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La classica crisi dei
mercati emergenti
Mark Burgess
Vice CIO Globale e CIO EMEA
Il recente crollo della lira turca ha rimesso i mercati emergenti al centro
dell’attenzione degli investitori. Ma per quanto l’atteggiamento sempre più ostile
del Presidente Trump sul commercio e il protezionismo potrebbe aver innescato il
brusco deprezzamento della valuta, a nostro avviso l’indebolimento della lira turca
ha tutte le caratteristiche di una tradizionale crisi dei mercati emergenti.
Le politiche protezionistiche degli Stati Uniti si ripercuoteranno sui paesi emergenti
più esposti ai flussi commerciali globali in Asia e in altre regioni, ma un contagio
dalla Turchia ad altre economie emergenti è improbabile, se non altro perché
negli ultimi anni si è registrata una tendenza al miglioramento delle partite correnti
di molti paesi.
Classiche crisi dei mercati emergenti Turbolenze in Turchia
Una crisi dei mercati emergenti si verifica di solito La Turchia ha un disavanzo delle partite correnti
quando un paese si indebita oltre misura e, di pari a circa il 5,5% del PIL,1 che richiede un
conseguenza, accumula un disavanzo eccessivo finanziamento annuo di circa USD 60 miliardi.
delle partite correnti o del bilancio pubblico. Gli investitori hanno cominciato a nutrire timori
Il più delle volte il paese persegue un’espansione non solo per l’entità del debito turco, ma anche
economica insostenibile, con una rapida crescita per la retorica del governo, che ha anche adottato
della formazione di credito (solitamente) in dollari alcune politiche economiche non ortodosse.
USA. Se cominciano a preoccuparsi dell’entità del A differenza del Regno Unito, che pure presenta
debito e della capacità del paese di finanziarlo, un ampio disavanzo delle partite correnti (anche
gli investitori cercano di abbandonare il paese, se finanziato tramite investimenti esteri), il deficit
causando in primo luogo problemi per la valuta. della Turchia è finanziato principalmente da flussi
Presto o tardi, i prezzi delle attività finanziarie di portafoglio, dal commercio internazionale
scendono fino a provocare un crollo del mercato, e dall’assunzione di prestiti, il che la espone
di solito sulla scia di un evento scatenante. notevolmente alle condizioni dei mercati finanziari.
Ad esempio, molti vedono nel dissesto di
Lehman Brothers del 2008 l’inizio della crisi
finanziaria globale.
1
Banca centrale della Repubblica di Turchia.
1
Leaders’ Perspectives – Autunno 2018
Visto il calo della fiducia degli investitori nella partite correnti, l’Argentina ha ancora un’economia
capacità della Turchia di gestire il deficit, relativamente chiusa, e i capitali esteri che erano
esacerbato dal rifiuto del governo di aumentare stati prevalentemente investiti in obbligazioni in
i tassi d’interesse per arginare il deprezzamento valuta locale hanno già in gran parte lasciato il
della lira, è facile capire perché l’escalation degli paese. Pertanto, nonostante i rischi per la crescita
attriti commerciali ha spinto gli investitori ad economica dell’Argentina, ravvisiamo un rischio di
abbandonare il paese. Ad aggravare la situazione contagio limitato. Analogamente, il Brasile si trova in
ha contribuito il fatto che le autorità sono state una posizione ragionevolmente solida, con un deficit
svuotate e private della loro credibilità, dato che delle partite correnti molto ridotto e adeguatamente
il ministro del Tesoro e delle finanze è Berat finanziato dagli investimenti diretti esteri.3
Albayrak, il genero del presidente Recep Tayyip
Il nostro scenario di riferimento prevede che
Erdoğan.
l’attuale fase di vigore del dollaro USA si rivelerà
Anche se la minaccia commerciale posta da transitoria finché i mercati non torneranno
Trump potrebbe essere una novità, la situazione a concentrarsi sulla situazione fiscale degli
della Turchia non lo è, e ricorda piuttosto le Stati Uniti, decretando un indebolimento del
passate crisi dei mercati emergenti, come il biglietto verde. In assenza di un grave errore di
“taper tantrum”, la crisi asiatica e le “cinque politica economica, che ha certamente maggiori
fragili”. In tutte queste occasioni gli investitori probabilità di verificarsi nei mercati emergenti
hanno perso fiducia nelle politiche economiche anziché in quelli sviluppati, nessun importante
di un paese, esercitando pressioni sulla valuta paese emergente sembra al momento vacillare.
e determinandone la svalutazione.
Il problema delle guerre commerciali
Nel breve termine questi problemi sono stati risolti
storicamente attraverso misure volte a rafforzare Per quanto la crisi turca sia un fenomeno tipico
la credibilità, sotto forma di politica monetaria dei mercati emergenti, ciò non vuol dire che le
o di iniziative fiscali. Nel caso della Turchia non tensioni commerciali mondiali non siano motivo
si è registrato un cambiamento sostanziale di apprensione. Alcuni analisti hanno stimato
delle politiche economiche né una richiesta di che la guerra commerciale ridurrà il PIL mondiale
assistenza all’FMI. Per questo motivo nei prossimi dell’1-2,3%,4 e alcuni si aspettano che la Federal
mesi assisteremo a ulteriori attacchi ricorrenti nei Reserve statunitense attuerà una stretta
confronti della lira e potenzialmente ad un altro monetaria più aggressiva in risposta ai dazi.
punto di crisi. È difficile tuttavia prevedere l’impatto di una
guerra commerciale sui singoli paesi, non da
Rischio di contagio limitato ultimo perché non sappiamo ancora fino a che
punto l’amministrazione statunitense si spingerà
Contemporaneamente alle turbolenze in Turchia,
nel perseguimento del protezionismo.
anche l’Argentina si è trovata alle prese con una
perdita di fiducia nella sua valuta, che ha portato Ciò nonostante, le prospettive per l’Asia e
recentemente alle dimissioni del presidente per i mercati emergenti esposti alla minaccia
della banca centrale.2 A livello superficiale ciò rappresentata dalle politiche protezionistiche
è comprensibile alla luce dei disavanzi gemelli di Trump – tra cui Cina, Messico, Colombia,
e delle vulnerabilità del paese, ma il caso Malaysia, Corea e Thailandia – saranno
argentino è molto diverso da quello turco. contrastate. I dazi non saranno d’aiuto
In particolare, pur avendo un elevato fabbisogno di perché molte economie emergenti dipendono
debito a breve termine e un ampio disavanzo delle generalmente dalle materie prime, dai proventi
2
FT.com, settembre 2018.
3
FT.com, settembre 2018.
4
Columbia Threadneedle Investments, Aggiornamento multi-asset mensile, agosto 2018.
2Leaders’ Perspectives – Autunno 2018
in valuta estera o dai semilavorati e sono quindi La probabile tenuta della Cina
molto aperte ai flussi commerciali globali. Un
eventuale rallentamento del commercio globale In Cina è in atto un rallentamento dell’economia
avrebbe inevitabilmente enormi ricadute su alcune ma, dato l’aumento dei consumi interni, i timori di
di queste economie. L’Argentina e il Brasile sono un “hard landing” si sono attenuati. Detto questo,
l’una il principale partner commerciale dell’altro, Pechino si trova di fronte a un “trilemma”, dovendo
con la Cina al secondo posto per entrambi. destreggiarsi con il paradosso di perseguire il
Ciò significa che i due paesi sarebbero controllo dei tassi di cambio, la libera circolazione
gravemente penalizzati da un rallentamento dei capitali e una politica monetaria indipendente.
dell’economia cinese, dato che esportano prodotti Un hard landing della Cina sarebbe problematico
agricoli e materie prime. per i mercati emergenti, specialmente per quelli
La domanda è: assisteremo alle stesse che hanno basato lo sviluppo della propria
vulnerabilità che abbiamo osservato durante il economia sul soddisfacimento della domanda
“taper tantrum”? È improbabile, perché nel 2013 cinese di materie prime. Inoltre, la retorica
c’erano cinque grandi economie con enormi di Trump sugli scambi commerciali ha creato
disavanzi delle partite correnti e fiscali – le incertezza sulle prospettive delle esportazioni
cosiddette “cinque fragili” – vale a dire India, cinesi. Tuttavia, la Cina è oggi meno dipendente
Brasile, Turchia, Sudafrica e Indonesia. dalle esportazioni e potrebbe di fatto diversificarle,
deviandole dagli Stati Uniti verso le regioni
Cinque anni più tardi, la posizione aggregata emergenti, grazie anche al suo programma
delle partite correnti dei mercati emergenti è “One Belt, One Road”.
migliorata notevolmente. Riducendo l’entità dei
loro disavanzi e sviluppando i loro mercati interni, I rischi di un inasprimento dei tassi negli
le economie emergenti sono oggi un po’ meno Stati Uniti
soggette all’influenza del dollaro. Detto questo,
come abbiamo visto nel caso della Turchia, i paesi Se la retorica della guerra commerciale è stata solo
con ampi disavanzi delle partite correnti andranno una ragione che ha indotto il mercato a concentrarsi
incontro a una notevole debolezza dei tassi sulla Turchia, piuttosto che la causa principale del
di cambio. crollo della lira, la principale minaccia alla stabilità
dei mercati emergenti potrebbe giungere dalla
Il dollaro è spesso considerato un bene rifugio nelle Federal Reserve statunitense.
fasi di tensione sui mercati globali, ma nessuno
conosce realmente le implicazioni delle guerre Per comprendere meglio la portata di tale
commerciali e del rischio di sanzioni. Detestando minaccia, è necessario conoscere il livello
l’incertezza, gli investitori tendono a riversarsi esatto della soglia in corrispondenza della quale
nei beni rifugio nei periodi difficili, spostando l’aumento dei tassi statunitensi innescherebbe
l’attenzione dal rendimento alla restituzione un’inversione dei flussi di portafoglio. La Fed si sta
del capitale. A parità di altre condizioni, una potenzialmente avvicinando al tasso d’interesse
realtà in cui la Fed attua una stretta monetaria neutrale – il livello al quale i tassi d’interesse non
mentre le altre banche centrali mantengono un frenano né stimolano la crescita economica –
atteggiamento accomodante dovrebbe tradursi in mentre prosegue il suo percorso di normalizzazione,
un rafforzamento della valuta statunitense (anche invertendo anni di quantitative easing.
se la nostra previsione strategica a lungo termine
propende per un indebolimento del biglietto
verde). Ciò comporterà probabilmente ulteriori
difficoltà per i mercati emergenti.
3Leaders’ Perspectives – Autunno 2018
Ma sussiste il rischio che la Fed modifichi l’attuale traiettoria di rialzo dei tassi per procedere a un
inasprimento più aggressivo in risposta ai dazi commerciali. Se il mercato viene colto in contropiede da
questa mossa, il risultato potrebbe essere estremamente doloroso per i mercati emergenti. A fronte
del continuo rafforzamento dell’economia statunitense si osserva già un aumento dei rendimenti dei
Treasury USA, e la Fed potrebbe rispondere a questo sviluppo prima di quanto si pensi.
FIGURA 1: EMBI VS. S&P 500
170
160
150
140
130
120
110
100
90
80
Ago Ott Dic Feb Apr Giu Ago Ott Dic Feb Apr Giu Ago Ott Dic Feb Apr Giu Ago
2015 2015 2015 2016 2016 2016 2016 2016 2016 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018 2018
JP Morgan EMBI Global (Local) S&P 500 Total
Fonte: Bloomberg, 2018.
In questo scenario si prospettano possibili ricadute. Il rischio associato ai mercati emergenti potrebbe
influire sulle azioni statunitensi nel caso in cui si registrassero un inasprimento delle condizioni
finanziarie negli Stati Uniti, un ampliamento degli spread obbligazionari e una riduzione delle esposizioni
di mercato degli investitori a causa del rischio di contagio. Finora ciò non è accaduto e l’indice JP Morgan
EMBI sta perdendo terreno contestualmente al rialzo dell’S&P 500 (cfr. Figura 1). Ma il rischio rimane.
4Leaders’ Perspectives – Autunno 2018
Guardare avanti con cautela
Un approccio prudente nei confronti dei mercati Nel breve termine si registrerà quindi un’ulteriore
emergenti è giustificato nel breve periodo, volatilità nei mercati emergenti prima che si torni
poiché al momento i mercati finanziari pongono alla normalità, anche se le nostre prospettive a
la massima enfasi sulla sicurezza. Ogni volta lungo termine sono ottimistiche.
che si è registrato un cosiddetto caso isolato di
La guerra commerciale è fonte di grande
sofferenza, come in Turchia, le pressioni si sono
apprensione in quanto ci avviciniamo alla fine
abbattute anche su tutto ciò che presentava
dell’attuale ciclo economico. Ma per gli investitori
un beta relativamente elevato. Ciò significa che
potrebbe essere più appagante concentrarsi
anche i paesi in difficoltà che stanno introducendo
sulle cause tradizionali della debolezza dei
misure rispettabili per ripristinare la credibilità
mercati emergenti, come la politica monetaria
potrebbero subire una correzione.
statunitense, la forza del dollaro e l’economia
In aggiunta, sta per iniziare nuovo periodo di cicli cinese, piuttosto che sulla retorica politica.
elettorali. Di recente si è tenuta un’elezione in
Brasile, e l’Indonesia seguirà all’inizio del 2019.
Questi due paesi da soli rappresentano circa il
15% dell’indice EMBI,5 e le elezioni comporteranno
sicuramente un aumento della volatilità. Anche se
spesso, quando si tratta di risultati elettorali, cane
che abbia non morde, il rischio rimane perché il
mercato reagisce all’abbaiare.
5
JP Morgan.
5Per maggiori informazioni, visitare
COLUMBIATHREADNEEDLE.IT
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columbiathreadneedle.com Pubblicato il 10.2018 | Valido fino al 04.2019 | J28312 | 2267982Puoi anche leggere
