENTI PARITÀ DELTA CREDITO OLTRE 300 PB INFERIORE A $1MLD 75 pb per gli Stati Uniti, di 38 pb
per l’Asia e di 2 pb per l’Europa. Ciò
Stati Uniti 0,75% 99,60% 51% 577 pb 48% 23% vuol dire che prendendo a riferimento
Europa 0,02% 99,90% 32% 256 pb 28% 16% gli attuali livelli di mercato per il
Asia 0,38% 99,50% 31% 125 pb 7% 13%
Fonte: DB convertibles.com
1
Source: Bloomberg.
4 MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT | FIXED INCOMETUT TO È RELATIVO
differenziale di credito e la volatilità di 4. APPROCCIO GLOBALE VS. REGIONALE titoli convertibili rispetto sia alle azioni
ogni singola obbligazione dell’universo Tuttavia, se approfondiamo e guardiamo (quando la volatilità aumenta) che alle
d’investimento, il prezzo teorico medio ai dati per regione, notiamo alcune obbligazioni (quando i tassi salgono).
è molto vicino a quello al quale sono differenze importanti. Esaminando E i convertibili hanno davvero offerto
scambiate le obbligazioni sul mercato. nuovamente la Figura 4, notiamo una ridotta partecipazione ai ribassi: al
Gli investitori potrebbero chiedersi che sia il rischio azionario che quello 31 ottobre 2018, il mix 60/40 di azioni/
quanto sia accurato un indicatore di obbligazionario sono più elevati obbligazioni ha generato una perdita
“fair value” che utilizzi gli attuali input negli Stati Uniti che non negli altri da inizio anno del (3,79%) contro
di mercato che potrebbero essere, essi mercati. Al 31 ottobre 2018, il delta l’(1,17%) dei convertibili, con una
stessi, soggetti ad anomalie di prezzo. Al azionario regionale degli Stati Uniti sovraperformance di 262 pb.
riguardo, riconosciamo che gli spread (ossia la sensibilità al prezzo dell’azione
Con l’avvicinarsi del nuovo anno,
creditizi sembrano stretti ma ribadiamo sottostante) era pari al 52%, circa 20
confermiamo il nostro ottimismo
che i valori della volatilità usati come punti in più che non in Europa (32%)
sulle azioni, convinti che nel quarto
input sono bassi data la calma che è e in Asia (31%). Ciò ha senso in quanto
trimestre del 2018 i mercati abbiano
regnata nei mercati fino a tempi recenti. negli ultimi anni la performance delle
subito ribassi eccessivi, mentre gli
Siamo, quindi, convinti che questi azioni è stata migliore negli Stati Uniti
utili e i profitti continuano a crescere,
effetti si annullino e che il “fair value” e, di conseguenza, oggi l’universo dei
soprattutto in settori quali tecnologia,
sia un buon indicatore del livello al convertibili è sempre più “deep in-the-
biotech e beni di consumo dove si
quale le obbligazioni dovrebbero essere money”. Sul versante obbligazionario,
concentra il mercato dei convertibili.
scambiate. osserviamo una differenza chiave tra
Riconosciamo, tuttavia, che tutte le
Stati Uniti e Resto del mondo: negli USA
Se le contrattazioni sono effettuate al piazze azionarie e obbligazionarie hanno
i differenziali creditizi si avvicinano a
“fair value”, ciò significa che l’offerta maggiori difficoltà rispetto a un anno
quelli del mercato high yield in quanto
e la domanda sono allineate, il che fa. Di conseguenza, ci aspettiamo un
molti più emittenti sono società growth
ha senso visto che nell’anno in corso rendimento assoluto più modesto, nella
a più bassa capitalizzazione. Nella Figura
sono aumentati i valori di entrambe le fascia media dei valori a una cifra.
4 osserviamo, per gli Stati Uniti, uno
grandezze. Al 31 ottobre 2018, l’offerta
spread creditizio regionale di 577 pb, Ma, come si dice, “tutto è relativo”.
da inizio anno era pari a USD 78
ben superiore a quello europeo (256 pb) Pertanto, nel 2019 i titoli convertibili
miliardi, un valore superiore a quello
ed asiatico (125 pb). Questo può essere sono destinati a essere una delle classi di
dell’intero 2017 e indicativo della
molto appetibile in un forte mercato attivi più attraenti e a rappresentare per
crescita più rapida registrata negli ultimi
rialzista in quanto l’investitore raddoppia gli asset allocator un prezioso strumento
cinque anni.1 Spesso, quando l’offerta
sia il rischio azionario che quello aggiuntivo di differenziazione.
è maggiore, il mercato cala; in questo
obbligazionario, ma in tempi di maggiore
caso, invece, è rimasto intorno al livello
del “fair value” in quanto la domanda
incertezza si paga un prezzo in termini di Considerazioni sui rischi
minori caratteristiche obbligazionarie.
è aumentata per assorbire l’offerta. Per La diversificazione non elimina il rischio
tutto il 2018 abbiamo visto affluire Oltre ad avere consapevolezza delle di perdite.
capitali in questa classe di attivi giacché disparità regionali sul delta e lo spread,
Non vi è alcuna garanzia che l’obiettivo
probabilmente gli investitori hanno gli investitori dovrebbero sapere che
d’investimento del Portafoglio sarà
scoperto i vantaggi di un contesto in cui gli Stati Uniti rappresentano solo la
raggiunto. I portafogli sono esposti al
aumentano tassi e volatilità. metà di un esiguo mercato. Come
rischio di mercato, ovvero alla possibilità
diciamo sempre ai nostri clienti, perché
Un’altra importante osservazione che il valore di mercato dei titoli
ricercare idee vincenti esaminando
tecnica è che al momento le transazioni detenuti dal Portafoglio diminuisca e sia
500 titoli quando possiamo scegliere
sul mercato sono effettuate proprio conseguentemente inferiore all’importo
tra 1000? In una classe di attivi in cui
intorno alla parità. Nella Figura 4, pagato dall’investitore per acquistarli.
abbiamo bisogno di ottimizzare tre
vediamo che tutte e tre le principali Di conseguenza l’investimento in questo
parametri (l’azionario, l’obbligazionario
regioni scambiano tra il 99,5% e il Portafoglio può comportare una perdita
e i parametri tecnici) in genere il
100% della parità. È raro vedere il per l’investitore. Si fa altresì presente che
nostro gradimento va al 15% circa
mercato globale dei titoli convertibili questo Portafoglio può essere esposto ad
dei titoli sul mercato. Se acquistiamo
vestire i panni del “giorno in cui è alcuni rischi aggiuntivi.
solo titoli statunitensi, abbiamo a
nato”, effettuando transazioni sia al
nostra disposizione solo 50-75 idee I titoli obbligazionari sono soggetti
“fair value” da noi stimato che alla pari.
d’investimento, peraltro concentrate in alla capacità dell’emittente di
Ciò piace agli investitori in quanto
pochi settori. rimborsare puntualmente capitale
possono partecipare a questa classe
e interessi (rischio di credito), alle
di attivo senza subire gli effetti di
valutazioni eccessive e/o pagando prezzi Sintesi variazioni dei tassi d’interesse (rischio
di tasso d’interesse), al merito di
in-the-money. Dobbiamo ammettere che già a inizio
credito dell’emittente e alle condizioni
2018 abbiamo sostenuto la validità dei
FIXED INCOME | MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT 5PROSPET TIVE 2019 – OBBLIGAZIONI CONVERTIBILI
generali di liquidità del mercato le oscillazioni del valore di mercato dei variazioni dei dividendi dei titoli
(rischio di mercato). Nell’attuale titoli sottostanti. Solitamente, i titoli sottostanti o di altre modifiche. I titoli
contesto di tassi d’interesse in rialzo, convertibili offrono un flusso di reddito esteri sono soggetti a rischi di cambio,
i corsi obbligazionari possono calare con rendimenti generalmente superiori politici, economici e di mercato. I rischi
e dar luogo a periodi di volatilità e a quelli delle azioni ordinarie degli stessi associati agli investimenti nei Paesi
a maggiori richieste di rimborso. I emittenti o di emittenti similari. Nella Emergenti sono maggiori di quelli
titoli a più lungo termine possono struttura patrimoniale di una società, associati agli investimenti nei Paesi
essere maggiormente sensibili alle i titoli convertibili sono generalmente Sviluppati esteri. I titoli di debito
variazioni dei tassi d’interesse. In un privilegiati rispetto alle azioni ordinarie, sovrani sono soggetti al rischio di
contesto di discesa dei tassi d’interesse, ma sono di solito subordinati rispetto insolvenza. Gli strumenti derivati
il Portafoglio potrebbe generare un a titoli non convertibili comparabili. possono amplificare le perdite in
reddito inferiore. Convertibili Il In genere le obbligazioni convertibili maniera sproporzionata e incidere in
valore dei titoli convertibili tende a non partecipano direttamente agli modo significativo sulla performance.
scendere quando i tassi d’interesse aumenti o ai tagli dei dividendi dei Inoltre possono essere soggetti a rischi di
salgono e, a causa della caratteristica titoli sottostanti, anche se i loro prezzi controparte, di liquidità, di valutazione,
di conversione, segue tendenzialmente di mercato possono risentire delle di correlazione e di mercato.
DEFINIZIONI DEGLI INDICI Alcune delle informazioni ivi contenute si basano sui dati ottenuti da fonti
Gli indici utilizzati nel presente rapporto non rappresentano la performance terze considerate affidabili. Tuttavia, non abbiamo verificato tali informazioni
di un investimento specifico e non comprendono spese, commissioni od e non ci esprimiamo in alcun modo circa la loro accuratezza o completezza.
oneri di vendita, che ridurrebbero la performance. Gli indici riportati non Il presente documento è da intendersi come una comunicazione generale
sono gestiti e non sono strumenti investibili. Non è possibile investire non imparziale e tutte le informazioni fornite hanno esclusivamente
direttamente in un indice. scopo informativo e non costituiscono un’offerta o una raccomandazione
L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Total Return Index è un all’acquisto o alla vendita di determinati valori mobiliari o all’adozione di
indice ad ampia base rappresentativo dei mercati obbligazionari globali una specifica strategia d’investimento. Le informazioni ivi contenute non
investment grade a tasso fisso. Rendimenti totali espressi in dollari USA tengono conto delle circostanze personali del singolo investitore e non
senza copertura. rappresentano una consulenza d’investimento, né vanno in alcun modo
I tassi dell’indice Bloomberg Barclays U.S Generic Government 10 interpretate quale consulenza fiscale, contabile, legale o normativa. A tal
Year Yield sono costituiti da indici generici di titoli di Stato on-the-run fine, nonché per conoscere le implicazioni fiscali di eventuali investimenti,
statunitensi, a breve, medio e lungo termine. I rendimenti s’intendono si raccomanda agli investitori di rivolgersi a consulenti legali e finanziari
alla scadenza e al lordo delle imposte. indipendenti prima di prendere qualsiasi decisione d’investimento.
L’indice MSCI All Country World (ACWI) è un indice ponderato per La presente pubblicazione non è stata redatta dal Dipartimento di ricerca di
la capitalizzazione di mercato corretta per il flottante che misura la Morgan Stanley e non è da intendersi quale raccomandazione di ricerca. Le
performance dei mercati azionari sviluppati ed emergenti. Il termine informazioni contenute in questa pubblicazione non sono state predisposte
“flottante” è riferito alla quota di azioni in circolazione considerate in conformità a requisiti di legge finalizzati a promuovere l’indipendenza
disponibili per l’acquisto da parte degli investitori sui mercati azionari della ricerca in materia di investimenti e non sono soggette ad alcun divieto
pubblici. La performance dell’indice è espressa in dollari USA e prevede di negoziazione prima della diffusione dei risultati di tali ricerche.
il reinvestimento dei dividendi netti. DISTRIBUZIONE
L’indice S&P 500® Index (U.S. S&P 500) misura la performance del Il presente documento è destinato e sarà distribuito solo ai soggetti
segmento delle large cap nel mercato azionario statunitense e copre residenti nelle giurisdizioni in cui la sua distribuzione o disponibilità
all’incirca il 75% di tale mercato. L’indice comprende 500 tra le principali non siano vietate dalle leggi e dalle normative locali vigenti.
società che operano nei settori di punta dell’economia statunitense. Poiché non è possibile garantire che le strategie d’investimento risultino
L’indice Thomson Reuters U.S. Convertible è un sottoinsieme del Thomson efficaci in tutte le condizioni di mercato, ciascun investitore dovrebbe
Reuters Global Convertible ed è un indice di mercato ponderato con valutare la propria capacità di mantenere l’investimento nel lungo termine
una dimensione minima di inclusione di USD 500 milioni di obbligazioni e in particolare durante le fasi di ribasso dei mercati. Prima di investire,
convertibili equity-linked. si raccomanda agli investitori di esaminare attentamente i documenti
d’offerta relativi alla strategia/al prodotto. Vi sono importanti differenze
Il Thomson Reuters Convertible Global Focus (USD Hedged Index)
nel modo in cui la strategia viene realizzata nei singoli veicoli d’investimento.
fornisce un’ampia misura della performance del mercato investibile
globale delle obbligazioni convertibili con copertura in USD. Regno Unito – Morgan Stanley Investment Management Limited è
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INFORMAZIONI IMPORTANTI in Inghilterra. N. di registrazione: 1981121. Sede legale: 25 Cabot Square,
I rendimenti passati non sono indicativi di risultati futuri. I rendimenti Canary Wharf, London E14 4QA. Dubai – Morgan Stanley Investment
di cui si parla nel commento sono quelli degli indici di riferimento e non Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit
intendono rappresentare la performance di alcun investimento specifico. 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial
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