Si riparte! Economia Focus - Outlook 2017: crescita, ma diverse variabili potrebbero mutare lo scenario - UniCredit Investimenti
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M E G L I O.
C H I A R O, I N V E S T I
Si riparte! VEDI
GENNAIO I 2017
Economia
Outlook 2017: crescita,
ma diverse variabili
potrebbero mutare lo scenario
Focus
Gli Usa in progresso rispetto
al 2016, ma l’Europa
dovrebbe fare meglio
Per amplificare il mio trading. Benchmark a Leva 2 su Azioni Linea Smart di UniCredit Bank AG. Scopri i nuovi Benchmark a Leva Fissa Linea Smart su Azioni Italiane. Con i Benchmark a Leva Fissa Linea Smart di UniCredit Bank AG moltiplichi X2 la performance giornaliera delle azioni di riferimento. Espongono parimenti a perdite amplificate. SCENARI RIALZISTI SCENARI RIBASSISTI ISIN CODICE SOTTOSTANTE ISIN CODICE SOTTOSTANTE DE000HV4BMS2 UGEN2L GENERALI X2 DE000HV4BMT0 UGEN2S GENERALI X -2 DE000HV4BMU8 UENE2L ENEL X2 DE000HV4BMV6 UENE2S ENEL X -2 DE000HV4BMW4 UENI2L ENI X2 DE000HV4BMX2 UENI2S ENI X -2 DE000HV4BMY0 UFCA2L FIAT-FCA X2 DE000HV4BMZ7 UFCA2S FIAT-FCA X -2 DE000HV4BM05 UISP2L INTESA SANPAOLO X2 DE000HV4BM13 UISP2S INTESA SANPAOLO X -2 DE000HV4BM21 UTLT2L TELECOM ITALIA X2 DE000HV4BM39 UTLT2S TELECOM ITALIA X -2 I Benchmark sono strumenti finanziari strutturati a complessità molto elevata. Non è garantito il rimborso del capitale a scadenza. Commissioni agevolate con: www.investimenti.unicredit.it La vita è fatta di alti e bassi. Numero verde: 800.01.11.22 Noi ci siamo in entrambi i casi. Questo annuncio ha finalità pubblicitarie ed è pubblicato da UniCredit Bank AG Succursale di Milano, membro del Gruppo UniCredit. UniCredit Bank AG Succursale di Milano è soggetto regolato dalla Banca Centrale Europea, Banca d’Italia, Commissione Nazionale per le Società e la Borsa e BaFin. UniCredit Corporate & Investment Banking è un marchio registrato da UniCredit S.p.A.; I Certificate emessi da UniCredit Bank AG sono quotati sul mercato SeDeX di LSE-Borsa Italiana dalle 9.05 alle 17.30. Prima di ogni investimento leggere il prospetto informativo disponibile sul sito www.investimenti. unicredit.it. Il prospetto riguardante i Benchmark a leva è stato approvato da BaFin in data 30 Giugno 2016 e passaportato in Italia. In relazione alle conoscenze ed all’esperienza, alla situazione finanziaria ed agli obiettivi d’investimento, i Certificate potrebbero risultare non adeguati per tutti gli investitori. Si invitano pertanto gli investitori a rivolgersi ai propri consulenti prima di effettuare l’investimento. Questo annuncio non costituisce un’offerta di vendita né una sollecitazione all’investimento. Con riferimento a singole “Campagne” concordate con Banca Sella S.p.A., Directa S.I.M., Fineco Bank S.p.A. e IWBank S.p.A. (gli “Intermediari”) e per la durata delle medesime, in relazione alla negoziazione sui mercati regolamentati degli strumenti finanziari emessi da UniCredit Bank AG, come meglio descritti nei “documenti di quotazione” (disponibili su www.investimenti.unicredit.it), gli Intermediari esentano i propri Clienti dal pagamento di tutta o parte delle commissioni di negoziazione, nei limiti prestabiliti di importo e numero di ordini stabiliti per singola Campagna, (le cui condizioni sono disponibili sui siti internet dei rispettivi intermediari www.sella.it, www.directa.it, www.fineco.it e www.iwbank.it). Le predette commissioni di negoziazione sono pagate agli Intermediari da parte di UniCredit Bank AG e costituiscono per gli Intermediari incentivi ammessi, ai sensi dell’art. 52 del Regolamento Consob 16190/2007, in quanto costituiscono un vantaggio per i Clienti, che vengono esentati dal relativo pagamento, e non ostacolano il dovere degli Intermediari di servire al meglio gli interessi dei Clienti stessi.
editoriale
Mercati ai nastri di partenza
L’inizio di ogni anno borsistico rappresenta simboli- attesi non si sono palesati, lasciando spazio ad un
camente una ripartenza e si caratterizza per la inatteso recupero dei mercati nelle ultime settimane
grande attenzione alle previsioni degli analisti finan- dell'anno. Questa recente indifferenza dei mercati
ziari. Come di consueto, il primo numero dell’anno rispetto alle vicende politiche crea le condizioni per
di questa rivista è dedicato a questo argomento e un maggiore ottimismo.
rappresenta per i lettori l’opportunità per riflettere Nelle pagine che seguono analizzeremo in dettaglio
sulle prospettive dei mercati e sulle proprie alloca- le previsioni per il 2017 e le novità sul fronte dei pro-
zioni di portafoglio. dotti d’investimento. Vengono argomentate le buone
Le previsioni di crescita globale, i dati incoraggianti prospettive di crescita globale, trainata dalla ripresa
sull’inflazione e la strada dettata dalle banche cen- dei mercati emergenti. La crescita attesa spiana la
trali mostra un percorso meno impervio rispetto strada ai mercati azionari, alimentando la fuga dai
all’anno appena trascorso. Tuttavia l’incertezza poli- bond, penalizzati dal rialzo dei tassi americani e
tica globale fa sentire il suo peso sull’affidabilità di dall’irripidimento della curva in Europa. Questo tipo
queste previsioni ed esprime grande motivo di pre- di riposizionamento dai bond ai mercati azionari, in
occupazione per gli analisti. Negli ultimi anni atto da tempo a causa del perdurare di bassi rendi-
abbiamo assistito alla crescente influenza delle menti, pone i certificati al centro dell’interesse per
vicende politiche sull’ andamento dei mercati e sulle la loro capacità di combinare rendimenti interessanti
decisioni delle banche centrali. Tuttavia è opportuno e protezione condizionata del capitale. Gli investitori
ricordare che nel 2016 i mercati ci hanno sorpreso con profilo di rischio più conservativo, invece, legge-
per la loro impermeabilità agli eventi politici. Infatti ranno con interesse l'articolo sulla nuova emissione
abbiamo l’esempio di importanti appuntamenti elet- BEI, in collocamento in queste settimane.
torali che hanno avuto esito opposto a quello imma-
ginato dai mercati, senza tuttavia creare le turbo- Buona lettura e buoni investimenti!
lenze temute. La volatilità sui mercati successiva alla
Brexit è sorprendentemente durata solo pochi giorni,
mentre la notizia dell’elezione di Trump ha impat- Nicola Francia
tato negativamente solo per il periodo di una notte. Responsabile Private Investor Products
Per non parlare del referendum italiano e le conse- External Network and Public Distribution,
guenti dimissioni del premier, i cui impatti negativi Italy and France
onemarkets Magazine Gennaio I 2017 3
sommario
onemarkets Anno 3 - N.6 Gennaio 2017
DIRETTORE: Alessandro Secciani
CAPO REDATTORE: Massimiliano D’Amico
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Authority (BaFin).
4 onemarkets Magazine Gennaio I 2017
sommario
MERCATO CERTIFICATES
EDUCATION
ECONOMIA
06 Più crescita, 27 I bond emessi da enti sovrani 38 Investitori
ma non mancano i rischi continuano con una nuova sempre piú al centro
proposta della Banca Europea
08 Eurozona: 41 Investimento 2.0
degli Investimenti
più luci che ombre
28 Bonus certificate:
11 Tassi USA in ulteriore risalita
come modellare il rapporto
rischio/rendimento
CERIFICATE
30 Diversificazione
e leva sull’oro nero
FOCUS
Catalogo Certificate
sotto la lente
44
13 Trump, il programma
dei primi 100 giorni
15 Usa, gli stimoli fiscali spingono
la crescita, ma attenzione 33 I certificati per gestire
ai rischi l'ipercomprato
di Piazza Affari
17 Meglio l'Europa
18 Dollaro: ancora qualche
arte e cultura
margine di rialzo, seguito
da un modesto indebolimento,
ma restano i rischi politici
20 Sarà hard o soft Brexit?
22 Sterlina: pericoloso essere
35 Un calendario ricco
rialzisti, difficile essere ribassisti
di eventi per UniCredit
23 Italia,
forse é la volta buona
24 Oro nero, volerà poco
sopra quota 60 dollari
onemarkets Magazine Gennaio I 2017 5
economia
Più crescita,
ma non mancano i rischi
In un anno ancora contraddistinto dal grande attivismo delle Banche Centrali, sono molti gli
elementi che generano ottimismo, anche se numerose variabili politiche ed economiche potrebbero
stravolgere lo scenario
Erik F. Nielsen, Global Chief Economist e dell’economia globale rimasti irrisolti Guardando all’altra parte dell’Oceano,
Head of Economics & Fixed Income/Cur- negli ultimi anni: l’aumento mediocre quali sono le vostre previsioni per l’Eu-
rency, Commodity e Asset Allocation della produttività nei paesi OCSE e la rozona?
Research di UniCredit, presenta le previ- crescita estremamente bassa del com- La crescita dell’Eurozona dovrebbe rima-
sioni per i mercati globali 2017-2018. mercio globale. L’accelerazione della cre- nere stabile a circa l’1,5%, guidata princi-
L’attenzione sarà concentrata sui fonda- scita globale nel 2017 sarà trainata prin- palmente dalla Germania, con Francia e
mentali macroeconomici e sui mercati cipalmente dai mercati emergenti, per i Italia in salita rispettivamente dell’1,2%
finanziari, ma nelle sue valutazioni Niel- quali stimiamo un tasso di crescita e dello 0,8%. La crescita in Europa Cen-
sen rileva come il mondo stia fronteg- intorno al 4,5%, in rialzo dal 4,0% circa trale potrebbe diminuire leggermente,
giando mutamenti politici potenzial- del 2016. Anche la crescita nell’area OCSE poco sotto il 3% (un valore ancora solido),
mente colossali che, qualora si accelererà, seppur modestamente, in par- mentre la Russia dovrebbe tornare a rea-
concretizzassero, implicherebbero rischi ticolare negli Stati Uniti e in misura lizzare una performance positiva dell’1%
estremamente elevati per l’outlook. minore in Giappone. circa. Nel Regno Unito prevediamo un
calo della crescita poco superiore all’1%
La crescita globale nel 2016 è stata In vista dell’insediamento del neo-Pre- a causa delle incertezze legate alla Brexit,
insoddisfacente e molto eterogenea. sidente Trump, cosa vi attendete dalla con qualche conseguenza negativa sui
Quali sono le vostre previsioni per prima economia del pianeta? principali partner commerciali.
l’anno appena iniziato? E’ difficile fare previsioni sulla crescita
La crescita globale potrebbe accelerare a statunitense nel 2017 a causa delle incer- Ancora una volta le Banche Centrali
circa il 3,5% nel 2017, dal 3,0% del 2016, tezze sul tema fiscale. In casi estremi, il saranno protagoniste. Cosa vi aspet-
in assenza di shock rilevanti. Se così “tema reflazione” potrebbe funzionare. Il tate da Federal Reserve, BCE e Bank of
fosse, ci dirigeremo verso un altro anno piano fiscale di Trump, evidenziato England?
contraddistinto dai due più grandi enigmi durante la sua campagna, potrebbe con- La Fed potrebbe aumentare i tassi almeno
ferire ulteriore stimolo nella seconda due volte nel 2017, a cui faranno seguito
metà del 2017 e nel 2018, al punto che tre ulteriori rialzi nel 2018. Nel 2017 la
la crescita annua del Pil potrebbe rag- BCE manterrà la policy annunciata all’in-
giungere il 4% verso la fine del 2017. Sti- contro di dicembre, con l’obiettivo di ren-
molare l’economia a questi livelli e nella dere più ripida la curva dei tassi. Verso la
fase finale del ciclo, in una situazione di fine dell’anno, tuttavia, Draghi potrebbe
piena occupazione, provocherà certa- annunciare qualche ulteriore limitazione
mente un aumento dell’inflazione, spin- agli stimoli, che condurrebbe ad abbas-
gendo ancora più in alto la parte lunga sare il piano di QE nel corso del 2018. La
della curva dei titoli del tesoro statuni- BoE manterrà la sua politica monetaria
tensi. Lo scenario più realistico è che inalterata, tenendo sotto controllo un
venga implementato il piano fiscale sug- aumento potenzialmente significativo
gerito dai membri della Camera dei Rap- dell’inflazione.
presentanti, che porterebbe la crescita
americana al 2,75% verso la fine del Le politiche monetarie più restrittive
Erik F. Nielsen,
2017, prima di scendere al 2,0-2,5% verso adottate dalla Banche Centrali quale
Global Chief Economist di UniCredit
la fine del 2018. impatto avranno sull’andamento di
6 onemarkets Magazine Gennaio I 2017
economia obbligazioni e azioni? bero rimanere meno interessanti. Sul dano solo le politiche di Trump, ma anche Per quanto riguarda il reddito fisso, pre- fronte del credito, preferiamo le duration la reazione di altre grandi potenze a even- vediamo un ulteriore aumento dei rendi- più brevi e i crediti più rischiosi (BBB, tuali cambiamenti di policy che la nuova menti, con i titoli del tesoro statunitensi ibridi, high yield) e, in particolare, gli stru- amministrazione deciderà di perseguire. decennali al 3% e il bund decennale in menti Additional Tier 1 Capital delle ban- salita allo 0,80%. Lo steepening della che. Tuttavia, il mondo dovrà destreg- Il 2017 vedrà inoltre l’avvio delle nego- curva, in particolare nell’Eurozona, giarsi tra mutamenti potenzialmente ziazioni sulla Brexit. Sono attesi ulte- potrebbe essere il tema centrale colossali delle politiche globali e locali riori shock? dell’anno. Gli episodi di ampliamento affinché questo scenario possa concretiz- Verrà finalmente chiarita la grande con- degli spread sovrani dovrebbero essere zarsi. Fattore ancora più importante, l’in- fusione sulle intenzioni future del Regno ponderati in modo tattico, come oppor- tenzione del Presidente eletto è di far riti- Unito. A sua volta potrebbe condurre alla tunità di acquisto. Nel mercato dei cambi, rare gli Stati Uniti dalla maggior parte consapevolezza delle complessità, non- l'operare di forze contrastanti - fonda- degli accordi internazionali, che vanno ché dei rischi di ribasso per le aziende bri- mentali macroeconomici, intensità rela- dal commercio alla NATO, dagli obblighi tanniche, ma il vero impatto sulla cre- tiva dei movimenti delle singole valute e derivanti dall’accordo nucleare con l’Iran scita resta estremamente incerto. Nel l'interpretazione da parte degli investitori all’accordo sul clima di Parigi. Ha inoltre frattempo, l’Europa continentale sarà delle future politiche economiche inter- previsto di abbandonare quella che per interessata da numerosi appuntamenti nazionali - renderà problematica la for- decenni era stata una politica rispettosa elettorali, molti con partiti nazionalisti mulazione di trend definiti: prevediamo del principio di One-China policy degli radicali o anti-sistema che minacciano qualche rallentamento dello slancio del Usa, minacciando di imporre alte tariffe Francia, Olanda e, in qualche modo, dollaro a inizio anno, a cui seguirà un sulle importazioni cinesi. Se questa sarà anche l’Italia, dove è chiaramente aumen- moderato indebolimento, ma l’incertezza effettivamente la direzione degli Usa, il tata la probabilità di un voto anticipato. è particolarmente elevata. vuoto di potere globale sarà certamente Al contrario, le elezioni tedesche condur- Stimiamo che le azioni dell’Eurozona sali- occupato da altri attori, inclusa la Cina, ranno quasi certamente al prosegui- ranno: i Financials e Materials potrebbero con implicazioni potenzialmente intense mento delle politiche perseguite sinora sovraperformare, mentre i settori difen- per gli investimenti e i flussi commerciali, da Angela Merkel. Il rischio politico sivi con alti rendimenti dei dividendi, con- così come per le questioni di sicurezza. Le rimarrà elevato in Grecia, ma con poche siderati come sostituti dei bond, dovreb- incertezze per il 2017 e 2018 non riguar- implicazioni sistemiche. onemarkets Magazine Gennaio I 2017 7
economia
Eurozona:
più luci che ombre
Per il secondo anno consecutivo il Pil dell’Eurozona è cresciuto sopra potenziale, ma la bad news è
che questa fase di recupero rimane debole rispetto agli standard storici. Intanto si è riaffacciata sui
mercati l’inflazione
Con Marco Valli, Chief Eurozone Econo- rogenei; tuttavia, alla fine, le notizie posi- secondo anno consecutivo di crescita
mist, UniCredit, abbiamo analizzato i tive hanno prevalso. La resilienza agli sopra potenziale.
principali trend manifestatisi nell’Euro- shock è stata la caratteristica più incorag- La cattiva notizia è che questa fase di
zona nel 2016 e tracciato alcune previ- giante del recupero europeo nell’anno che recupero rimane debole rispetto agli
sioni per l’anno che è appena iniziato. Le si è appena concluso. Nonostante una standard storici, con una velocità media
piazze finanziarie dell’Eurozona sono fase di forte stress di mercato a gennaio annualizzata di crescita soltanto
state caratterizzate nel 2016 da fasi di e febbraio, la Brexit e la costante debo- dell’1,5%. Pensiamo che il 2017-2018
intensa volatilità, culminate nella Brexit. lezza nel commercio globale, la fiducia confermerà questa moderata ripresa, con
delle imprese e delle famiglie nell’area una crescita media del Pil dell’1,5% nel
In linea generale che anno ci siamo Euro è rimasta particolarmente stabile ed 2017 e dell’1,4% nel 2018.
lasciati alle spalle? è prevedibile che il Pil sia cresciuto
Il 2016 ha portato segnali di crescita ete- dell’1,6% nell’intero 2016, costituendo il Quali saranno i principali driver della
8 onemarkets Magazine Gennaio I 2017
economia
crescita nell’area Euro nei prossimi due
anni? PREVISIONI DI CRESCITA PER PAESE
La leggera frenata del Pil nel corso del
2017 è dovuta prevalentemente all’ap- GDP Pil %yoy 2016 2017 2018
prezzamento atteso della valuta (Euro
trade-weighted previsto in rialzo del 3%
sia nel 2017 che nel 2018) e, soprattutto, 3.0
a prezzi del petrolio più alti (in media
2.5
56,5 dollari/barile nel 2017 e 62 nel
2018).
2.0
Basandosi sull’assunto che i tassi sui pre-
stiti bancari dovrebbero toccare il punto 1.5
di minimo nella prima metà del 2017, sti-
miamo che il contributo alla crescita del 1.0
Pil da parte dei tassi di interesse nel 2017
sarà simile a quello del 2016 (+0,25), 0.5
anche se inizierà a indebolirsi nel corso
0.0
del 2018.
Eurozona Germania Francia Italia Spagna
Prevediamo altresì che il contributo da
parte della politica fiscale rimarrà legger- Fonte: Eurostat, UniCredit Research
mente positivo durante l’orizzonte di pre-
visione, anche se in qualche modo più
debole rispetto al 2016.
Ma esiste anche un fattore importante Se tale miglioramento non si materializ- lis per gli emergenti – è probabile che la
che nel corso del 2017 dovrebbe dare un zasse – magari a causa di un ritorno al crescita dell’Eurozona deluderà.
impulso positivo alla crescita nell’area protezionismo, di un grande shock cau- In ogni caso, riteniamo che la perfor-
Euro: il commercio mondiale. sato da Brexit o di un altro annus horribi- mance delle esportazioni nel 2017
Nel 2016 le esportazioni dell’Eurozona
hanno mostrato un ritmo di espansione
piuttosto lento. Cosa è lecito atten-
AUMENTO DEI PREZZI (PREVISIONI)
dersi per il 2017?
Nel momento in cui le dinamiche valuta-
rie e del prezzo del petrolio passeranno 3.5 Inflazione CORE Inflazione
da essere un fattore di traino a freno, la
3.0
traiettoria del commercio globale sarà
importante per dare continuità al pro- 2.5
Previsioni
cesso di crescita dell’Eurozona. Ci aspet- 2.0
tiamo una crescita economica più veloce
negli Usa e segnali di miglioramento del 1.5
ciclo economico dei paesi emergenti, che 1.0
dovrebbero stimolare una moderata
0.5
ripresa della crescita globale dal 3% del
2016 al 3,5% circa nel 2017-2018. In que- 0.0
sto contesto, è lecito attendersi una gra-
-0.5
duale ripresa della crescita del commer-
cio mondiale verso il 3,5% alla fine del -1.0
2018. dicembre 2012 giugno 2014 dicembre 2015 giugno 2017 dicembre 2018
Stimiamo che ciò aggiunga al Pil dell’Eu-
Fonte: Eurostat, UniCredit Research
rozona uno 0,15-0,2% sia nel 2017 che
nel 2018, dopo la frenata del 2015-2016.
onemarkets Magazine Gennaio I 2017 9
economia
potrebbe migliorare solo di poco rispetto sostanzialmente invariata dopo l’au- senso?
al 2016, dato che l’impulso da un com- mento degli ultimi trimestri, pensiamo L’accelerazione dell’inflazione è in corso
mercio globale più veloce potrebbe essere che la spesa reale dei consumatori ral- ed è probabile che il CPI (l’indice dei
in parte smorzato dal previsto apprezza- lenti all’ 1,3% rispetto all’1,7% del 2016. prezzi al consumo) salga almeno all’1,5%
mento dell’euro. Il picco del ciclo dei beni durevoli sembra nel primo trimestre del 2017. L’energia
Perciò, anche se in miglioramento, il sup- ormai essere alle spalle. sarà il principale driver del movimento
porto dalla domanda esterna è probabil- rialzista (a causa di una combinazione di
mente destinato a rimanere limitato: ciò Quali sono le vostre previsioni a livello aumento dei prezzi del petrolio e un
sembra rappresentare un tratto distintivo di singoli paesi? effetto base), mentre l’impulso derivante
di questa fase di ripresa. Nel 2017 prevediamo una generale stabi- dall’inflazione core sarà limitato dato che
lizzazione nella velocità di crescita del Pil l’output gap si restringe, ma piuttosto
Tra i fattori positivi del 2016 va senz’al- nei principali paesi dell’area Euro. La Ger- lentamente. In generale, vediamo l’infla-
tro annoverata la crescita dei consumi, mania replicando la performance del zione fluttuare intorno all’1,5% per buona
che in un certo senso ha trainato la 2016 (numeri ponderati per i giorni lavo- parte dell’orizzonte di previsione, senza
ripresa dell’Eurozona. Si tratta di trend rativi), la Francia dell’1,2% (in linea con il una rottura della soglia del 2%. In termini
di lungo periodo? 2016), mentre l’Italia è vista in crescita di media annua, dopo lo 0,2% del 2016,
L’outlook sui i consumi resta positivo dello 0,8% (dopo lo 0,9% 2016). In Spa- prevediamo che l’inflazione si attesti
anche nel 2017-2018, ma con slancio leg- gna la ripresa perderà un po’ di vigore, ma all’1,5% nel 2017 e all’1,4% nel 2018.
germente inferiore rispetto ai due anni si tratta di una normalizzazione da livelli
precedenti. Nelle nostre previsioni, il red- particolarmente alti, visto che il differen- Cosa dobbiamo attenderci per l’infla-
dito disponibile nominale viaggerà a un ziale di crescita tra Spagna ed Eurozona zione core, che non tiene conto del
ritmo del 2,5-3% annuo, probabilmente è destinato a rimanere significativo (circa prezzo dell’energia e degli alimentari?
con un lieve rallentamento della crescita un punto percentuale). La traiettoria dell’inflazione core merita
occupazionale totalmente compensato particolare attenzione, dato che man-
da un’accelerazione dei salari, ma l’infla- Prima ha fatto riferimento all’infla- cano ancora chiari segnali di migliora-
zione più elevata si farà sentire, erodendo zione, una variabile che gli investitori mento dai minimi ciclici toccati nei primi
un po’ di potere d’acquisto delle famiglie. non fronteggiavano da parecchi anni. mesi del 2015. Tre fattori principali spie-
Assumendo una propensione al risparmio Quali sono le vostre aspettative in tal gano questa debolezza: 1. la mancanza
di reattività dei salari al miglioramento
delle prospettive del mercato del lavoro,
che ha esercitato pressione al ribasso sui
prezzi dei servizi; 2. la debole dinamica
dei prezzi alle importazioni, e 3. effetti
di second-round del precedente calo del
prezzo del petrolio e delle altre materie
prime. Riteniamo che tutti e tre i fattori
cominceranno a mostrare segnali di
inversione nel corso dell'orizzonte di pre-
visione, aiutati da una crescita econo-
mica che si conferma sopra potenziale e
da segni di vita nel ciclo delle materie
prime. Questo dovrebbe più che com-
pensare la pressione al ribasso derivante
da una probabile decelerazione dei con-
sumi di beni durevoli. Prevediamo dun-
que che l’inflazione core si attesti in
media all’1% nel 2017 e all’1,2% nel
2018.
Marco Valli, Capo Economista Eurozona,
UniCredit
10 onemarkets Magazine Gennaio I 2017economia Tassi USA in ulteriore risalita L’esperto di UniCredit si attende che i tassi a 10 anni USA salgano verso il 3% alla fine del 2017, spinti da un ulteriore aumento delle aspettative di inflazione e dai tassi reali Ci aspettiamo che i tassi a 10 anni in USA sti su un livello in linea, o leggermente 2,5% nel 2017 è ragionevole aspettarsi salgano verso il 3% alla fine del 2017, superiore, al target della Fed, fissato al che le aspettative di inflazione a 10 anni leggermente al di sopra del livello dei 2% per l’inflazione PCE, personal con- ritornino in un range del 2-2,5%, in risa- forwards. Il movimento di risalita sumption expenditures, la misura prefe- lita dall’attuale 2,0%. In secondo luogo, dovrebbe essere guidato da un buon rita dalla Federal Reserve per calcolare il tasso reale tende a fluttuare intorno al ritmo di crescita (PIL reale intorno al 3%) l’aumento dei prezzi. In primo luogo, con cosiddetto “tasso naturale”. Quest’ultima e di inflazione, che ci aspettiamo si asse- un livello di inflazione headline intorno al è una grandezza non osservabile, ma può onemarkets Magazine Gennaio I 2017 11
economia
essere stimata (la metodologia di Lau- degli investitori, ma allo stesso tempo flazione headline salga all' 1,5% (anche
bach-Williams è la più comune). Un’acce- saranno sotto pressione per via del con- l’inflazione core dovrebbe crescere anche
lerazione della crescita (come da nostre testo politico. Alla luce delle discussioni se in misura più modesta). Di conse-
previsioni) dovrebbe quindi portare a una sul tapering che ci aspettiamo prevalgano guenza ci aspettiamo che il rendimento
leggera risalita del tasso reale a 10 anni, durante l’anno, non ci sono molte ragioni del decennale tedesco salga. In partico-
che ci aspettiamo scambi in un intervallo per aspettarsi un forte restringimento lare, nella parte finale del 2016 le aspet-
0,5/1,0%. Questo range trova anche degli spread. Inoltre ci aspettiamo ele- tative di inflazione a medio termine (5Y5Y
riscontro dalla survey condotta dalla Fed vata volatilità degli spread di credito in forward) si sono mosse al rialzo senza
di New York presso i primary dealers, che relazione agli sviluppi del quadro politico che i rendimenti nominali si siano aggiu-
mostra una risalita del tasso naturale dell’Eurozona. In questo contesto sarà stati. Servirebbe un rialzo di 30-40 basis
verso l’area 0,5%-0,9% alla fine del 2017 preferibile un approccio più tattico e di point per colmare questo divario.
e verso lo 0,5-1% alla fine del 2018. Uti- breve periodo che strategico e di lungo
lizzando il punto di mezzo del range per termine. Nel 2016 i rendimenti dei Bund Ci aspettiamo alta volatilità
le aspettative di inflazione e del tasso sono stati guidati dal QE e dalle aspetta- degli spread della periferia
reale si determina un livello per il tasso a tive di inflazione. Il Bund a 10 anni scam- La dinamica dei credit spread nel 2016
10 anni nominale intorno al 3%. La risa- biava a 0,60% a gennaio ed era già sceso indica una sempre maggior diversifica-
lita dei rendimenti dovrebbe riguardare a 0,20% a marzo, spinto da un forte dete- zione dei Paesi della cosiddetta periferia,
principalmente le scadenze lunghe nella rioramento delle aspettative di inflazione. con i titoli spagnoli che sono andati
prima parte dell’anno, mentre nella Dopo che la BCE ha rialzato l’ammontare molto bene, mentre Italia e Portogallo
seconda parte del 2017 riteniamo più degli acquisti mensili a 80 miliardi di hanno sottoperformato i Paesi core. Gli
probabile un movimento di flattening in euro, e a causa dll’incertezza generata spread di credito stanno diventando via
relazione all’azione della Fed. Per quanto dalla Brexit, il 10 anni è sceso sotto zero. via più reattivi alle notizie specifiche dei
riguarda il comparto extra-lungo, saranno E’ stato soltanto con il risultato delle ele- vari Stati. Nel 2017, il QE e la ricerca di
determinanti le scelte del Tesoro ameri- zioni in USA che si sono invertite le aspet- rendimento rappresenteranno i princi-
cano in merito alle politiche di emissione tative di inflazione, spingendo al rialzo i pali fattori che dovrebbero contribuire a
da seguire nel 2017 per finanziare le poli- rendimenti. Da notare che mentre le sca- restringere i credit spread. Per contro, il
tiche espansive di Trump. In particolar denze lunghe si sono mosse nelle stessa quadro politico nei vari Paesi e le discus-
modo, decisioni di fare funding in modo direzione negli States e nell’Eurozona, la sioni sulla fine del QE saranno i principali
particolarmente pesante sulle scadenze parte a breve della curva si è mossa in rischi per i titoli della periferia. Nel com-
lunghe dovrebbe mantenere il tratto modo radicalmente diverso: i rendimenti plesso queste due forze dovrebbero
10-30 anni sotto pressione. a 2 anni sono saliti negli USA, riflettendo compensarsi e ci aspettiamo che lo
aspettative di rialzo da parte della Fed, spread Italia-Germania si attesti a fine
Tassi in Eurozona: curve più mentre sono scesi in Eurozona, riflet- 2017 non troppo distante dagli attuali
ripide e spread volatile tendo un misto di timori di scarsità di livelli. Inoltre sarà determinante l’anda-
Vediamo tre motivi perché i tassi sui offerta di Bund e incertezza. mento del rischio politico, alla luce dei
Bund salgano nel corso del 2017: un molti appuntamenti elettorali in Europa.
miglioramento delle prospettive di infla- Tre motivi per aspettarsi ren- In Italia vediamo una discreta probabilità
zione nell’Eurozona, soprattutto l’infla- dimenti in crescita nel 2017 che si vada verso nuove elezioni e la
zione headline; l’impatto della risalita dei Guardando al 2017, vediamo tre ragioni recente esperienza riguardo al referen-
rendimenti in USA; le discussioni sul perché i rendimenti dei Bund salgano: dum costituzionale ci ricorda quanto
tapering. In tal senso ci aspettiamo che grazie a al rafforzamento delle aspetta- siano sensibili gli investitori internazio-
la BCE riduca ulteriormente gli acquisti di tive di inflazione in Eurozona; al migliora- nali agli sviluppi politici. Il tema del
titoli nel 2018. La risalita dei tassi mento dei dati in USA, che manterrà rischio politico è al momento meno pre-
dovrebbe coinvolgere principalmente le sotto pressione i rendimenti dei Treasury sente in Spagna e Portogallo, anche se
scadenze lunghe (il nostro target per il e alle le continue discussioni sulla possi- considerando che in entrambi i Paesi c’è
Bund a 10 anni a fine 2017 è 0,80%), bilità che la BCE riduca ulteriormente un governo di minoranza, un incidente è
mentre il 2 anni dovrebbe salire solo di l’ammontare di acquisti mensili nel 2018. sempre possibile.
poco rispetto ai livelli attuali. Gli spread Per quanto riguarda i fondamentali
di credito dei titoli della periferia dovreb- macro, i nostri economisti si aspettano Luca Cazzulani,
bero ricevere un po’ di supporto da parte che il PIL in Eurozona si espanda dell’1,5% Managing Director Deputy Head,
della BCE e dalla ricerca di rendimenti nel 2017 e dell’1,4% nel 2018 e che l’in- FI Strategy, UniCredit Research
12 onemarkets Magazine Gennaio I 2017focus Trump, il programma dei primi 100 giorni Illustrando l’agenda dei lavori del proprio governo il neo-Presidente si è soffermato sulla modifica degli accordi commerciali e sulla nuova politica energetica. Per il momento bocca cucita sul Muro anti-immigrazione e sull’Obamacare Sono bastate solo poche settimane e il ogni caso, in un video di poco più di due discorso alla nazione e al mondo, il neo neo Presidente degli Stati Uniti d’America minuti postato su You-Tube alla fine del Presidente ha esordito toccando uno dei sembra essersi già calato in una dimen- novembre scorso il magnate ha sintetiz- temi a lui più cari. «Per quanto riguarda il sione maggiormente istituzionale, anche zato il programma dei primi 100 giorni commercio proporrò una dichiarazione se è difficile fare previsioni sulle scelte del suo governo, nel quale non sono d’intenti per ritirare gli Stati Uniti dalla del vulcanico, anti-establishment, mae- mancate molte conferme ma anche qual- Trans-Pacific Partnership, un accordo stro della provocazione e del politica- che importante “dimenticanza”. Dopo potenzialmente disastroso per il nostro mente scorretto. E quindi sono probabili aver ribadito che la sua agenda sarà fon- Paese e al suo posto negozieremo dei repentini cambi di opinione e di pro- data su un semplice principio base: trattati bilaterali che siano equi per ripor- gramma, in linea con il personaggio. In “Make America great again”, nel suo tare al più presto industria e lavoro sul onemarkets Magazine Gennaio I 2017 13
focus
suolo americano: l’obiettivo è infatti
riprenderci i nostri posti di lavoro». Sia
che si tratti di produrre acciaio, costruire
auto o curare malattie, Trump ha pro-
messo che la prossima generazione di
produzione e innovazione dovrà concre-
tizzarsi sul suolo degli States: l’America
che crea ricchezza e lavoro in primis per
gli americani. Il primo atto in agenda di
Trump sarà quindi, come largamente
atteso, l’annullamento dell’accordo com-
merciale con il Paesi del Pacifico (Cina
esclusa) che era stato contrattato
dall’amministrazione Obama, ma che il
presidente uscente aveva lasciato volon-
tariamente nelle mani del successore.
Per inciso, il TPP è la risposta del Pacifico
al TTIP, il trattato transatlantico di libero
scambio che coinvolge i rapporti tra
Europa e Stati Uniti. Il TPP coinvolge 12
Paesi: Stati Uniti, Giappone, Malesia, Viet-
nam, Singapore, Brunei, Australia, Nuova
Zelanda, Canada, Messico, Cile e Perù. Il
patto si propone di rafforzare i legami
economici tra questi Paesi, tagliando i
costi delle esportazioni e promuovendo
il commercio per rilanciare la crescita. Il un buon numero di polemiche quando, di sviluppare un piano complessivo per
Trans-Pacific Partnership ha lo scopo di ripetutamente, ha negato il cambia- proteggere le infrastrutture vitali dagli
tagliare le tariffe e approfondire i legami mento climatico, bollandolo come attacchi informatici e da ogni forma di
economici tra i firmatari. “bufala giornalistica”. C’è da capire se attacco».
Sempre nel solco di “Make America great queste dichiarazioni, che ovviamente ave- Nessun accenno, è qui c’è la vera notizia,
again”, lo slogan della sua campagna, vano attirato le critiche degli ambientali- al famigerato muro anti-immigrati da
Trump ha dichiarato di puntare all’indi- sti, avevano o meno uno scopo utilitari- costruire sul confine col Messico e nem-
pendenza energetica del suo Paese e in stico al fine di creare un forte consenso meno una parola sulla cancellazione
tal senso prevede di cancellare «tutte le tra operai e minatori. dell’Obamacare, la riforma sanitaria
restrizioni che distruggono posti di lavoro Sull’immigrazione, tema caldissimo in voluta del Presidente uscente. Ma a
nel settore, compresi il gas di scisto e il campagna elettorale, Trump si è limitato essere sinceri l’uomo più potente del
carbone pulito, creando vari milioni di ad affermare che «chiederò al diparti- mondo non è entrato nei dettagli anche
posti di lavoro con salari elevati». mento del lavoro di aprire un’indagine su di altre riforme che aveva annunciato in
Trump, come ampiamente manifestato tutti gli abusi del programma di visti che campagna elettorale, come la diminu-
in campagna elettorale, è a favore della minacciano i lavoratori americani». zione del debito e del deficit, le agevola-
deregolamentazione e dei combustibili Infine, il neo Presidente si è soffermato zioni fiscali per la classe media ameri-
fossili. Benché in diverse occasioni, il sulla prossima "riforma dell’etica" e ha cana, il tetto delle tasse fissato al 15%
neo-Presidente si sia dichiarato disponi- chiuso sulla sicurezza nazionale. «Impor- per il reddito d’impresa, la lotta senza
bile a tenere in considerazione le preoc- remo un bando di cinque anni sulla pos- quartiere all’ideologia dell’Islam radicale,
cupazioni degli ambientalisti, al tempo sibilità per i funzionari di alto livello di far pagare di più gli alleati Nato per la
stesso ha sottolineato che tali valuta- diventare lobbysti quando lasciano l’am- propria difesa, allentare le tensioni con la
zioni non devono andare a scapito dei ministrazione e un bando a vita sulla pos- Russia e la Cina trovando interessi
livelli produttivi e quindi dei posti di sibilità che diventino lobbysti per governi comuni, nonostante le divergenze, e trat-
lavoro. E’ bene ricordare, tuttavia, che in stranieri». «Chiederò al dipartimento tare con il leader nordcoreano Kim Jong-
campagna elettorale Trump ha generato della Difesa e al capo degli Stati maggiori un.
14 onemarkets Magazine Gennaio I 2017focus Usa, gli stimoli fiscali spingono la crescita, ma attenzione ai rischi La domanda interna dovrebbe trarre impulso da un massiccio stimolo fiscale avviato da Trump ed è prevista un’accelerazione della crescita del Pil reale al 2,4%, dall’1,6% registrato nel 2016, e i suoi effetti dovrebbero farsi sentire anche nel 2018 Nel 2017 l’economia statunitense accelerare. Inoltre, nel settore degli inve- domanda accumulata, dopo che le resterà uno dei principali motori della stimenti delle imprese c’è un margine di aziende hanno ridimensionato notevol- crescita mondiale. Ci aspettiamo un’ac- celerazione della crescita del Pil reale al 2,4%, dall’1,6% registrato nel 2016. Nella seconda metà dell’anno, in parti- colare, la domanda interna dovrebbe trarre impulso da un massiccio stimolo fiscale dando una ulteriore spinta verso la fine dell’anno e i suoi effetti dovreb- bero farsi sentire anche nel 2018, per cui prevediamo una crescita del 2,7%. Il nostro scenario base è che la prossima amministrazione Trump rinuncerà a imporre dazi doganali o altre misure che limiterebbero significativamente gli scambi commerciali mondiali. Tuttavia, l’introduzione di misure protezionistiche resta un rischio tutt’altro che trascura- bile. Anche in assenza di stimoli fiscali, l’eco- nomia Usa è avviata a una crescita leg- germente maggiore rispetto al 2016: i fattori avversi che hanno pesato in misura significativa sull’economia nel primo semestre del 2016 sono per la maggior parte venuti meno. Tra questi figurano l’effetto ritardato dell’apprez- zamento del dollaro e il calo degli inve- stimenti nel comparto energetico. I tassi di crescita hanno già iniziato a miglio- rare nel secondo semestre del 2016 e riteniamo che senza stimoli l’economia si espanderebbe a un ritmo del 2-2,25% nel 2017. In tale scenario, la spesa per i consumi rimarrebbe il vero driver per l’e- spansione economica. Mentre la crescita dell’occupazione ha iniziato a rallentare con l’avvicinarsi del pieno impiego, gli aumenti salariali hanno cominciato ad onemarkets Magazine Gennaio I 2017 15
focus
L’inflazione più veloce mantiene la politica monetaria di normalizzazione della Fed lungo la tabella di marcia
Indice prezzi al consumo anno su anno Inflazione Inflazione core Previsioni per i fondi fed (%)
Proiezione media dei membri del fomc Proiezione UniCredit
Previsioni Fondi futuri fed Fondi futuri fed
5.0 (16 Dicembre 2016) (4 Novembre 2016)
4.0 2.0
3.0
1.6
2.0
1.0 1.0
0.0
0.5
-1.0
-2.0 0.0
gennaio 07 gennaio 09 gennaio 11 gennaio 13 gennaio 15 gennaio 17 dicembre 16 giugno 17 dicembre 17 giugno 18 dicembre 18
Fonte: BLS, Federal Reserve, Bloomberg, UniCredit Research
mente tale voce di spesa nell’ultimo paio di Trump. tore degli sgravi fiscali a favore delle
d’anni. Prezzi dell’energia stabili e il rie- Le principali differenze sono minori imprese è di solito piuttosto contenuto,
mergere di un trend rialzista dei profitti deduzioni standard per le persone fisi- poiché le aziende tendono a utilizzare
dovrebbero assicurare il ritorno a una che e una maggiore aliquota fiscale a un’ampia quota delle entrate risultanti
crescita positiva della spesa per investi- carico delle aziende (20% contro 15%). dalla minore pressione fiscale per raf-
menti dopo il profilo piatto o persino Dato che i Repubblicani hanno già forzare i propri bilanci anziché accre-
calante osservato da metà 2014. approvato questo piano alla Camera, la scere la spesa per investimenti. Inoltre,
In aggiunta a queste migliori prospettive sua adozione finale da parte del Con- la maggiore domanda interna determi-
sul fronte dei fondamentali, è comunque gresso dovrebbe essere semplice. Pre- nerà sicuramente un aumento delle
molto probabile che la nuova ammini- vediamo che la nuova normativa fiscale importazioni. Questo ridurrà a sua volta
strazione introduca degli stimoli fiscali. sarà adottata entro metà anno, per- l’impatto dello stimolo sulla crescita
La sola incertezza sembra riguardare la tanto il reddito disponibile delle fami- complessiva del Pil. Quel che è peggio è
sua entità. Durante la campagna eletto- glie dovrebbe accrescersi già nel terzo che tale sviluppo potrebbe alimentare
rale, Trump ha promesso un massiccio trimestre. La spesa delle famiglie regi- ulteriormente la retorica anti-libero
piano di riduzione delle imposte sui red- strerà una reazione immediata, ma non scambio all’interno dell’amministra-
diti sulle persone fisiche e sulle imprese aumenterà in misura pari all’incremento zione Trump.
e un incremento della spesa in difesa e del reddito. In linea generale, i nuovi programmi del
infrastrutture. Stando alla Tax Founda- Ci aspettiamo invece che le disponibilità neo-Presidente consentiranno alla Fed
tion, questa proposta aumenterebbe il aggiuntive vengano utilizzate gradual- di mantenere il suo ritmo graduale di
deficit di 5.000 miliardi di dollari in mente nel corso del tempo. Per effetto normalizzazione della politica moneta-
totale nei prossimi dieci anni. Sebbene di questa diluizione nel tempo dei con- ria: dopo aver alzato il suo tasso target
sia molto probabile che l’ala Repubbli- sumi, il tasso di risparmio dovrebbe sui Federal fund una sola volta nel 2015
cana del Congresso appoggi a stragrande salire temporaneamente nella seconda e nel 2016, prevediamo che la Fed pro-
maggioranza i tagli delle imposte, alcuni metà del 2017, per poi ridiscendere nel cederà a due rialzi nel 2017 e ad altri tre
parlamentari potrebbero comunque 2018. nel 2018. I mercati finanziari condivi-
opporsi a una tale esplosione del debito. Anche se il principale impatto del pac- dono ora tale prospettiva per il 2017,
Un’alternativa più realistica, quindi – che chetto di stimolo si paleserà in una ma restano ancora prudenti per il medio
è peraltro il nostro scenario di base – è il maggiore spesa per consumi, alcune termine.
piano fiscale che è stato approvato dai delle misure di stimolo si rifletteranno
Repubblicani alla Camera a metà anno. anche negli investimenti ordinari delle
L’impatto sul deficit di questo piano è sti- aziende e nella spesa pubblica. Va tut-
mato a circa la metà rispetto al progetto tavia ricordato che l’effetto moltiplica-
16 onemarkets Magazine Gennaio I 2017focus Meglio l'Europa Il rafforzamento del quadro di crescita dovrebbe determinare nei prossimi mesi una sovraperformance dell’Euro STOXX 50 e del DAX rispetto all’S&P 500. Le elevate valutazioni del mercato Usa limitano il suo ulteriore potenziale Ci aspettiamo un aumento dell’Euro margine superiore di tale intervallo. continuare. Storicamente, l’aumento STOXX 50 nei prossimi mesi sulla scia Quando il programma di QE è stato intro- della ripidità della curva dei rendimenti del miglioramento della fiducia sulle dotto nel primo trimestre del 2015, le ha indicato una sovraperformance dello prospettive di crescita. Il nostro target è valutazioni sono aumentate fortemente STOXX Europe 600 Banks rispetto al mer- a 3.300 punti sia per metà anno per la in un primo momento, ma tale dinamica cato complessivo. Le stime di utili del fine del 2017. L’Euro STOXX 50, sia come non è durata. Nel medio termine la modi- settore bancario europeo si stanno stabi- pure il DAX, dovrebbe registrare una per- fica delle aspettative di crescita è il fat- lizzando, l’indice di revisione degli utili è formance complessiva superiore a tore che più influenza l’evoluzione delle migliorato significativamente negli ultimi quella dell’S&P 500 nei prossimi mesi. valutazioni del mercato azionario (cfr. mesi e persino il reddito netto mostra i La forza del dollaro favorisce gli utili grafico di sinistra alla pagina seguente). primi segni di stabilizzazione. Di fatto, dell’area euro rispetto a quelli statuni- L’attenzione sulla crescita potrebbe por- con lo stabilizzarsi del quadro operativo tensi. Le aspettative di maggiore crescita tare le valutazioni ad aumentare tempo- per le banche, tale indice dovrebbe e di una riforma fiscale stanno fornendo raneamente nel primo semestre del aumentare ulteriormente nei prossimi tri- sostegno agli utili delle imprese ameri- 2017, ma sarebbe poi necessaria una mestri. cane, tuttavia l’elevata valutazione del conferma mediante un miglioramento Per le compagnie di assicurazione, il con- mercato statunitense limita il suo ulte- degli utili. Per lo STOXX 50, il nostro tar- testo dei tassi d’interesse, con la ripidità riore potenziale di rialzo. get di metà anno è, come detto, a 3.300 della curva dei rendimenti e il graduale Nel dettaglio, i titoli del comparto finan- punti mentre per il DAX. aumento dei tassi dei mercati dei capi- ziario e di quello dei materials sono tra i Il rafforzamento della fiducia nel quadro tali, si sta altresì rischiarando. Ci aspet- più avvantaggiati da un miglioramento di crescita dovrebbe determinare una tiamo un progressivo venir meno dell’im- della crescita e da un aumento dei ren- sovraperformance dell’Euro STOXX 50 e patto avverso esercitato dal livello dimenti obbligazionari. I settori conside- del DAX rispetto all’S&P 500 nei prossimi estremamente basso dei tassi dei mer- rati “proxy obbligazionari”, tra cui telco, mesi. La forza del dollaro prevalsa negli cati dei capitali e riteniamo, quindi, che utility e food & beverage, rimarranno ultimi mesi favorisce gli utili dell’area termineranno le revisioni negative degli meno interessanti nei prossimi mesi. Le euro, mentre negli Stati Uniti si contrap- utili nel settore assicurativo. aspettative di utili stanno beneficiando pone agli effetti positivi dell’attesa Tuttavia, i multipli prezzo/utili delle com- della maggiore fiducia nelle prospettive riforma fiscale sugli utili delle imprese. pagnie di assicurazione sono ancora ele- di crescita. L’elevata valutazione del mercato statu- vati in una prospettiva storica e tendono Gli utili dei titoli finanziari sono aiutati nitense, come anticipato, limita l’ulte- a diminuire in un contesto di aumento dei dalle curve dei rendimenti più ripide e riore potenziale di rialzo. L’esperienza tassi dei mercati dei capitali. Ciò limita anche l’aumento dei prezzi del petrolio passata mostra che il processo di rialzo l’ulteriore potenziale di ripresa per il set- sta contribuendo a un loro migliora- dei tassi d’interesse della Fed tende tore assicurativo, anche in caso di lieve mento (invertendo l’impatto avverso altresì a pesare sulle valutazioni. In tal miglioramento del quadro degli utili. Sul esercitato nel 2015 e a inizio 2016). In senso, si aggiungono il rialzo dei rendi- fronte internazionale, i rischi potrebbero aggiunta, la forza del dollaro concorre al menti dei Treasury, l’aumento dei livelli venire dalle difficoltà della Cina a stabiliz- migliore quadro. Gli utili sono cruciali dei rendimenti in tutto il mondo e la nor- zare il tasso di cambio a causa dell’au- per una performance positiva dei mer- malizzazione della politica monetaria mento dei rendimenti statunitensi (flussi cati azionari, dato che il margine di ulte- negli Stati Uniti, insieme alla perdurante di capitali in uscita; pressione sulle riore espansione dei multipli appare forza del dollaro (nel breve termine) e ai aziende domestiche e sulle aspettative di limitato. Dal 2014, la valutazione rincari delle materie prime. In Europa la crescita). dell’Euro STOXX 50 è rimasta per lo più curva dei rendimenti si sta facendo più in un range ristretto tra circa 11,8 e ripida. Dato l’aumento delle aspettative Dr Tammo Greetfeld, 13,6, e la valutazione è attualmente al di inflazione, tale tendenza dovrebbe Equity Strategist, UniCredit onemarkets Magazine Gennaio I 2017 17
focus
Dollaro: ancora qualche margine
di rialzo, seguito da un modesto
indebolimento, ma restano
i rischi politici
Se da una parte ci sono un numero di ragioni a favore di un’imminente correzione al ribasso del
dollaro, qualora le politiche di Trump facessero centro lo scenario potrebbe cambiare
Per gran parte del 2016 il mercato valu- tassi in America sono aumentati improv- cità ed accelerazione delle tendenze e l’in-
tario si è mosso in linea con il nostro tema visamente e le strategie volte a sfruttare terpretazione o la cattiva interpretazione
di “sopravvalutazione del dollaro ”, con il un possibile rafforzamento dell’economia da parte dei mercati sulle future scelte di
cambio effettivo della moneta americana e un aumento dell’inflazione (cosiddetti politica economica, rende le previsioni
che si è deprezzato del 6% da agosto/set- “reflation trades”) hanno conquistato un ancora più difficili del solito.
tembre. ruolo centrale. Guardando al 2017, una A meno di immaginare uno scenario in cui
In seguito lo scenario internazionale è cosa sembra certa: l’incertezza elevata la Fed alzi i tassi in maniera davvero
stato scosso dall’elezione di Donald manterrà alta la volatilità, rendendo dif- aggressiva, il dollaro dovrebbe quindi
Trump, che ha innescato un deciso recu- ficile l’emersione di trend definiti. subire una correzione al ribasso, così da
pero della moneta statunitense, poiché i Il “tiro alla fune” tra fondamentali, velo- allinearsi ai fondamentali.
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