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Outlook
Ersel
2021
Grandi speranze
Scenario
Mercati obbligazionari
Mercati azionari
Mercati valutari
Conclusioni
2021 Ersel Outlook
Grandi
speranze
Non scorderemo facilmente l’anno che sta per
terminare. Segnato dalla pandemia e da una
crisi economica senza precedenti, il 2020 resterà
profondamente vivo nelle nostre memorie.
Nonostante gli eventi negativi Cosa aspettarsi dal 2021?
che si sono succeduti, l’ultimo Fare previsioni sul futuro dei mercati
scorcio dell’annus horrobilis del non è mai stato facile.
Nonostante Coronavirus ha comunque portato Questa volta l’esercizio è ancora
i molti timori, qualche svolta positiva. più complicato. Le incertezze sono
le attese sono E saranno proprio queste ultime tante e le paure non mancano.
orientate novità a offrire un contributo per Nonostante i molti timori, le
all’ottimismo. un 2021 meno avverso. attese delle grandi banche
In primis, un po’ più di fiducia sui d’investimento e quelle delle case
prossimi mesi sarà concessa dal d’affari internazionali sono tutte
via libera all’accordo commerciale orientate su un cauto ottimismo.
legato alla Brexit. Questo scenario è già in parte stato
Questo patto ha, infatti, preso anticipato dai mercati azionari che
la sperata direzione di un’intesa si sono mossi in decisa risalita dal
«soft» e ha così scongiurato, in novembre scorso. A convincere
extremis, il rischio di significativi è l’accelerata nello sviluppo di
contraccolpi per molte aziende molteplici vaccini efficaci contro il
che operano nel Regno Unito. Coronavirus. Questo importante
L’accordo, siglato la vigilia di Natale, passo avanti porterà a una
ha permesso di tirare un sospiro normalizzazione della vita sociale
di sollievo a molti campioni del ed economica, probabilmente già
Made in Italy che temevano dazi, a partire dalla prossima estate.
quote e controlli doganali in caso L’aspettativa è che con la progressiva
di un «no deal», vale a dire un riapertura arrivi anche una rimonta
divorzio senza contratto. Un altro delle principali economie. Secondo il
tassello importante, che offrirà una Fondo monetario internazionale, la
grande chance in più sugli scenari ripartenza sarà piuttosto vigorosa.
del nuovo anno, è arrivato da Come reso nel dettaglio nell’analisi
Oltreoceano: nei giorni scorsi negli che segue più sotto, le nostre
Stati Uniti è scattato il semaforo proiezioni sono più favorevoli di
verde al tanto atteso pacchetto di quelle del Fmi, con il Pil dei Paesi
rilancio post-pandemia. euro visto arrivare a un +5% a fine
Il maxi-intervento da 2.300 miliardi 2021, contro il +4,6% delle stime
di dollari preparerà il terreno a un degli organismi sovranazionali (per
2021 di ripresa e, insieme all’avvio gli Usa ci aspettiamo un +5,1%
delle vaccinazioni in diversi Paesi, contro un +3,8% delle attese
aiuterà a guardare con piedi più sovranazionali, per la Cina un +8,5%,
solidi all’anno che sta per iniziare. contro un +8,2%).
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2021 Ersel Outlook
Guardando alle singole aree, negli Non è chiaro se emergerà
Stati Uniti ci attendiamo un ritorno un’impennata post-pandemia o se si
ai livelli pre-pandemia già entro la continuerà sui livelli minimi attuali.
metà del prossimo anno. In Europa, Ad ogni modo, è certo che una
invece, sarà necessario attendere rapida risalita del costo della vita
per lo meno la fine del 2021. peserà sul mercato obbligazionario
La Cina invece continuerà a e su quello azionario.
marciare a ritmo sostenuto come Gli occhi saranno puntati anche
già ha fatto durante tutto il 2020. sulle Banche centrali, importante
Di sicuro, nei prossimi mesi, alleato in questo anno così difficile.
resterà saldamente in primo piano Questa volta però le attese
l’evoluzione della crisi sanitaria. saranno rivolte anche ai governi.
Sarà principalmente su questo La ripresa economica sarà, infatti,
andamento che si focalizzerà guidata dalle politiche fiscali dei
l’attenzione nel corso del 2021. singoli Paesi. Insieme, le due forze
Ci vorrà del tempo per arrivare resteranno a vigilare sugli sviluppi
all’immunità di gregge e, come ha nel nuovo anno. In questo senso,
evidenziato la recente comparsa di nell’area euro gli Stati periferici
una più aggressiva variante inglese potrebbero avvantaggiarsi del
del virus, i rischi non sono del tutto continuo sostegno della Banca
svaniti. La prudenza dovrà quindi centrale europea (Bce) e, in
restare alta. L’ipotesi è che, a ogni prospettiva del Recovery Fund, con
colpo di coda del Coronavirus, la un ulteriore restringimento degli
volatilità torni di nuovo a regnare spread rispetto ai Bund tedeschi.
sui listini. Nel complesso, il 2021 sarà
Tra gli osservati speciali dei un anno che guarderà alla
prossimi mesi ci sarà l’inflazione. ricostruzione. Le chance ci sono e
Al momento, le previsioni lo conferma il ritrovato ottimismo
sull’andamento dei prezzi sono degli operatori negli ultimi scorci di
discordanti. questo 2020.
Grandi speranze 3
2021 Ersel Outlook
Scenario
Il 2020 è stato indubbiamente un anno straordinario
per quanto successo non solo in ambito sanitario,
economico e sociale, ma anche per le dinamiche
dei mercati finanziari.
I mercati finanziari inizialmente liquidità immessa nel sistema e
hanno prestato scarsa attenzione del livello raggiunto dai tassi di
all’epidemia di Coronavirus, interesse; dobbiamo quindi cercare
Si prevede quindi hanno reagito in modo di comprendere quanto è già
una ripresa vigorosa estremamente violento con il scontato nei prezzi e quali siano i
delle principali calo più rapido nella storia delle margini di variazione per le singole
economie. borse azionarie e infine hanno asset class partendo dalle nostre
progressivamente sposato uno aspettative sulle principali variabili
scenario di ottimismo grazie agli economiche e finanziarie.
interventi dei governi e delle banche La maggioranza degli organismi
centrali a sostegno di consumatori e sovranazionali, come ad
imprese e grazie anche agli sviluppi esempio il Fondo Monetario
positivi sui vaccini. Internazionale e l’Organizzazione
I movimenti dei mercati hanno per la Cooperazione e lo Sviluppo
destato diverse reazioni da parte Economico, prevedono una ripresa
degli investitori, portando alcuni a piuttosto vigorosa delle principali
parlare di euforia eccessiva, mentre economie nel 2021, anche se questo
altri li ritengono corretti alla luce non sarà sufficiente per colmare il
delle prospettive di ripresa, della gap rispetto allo scenario pre-Covid.
Scenari OCSE PIL globale
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2021 Ersel Outlook
Le proiezioni formulate al nostro limitare i danni nell’anno del Covid
interno sono più ottimiste rispetto a renderà otticamente meno forte il
quelle degli organismi sovranazionali: rimbalzo rispetto alle altre economie,
per quanto riguarda gli Stati Uniti La politica monetaria ma estendendo la proiezione al
riteniamo che entro la metà del e quella fiscale lungo periodo il trend di crescita
prossimo anno il Paese potrebbe si sono potute resterà significativamente superiore
aver recuperato i livelli precedenti rafforzare a vicenda rispetto ai paesi sviluppati.
alla pandemia, mentre in Europa sarà migliorando L’intervento delle Banche Centrali
necessario attendere per lo meno la l’efficacia complessiva è stato più rapido e di entità
fine del 2021. Allungando l’orizzonte dei singoli interventi. significativamente maggiore
temporale abbiamo maggiori rispetto a quello effettuato dopo
dubbi sulla capacità di riprendere il fallimento di Lehman Brothers:
la trendline di lungo periodo per il questa reazione è stata possibile in
Vecchio Continente, mentre l’America quanto gli strumenti per agire erano
potrebbe essere avvantaggiata già pronti e testati dalla Grande Crisi
dalla maggiore dinamicità che l’ha Finanziaria, ma anche perché in
caratterizzata negli ultimi anni. questo frangente banche e operatori
Guardando ad Oriente la Cina sarà finanziari in genere non avevano
probabilmente l’unico tra i maggiori alcuna responsabilità, legata
paesi a far registrare una crescita all’assunzione di rischi eccessivi, per
positiva nel 2020; la capacità di quanto accaduto.
PIL 2020 PIL 2021
PREVISIONI Ersel Consensus Ersel Consensus
USA -3,5% -3,6% 5,1% 3,8%
PAESI EURO -7,2% -7,3% 5,0% 4,6%
CINA 2,2% 2,0% 8,5% 8,2%
Scenario 5
2021 Ersel Outlook
Un elemento molto importante le Banche Centrali dei paesi
è stato inoltre il concerto tra la sviluppati hanno adottato
politica monetaria e quella fiscale, strategie di comunicazione
che si sono potute rafforzare a molto trasparenti e orientate
vicenda migliorando l’efficacia al lungo termine per rassicurare
complessiva dei singoli interventi. investitori e operatori economici
Nel 2021 è improbabile che ci sia sul mantenimento di un livello
un cambiamento significativo estremamente contenuto per
rispetto a questa impostazione: i tassi di interesse.
PIL USA
L’intervento delle
Banche Centrali
è stato più
rapido e di entità
significativamente
maggiore rispetto
a quello effettuato
dopo il fallimento
di Lehman Brothers.
PIL area Euro
Scenario 62021 Ersel Outlook
Bilancio delle Banche Centrali del G4*
Il Fondo Monetario
Internazionale,
garante
dell’ortodossia
economica, ha preso
posizione in modo
molto netto a favore
di un continuo
sostegno all’attività
da parte dei bilanci
pubblici.
Sulla politica fiscale qualche dubbio dovrebbe continuare a garantire
in più è lecito, in quanto molte un adeguato supporto a economie
nazioni hanno raggiunto livelli di e mercati finanziari rafforzando
deficit e debito elevati sia in termini lo scenario di riferimento appena
assoluti sia in prospettiva storica; tratteggiato.
è però importante osservare che, Non possiamo chiudere il quadro
mentre la politica monetaria si è macroeconomico senza prendere
mossa sulla falsariga di quanto in considerazione l’inflazione; in
fatto negli anni successivi al questo ambito troviamo posizioni
2008, quella fiscale ha ripudiato molto eterogenee tra i vari
le misure di austerità varate commentatori e le case di ricerca.
all’epoca, per cercare di offrire il Da un lato alcuni temono che la
massimo supporto alla nascente dinamica dei prezzi possa sfuggire
ripresa economica. Anche il Fondo al controllo delle autorità, come
Monetario Internazionale, garante negli anni settanta del secolo
dell’ortodossia economica, ha preso scorso, a causa dell’immissione di
posizione in modo molto netto a liquidità e dell’espansione dei bilanci
favore di un continuo sostegno statali; dall’altro vi è chi teme una
all’attività da parte dei bilanci ripetizione di quanto successo dopo
pubblici. In conclusione, l’attività la Grande Crisi Finanziaria, con una
dei governi e delle banche centrali sostanziale stagnazione dei prezzi.
Scenario 72021 Ersel Outlook
Rapporto Deficit / PIL G4 + Cina
Scenario 82021 Ersel Outlook
Si guarda in questo caso alla storia delle diverse teorie potrà anche
del Giappone, dopo lo scoppio della cambiare in funzione dell’orizzonte
locale bolla finanziaria, ipotizzando di osservazione: limitandoci al 2021
che anche l’Europa, e forse anche riteniamo alquanto improbabile un Manteniamo
gli Stati Uniti, siano destinati significativo aumento di inflazione uno scenario
ad un trend analogo; questo che possa da un lato costringere costruttivo
scenario avrebbe conseguenze le Banche Centrali a modificare per economie
particolarmente negative per la le proprie politiche monetarie e mercati.
sostenibilità dei bilanci pubblici, e dall’altro avviare una fase di
in quanto un livello di inflazione risalita dei tassi di interesse con
adeguato potrebbe contribuire conseguenze negative sui mercati
a erodere nel corso del tempo il finanziari; quindi anche dopo aver
valore del debito in circolazione. considerato questo importante
Entrambi i punti di vista hanno fattore manteniamo uno scenario
meriti e punti di forza e la validità costruttivo per economie e mercati.
Indice liquidità USA
Indice liquidità eurozona
Scenario 92021 Ersel Outlook
Mercati
I titoli ad alto rendimento (high yield)
offrono il vantaggio di un livello di
redditività superiore, che potrebbe
obbligazionari
ancora aumentare in presenza di
ulteriori cali degli spread, e di una
durata finanziaria più breve, in grado
di minimizzare impatti negativi legati
Alla luce delle riflessioni svolte fin qui possiamo dunque ad aumenti nei tassi di interesse;
ipotizzare che per i principali mercati obbligazionari rimane però un rischio relativo al tasso
di fallimento, che potrebbe cambiare
il 2021 sarà un anno piuttosto tranquillo, con risultati
in modo significativo la redditività
legati innanzi tutto al flusso cedolare delle singole complessiva di un investimento in
emissioni e dei segmenti di mercato che li raggruppano. questo segmento di mercato. Riteniamo
che un ottimo equilibrio tra rischio e
prospettive di rendimento possa essere
I titoli di stato dei paesi con merito di ottenuto tramite i subordinati finanziari,
credito elevato potrebbero vedere una in grado di coniugare cedole elevate
modesta risalita dei tassi, con un e solidità degli emittenti; la durata
I subordinati impatto negativo sui prezzi delle finanziaria può essere superiore rispetto
finanziari hanno obbligazioni, ma non ci aspettiamo a quella dei titoli high yield, ma beneficia
un ottimo equilibrio scossoni significativi. Nell’area in genere di meccanismi di richiamo in
tra rischio e Euro i paesi periferici potrebbero grado di contenere a livelli accettabili
prospettive avvantaggiarsi del continuo sostegno questo fattore di rischio. Nell’ambito
di rendimento. della Banca Centrale Europea e, in obbligazionario emergente la situazione
prospettiva del Recovery Fund, con un è molto eterogenea, anche alla luce
ulteriore restringimento degli spread delle differenze nei trend di crescita
rispetto ai Bund tedeschi. dei diversi paesi e nello stato di salute
Le obbligazioni societarie con rating delle finanze pubbliche. In uno scenario
elevato dovrebbero offrire un po’ di favorevole potrebbero consentire
extra-rendimento rispetto ai governativi, buone opportunità di rendimento sia
anche grazie al continuo supporto in valuta forte, sia in valuta locale. In
derivante dagli acquisti delle Banche uno scenario centrale il rischio chiave è
Centrali e al fatto che il flusso di nuove rappresentato proprio dall’andamento
emissioni dovrebbe essere contenuto. delle divise: politiche monetarie
accomodanti da parte delle Banche
Centrali locali potrebbero determinare
Tassi di interesse reali a 10 anni
una svalutazione dei cambi in grado
di annullare rendimento cedolare ed
eventuali guadagni sul corso dei titoli.
In questo ambito manteniamo
dunque un atteggiamento equilibrato
che potrà evolvere in funzione del
quadro di riferimento. Un discorso
a parte lo meritano i titoli di stato
cinesi, che offrono rendimenti cedolari
superiori al 3% e potrebbero seguire il
comportamento che ha caratterizzato
Bund e Treasuries nelle fasi di avversione
al rischio con cali dello yield e guadagni
in conto capitale in grado di dare stabilità
al portafoglio nel suo complesso. Per
questo motivo abbiamo introdotto in
alcuni portafogli quest’asset class, anche
se con un peso ancora limitato.
102021 Ersel Outlook
Mercati
azionari
I mercati azionari sono quelli che hanno risentito
in misura più importante dei cambiamenti nella
politica monetaria e nelle aspettative sull’economia.
Aziende e settori in grado di degli utili, né si può escludere un
beneficiare della pandemia hanno crescente controllo di antitrust,
raggiunto nuovi massimi nel 2020, governi e autorità fiscali in grado
mentre altre sono crollate a causa Le nostre ipotesi di limitare alcuni dei vantaggi più
di un sostanziale blocco nell’attività sui mercati azionari difficili da giustificare per il settore.
con ovvie conseguenze su ricavi si basano sullo Molti dei titoli ciclici e legati in
e utili; gli sviluppi positivi sui vaccini scenario positivo generale allo stile value hanno al
hanno quindi determinato una forte per l’economia contrario prospettive più incerte sul
rotazione settoriale che ha compresso già delineato e lungo termine, in alcuni casi dovendo
parte del gap di performance sulle attese di tassi affrontare un trend di declino
accumulato nei mesi precedenti senza di interesse stabili strutturale, ma consentono
chiuderlo del tutto. o in marginale rialzo: di partecipare efficacemente a
Le nostre ipotesi sui mercati azionari si verrebbe così soprese positive sulla crescita
si basano sullo scenario positivo a creare un contesto dell’economia che potrebbero
per l’economia già delineato e sulle favorevole per determinare ancora significativi
attese di tassi di interesse stabili o le borse, in grado recuperi nei profitti.
in marginale rialzo: si verrebbe così di far proseguire Non ci preoccupano particolarmente,
a creare un contesto favorevole per i progressi raggiunti invece, i multipli di valutazione
le borse, in grado di far proseguire i finora. delle borse nel loro complesso:
progressi raggiunti finora; in termini è vero che sono elevati in termini
di settori e stili propendiamo per un assoluti e in prospettiva storica,
approccio equilibrato e diversificato ma vanno letti nel contesto di
alla luce di punti di forza e debolezza riferimento in cui si sono formati,
che potrebbero avere impatti diversi in particolare in funzione del livello
nel corso del tempo. estremamente contenuto dei tassi
Da un lato è vero che alcuni trend di interesse.
che hanno favorito la tecnologia Uno dei possibili scenari negativi
sono destinati a durare nel tempo, per i mercati finanziari potrebbe
che molti di questi modelli di derivare proprio da aumenti
business hanno una redditività imprevisti sui tassi, probabilmente a
intrinsecamente più elevata e causati dalla dinamica dell’inflazione,
godono di economie di scala, effetto che avrebbero impatti negativi
rete o una posizione di sostanziale sia sulle obbligazioni, deprimendo
monopolio difficile da scalzare; i corsi dei titoli a cedola fissa
d’altra parte non si può escludere in circolazione, sia sulle azioni,
che parte della domanda sia stata determinando un aumento del tasso
anticipata – gonfiata dal Covid e a cui sono attualizzati i flussi di cassa
ci possa quindi essere una fase futuri e portando quindi a un calo
di assestamento nella crescita del valore intrinseco.
112021 Ersel Outlook
S&P 500: stime utili per azione
Stoxx 600: stime utili per azione
Mercati azionari 122021 Ersel Outlook
Mercati
Sono molte le variabili a gravare sulla
divisa americana: il deficit fiscale
valutari
e commerciale, un differenziale di
crescita tra USA e resto del mondo
in calo rispetto al recente passato,
un differenziale nei tassi di interesse
significativamente inferiore rispetto
alla fase pre-Covid, un forte aumento
In ambito valutario riteniamo che della base monetaria e le indicazioni
il dollaro possa continuare a indebolirsi, da parte di modelli di equilibrio di
sono infatti molte le variabili a gravare lungo termine come quello della
sulla divisa americana. Parità dei Poteri d’Acquisto (PPP).
EUR/$ e livelli di equilibrio
in base alla Parità dei Poteri di Acquisto
In questo contesto l’Euro appare
favorito, pur con le incognite legate
all’economia dell’area e ai tentativi
L’Euro appare della Banca Centrale Europea di
favorito, contenere la rivalutazione della
pur con diverse moneta unica.
incognite. Anche lo Yen giapponese può
rappresentare una opportunità
interessante e potrebbe avere un
effetto positivo su un portafoglio
diversificato in quanto la divisa
giapponese tende ad apprezzarsi
nelle fasi di avversione al rischio
e di stress dei mercati.
132021 Ersel Outlook
Conclusioni
In conclusione, pensiamo che il 2021 possa essere un anno
favorevole per gli investimenti finanziari in base ad un’ampia serie
di considerazioni, che spaziano dalle attese sull’economia
al comportamento di governi e banche centrali, ai livelli dei tassi
di interesse e alle prospettive per la redditività aziendale.
Scenario negativo Scenario centrale Scenario positivo
Crescita come da attese Crescita e profitti Crescita del PIL e dei profitti
ma improvvisa e rapida in accelerazione, moderato oltre le già favorevoli attese
accelerazione dell’inflazione rialzo dell’inflazione verso di consenso, moderato rialzo Fondamentali
al di sopra dei target delle i target delle BC. dell’inflazione verso i target
BC (Banche Centrali). delle BC.
Un rialzo generalizzato Andamento positivo delle Performance a doppia cifra
e inatteso dei tassi risk free attività di rischio, ma non per i principali indici azionari
porta a un allargamento esuberante, già scontato nei mondiali. Apprezzamenti
degli spread e a perdite sui prezzi. Prosecuzione delle in conto capitale per i
mercati azionari. rotazioni in atto su geografie, titoli a spread, moderate Comportamento
Il dollaro si rafforza settori, stili. Total return dei perdite sui titoli governativi delle Asset Class
contribuendo a restringere prodotti a spread almeno «safe haven». Marcato
le condizioni finanziarie pari alla cedola, governativi indebolimento del dollaro.
globali. in moderato calo. Dollaro
debole.
Contributo negativo Tutta la gamma dei Performance interessanti
sia dalle componenti portafogli multiasset per la gamma dei portafogli
obbligazionarie che dovrebbe far registrare multiasset, principale rischio Attese su
azionarie. performance positive via la sovraesposizione al $. un portafoglio
Liquidità in $ principale, via decrescenti al ridursi del
multiasset
se non unico, contributore grado di rischio del prodotto.
positivo.
Il rendimento non potrà però arrivare dei paesi sviluppati, la diversificazione
dagli attivi più stabili e a minor valutaria avrà probabilmente
rischio, che sono pesantemente meno efficacia rispetto al passato e
condizionati dalle politiche monetarie cercheremo dunque di concentrare
a sostegno della crescita, e sarà gli investimenti sulla divisa domestica.
dunque necessario spostare i Non mancano ovviamente i rischi,
portafogli verso le asset class più ma non si può neanche escludere
volatili, come ad esempio credito ed un’uscita dallo shock del 2020 più
emergenti in ambito obbligazionario rapida del previsto con una ricaduta
e mercati azionari in generale, positiva sui mercati: la tabella
che ancora presentano margini di precedente prova a sintetizzare alcuni
rivalutazione. In un contesto di tassi dei principali scenari che possiamo
di interesse nulli nella maggior parte ipotizzare per l’anno.
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