La ristrutturazione dei derivati nelle operazioni di refinancing: Approcci a confronto - Treasury & Finance Forum Day, 16 Settembre 2016
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La ristrutturazione dei derivati nelle
operazioni di refinancing:
Approcci a confronto
Treasury & Finance Forum Day,
16 Settembre 2016
11
Relatori
Paolo Esposito Prof. Cesare Conti
Direttore, EMEA Corporate Advisory Titolare del corso di Financial Risk
Services, Chatham Financial Management nelle Aziende,
Universita’ Bocconi
22
Indice
Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
33Advisory services and Technology solutions for debt & derivatives
Chatham Financial is a recognized leader in financial risk management specializing in foreign currency, interest
rate and commodity risk. Our hedge accounting, valuations and derivatives and debt solutions are retained by
clients worldwide.
1,800+ Clients
Both public and private, rely on Chatham for end-to-end hedge advisory, execution, and
technology solutions that bring transparency to the market
$450 Billion
Annual transaction notional volume
Web-based Technology Platform
Proprietary ChathamDirect technology platform serves clients worldwide
Regulatory Compliance
Chatham is the industry leader in buy-side regulatory compliance & documentation
450+ Accounting Clients
Clients rely on Chatham for hedge accounting and/or derivative valuations
400+ Employees
Employee owned, with offices in 6 countries provides an independent, global
perspective into the most effective risk management solutions available
44Advisory & Technology to meet the challenges of Risk Management
Strategic Risk Valuation &
Advisory CVA/DVA
• Chatham helps clients assess • Chatham is widely recognized for
their risk profile & capital its valuation expertise (including
structure at a strategic level ASC 820 & IFRS 13)
• Our holistic view into 1,800 • We sit on the valuation experts
companies’ best practices gives group assisting the IASB on the
us a uniquely broad perspective development of educational
guidance for IFRS 13, Fair Value
Measurement
Hedging Strategy Documentation
& Execution support (ISDA)
• Chatham helps clients structure • We negotiate more than 2,000
& execute over USD 400 billion ISDA related documents annually,
of hedges annually in over 60 more than any other firm
currencies, across 100+ banks representing derivatives end-users
Regulatory
Hedge Compliance
Accounting
• Chatham is the industry leader in
• Our 35 specialists support 500 global Regulatory compliance and
Hedge Accounting clients and work documentation (Dodd-Frank, EMIR)
with major Accounting firms, the and offers solutions ranging from
FASB and the IASB on Hedge compliance reporting, regulatory
Accounting issues (ASC 815 & IFRS 9) documentation and expert advisory
• Six former FASB staff members are • Chatham is the world’s largest
part of our large and highly trusted third-party submitter of trade
accounting practice reports to the DTCC
55Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
66Criticità «strutturali» e «contingenti» nella gestione aziendale dei
rischi finanziari
• L’implementazione nelle aziende del processo di Financial Risk Management presenta
criticità «strutturali»:
• è economicamente opportuna quando garantisce la sostenibilità del business
plan (non basta ridurre la volatilità della performance)
• richiede tecnologie e competenze gestionali, valutative, legali e regolamentari
(non basta conoscere i prodotti derivati)
• L’attuale contesto di mercato sottopone all’attenzione del Tesoriere due principali
criticità «contingenti»:
• Brexit e la gestione del rischio di cambio
• Tassi negativi e la gestione del rischio di interesse
77Brexit e gestione del rischio di cambio: criticità
• il Board governa il processo e fornisce al management funzionale obiettivi e limiti
all’esposizione aziendale al rischio di cambio?
• gli obiettivi della gestione del rischio di cambio sono coerenti con quelli aziendali e
sono formalizzati in una risk policy?
• come è misurata l’esposizione aziendale al rischio di cambio, soprattutto in contesti
plurivalutari e in contesti in cui convivono esposizione transattiva e traslativa?
• i bilanci comunicano in modo chiaro come viene misurata e gestita l’esposizione
aziendale al rischio di cambio?
88Tassi negativi e gestione del rischio di interesse: criticità
• conviene coprire il rischio di interesse del nuovo indebitamento in un contesto di
tassi negativi che possono anche perdurare?
• come cambiano le tradizionali strategie di hedging in un contesto di tassi negativi?
• ha senso ristrutturare il vecchio debito a tasso fisso (o anche a tasso variabile
swappato a fisso) quando i tassi correnti di mercato sono scesi?
• se il debito in essere è oggetto di ristrutturazione, come ristrutturare eventuali
prodotti derivati di copertura del debito in essere?
99Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
10
10IR - Market update
EURIBOR 3m Forward Curve
2.5%
Difference
1.5%
Mar-16 Euribor
Sep-16 -0.37% 1m
Forward rate
0.5% -0.30% 3m
-0.19% 6m
-0.5%
-1.5%
EURIBOR Swaps
6.00% 1yr-5yr Spread
5.00%
1y swap Euribor Swap
4.00%
3.00% 5y swap -0.33% 1y
2.00% -0.28% 5y
1.00%
0.00%
-1.00%
-2.00%
-3.00%
11
11IR - Market update
Interest Rate Forward Curves on Major Indices
1.50%
1.00%
3M USD LIBOR
0.50% 3M GBP LIBOR
3M JPY LIBOR
3M EURIBOR
0.00%
2016 2017 2018 2019 2020 3M CHF LIBOR
-0.50%
-1.00%
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12Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
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13I Floors nei Contratti di Finanziamento
“ EURIBOR means the applicable Screen Rate as of the Specified Time and for a
period equal to the Interest Period and if that rate is less than zero, EURIBOR
shall be deemed to be zero.
”
Normal Interest Rate environment
Swaps: PAY fixed 0.093% RECEIVE floating Euribor 1m
Loan: PAY floating Euribor 1m .
Net: PAY fixed 0.093% zero
The floating flows from swap and
from the loan offset each other
Negative Interest rate environment; loan has no floor
Swaps: PAY fixed 0.093% PAY floating Euribor 1m
Loan: RECEIVE floating Euribor 1m
Net: PAY fixed 0.093% zero
Also in the presence of negative rates, the
floating flows offset each other. Swaps are still
effective instruments to reduce exposure.
Negative Interest rate environment with 0% floor in the loan
Swaps: PAY fixed 0.093% PAY floating Euribor 1m
Loan: RECEIVE zero .
Net: PAY fixed 0.093% PLUS PAY floating Euribor 1m
14
14I Floors nei Contratti di Finanziamento
Cost (missed benefit on interest expense):
0% floor on EUR 100m: 2y Cost: EUR 701k
3y Cost: EUR 1.0m
4y Cost: EUR 1.3m
Risk Management Challenges:
1.0%
Swap only
0.8%
Risk removed
Swap + Floor
0.5%
Payable
Interest
0.3%
All Fixed Fixed leg
0.0%
Negative Rates Positive Rates
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15Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
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16IR - Case study
2014 European PE fund acquired a German company
Acquisition financing of EUR 200m
Hedging requirement: EUR 160m for 4 years, hedged with 2 banks (A and B)
2016 Refinancing: EUR 300m with 4 banks (A, B, C and D)
New hedging requirements: EUR 200m for 3y
0% floor on new loan
Hedge MTM: EUR -1.5m
Hedging strategy: What product? Which banks?
EUR 200m
EUR 160m
3y
2y
Swap ?
Swap
Which banks
Bank A, B
?
17
17IR - Case study
Structuring alternatives: 1. Terminate OLD hedges and execute NEW hedges
2. Maintain OLD hedges and layer on additional hedges
3. Restructure (blend and extend)
Strategy: Swap + 0% Floor Strategy: 0% Cap (deferred)
A Bank: A, B B Bank: A
All-in rate: 0.39% All-in rate: 0.32%
Cost saving: 7bps (~EUR 425k)
Results: Met company’s risk management objectives
Fixed interest expense for 3y
No upfront liability settlement
Known breakage cost in the event of early refinancing
Selected most competitive counterparty
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18Introduzione
Criticita‘ nella gestione aziendale dei rischi finanziari
Mercato dei Tassi di Interesse
I Floors nei contratti di finanziamento
Case study
Risk management in caso di funding in USD
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19Risk management in caso di funding in USD
Initial notional “Vanilla” (final
exchange notional
Exchange)
USD USD
Receive
GBP
Debt
Interest coupon payments
USD USD USD USD
GBP GBP GBP GBP
Pay
USD GBP
USD
20
20Cross Currency Swap Basis
Historical EUR CCS basis vs USD – 1 and 5 years
20
0
-20
-40
-60
-80
-100
-120
EURUSD CCS basis 5Y
-140 EURUSD CCS basis 1Y
Flight to safety into U.S. treasuries Renewed worries over Greece
-160
Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16
21
21Questions? London
Burdett House, 4th Floor
15-16 Buckingham Street
London WC2N 6DU
www.ChathamFinancial.com United Kingdom
+44 (0)20.7766.5700
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235 Whitehorse Lane
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United States
+1 720.221.3500
Krakow
ul. Rakowicka 7, III p.
31-511 Kraków
Poland
+48 12.349.8800
Singapore
20 Cross Street
China Square Central #02-16/17
Singapore, 048422
+65 6507.0680
Melbourne
L18, 101 Collins Street
Melbourne, Australia, 3000
+61 3 9653 7350
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