CIO Insights - Un bicchiere mezzo pieno? Mercati mossi offrono opportunità - 2 trimestre 2018 - Deutsche Bank
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Deutsche Bank 2˚ trimestre 2018 PCC International EMEA CIO Insights Un bicchiere mezzo pieno? Mercati mossi offrono opportunità
CIO Insights
Lettera agli investitori
2
Lettera agli investitori
Un bicchiere
mezzo pieno?
È assolutamente normale che persone o istituzioni differenti facciano
valutazioni differenti di una particolare situazione. In un certo senso,
Christian Nolting
si tratta di un aspetto fondamentale dei mercati finanziari, che
Global CIO
rende possibile l’esistenza contemporanea di acquirenti disposti
ad acquistare e venditori disposti a vendere. Percezioni differenti
possono inoltre contribuire a impedire oscillazioni di mercato
estreme limitando la crescita di una mentalità di massa.
Differenti percezioni dell’attuale situazione di mercato sono
particolarmente comprensibili, data la contemporanea esistenza
di alcuni chiari fattori positivi e di diversi potenziali fattori negativi
Considero i movimenti di
- e in un modo che non è facilmente riconciliabile. I fattori positivi mercato recenti come un
comprendono la crescita globale sempre più sincronizzata e
l’aumento degli utili societari. I fattori negativi comprendono i timori
ritorno ad un contesto
in merito ai futuri rialzi dei tassi della Fed sulla base del presupposto finanziario più tipico -
di un’economia statunitense molto forte, la possibilità di un’ulteriore
escalation della guerra commerciale tra gli Stati Uniti e la Cina e
con una volatilità più
alcune tensioni che interessano il settore tecnologico. elevata che è fonte di
Quindi dovremmo essere ottimisti e, richiamando il noto proverbio,
rischi ma anche di varie
vedere l’attuale situazione come un “bicchiere mezzo pieno”? opportunità.
Oppure dovremmo essere pessimisti e vederla come un “bicchiere
mezzo vuoto”?
Personalmente, propendo per un moderato ottimismo e per il
“bicchiere mezzo pieno”, ma con alcuni avvertimenti. In pratica,
ciò è dovuto al fatto che vedo i recenti movimenti del mercato
finanziario come un ritorno a uno scenario di mercato più normale
- con una volatilità maggiore che genera rischi, ma anche una serie
di opportunità. Questo spostamento è, a mio parere, inevitabile. Si
tratta del lento avvicinamento alla fine dell’era dell’allentamento
quantitativo, una conseguenza della crisi finanziaria globale, come lo
è stata anche la soppressione della volatilità.
Credo inoltre che sia difficile farsi scoraggiare troppo in un contesto
di dati economici positivi e di continua crescita degli utili societari,
sebbene sotto questo aspetto le elevate aspettative creino i nuovi
rischi, in particolare in merito a future delusioni sugli utili societari.
Ma forse la vera questione che mi pongo è se i possibili fattori
negativi sopra individuati, come l’aumento troppo rapido dei tassi
da parte della Fed, la regolamentazione del settore tecnologico,
le tensioni commerciali - debbano esse visti semplicemente come
parte di questo ritorno a una realtà più normale, in cui la guida
della congiuntura non si concentra interamente sulla prospettiva
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni
non costituiscono un indicatore affidabile delle performance future. Si rimandano i lettori alle
informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile
2018.
CIO Insights
Lettera agli investitori
3
Tuttavia, è importante che l'ottimismo
non diventi eccessivo. Lo scorso
Come abbiamo detto in precedenza, "Uomo dicembre abbiamo pubblicato i “10 Temi
per il 2018”. Il primo di questi - “Uomo
avvisato, mezzo salvato": saranno importanti avvisato mezzo salvato” - metteva in
guardia circa il fatto che gli allora bassi
la selettività, gestione attiva e, soprattutto, la livelli di volatilità non avrebbero potuto
durare per tutto il 2018 e suggeriva agli
gestione dei rischi. investitori di pensare a riconfigurare i
portafogli in previsione di ciò. Questa
predizione è stata confermata e
continuiamo a credere che la selettività,
monetaria, oppure se vi siano, al il commercio, spero che alla fine la ragione una gestione attiva e, in particolare,
contrario, minacce più esistenziali. prevarrà - anche se credo che, visto la gestione del rischio rivestiranno un
Qui si vede la lunga mano della storia: come si è sviluppata la controversia fino ruolo importante nell’affrontare la realtà
come è ben noto, l’aumento dei tassi a comprendere il trasferimento di, e gli attuale. Altre questioni comunque molto
della Fed durante l’esuberanza degli investimenti in, tecnologie, significa che importanti evidenziate in “10 Temi per
anni venti è stato seguito dal crollo di potrebbe volerci del tempo per arrivare a il 2018” comprendono il bisogno di
mercato ed economico e anche da un una soluzione. E per quanto riguarda la esplorare alternative di investimento,
regime commerciale globale sempre più tecnologia, mentre un dibattito sul tema essere selettivi nel reddito fisso, e
frammentato. della regolamentazione sembra inevitabile accettare che quest’anno i tassi di
oltre che necessario, vista la crescente cambio saranno influenzati da molteplici
Sebbene sia essenziale osservare gli importanza di questo settore nella nostra fattori. Un aggiornamento dei “10 Temi
sviluppi dell’inflazione, ritengo sia vita economica e politica, questo non per il 2018” viene fornito a pagina 5.
difficile credere che la Fed verrà colta dovrebbe deviare dal suo slancio a lungo
nuovamente in fallo. Per quanto riguarda termine.
Christian Nolting
Global CIO
Insights istantanei: Lettera agli investitori
oo La crescita dell'economia e degli utili societari fanno sì che il bicchiere sia
mezzo pieno piuttosto che mezzo vuoto.
oo Occorre monitorare l'inflazione, ma la Federal Reserve questa volta non si farà
cogliere di sorpresa.
oo L'ottimismo non deve però dar luogo a spensieratezza: i nostri 10 temi per il
2018 suggeriscono vari modi per affrontare il contesto economico.
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.
CIO Insights
Indice
4
Indice
5 Dieci temi
20 Alternativi
Dieci temi per il 2018: Hedge fund
Aggiornamento
9 Fattori Macroeconomici
22 Tabelle dei dati
Cielo azzurro dietro Previsioni
le nuvole macroeconomiche
12 Multi asset
23 Tabelle dei dati
Nella giusta Previsioni per le
Interno copertina
dimensione diverse classi di attivi
Alcuni investitori forse considerano la
situazione attuale come un bicchiere
mezzo pieno, alla luce delle opportunità
che i mercati finanziari offrono. Altri invece
probabilmente vedono il bicchiere mezzo
vuoto, aspettandosi un calo dei mercati. 14 Azioni
24 Glossario
Comunque sia, il vento dell’incertezza
provoca delle onde in superficie.
Continuità con
volatilità aggiunta
25 Informazioni importanti
17 Reddito fisso e cambi
Lenti progressi su un
terreno accidentato
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.
CIO Insights Dieci temi 5 Dieci temi Dieci temi per il 2018: Aggiornamento Con l'ingresso nel secondo trimestre del 2018, rivediamo i nostri dieci Temi per il 2018 e li analizziamo alla luce dei recenti sviluppi economici e di mercato. 01 Uomo avvisato Il ritorno della volatilità All’inizio dell’anno, avevamo messo in guardia circa il fatto tassi d’interesse in aumento, una stretta monetaria delle banche che gli allora bassi livelli di volatilità non avrebbero potuto centrali, varie elezioni, rischi nella politica statunitense (vale a durare e avevamo suggerito che era giunto il momento di dire i dazi) e maggiori rischi geopolitici (Corea del Nord e Medio iniziare a pensare a riconfigurare i portafogli per proteggerci Oriente). A causa di questi rischi, un posizionamento tattico e da possibili capovolgimenti della situazione. Questo scenario un’efficace gestione del rischio rimangono cruciali. non ha impiegato molto a materializzarsi: dopo il miglior mese di gennaio dal 1997, i titoli azionari hanno registrato la prima correzione del 10% in due anni, con la volatilità che ha raggiunto i massimi dal 2015. Guardando avanti, la volatilità Inizio 2018 Attuale dovrebbe rimanere elevata in uno scenario caratterizzato da 9/10 10/10 02 La crescita trionfa sulla geopolitica L’economia continua a migliorare Credevamo che se da un lato i timori di natura geopolitica e di l’espansione negli Stati Uniti. Le probabilità di recessione politica nazionale sarebbero continuati, la spinta della crescita in tutte le principali economie dei mercati sviluppati ed nelle principali economie dei mercati sviluppati ed emergenti emergenti rimangono irrilevanti. Questo scenario di ripresa avrebbe avuto la meglio. Ciò è quanto si è visto finora quest’anno. economica globale sincronizzata dovrebbe continuare a favorire Ad esempio le previsioni del fondo Monetario Internazionale i titoli azionari (compresi quelli di società a piccola e media prevedono un’accelerazione della crescita economica negli capitalizzazione) rispetto ai titoli obbligazionari. Stati Uniti, in Europa ed in Giappone nel 2018, con la crescita globale che raggiunge i massimi ciclici. La spinta economica registrata su base annua ci ha già convinto a rivedere al rialzo le nostre previsioni circa la crescita del Prodotto Interno Lordo per USA ed Europa. La riforma fiscale, da tempo il principale fattore di crescita globale, ha aumentato la spesa fiscale e Attuale Inizio 2018 la deregolamentazione dovrebbe continuare a sostenere 8/10 9/10 I grafici confrontano il nostro grado di convinzione all'inizio dell'anno (punto cerchiato grigio) con quello attuale (punto verde). Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.
CIO Insights Dieci temi 6 03 Le banche centrali in transizione Il punto di svolta si sta avvicinando All’inizio dell’anno abbiamo sostenuto che le banche centrali a lento, tuttavia, con i bilanci della banca centrale che continuano livello globale sarebbero rimaste in generale accomodanti, pur ad essere ben posizionati per raggiungere il picco a fine anno, avendo iniziato il lento processo di normalizzazione dei propri i mercati sono consapevoli che il punto di svolta è vicino. La bilanci. Ritenevamo che la loro prudenza avrebbe continuato a transizione verso una politica monetaria meno accomodante sostenere gli asset rischiosi in genere, sebbene l’incertezza circa sta pertanto rappresentando un leggero svantaggio per i titoli la composizione del Consiglio della Federal Reserve statunitense azionari (che può essere superato da ottimi utili societari) e per le e la leadership di altre banche centrali avrebbero potuto destare obbligazioni (con tassi di interesse più elevati). preoccupazioni nei mercati. Finora, i cambi di personale sono stati gestiti bene, con il rinnovo della Federal Reserve già in stato avanzato sotto la nuova guida di Jerome Powell. La transizione della BCE si avrà più avanti quest’anno. L’aumento dei tassi da Attuale Inizio 2018 parte della Fed continuerà probabilmente a ritmo continuo ma 9/10 9/10 04 Il reddito fisso sotto i riflettori I rendimenti restano sotto pressione All’inizio dell’anno ritenevamo che nel 2018 si sarebbe al rialzo. Con il basso livello dei tassi che rende le obbligazioni probabilmente reso necessario un approccio selettivo al sovrane sensibili anche al più piccolo dei movimenti al rialzo, la reddito fisso. Abbiamo previsto che nel 2018 i titoli di Stato loro performance su base annua è stata negativa. In una classe avrebbero avuto difficoltà, e che, sebbene le opportunità di un di attivi in cui si prevede che i rendimenti continueranno ad carry di alta qualità sarebbero rimaste, il profilo complessivo essere messi a dura prova, le obbligazioni dei mercati emergenti dei rendimenti sui crediti sarebbe stato meno interessante espresse in valuta forte potrebbero continuare ad offrire il rispetto al 2017. E così è stato. Come previsto, l’accelerazione maggiore potenziale di aumenti. della crescita economica, un modesto rialzo dell’inflazione, il finanziamento con deficit dei tagli alle imposte USA e una dinamica domanda/offerta sfavorevole alle obbligazioni (con l’affievolirsi degli acquisti di titoli legati al programma di Inizio 2018 Attuale allentamento quantitativo) stanno spingendo i tassi di interesse 8/10 9/10 05 Una boccata d'ossigeno per i mercati azionari Tutti gli occhi sono puntati sugli utili societari Nel 2017 i mercati azionari globali hanno registrato una serie utili societari per il primo trimestre 2018 saranno importanti. di massimi, ma ritenevamo che ci fosse ancora spazio per altri guadagni, seppure di dimensioni minori, sulla scia della continua crescita economica e degli utili. L’aumento della volatilità nel periodo febbraio-aprile ha in effetti drasticamente ridotto i rendimenti di quest’anno rispetto al 2017. Come avevamo previsto, la selettività si è dimostrata cruciale, con l’aumento della dispersione della performance per settori. Ma, guardando oltre la volatilità, una sana espansione globale sincronizzata degli utili delle imprese dovrebbe continuare a sostenere i corsi azionari in uno scenario in cui i multipli Inizio 2018 Attuale dovrebbero contrarsi in misura modesta: in questo contesto, gli 8/10 10/10 Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.
CIO Insights Dieci temi 7 06 Le "nuove" azioni dei mercati emergenti asiatici La crescita resiste All’inizio dell’anno, il nostro entusiasmo per i titoli azionari dei forte possano rappresentare delle difficoltà per questa classe di mercati emergenti asiatici era sostenuto da quattro fattori asset, queste difficoltà dovrebbero essere superate. principali: le aspettative di una solida crescita economica regionale, crescita a due cifre degli utili, valutazioni interessanti e l’esposizione della regione al settore tecnologico. Finora, nonostante la volatilità, le azioni dei mercati emergenti asiatici hanno continuato a registrare performance migliori rispetto ai mercati azionari sviluppati. Crediamo che questa performance superiore continuerà, visti gli attesi sviluppi nei summenzionati fattori. La ripresa globale sincronizzata dovrebbe continuare a guidare la crescita degli utili, con prezzi ancora storicamente Inizio 2018 Attuale interessanti. Sebbene le nostre aspettative di un dollaro più 8/10 9/10 07 Esplorare alternative di investimento Mantenere una mente aperta Credevamo che le aspettative di scelte sempre più esigue nei volatilità rimanga elevata ancora per qualche tempo. Infatti, due titoli azionari e nel reddito fisso, assieme al previsto aumento degli asset alternativi consigliati (obbligazioni a tasso variabile della volatilità, avrebbero incoraggiato la ricerca di alternative di e convertibili) sono stati quelli che, da un anno a questa parte, investimento ai fini della diversificazione e altro. Gli hedge fund hanno registrato tra le performance migliori nel reddito fisso. e alcune altre alternative potrebbero essere in grado di mitigare il rischio di ribasso, con opportunità in altre aree specifiche quali i titoli ibridi, le convertibili e le obbligazioni a tasso variabile. Un approccio selettivo al settore immobiliare (per tipologia o area geografica) potrebbe ottenere buoni risultati, così come gli approcci alternativi non tradizionali quali l’investimento per fattori e mega-dati. Crediamo che tali previsioni si Inizio 2018 Attuale materializzeranno, specialmente in quanto ci attendiamo che la 8/10 9/10 08 Le determinanti dinamiche per i cambi In difficoltà ma non ancora fuori gara Il nostro scenario centrale per il mercato valutario nel 2018 e i differenziali dei tassi d’interesse sopra menzionati. Posizioni prevedeva che l’aumento dei differenziali nei tassi di interesse più aggressive della Fed sono sempre più in contrasto con quelle e una crescita negli Stati Uniti più forte avrebbero sostenuto ancora accomodanti della banca centrale del Giappone e della il dollaro nel corso dell’anno, ma che avrebbero influito anche Banca Centrale Europea. Anche il posizionamento sulla valuta fattori alternativi quali la retorica delle banche centrali, le iniziative appare sotto pressione: le posizioni lunghe nette in dollari (in politiche e i flussi di fondi. Finora il dollaro non si è rafforzato particolare contro l’euro) sono vicine ai livelli minimi mai registrati. quanto previsto e, su base annua, la sua performance rispetto alle valute principali è risultata una delle peggiori, portandolo a sfiorare i livelli minimi degli ultimi tre anni. Tuttavia, a nostro parere la recente debolezza della moneta statunitense non è in linea con i fondamentali, e il dollaro dovrebbe tornare ad Inizio 2018 Attuale apprezzarsi verso la fine dell'anno grazie a fattori quali la crescita 8/10 9/10 Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.
CIO Insights
Dieci temi
8
09
Niente di nuovo sul mercato petrolifero
Sussistono ancora elementi che frenano
il prezzo
Non ci aspettavamo un ulteriore della produzione USA: l’EIA prevede
aumento prolungato dei prezzi del che la produzione arriverà a toccare il
petrolio, ma avevamo messo in guardia livello record di 11,4 milioni di barili al
circa lo spostamento delle dinamiche giorno entro la fine dell'anno. Il previsto
nel mercato petrolifero. Finora, nel rafforzamento del dollaro ostacola anche
2018 l'aumento della domanda, una i prezzi del petrolio a causa della negativa
normalizzazione delle scorte a livello correlazione tra le due classi di attivi.
globale e fattori di natura geopolitica (in Abbiamo un target a 12 mesi (fine marzo
particolare l’aumento delle tensioni nel 2018) di $60 al barile.
Medio Oriente e il calo della produzione
petrolifera in Venezuela) hanno spinto
i prezzi del petrolio in prossimità dei
livelli massimi da tre anni a questa parte.
Attuale Inizio 2018
Tuttavia, riteniamo che i prezzi saranno
8/10 9/10
contenuti da un ulteriore aumento
10
Pensare oggi ai temi di domani
I driver di lungo termine permangono
All’inizio di quest’anno abbiamo ribadito di base” per gli investitori. I flussi di fondi
quelli che sono da sempre i nostri temi verso questi temi dovrebbero continuare
a lungo termine, concentrandoci su ad essere favorevoli con l’aumentare
infrastrutture, sicurezza informatica, della consapevolezza di queste forti
invecchiamento globale e la generazione tendenze.
dei giovani, e abbiamo aggiunto due
nuovi temi: smart mobility (vale a dire
l’innovazione tecnologica nei trasporti)
e intelligenza artificiale (IA). Nonostante
la recente volatilità di mercato che ha
caratterizzato il settore tecnologico,
riteniamo che i fondamentali che
spingono questi consolidati temi a lungo
termine continuano ad essere molto
importanti e che queste aree siano Attuale Inizio 2018
prossime a diventare “beni di consumo 9/10 9/10
Insights instantanei: Dieci temi per il 2018
oo L'incremento della volatilità era previsto, ed i temi riflettono ciò
oo Vale la pena esplorare le alternative d'investimento
oo I dati fondamentali determinano i temi a lungo termine
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Fattori Macroeconomici
9
Fattori Macroeconomici
Cielo azzurro dietro
le nuvole
Figura 1: Ulteriori dimostrazioni della forte crescita
Previsioni di crescita per il 2018
Fonte: Deutsche Bank AG. Dati al 22 marzo 2018 * I Paesi
negli Stati Uniti e altrove hanno allontanato le
dell'ASEAN 5 sono Indonesia, Malesia, Filippine, Singapore e nuvole che si addensavano sull’economia. Al
Thailandia.
contrario, sono in molti a preoccuparsi sempre
più di una possibile insolazione - dovuta al
surriscaldamento economico e alla conseguente
Mercati Sviluppati brusca stretta monetaria. Due ulteriori fonti di
USA
2,6
preoccupazione riguardano il protezionismo
commerciale e il deficit pubblico negli Stati Uniti.
Zona Euro
2,3
Germania
2,3
Aumentano le aspettative
Francia
2,3 Quest’anno, la crescita economica sembra destinata a superare le
aspettative, sia negli USA sia in Europa. Abbiamo rivisto al rialzo
Italia le nostre previsioni per il PIL USA 2018, da 2,3% a 2,6% (per un
1,3 anno di calendario), e quello della Zona Euro da 2,0% a 2,3%.
Spagna
2,7
Anche il tono del dibattito sta cambiando. In precedenza
prevalevano i timori che la performance delle economie fosse
Regno Unito inferiore alle attese, ora ci si preoccupa che la crescita possa
1,5 superare le aspettative - dando così il via a una stretta della
politica monetaria dettata dal panico, con possibili ripercussioni
Giappone negative sui mercati.
1,5
Surriscaldamento negli USA
La crescita USA accelererà molto più del previsto? Le nostre
previsioni già ipotizzano una moderata accelerazione della
Mercati Emergenti crescita - nel senso che prevediamo già che la crescita rimarrà
India superiore al trend, che i mercati del lavoro continueranno a
7,5 consolidarsi e che continuerà il rialzo del costo del lavoro e
dell'inflazione, anche se non in maniera drastica. Ma occorre
Cina
6,5
notare che le aliquote fiscali effettive negli Stati Uniti non stanno
scendendo di molto e che, in ogni caso, i moltiplicatori fiscali
ASEAN 5* tendono ad essere inferiori quando l’economia è vicina al livello di
5,4 piena occupazione e, in fine, le condizioni economiche potrebbero
diventare meno favorevoli con il perdurare della stretta monetaria
Russia
da parte della Fed. Inoltre, è interessante notare che l’inflazione
2,0
attesa negli Stati Uniti sta stentando a crescere, che la curva
Brasile
Phillips è praticamente piatta (il che significa che livelli inferiori
2,2 di disoccupazione non porteranno a una spinta al rialzo) e che è
anche probabile una modesta ripresa nel potenziale produttivo
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti
futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle
performance future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze
sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Fattori Macroeconomici
10
Spostamento % nel quarto trimestre
4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Salari ECI (industria privata, AHE (industria privata Indicatore dei salari
esclusi incentivi) per intero) Atlanta Fed
Figura 2:
Il costo del lavoro USA è in aumento
Fonte: Deutsche Bank AG. Dati al 9 marzo 2018. ECI indica l'Employment Cost Index del Bureau of Labor Statistics (Indice del costo del lavoro secondo
l'Ufficio di statistica del lavoro USA). AHE indica Average Hourly Earnings (ovvero il compenso orario medio). Previsione per il primo trimestre 2018
sulla base dei dati fino a gennaio
dell'economia. Quindi, tutto considerato, Germania. Nel medio termine, l’inflazione alla debolezza dello yen e ai prezzi delle
dovendo quantificare le probabilità di una potrebbe anche essere spinta al rialzo materie prime. La conferma di Kuroda per
simile impennata non andremmo oltre il dagli elevati livelli di utilizzo della capacità un altro mandato indica che le politiche
15-20%. produttiva nelle quattro maggiori monetarie attuali rimarranno in vigore.
economie della Zona Euro. Ad ogni modo,
nel complesso sempra improbabile che
Inflazione nella Zona Euro l'anno prossimo possa verificarsi un
Riduzione della leva
Anche nella Zona Euro le possibilità di
surriscaldamento nella Zona Euro, e che finanziaria in Cina
si assista a reazioni dettate dal panico da
un’impennata dell’inflazione sembrano
parte della Banca Centrale Europea.
esigue. Come accade altrove, i prezzi Continuiamo a prevedere un
più elevati di petrolio e metalli di base rallentamento graduale e ben controllato
(a seguito della penuria di investimenti Politica giapponese della crescita in Cina. La Banca
dal 2007-2008) sono potenzialmente in Popolare Cinese ha messo in atto una
grado di spingere i prezzi al rialzo. Ma, in I dati giunti dal Giappone non sono stati politica di stretta monetaria fin dagli
Europa, gli elevati prezzi delle case e degli altrettanto commentati, ma rimangono inizi del 2017. La riforma delle aziende
affitti o i costi di costruzione potrebbero solidi con tassi positivi di crescita pubbliche ha preso impeto e si prevedono
rappresentare un'altra causa d’inflazione. trimestrale del Prodotto Interno Lordo che nuovi regolamenti per il settore
Ma tali cause richiedono tempo per ed un aumento del reddito e dei consumi finanziario. Nonostante il cambio di
generare inflazione e probabilmente privati. Il quadro globale è stato positivo politica, l’investimento totale è restato
mostrerebbero notevoli differenze per il Giappone negli ultimi trimestri, relativamente stabile negli ultimi mesi e i
tra i vari Paesi del continente. Una nonostante il perdurare dei problemi consumi privati sono tuttora solidi, il che
spinta al rialzo dell’inflazione potrebbe strutturali e un’inflazione che rimane ben sembra suggerire una flessione del tasso
verosimilmente giungere dal costo del al di sotto del target del 2% - malgrado di risparmio.
lavoro, in aumento specialmente in la spinta al rialzo dovuta, fino a poco fa,
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Fattori Macroeconomici
11
Due nubi all'orizzonte
Il commercio estero quando la Cina ha aderito alla WTO nel
2001; le esportazioni verso altri Paesi
sotto pressione sono aumentate solo del 90%. Diverse
grandi aziende USA hanno ricavi dalla
I rischi principali sono rappresentati
Cina che superano quelli domestici;
dalla guerra commerciale e dal
molte altre derivano dalla Cina una
disavanzo pubblico negli Stati
quota sostanziale dei propri utili. Se
Uniti. Per quanto riguarda il
gli sforzi della Cina per appianare
commercio estero, la recente disputa
qualunque conflitto non dovessero
commerciale tra la Cina e gli Stati
avere i risultati sperati, potrebbero
Uniti, accompagnata dall'imposizione
esservi malcelati tentativi di ritorsione
di dazi da entrambe le parti, ha
contro queste aziende. Gli Stati Uniti
nuovamente sollevato timori in merito
terranno anche presente che la Cina è
alla possibilità di un’imminente serie
un acquirente importante di Treasury
di dannose guerre commerciali
USA.
bilaterali. La situazione attuale non
è negativa: il commercio globale è
cresciuto sensibilmente lo scorso Il deficit pubblico
anno e si stanno definendo numerosi
nuovi accordi commerciali (per
negli USA
esempio tra UE e Giappone). Finora,
Il deficit di bilancio degli Stati Uniti
i più importanti accordi commerciali
viene trattato nella sezione seguente,
quali il "NAFTA" sono rimasti indenni.
Reddito Fisso e cambi. Ma appare
Tuttavia, già prima dell’ultimo
comunque chiaro che i recenti
annuncio, l’amministrazione
aumenti del deficit sono antecedenti
statunitense aveva mostrato
all’attuale amministrazione e sono in
l’intenzione di cambiare, uscendo
parte attribuibili a una combinazione
dalla "Trans Pacific Partnership" a 11
di allentamento dei limiti alla spesa
nazioni e concentrandosi in misura
e di pressioni a lungo termine da
sempre maggiore su dazi su singoli
programmi assistenziali e fattori
prodotti (per esempio i pannelli
demografici. Oltre all’impatto a breve
solari), che possono essere adottati
termine che un deficit maggiore
senza l’autorizzazione del Congresso.
avrebbe sul mercato, ci si deve
preoccupare anche del fatto che
Cosa accadrà? A nostro parere,
un continuo indebitamento elevato
lo scenario più probabile è che
Insisghts gli USA rimangano nel NAFTA e
assorbirà una quota maggiore
dei risparmi già limitati, lasciando
istantanei: Fattori nell’organizzazione mondiale per il
sempre meno a disposizione per
commercio estero (la WTO) evitando
Macroeconomici una guerra commerciale. In parole
finanziare investimenti produttivi - e
questo “spiazzamento” prima o poi
povere, gli Stati Uniti traggono
danneggerà il potenziale di crescita a
oo La dinamica economica resta beneficio dal commercio globale e
lungo termine.
forte, specie negli USA. dalle buone relazioni con la Cina. Le
esportazioni statunitensi verso la Cina
oo Attenzione all'inflazione, sono aumentate di circa il 500% da
ma probabilmente non sarà
eccessiva.
oo Un rallentamento controllato
dell'economia cinese appare Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni
probabile. non costituiscono un indicatore affidabile delle performance future. Si rimandano i lettori alle
informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a
aprile 2018.CIO Insights
Multi asset
12
Multi asset
Nella giusta dimensione
I portafogli bilanciati si troveranno ad affrontare livelli di volatilità
superiori a quelli dell’anno scorso e, molto probabilmente, livelli
di rendimento inferiori. Ma è importante fare un passo indietro
e valutare le attuali condizioni di mercato in un contesto storico
a lungo termine, piuttosto che in relazione al recente scenario
eccezionale. Lo scenario complessivo rimane favorevole.
Stéphane Junod
CIO EMEA e Head of
Portfolio Management EMEA
Stiamo uscendo da una situazione azionari potrebbero ottenere guadagni
eccezionale, dove un semplice inferiori a quelli dell’anno scorso, ma le
portafoglio bilanciato (60% titoli azionari nostre previsioni per la maggior parte
e 40% titoli obbligazionari) ha ottenuto un delle classi di attivi restano all’interno
rendimento quasi doppio al rendimento della media a lungo termine. Inoltre,
medio a lungo termine rettificato per il anche se la volatilità, i tassi e (in misura
rischio dal 1985. Ma considerando le minore) l’inflazione sono in aumento,
aspettative per un calo dei rendimenti lo scenario complessivo dovrebbe
nel prossimo futuro, potrebbe essere rimanere favorevole agli asset a rischio.
necessario assumere un rischio maggiore La crescita globale sincronizzata è una
per ottenere un livello di rendimento realtà, con pochissimi Paesi a rischio di
accettabile. Come già rilevato in passato, recessione. Gli utili delle imprese sono
aumentare il livello degli asset a rischio in in aumento. E, nonostante le mosse
un portafoglio può indurre a una gestione della banca centrale verso una politica
attiva del rischio. più restrittiva, le condizioni finanziarie
in genere rimangono favorevoli. In
Tuttavia, è importante mettere le cose realtà, i picchi di volatilità registrati
nella giusta dimensione. I mercati all’inizio dell’anno indicano una prossima
Figura 3:
Appiattimento della curva USA a 2-10 anni: non si è ancora del tutto esaurita
Fonte: Bloomberg, DWS, Deutsche Bank AG. Dati al febbraio 2018.
400
300
Shock petroliferi /
Crisi degli ostaggi in Iran
200
Crisi delle
valute
100 asiatiche
0
Crisi della tequila
Negli USA scoppia
Crisi dei "junk bonds", in Messico / Scoppia la
-100 la bolla del credito
fallimento della fallimento orange bolla dei e immobiliare
banca d’affari Drexel county titoli TMT
-200
Burnham Lambert Fallimento di Lehman
Brothers
-300
1977 1981 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Multi asset
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mossa verso un regime di volatilità in merito alle intenzioni della Federal
media più normale. I recenti timori Reserve statunitense, vista la sua Figura 4:
riguardo questioni specifiche quali nuova leadership e l’aspettativa di tassi Allocazione (portafoglio bilanciato,
l’inversione della curva dei rendimenti d’interesse in via al rialzo. All’interno di aggiornato al 27 marzo 2018)
sono probabilmente esagerati: la storia un portafoglio bilanciato consigliamo
ci ricorda che l’inversione della curva dei di sottorappresentare i titoli di Stato, e Azioni M
erc
rendimenti non è un fenomeno insolito e siamo prudenti anche sulle obbligazioni ati
sv
me ilu
la situazione attuale non si è ancora del high yield. I titoli di tipo investment grade pri p
ie Azioni
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1
tutto esaurita. potrebbero risultare leggermente migliori nat
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rispetto agli high yield, ma le speranze
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Uno scenario favorevole, tuttavia, non per questa classe di attivi continuano
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li Obbligaz
Liqu
esclude il rischio. Sappiamo che le a concentrarsi sul debito dei mercati
correzioni di fine ciclo possono essere emergenti in valuta forte. In merito alla
brusche, anche se tendono ad essere di sensibilità ai tassi di interesse, abbiamo
ni Tito
lig pubblic
breve durata. E il ritorno della volatilità leggermente mitigato il nostro approccio
Az
azio
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Obbligazioni
ca
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Restano buoni motivi per le azioni nei
erg
ent
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dito
Obblig
portafogli bilanciati
azioni
Azioni
Mercati sviluppati 36,0%
Mercati emergenti 9,0%
ci ricorda che gli storni di mercato di duration breve, data la recente
possono essere scatenati da notizie volatilità e i movimenti dei rendimenti Obbligazioni
di natura geopolitica o specifiche per obbligazionari.
Credito 12,0%
azienda, oltre che dalla stretta monetaria.
I mercati possono inoltre essere
vulnerabili ad elevate aspettative sui dati
L’attrattiva degli Titoli del debito pubblico 18,0%
macroeconomici o al fatto che gli utili investimenti alternativi Mercati emergenti 6,0%
societari attesi non abbiano rispettato le Liquidità 4,0%
aspettative.
Siamo in generale neutrali sulle materie Materie prime 3,0%
prime all’interno di un portafoglio
Azioni a confronto con il bilanciato dato che prevediamo che
Alternativi 12,0%
qualunque aumento del prezzo del petrolio
reddito fisso non durerà a lungo. Ma potrebbe valere la
Nota a piè di pagina: Asset allocation al 27 marzo
2017. 1 Gli investimenti alternativi non sono
pena riesaminare meglio gli investimenti adatti e potrebbero non essere disponibili per
Tuttavia, le ragioni a sostegno dei titoli alternativi liquidi: in generale siamo tutti gli investitori. Sono applicabili limitazioni.
azionari all’interno di un portafoglio positivi sulle strategie azionario long/ Fonti: Comitato d'investimento regionale EMEA,
bilanciato rimangono molto valide. La short, macro discrezionale, CTA ed event Deutsche Bank AG. Allocazione suggerita per
continua crescita globale del Prodotto driven, alla luce della maggiore volatilità gli investitori con sede negli Stati Uniti. Tale
Interno Lordo (PIL) e gli ulteriori di mercato in un contesto che potrebbe allocazione potrebbe non risultare adeguata
miglioramenti degli utili societari essere più favorevole per alcune strategie a tutti gli investitori. Le performance passate
dovrebbero contribuire a compensare di investimento non tradizionali. Siamo non costituiscono un indicatore dei rendimenti
i timori per un aumento della volatilità. neutrali sui mercati azionari, neutrali sul futuri. Non può essere fornita alcuna garanzia
che le previsioni o gli obiettivi d'investimento
Inoltre, nella maggior parte dei mercati, credito e negativi sui titoli in sofferenza.
e/o i rendimenti previsti siano conseguiti.
le valutazioni non sembrano più essere Le allocazioni sono soggette a variazioni
talmente sotto pressione, ma si avranno senza obbligo di preavviso. Le previsioni si
battute d’arresto e una volatilità basano su ipotesi, stime, opinioni e modelli
complessiva più elevata rispetto al 2017. ipotetici che potrebbero risultare inesatti. Gli
investimenti comportano dei rischi. Il valore di
Per quanto riguarda il reddito fisso, un un investimento può diminuire o aumentare,
aumento dell’inflazione graverebbe sui e il capitale investito può essere a rischio.
mercati finanziari, così come l’incertezza Gli investitori potrebbero non recuperare in
qualunque momento gli importi inizialmente
investiti. Si rimandano i lettori alle informative
e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del
presente documento.
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Azioni
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Azioni
Continuità con
volatilità aggiunta
I mercati azionari probabilmente saliranno, nonostante la volatilità,
sostenuti dalla crescita degli utili delle imprese e il contesto
macro. A livello settoriale siamo positivi sui valori finanziari e sulle
tecnologie dell'informazione.
Il primo trimestre del 2018 si è distinto Tuttavia, crediamo che la fase rialzista del
per un rialzo della volatilità atteso da mercato azionario, attualmente nel suo
tempo. Gli investitori lo avevano già nono anno consecutivo, non sia ancora
previsto per buona parte dell'anno scorso, finita. Negli anni scorsi i titoli azionari sono
e infine è arrivato a febbraio, a seguito stati spinti al rialzo dalla politica monetaria
di una correzione del mercato. Questa ultra-espansiva adottata fin dal 2008,
regressione ha causato il temporaneo che viene ora gradualmente ristretta.
storno di un’ascesa di durata eccezionale Ma ci sono anche altri fattori positivi,
degli indici azionari globali, che per molto compresa l’eccezionale performance del
tempo aveva superato tutte le aspettative. settore tecnologico e la crescita degli utili
Infatti, dal 2009, la performance aziendali nella maggior parte dei settori
dell’indice S&P 500 ha di gran lunga economici, con particolare riguardo a
superato la crescita del Prodotto Interno quelli ciclici. Uno scenario in continuo
Lordo (PIL) reale degli Stati Uniti. miglioramento per la crescita globale,
Figura 5:
Correlazione dei settori azionari con gli spostamenti dei tassi d’interesse
Fonte: DWS, FactSet, Deutsche Bank AG. Dati al 9 marzo 2018. Sulla base di una correlazione a 3 anni della performance relativa del MSCI AC World
con i rendimenti del Treasury decennale USA.
-3% Valore
Crescita 2%
Ciclici 86%
-82% Difensivi
-83% Consumi di base
-78% Telecomunicazioni
-89% Servizi/Utenze
Finanziari 93%
-80% Difensivi EU
-85% Difensivi USA
-63% Difensivi ME
-36% Difensivi Giap
-100% 100%
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Azioni
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Regno Unito (FTSE 100
Rendimento da inizio
2018 (GBP):-5,6%
Svizzera (SMI)
Previsione entro
Rendimento da inizio
mar. 2019: 7.200
2018 (CHF):-7,1%
Previsione entro
Zona euro (Eurostoxx 50) mar. 2019: 9.400
Stati Uniti (S&P 500) Rendimento da inizio Asia ex. Japan
Rendimento da inizio 2018 (EUR):-2,4% (MSCI Asia ex Japan)
2018 (USD): -1,2% Previsione entro Rendimento da inizio
Previsione entro mar. 2019: 3.640 2018 (USD): +1,8%
mar. 2019: 2.850 Previsione entro
mar. 2019: 790
Giappone (MSCI Japan)
Rendimento da inizio
2018 (JPY): -5,1%
Previsione entro
mar. 2019: 1080
America Latina (MSCI Latam)
Rendimento da inizio
2018 (USD): +8,0%
Previsione entro
mar. 2019: 3.200
Figura 6:
Previsioni del mercato obbligazionario e variazioni dell'indice regione per regione
Fonte: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Bank AG. Dati e previsioni aggiornati all'11 aprile 2018.
una forte fiducia delle aziende e solidi eccessivamente, purché la Federal Reserve
utili aziendali continuano a sostenere, agli con gli aumenti dei tassi d’interesse non
inizi del 2018, i titoli azionari di mercati resti indietro alla crescita economica. A
sviluppati e mercati emergenti così come questo proposito, un segnale di allerta
hanno fatto nel 2017. potrebbe venire dall’inversione della curva
dei rendimenti statunitense, vale a dire
Per tali motivi riteniamo che la recente fintanto che i tassi a 2 anni non superano
corsa alle vendite sia il risultato di quelli a 10 anni. Rendimenti obbligazionari
una reazione tecnica e tardiva alla maggiori non rappresentano di per sé
normalizzazione della volatilità e ai livelli una minaccia per i titoli azionari, anche
reali dei tassi d’interesse statunitensi, e quando superano i rendimenti azionari,
non l’inizio di una regressione prolungata. uno scenario che non è particolarmente
Infatti, sebbene le valutazioni delle inconsueto. Infatti, l’esperienza indica che
azioni negli Stati Uniti siano elevate se tassi reali più alti possono significare prezzi
considerate in termini storici, non sono azionari/multipli degli utili più alti, fino ad
eccessive se confrontate ai rendimenti un certo punto. A livello globale, tuttavia,
obbligazionari. La riforma fiscale è evidente che settori azionari differenti
statunitense, il cui effetto è già visibile nelle hanno correlazioni differenti con i tassi
previsioni degli utili per azione, riviste al d’interesse, come indicato nella Figura 5.
La crescita degli utili rialzo, dovrebbe sostenere la spesa in conto
capitale per l’intero anno. Stiamo vivendo
Prevediamo che il prossimo spostamento
del 5% nei titoli azionari USA sarà al rialzo,
per azione in Asia nel un ciclo economico lungo, con un’inflazione
ancora favorevole che probabilmente
e manteniamo un parere positivo a lungo
termine, con rendimenti totali normali nei
2018 dovrebbe essere continuerà a restare al di sotto del livello di
crescita del PIL nominale.
prossimi 12 mesi.
meno dipendente Fondamentali europei
Aumenti dei tassi e azioni solidi
dal settore della USA
tecnologia. L’impatto dell’atteso aumento dei tassi
Manteniamo un'opinione analoga per i
titoli azionari europei. Fondamentali solidi
d’interesse nominali non ci preoccupa in tutta la zona euro assieme alla continua
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Azioni
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crescita degli utili fanno sì che la recente positivo considerando la minaccia di
correzione del mercato sia considerata misure protezionistiche che arriva dagli
Insights istantanei:
come opportunità di acquisto, nonostante Stati Uniti. Mentre i mercati emergenti azioni
il recente apprezzamento dell’euro. Le asiatici hanno da lungo tempo tratto
azioni tedesche, in particolare, sembrano beneficio da un settore tecnologico forte,
oo Il recente calo dei mercati non è
avere prezzi interessanti, grazie al fatto prevediamo che nel 2018 il contributo
l'inizio di un crollo.
che le esportazioni tedesche sono vicine della regione alla crescita degli utili per
ai massimi storici, la politica della zona azione dipenderà in misura minore dalla
oo Le basi economiche solide e
euro resta espansiva e gli utili societari tecnologia, appoggiandosi invece su una
la crescita degli utili societari
sono in aumento. D’altro canto, le aziende base più ampia e rendendo così la base
sostengono il rialzo delle azioni.
tedesche verrebbero penalizzate da un economica più diversificata e quindi più
ulteriore indebolimento del dollaro e da stabile. Si prevede che nel 2018 la crescita
oo tra i rischi vanno nominati le
eventuali restrizioni commerciali. degli utili nella regione registrerà un
dispute commerciali e gli sbalzi
incoraggiante +20% per l’indice MSCI EM,
del dollaro.
dopo il 27% registrato nel 2017. Tuttavia, le
Normalizzazione tensioni geopolitiche e un dollaro più forte
giapponese? potrebbero danneggiare le valute locali.
In Giappone i rendimenti sui titoli azionari Segnali dai settori
stanno finalmente recuperando terreno
rispetto al resto del mondo, suggerendo
A livello settoriale, siamo ottimisti sui titoli
una normalizzazione del mercato azionario
finanziari e informatici. I titoli finanziari
giapponese. In Giappone, i rapporti prezzo/
dovrebbero trarre beneficio da una svolta
utili, da tempo ben al di sopra delle medie
nel ciclo fiscale, dalla riforma fiscale, da
globali, stanno tornando in linea con i
dividendi in aumento e dai riacquisti di
multipli globali, seppure con un ritardo.
azioni proprie da parte delle imprese,
Di recente, nonostante il rafforzamento
nonché da una buona disciplina dei costi.
dello yen, abbiamo assistito ad un’ondata
Al momento, tuttavia, i bassi rendimenti
di revisioni positive degli utili per azione.
obbligazionari continuano ad influire sui
I fondamentali macroeconomici sono
margini e sul reddito da investimento al
solidi, anche se gli attriti commerciali
di fuori degli Stati Uniti. L’irrigidimento
rappresentano un potenziale rischio. La
delle normative rappresenta una minaccia
disoccupazione è estremamente bassa,
ulteriore per i mercati finanziari. Il settore
il che alimenta la fiducia dei consumatori
dell’informatica dovrebbe continuare a
e i consumi privati, mentre la politica
trarre beneficio dal potenziale di crescita
monetaria probabilmente rimarrà
continua, dall’innovazione e da nuovi
espansiva, specialmente dopo la conferma
modelli commerciali resi possibili dalle
del mandato al Governatore della Banca
nuove tecnologia, oltre che da bilanci solidi
del Giappone, Kuroda.
e da flussi di cassa positivi. Siamo neutrali
sui settori dei beni di consumo voluttuari,
L'Asia al di fuori beni di consumo di base, energia, sanitario,
industriali e sui materiali. Siamo negativi su
del Giappone telecomunicazioni e fornitori di energia.
L’Asia al di fuori del Giappone rimane
uno dei nostri mercati azionari preferiti.
I fondamentali macroeconomici sono
positivi e la crescita delle esportazioni è
vivace. Uno sviluppo interessante vede il
commercio intra-asiatico rappresentare
una quota crescente delle esportazioni dei
Paesi asiatici, cosa che dovrebbe ridurre
la dipendenza diretta della regione dai
mercati sviluppati, aspetto particolarmente
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Reddito fisso e cambi
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Reddito fisso e cambi
Lenti progressi su un
terreno accidentato
È certo che la Fed continuerà ad alzare i tassi e che la BCE inizierà
a dedicarsi a una politica di normalizzazione. A seguito del recente
allargamento degli spread, le valutazioni del credito alle imprese
sono ora più interessanti, per non dire economiche. I motivi per
cui è prevedibile un rafforzamento del dollaro USA superano i
fattori che fanno prevedere un suo indebolimento.
% del PIL % della forza lavoro
10 11
Guerra della Corea
Guerra del Vietnam
9
10
8
7 9
6
8
5
4 7
3 6
2
5
1
0 4
-1
3
-2
-3 2
1949 1959 1969 1979 1989 1999 2009 2019
Deficit pubblico (scala a sinistra) Tasso di disoccupazione (scala a destra)
Figura 7:
Divario tra deficit pubblico negli USA e ciclo congiunturale
Fonte: U.S. Bureau of Economic Analysis, U.S. Treasury, DWS, Deutsche Bank AG. Dati aggiornati a marzo 2018.
Stati Uniti: aumento dei obbligazioni governative (Treasuries),
con conseguente aumento dei tassi a
tassi, attenzione al deficit breve termine. Infatti, agli inizi di marzo,
di bilancio il LIBOR a 3 mesi ha raggiunto i massimi
dal 2008, prima del fallimento della banca
Come ampiamente previsto, la Fed, d’affari Lehman Brothers, e rendimenti
nell’ambito del vertice di marzo 2018, ha obbligazionari a breve scadenza più
aumentato i tassi, e due ulteriori aumenti elevati hanno inoltre comportato il
Gestire le aspettative sono attesi quest'anno. Le previsioni, calo del netto delle operazioni pronti
quindi, indicano il proseguimento del contro termine della Fed ai minimi da
per i tassi d'interesse è processo di “normalizzazione” a un ritmo quando è stato avviato il programma
costante e controllato. Già prima della nel 2013. Il quadro per il resto dell’anno
cruciale per la BCE decisione della Fed si era registrato è praticamente lo stesso: un’offerta più
un significativo aumento dell’offerta di elevata di buoni del Tesoro (+$400 miliardi
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.CIO Insights
Reddito fisso e cambi
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su base annua) spingerà probabilmente caso, l’aspetto essenziale dovrà finanziaria globale, sia negli USA sia in
al rialzo i rendimenti e inizierà a essere il “sequenziamento”, ovvero la Europa.
“soppiantare” i tassi di finanziamento delle rassicurazione che non avranno luogo
aziende. aumenti dei tassi prima della fine Negli USA, prevediamo che il tasso
completa programma di allentamento d’indadempienza per i titoli high yield
Vale la pena domandarsi cosa potrebbe quantitativo. La continua enfasi della BCE sia del 2,3% nel 2018, e quello in EUR
interrompere i previsti contenuti aumenti sulla propria politica di reinvestimento leggermente inferiore. Tuttavia, la
dei rendimenti obbligazionari USA, intende anche contenere le attese copertura e la protezione dai rimborsi
dato che secondo le nostre previsioni, a in merito ai tassi d’interesse. Non ci anticipati sulle nuove emissioni sono
marzo del 2019 i rendimenti del Treasury attendiamo un primo rialzo nei tassi di peggiorate sensibilmente, e saremo
USA saranno al 3,25%, non molto al deposito della BCE prima della primavera prudenti in merito a nuove emissioni in cui
di sopra dei livelli attuali. A destare del 2019, con un restringimento dello l’emittente potrebbe cercare di aumentare
preoccupazioni è il disavanzo pubblico. spread del tasso di rifinanziamento dei il valore per gli azionisti a discapito dei
Stando alle previsioni, il deficit dello depositi. creditori, o in cui sono presenti strutture
Stato dovrebbe raggiungere quota 5,5% o clausole che consentono l’emissione di
nell’esercizio 2019, e il rapporto debito/ In Giappone, la conferma di Kuroda a debito primario.
PIL dovrebbe attestarsi al 97%, un fatto Governatore della Banca del Giappone
molto insolito a questo punto del ciclo (BoJ) (assieme ad alcuni nuovi vice noti Il debito dei mercati emergenti ha
economico. (Quanto precede viene per le posizioni moderate) indica che superato le incertezze globali meglio di
descritto nella Figura Y, che utilizza il tasso la politica monetaria attuale con ogni quanto ci si sarebbe aspettati qualche
di disoccupazione come indicatore). È probabilità continuerà anche l’anno anno fa e, nonostante il favore di cui gode
possibile che i timori dei Repubblicani di prossimo. Ciò comporterà continui attualmente, offre varie opportunità. Gli
perdere le elezioni intermediarie negli USA aggiustamenti del mercato tramite la indicatori economici saranno d'aiuto, così
portino come conseguenza un rilevante variazione degli importi di acquisti mensili, come un aiuto potrebbe arrivare da un
pacchetto di infrastrutture, incrementando offerte di acquisto illimitate a tassi fissi. rialzo dei prezzi delle materie prime. Ma
ulteriormente il deficit. Secondo una La BoJ ha deciso di mantenere i propri l’offerta è un potenziale problema, per
regola pratica, ogni punto percentuale di obiettivi di acquisti mensili per 80 mila esempio in Cina.
aumento del deficit comporta un aumento miliardi di JPY, sebbene di recente
di 10 punti base nei tassi a dieci anni. Un gli acquisti mensili effettivi si siano
incremento delle emissioni di debito del mantenuti ben al di sotto di tale livello. Ciò
tipo "corporate" prima di settembre 2018 dovrebbe consentire un ampio margine di
potrebbe inoltre avere effetti di “crowding flessibilità. Tuttavia, si noti che l’inflazione
out” (o spiazzamento), creando ulteriori al netto di alimentari ed energia è in
disagi ai mercati obbligazionari. aumento (da livelli estremamente bassi)
e un inatteso brusco rafforzamento dello
yen giapponese (o repentini aumenti dei
Zona Euro: prima o poi, tassi altrove) potrebbero costringere la
le parole saranno seguite BoJ a prendere provvedimenti prima del
previsto.
dai fatti
Per quanto riguarda la Zona Euro, dalle
Credito alle imprese
parole non si è ancora passati ai fatti. I dati
economici positivi incoraggiano posizioni Per quanto riguarda il credito alle imprese,
leggermente più aggressive. La BCE si è il recente allargamento degli spread
già impegnata ad uscire dal allentamento ha reso le valutazioni più interessanti -
quantitativo e prevediamo che a giugno anche se non a buon mercato. Tuttavia,
sarà annunciata la riduzione degli considerando i fondamentali sottostanti
stimoli a settembre e una chiusura del tuttora solidi, temporanei periodi di
programma a dicembre 2018. Tuttavia, debolezza possono offrire opportunità
la comunicazione sarà una questione d’acquisto – ma, come dimostrato a
che rimarrà aperta. Sembra comunque febbraio, non bisogna dimenticare che
probabile che la BCE inizierà a spostare i mercati possono calare rapidamente
l'oggetto delle proprie dichiarazioni quando la liquidità è molto scarsa. È
dall’allentamento quantitativo ai tassi probabile anche una certa volatilità, in
d’interesse nel tentativo di sostenere particolare nel mercato dei titoli USA
il recupero dell’inflazione. Stabilizzare investment grade, per propria natura più
quelle che sono le aspettative sui tassi sensibile al rischio. Restiamo convinti
per il 2019 ha una rilevanza particolare che nel corso di quest’anno gli spread
se si deve evitare la volatilità. In questo raggiungeranno i livelli minimi dalla crisi
Le performance passate non costituiscono un indicatore dei rendimenti futuri. Le previsioni non costituiscono un indicatore affidabile delle performance
future. Si rimandano i lettori alle informative e alle avvertenze sui rischi riportate alla fine del presente documento. Redatto a aprile 2018.Puoi anche leggere
