Investment Outlook 2020 - Dopo tutto, resilienza - Credit Suisse
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Investment
Outlook 2020
Dopo tutto, resilienza.
Investment Outlook 2020
Dopo tutto,
resilienza.
credit-suisse.com/investmentoutlook 3
Lettera del CEO
La mia prospettiva
Tidjane Thiam
CEO Credit Suisse Group AG
È con grande piacere che vi presento il nostro Investment Outlook 2020.
Per buona parte degli investitori, l’anno che volge al termine
si è rivelato migliore delle attese, considerando l’incertezza geopolitica
prevalente e l’indebolimento della dinamica economica.
E allora che cosa ci riserva il 2020? È improbabile che Le conclusioni della nostra analisi e le nostre opinioni su
si risolvano tutti i problemi che ci portiamo dietro dall’inizio economia e mercati sono presentate nelle prossime
del 2018, dalla guerra commerciale USA-Cina alle pagine. Spero che troverete la nostra analisi interessante
incertezze politiche in Europa. Gli investitori dovranno e utile per la vostra pianificazione dell’anno che verrà.
ancora fare i conti con tassi d’interesse minimi (o negativi)
nei mercati obbligazionari, uno dei principali argomenti Non mi resta che augurarvi un 2020 prospero e resiliente.
di cui parlo con i clienti e altri s takeholder.
Tidjane Thiam
Situare questi temi in un contesto più ampio e distinguerne
la rilevanza minore o maggiore per le aziende e gli
investitori: è questo l’arduo compito degli economisti, degli
analisti finanziari e degli strateghi della nostra banca.
La somma di questi sforzi è un elemento chiave per la
nostra House View olistica.
4
Panoramica
Indice 04 Lettera del CEO
08 Editoriale
10 Retrospettiva 2019
12 Punto di vista fondamentale
per il 2020
60 Informazioni importanti
64 Editore
14 26 44 54
Economia Classi di attivi Investimenti Strategia
globale principali alternativi d’investimento 2020
16 Panoramica 28 Panoramica 46 Patrimonio immobiliare 56 Panoramica
18 Regioni 30 Reddito fisso 48 Private equity 58 Previsioni
34 Azioni 50 Hedge funds
42 Valute 52 Materie Prime
6 credit-suisse.com/investmentoutlook 7
Editoriale
Dopo tutto, resilienza
Michael Strobaek Global Chief Investment Officer
Nannette Hechler-Fayd’herbe Global Head of Economics & Research and RCIO IWM
Eventi imprevisti e sorprendenti hanno lasciato il segno nel 2019,
e senza dubbio lo faranno anche nel 2020. Alla luce di tale
incertezza, è della massima importanza per gli investitori costruire
portafogli resilienti.
Anche in caso di distensione nella guerra commerciale di questi sembra abbastanza grave da avviare una simile
USA-Cina e di minore incertezza sulla Brexit, è improbabile crisi. Per contro, il progresso tecnologico avanza senza
che nel 2020 vada tutto liscio: una campagna presiden- sosta e, elemento non trascurabile, i responsabili politici
ziale USA polarizzata, pressione sui margini, debito societa- continueranno a sostenerlo.
rio alto e meno tagli dei tassi metteranno sporadicamente
alla prova i nervi degli investitori, e non parliamo di eventuali Le pagine seguenti illustrano gli elementi chiave della
sviluppi politici inaspettati. House View di Credit Suisse per il 2020. Ci siamo impe-
gnati a fornire una guida coerente e ben strutturata tra
Nel complesso, tuttavia, riteniamo che l’economia e gli le più importanti classi di attività, mercati e sottosegmenti.
attivi di rischio globali daranno ancora prova di notevole Questa suggerisce che gli investitori con portafogli ben
resilienza di fronte a queste sfide. Ecco il messaggio che diversificati, orientati verso aree di rendimento aggiuntivo,
il titolo della pubblicazione di quest’anno, «Dopo tutto, dovrebbero ottenere ancora rendimenti sani. La sosteni
resilienza», vuole immortalare. bilità, inoltre, è sempre più rilevante per gli investitori: un
fattore che ha già acquisito grande importanza per elettori
Nel 2020 prevediamo una crescita economica piuttosto e consumatori in tutto il mondo.
contenuta e rendimenti generalmente inferiori rispetto
al 2019; ci pare però improbabile una grave flessione di Speriamo che troverete utile questa pubblicazione e vi
mercato o, addirittura, una crisi finanziaria. Vediamo una auguriamo un 2020 all’insegna del successo.
serie di squilibri in varie economie e settori, ma nessuno
8 credit-suisse.com/investmentoutlook 9
Retrospettiva 2019
I mercati sfidano
l’indebolimento della
crescita
La Fed cambia, mentre la produzione globale si indebolisce I tassi seguono la produzione Azioni: massimi alla prova Mercati emergenti in ritardo rispetto ai mercati sviluppati
La crescita globale e il sentiment del comparto manifatturiero si sono All’inizio del 2019, i maggiori mercati azionari hanno registrato un forte Indici total return (indice, 1.1.2018 = 100)
indeboliti da quando gli Stati Uniti hanno imposto dazi alla Cina e ad + Aumenti rimbalzo dopo la battuta d’arresto di fine 2018, alimentato dall’allenta-
Indice PMI
altri paesi. I problemi dell’industria automobilistica tedesca hanno solo 54 produzione globale mento della politica della Fed. A metà anno il rialzo si è temporaneamen-
Mercati sviluppati
esasperato questa debolezza. L’economia americana aveva però +3 Numero di te bloccato a seguito delle crescenti preoccupazioni per l’economia (MSCI World)
resistito, in gran parte grazie ai tagli fiscali del 2018, e quindi la Federal cambiamenti dei globale. Erano rimbalzate anche le azioni dei mercati emergenti (ME); 110 Mercati emergenti
tassi attesi dal (MSCI Emerging
Reserve (Fed) statunitense aveva previsto aumenti successivi 52 mercato (a destra) resta da vedere se si è interrotta l’underperformance rispetto ai mercati
Markets)
dei tassi nel 2019. Dopo la netta correzione azionaria di fine 2018, Ultimo sviluppati, cominciata con l’avvio della della guerra commerciale
0
però, la Fed ha cambiato rotta, allentando la sua politica. aggiornamento USA-Cina all’inizio del 2018. 100 Ultimo
50 dei dati aggiornamento
settembre 2019 dei dati
Fonte Bloomberg, 25 ottobre 2019
-3 Datastream, Fonte Datastream,
2016 2017 2018 2019 - Tagli Credit Suisse 2018 2019 Credit Suisse
Obbligazioni in rialzo a tutto campo I rendimenti obbligazionari precipitano a nuovi minimi Settori azionari: utili a tutto campo IT sempre in vetta
I rendimenti dei Treasury USA sono fortemente scesi, anche se non Rendimento dei titoli di Stato a 10 anni (in %) Tutti i principali settori azionari hanno partecipato al rimbalzo d’inizio Indici total return per l’MSCI global equity sectors
proprio ai minimi seguiti alla crisi finanziaria, quando si temeva una 2019, ma solo l’IT è riuscita a incrementare in modo decisivo i suoi utili. (indice, 1.1.2019 = 100)
recessione globale. I rendimenti hanno raggiunto minimi storici in Anzi, i timori sulla domanda e il calo dei prezzi petroliferi hanno frenato
4 USA
Germania e Svizzera, e ora sono tutti inferiori ai livelli giapponesi. Germania
l’energia, mentre il dibattito sui prezzi dei farmaci in USA ha pesato IT
130
Nonostante un debito molto più elevato, la tendenza rialzista ha preso 3 Svizzera sulla performance del settore sanitario. Visto l’indebolimento della Industriali
piede anche in Italia non appena il governo si è allontanato dalle Italia domanda manifatturiera, è sorprendente che il settore industriale abbia Finanziari
sue posizioni anti-euro e anti-Bruxelles. Sono scesi anche i rendimenti 2 resistito così bene. I finanziari hanno leggermente sottoperformato 120 Sanità
dei bond dei mercati emergenti, anche se in misura minore. Ultimo l’MSCI World, poiché le curve dei rendimenti piatte o invertite hanno Energia
1 aggiornamento
intaccato gli utili. Ultimo
dei dati 110
aggiornamento
0 25 ottobre 2019 dei dati
Fonte Bloomberg, 25 ottobre 2019
2015 2017 2019 Credit Suisse 1.2019 7.2019 Fonte Datastream,
Credit Suisse
Commodity: sentieri divergenti L’oro supera i ciclici USD ancora vigoroso La guerra commerciale trascina con sé EUR e CNY
I dazi USA sulla Cina e il rallentamento della produzione globale hanno Indice, 1.1.2018 = 100 Dopo i guadagni del 2018, l’USD ha continuato ad apprezzarsi nei Valute contro USD (indice, 1.1.2018 = 100)
pesato sui prezzi del rame. Per quanto riguarda il petrolio, l’inizio del confronti di quasi tutte le valute principali, sostenuto dal miglioramento
2019 ha visto una ripresa dei prezzi con il tentativo dell’Organizzazione della crescita USA e dal vantaggio (residuo) dei tassi di interesse. Solo
120 Oro 108 JPY
dei paesi esportatori di petrolio (OPEC) di ridurre l’offerta. I prezzi, però, lo JPY ha guadagnato, di nuovo, contro l’USD poiché la Banca del CHF
Petrolio (WTI)
sono scesi di nuovo con il calo della domanda. Nel frattempo, i prezzi 110 Rame Giappone non ha abbassato i tassi. La Cina ha permesso una svaluta- EUR
104
dell’oro continuavano a salire a causa dei tassi di interesse bassi. zione del CNY per alleviare la pressione portata dai dazi. Ciò ha pesato, CNY
100 assieme ai tagli dei tassi locali, su altre valute dei ME; solo il peso
100
Ultimo messicano ha resistito grazie al raggiungimento di un nuovo accordo Ultimo
90 aggiornamento
aggiornamento commerciale con Stati Uniti e Canada. dei dati
dei dati 96
80 25 ottobre 2019 25 ottobre 2019
Fonte Datastream, Fonte Bloomberg,
2018 2019 Credit Suisse 2018 2019 Credit Suisse
10 credit-suisse.com/investmentoutlook 11
Punto di vista fondamentale per il 2020
Una recessione è improbabile alla
Credit Suisse luce dell’attuale sostegno della
politica monetaria, dell’ampio credito,
House View in breve del leggero allentamento fiscale e
dei prezzi bassi del petrolio.
Geopolitica Crescita economica Settore immobiliare
Il nostro scenario di base prevede un ridimensionamento La crescita economica globale dovrebbe rimanere lenta, con La maggior parte degli investimenti immobiliari dovrebbe
del conflitto USA-Cina, tuttavia l’incertezza resta elevata. solo una lieve ripresa delle spese in conto capitale (capex) continuare a offrire rendimenti moderatamente positivi.
È probabile che la campagna elettorale presidenziale e degli scambi. Tuttavia, una recessione è improbabile alla Privilegiamo una proprietà immobiliare diretta nella quale
statunitense sia altamente polarizzata e possa influire sul luce dell’attuale sostegno della politica monetaria, dell’ampio i tassi di interesse più bassi non sembrano ancora
sentiment degli investitori. I rischi politici in Europa credito, del leggero allentamento fiscale e dei prezzi bassi del pienamente riflessi nel prezzo.
dovrebbero attenuarsi con lo scemare dell’incertezza sulla petrolio.
Brexit.
Inflazione Tassi di interesse Materie prime
In Europa e Giappone l’inflazione rimarrà probabilmente Ci attendiamo che la Federal Reserve (Fed) degli Stati Uniti I prezzi del petrolio resteranno probabilmente moderati,
ben al di sotto dell’obiettivo del 2% fissato dalle banche resti in attesa dopo il terzo taglio dei tassi, nell’ottobre 2019. a meno di un serio aggravamento della situazione tra
centrali, mentre dovrebbe diminuire in Cina e in altri Anche la Banca centrale europea (BCE) resterà irremovibile Iran e Arabia Saudita. L’oro sembra destinato a rimanere
mercati emergenti (ME). In ogni caso è probabile sui tassi e perseguirà il suo allentamento quantitativo (QE). ben soste nuto dai tassi di interesse estremamente
che l’inflazione superi il 2% negli Stati Uniti, almeno La Banca nazionale svizzera (BNS) dovrebbe essere in grado bassi.
temporaneamente. di evitare tagli ai tassi, ma potrebbe dover continuare
a intervenire sul mercato dei cambi. I tagli dei tassi dovrebbero
invece continuare in alcuni ME.
Reddito fisso Azioni Mercato dei cambi
È probabile che i rendimenti sulla maggior parte dei principali Sullo sfondo di una crescita degli utili limitata e di rendimenti Il dollaro USA dovrebbe reggere inizialmente, tuttavia,
titoli di Stato siano negativi, tranne che negli Stati Uniti. Gli obbligazionari tra obbligazioni tra il piatto e poco di più, l’euro dovrebbe apprezzarsi nel secondo semestre con
spread ristretti implicano rendimenti anemici per le obbli- è probabile che i rendimenti nei mercati azionari chiave l’affermazione di una ripresa nell’eurozona. Lo yuan cinese
gazioni investment grade dei mercati sviluppati (MS). siano solo a una cifra. Le azioni dei ME possono riprendersi potrebbe deprezzarsi in misura leggermente superiore
Si prevedono rendimenti solidi per la maggior parte del debito in caso di affievolimento della guerra commerciale; nei confronti del dollaro USA a causa della debolezza
in valuta forte dei ME, con rendimenti consistenti ma volatili gli stock finanziari dovrebbero avvantaggiarsi se le curve interna. La sterlina britannica si apprezzerebbe di molto
per il debito in valuta locale di alcuni di essi nonché per i dei rendimenti continueranno a irripidirsi. Le azioni dai in seguito a una risoluzione sulla Brexit. Il nostro scenario
mercati di frontiera. Resta interessante il debito finanziario dividendi stabili dovrebbero andare bene in un ambiente di base vede negoziati lateralmente il franco svizzero
subordinato nei MS. a basso rendimento. e lo yen giapponese.
12 credit-suisse.com/investmentoutlook 13
Economia globale
Economia globale Panoramica I macrorischi principali Gli Stati Uniti, intanto, potrebbero fronteggiare
Il rischio principale è che i danni causati dalla elezioni insolitamente polarizzate, capaci di influire
Crescita moderata,
guerra dei dazi si trascinino nel 2020. Restano negativamente sul sentiment di imprese e consu-
altri rischi geopolitici, in particolare il possibile matori. Un rischio ulteriore è un aumento dei timori
aggravamento della situazione in Medio Oriente, di stagflazione creati da un’inflazione superiore al
ma con minori probabilità di concretizzarsi. In previsto. Un caso simile limiterebbe il raggio d’azio-
niente recessione
particolare, non prevediamo che l’economia ne della Fed. Un conseguente aumento sostan-
globale sia scioccata da rialzi petroliferi; piut- ziale dei rendimenti obbligazionari potrebbe inne-
tosto ci attendiamo che i prezzi del greggio scare un inasprimento generale delle condizioni
restino sotto pressione a causa dell’eccesso finanziarie.
di offerta.
Nelle pagine seguenti, esaminiamo le prospettive
È probabile che l’economia cinese rallenti ancora 2020 per ogni paese e regione, concentrandoci
un po’ anche in caso di accordo commerciale, sia sui casi base, sia sui rischi.
perlomeno nel primo semestre 2020. La combi-
nazione di debito ipotecario elevato e maggiore
Nel 2020 ci attendiamo solo una crescita globale lenta del 2,5%, incertezza occupazionale farà probabilmente
invariata rispetto al 2019, tuttavia, date le macropolitiche scendere la spesa al consumo, e la politica
ci andrà piano con le misure di stimolo. Il rallen-
di sostegno, una recessione continua a sembrare improbabile. tamento della crescita in Cina limiterà ancora il
Fondamentale sarà la distensione sul fronte della guerra potenziale di recupero dei suoi principali partner
commerciali regionali. Un’escalation delle ten-
commerciale. sioni a Hong Kong comporterebbe rischi al
ribasso.
Nell’ultimo anno, abbiamo assistito a un signifi- Percorso di ripresa nel 2020 Calo della produzione e del commercio globali Marcata riduzione delle importazioni USA dalla Cina
cativo crollo della produzione e del commercio Prevediamo che il crollo della produzione toccherà Variazione annua (in %, media mobile a 12 mesi) Variazione annua (in %, media mobile a 12 mesi)
mondiali, con volumi d’esportazione globali scesi il fondo nella prima metà del 2020, soprattutto a
di un 2% circa dal massimo del 2018: il calo causa del normale ciclo di inventario. Con il calo
maggiore degli ultimi decenni (periodi di reces- del rallentamento produttivo dovrebbe scendere 15 35
sione esclusi). anche il rischio di «infettare» il settore dei servizi.
La politica d’allentamento della Fed nel corso del
Non solo commercio 2019 ha contribuito a rafforzare il credito, soprat- 10
L’imposizione di dazi alla Cina da parte degli Stati tutto per le famiglie statunitensi. Pur non preve- 25
Uniti e le ritorsioni della Cina hanno indubbia- dendo ulteriori riduzioni dei tassi, tale supporto non
mente contribuito a questo crollo, ma fondamen- dovrebbe venire a mancare nel 2020 e dovrebbe,
5
tale è stato anche il rallentamento interno della ad esempio, sostenere l’acquisto di abitazioni e
Cina, dovuto alla maggiore prudenza delle altre spese di consumo. 15
famiglie e alla contenuta crescita del credito.
Il calo della produzione è stato accentuato anche I tagli ai tassi di interesse da parte della Fed hanno 0
dalla debolezza del mercato dell’auto in Germa- inoltre alleggerito i vincoli sui mercati emergenti
nia. A causa della maggiore incertezza, hanno che dipendono da finanziamenti in USD. Le banche 5
subito un rallentamento significativo anche le centrali di diversi paesi dovrebbero essere in grado -5
spese di capitale (capex) globali delle aziende. di abbassare ulteriormente i tassi di interesse,
anche perché l’inflazione sta calando. In Europa,
Nel frattempo, il settore dei servizi ha perso un prevediamo un alleggerimento graduale della -5
-10
po’ di slancio, pur continuando a crescere nella politica di bilancio, il che dovrebbe sostenere il tas-
maggior parte dei paesi. Il comparto servizi è il so di crescita della regione. In ogni caso, una
maggiore datore di lavoro nelle nazioni sviluppate risoluzione almeno parziale della guerra commer-
e in molti mercati emergenti, la domanda di ciale sarà fondamentale per la ripresa. Una 2002 2006 2010 2014 2018 2002 2006 2010 2014 2018
lavoro è quindi cresciuta ancora e i salari sono riduzione dei dazi migliorerebbe la redditività e
aumentati, anche se gradualmente. Di conse- il sentiment sia negli Stati Uniti che in Cina,
Volume delle contrattazioni
guenza, la fiducia e la spesa dei consumatori dando così una mano a ravvivare le spese in Ultimo aggiornamento dei dati agosto 2019 Ultimo aggiornamento dei dati agosto 2019
Produzione industriale Fonte Datastream, Credit Suisse Fonte Datastream, Credit Suisse
sono rimaste relativamente solide. conto capitale.
16 credit-suisse.com/investmentoutlook 17
Economia globale Regioni
Eurozona
USA
Un ulteriore sostegno fiscale
Schivare la recessione Crescita: ci aspettiamo una cre-
scita del PIL dell’1%. Una disten-
be l’espansione economica
in corso. È poco probabile che
potrebbe segnare il primo anno di
espansione finanziaria dell’euro-
sione nella disputa commerciale la politica monetaria interna zona in oltre un decennio. Potrem-
Crescita: per il 2020, prevedia- dazi tra USA e Cina. La loro com- attesa. In ogni caso, nel 2020 USA-Cina ne ridurrebbe gli stra- dell’eurozona si allenti ulterior- mo inoltre vedere un’interpretazione
mo per l’economia USA una pleta eliminazione sembra però un taglio ulteriore è più probabile scichi sull’eurozona, e in parti- mente, ma le decisioni della BCE più generosa del Patto di stabilità
crescita lenta del prodotto interno improbabile, e la guerra commer- di un aumento; la Fed potrebbe colare sulla Germania, contribuen- del settembre 2019 (riduzione e crescita da parte della Commis-
lordo (PIL) (1,8%), accompa- ciale potrebbe intensificarsi in inoltre ampliare l’acquisto di attivi. do a porre fine alla contrazione dei tassi e nuovi acquisti di attivi) sione europea, che consentirebbe
gnata da elevati rischi di recessio- altri ambiti. I produttori europei e Un potenziale rimbalzo nel mani- delle esportazioni e della produzio- hanno già creato un leggero vento all’Italia e ad altri paesi di allentare
ne (probabilità del 20-30% nei i consumatori statunitensi subi- fatturiero o carenze di manodopera ne industriale. Data la resilienza a favore. ulteriormente la politica di bilancio.
prossimi 12 mesi) e un aumento rebbero danni, ad esempio, in caso con effetto inflativo favorirebbero, della domanda interna e del mer- Il rischio maggiore è rappresentato
dell’inflazione di base – almeno di imposizione di dazi USA sulle in linea di principio, un aumento dei cato del lavoro in tutto il 2019, la A cosa prestare attenzione: da una continuazione della guerra
all’inizio dell’anno. La creescita auto europee e di ritorsione da tassi; appare tuttavia molto im- scomparsa di questo vento con- la nuova leadership dell’Unione commerciale e da una sua poten-
dell’occupazione rallenterà e parte dell’Europa. probabile un qualsiasi movimento trario consentirebbe graduale mi- europea (UE) e della Banca ziale espansione in Europa, senza
l’aumento del costo del lavoro pe- in questo ambito nell’imminenza glioramento della crescita del PIL centrale europea (BCE) potrebbe dimenticare una Brexit senza
serà ancora sui profitti aziendali. A cosa prestare attenzione: delle elezioni. nell’eurozona. Una crescita resi- portare nuovo slancio politico. accordo.
Buone notizie potrebbero giungere dopo aver tagliato tre volte i tassi liente del credito, inoltre, sosterreb- Più concretamente, il 2020
da una ripresa dell’attività mani- nel 2019, il nostro caso di base
fatturiera in caso di riduzione dei prevede che la Fed rimanga in
Cina Giappone
Prudenza tra i consumatori Slancio olimpico
Crescita: è probabile che e degli svantaggi competitivi in alle obbligazioni per scopi speciali Crescita: nel 2020 è probabile un in entrata grazie alle Olimpiadi inflazionistico. L’aumento della
il governo abbassi al 5,9% circa alcuni settori. Il declino della cre- e più alla spesa diretta, almeno leggero rallentamento dell’econo- estive del 2020 porterà vento tassa sui consumi sarà compen-
il suo obiettivo di crescita; la scita economica sarà tuttavia finché negli USA non ci sarà mag- mia giapponese (PIL allo 0,4%), di poppa; nella prima metà sato in qualche misura dalla
misura effettiva potrebbe anche limitato nell’ipotesi di una disten- giore visibilità sulle elezioni del ma la svolta prevista nella produ- dell’anno resteranno probabil- maggiore spesa pubblica. Vista
essere leggermente inferiore a sione della disputa commerciale 2020 e sulla politica commerciale zione globale dovrebbe limitarne mente forti anche gli investimenti la sua sensibilità nei confronti del
tale obiettivo. Oltre all’impatto dei con gli Stati Uniti e di piccole futura. È probabile che le autorità l’intensità. Un freno potrebbe pubblici. commercio globale e dell’econo-
dazi USA, l’onere del debito immo- misure di stimolo. cinesi limitino qualsiasi deprezza- giungere ancora dall’aumento della mia cinese, importanti sono anche
biliare, l’insicurezza sul lavoro e la mento del CNY, a meno di tassa sui consumi dell’ottobre A cosa prestare attenzione: gli esiti della guerra commerciale
debolezza dei mercati finanziari A cosa prestare attenzione: un aggravamento della guerra 2019. Tuttavia, in assenza di una l’allentamento della politica e l’evoluzione della domanda in
locali probabilmente limiteranno il alla fine del primo trimestre, il commerciale. recessione globale, l’economia monetaria proseguirà nel 2020 Cina. Nuovi accordi commerciali
consumo nel paese. La limitata governo cinese potrebbe annun- giapponese sarà in grado di supe- e oltre. In effetti, la In effetti, la con l’UE e gli Stati Uniti offrono
efficienza nell’allocazione di crediti ciare una spesa pubblica ag- rare i venti contrari interni. Nel Banca del Giappone potrebbe vantaggi a lungo termine.
resta una delle preoccupazioni giuntiva per il 2020. Un maggiore frattempo, l’aumento del turismo innalzare il suo obiettivo
principali; il settore manifatturiero margine di bilancio probabilmen-
rimarrà sotto pressione a causa te spingerebbe le autorità a soste-
del costante eccesso di capacità nere la crescita affidandosi meno
18 credit-suisse.com/investmentoutlook 19Economia globale Regioni
Tanti perdenti…
Capire la guerra commerciale I dazi danneggiano i consumatori, in
modo diretto…
…o indirettamente, con l’aumento
dei fattori di produzione
…Si fanno meno
affari. Meno inves-
timenti. Cresce
Aumento dei prezzi dei
prodotti siderurgici l’incertezza. Incom-
Aumento dei prezzi
delle lavatrici nei primi sei mesi dall’impo- be come una
sizione dei dazi USA
dopo l’imposizione dei
minacciosa nube
Dalla pace commerciale alla guerra commerciale dazi USA nel febbraio
2018 nera sull’economia
globale.
La fine di 90 anni di libero commercio?
Tasso effettivo dei dazi USA
1941 1964 – 1967
1997 – 1999
OMC: accordi su IT,
Le guerre
commerciali
+9% +15% Christine Lagarde
Intervista CNBC,
23 settembre 2019
(in %) telecomunicazioni,
sono buone
Carta Kennedy Round servizi finanziari
Atlantica del GATT
30 (US-UK) 1994 Aliquota tariffaria
1973
Abbandono
Accordo
nordamericano
Previsione e facili
per il 2020
20
1947
Fondazio-
del sistema
di cambi
per il libero
scambio 9% da vincere.
ne del fissi 1995 Ultimo aggiorna-
Più preoccupazioni… …senza risolvere le questioni strutturali
GATT Creazione mento dei dati Sondaggio sulle capex previste di società USA Bilancia strutturale delle amministrazioni pubbliche USA e bilancia commerciale
dell’OMC ottobre 2019 (in % del PIL)
(Empire State e Philly Fed), indicizzato
(2020 stimati)
10 Fonte U.S. Donald Trump
International Trade
1930
Commission
Presidente degli Stati Uniti, 40 0 Deficit finanziario
Smoot-Hawley Tariff Act
(marzo 2019) 2 marzo 2018 su Twitter Bilancia
30 -2 commerciale
(petrolio escluso)
20 -4
10 -6
-8 Ultimo aggiornamento
Le barriere non tariffarie sono aumentate dalla crisi Gli USA hanno alimentato la guerra commerciale… 2010 2012 2014 2016 2018 dei dati
finanziaria Tasso medio dei dazi sulle importazioni USA dalla Cina (in %) 2018 (2019 stimati)
Ultimo aggiornamento dei Fonte Datastream, Credit Suisse 2003 2007 2011 2015 2019 Fonte IMF, Bloomberg
Numero di distorsioni commerciali riportate a fine anno (cifra dati ottobre 2019
assoluta) 26
30
1300 19
20 15
900
10 6
10 …e pochi fortunati vincitori
500 3 4
2009 2011 2013 2015 2017 Punto di 01.18 06.18 09.18 05.19 08.19 10.19
partenza 03.18
Totale mondiale Ultimo aggiornamento dei dati fine 2018 Ultimo aggiornamento dei dati ottobre 2019
Totale mondiale senza gli USA Fonte Global Trade Alert Fonte Peterson Institute for International Economics (2019)
Alcuni paesi ci guadagnano dalla guerra commerciale… …e anche i produttori di soia brasiliani
Quote delle importazioni USA e relative variazioni, Importazioni di soia da parte della Cina dall’inizio del conflitto
dal 2015 al 2019, da… commerciale
Vietnam
Taiwan
+48,5% -15,3% Brasile 78%*
Stati Uniti 5%*
…ma la Cina ha reagito contro gli USA favorendo gli altri Non credo in Messico
+16,7% +9,8%
-83%
Cina
Media ponderata delle tariffe commerciali sulle importazioni cinesi (in %)
ritorsioni
[contro di noi] Ultimo aggiornamento
Stati Uniti
25 Dagli USA dei dati agosto 2019
da parte di alcun
Dagli altri paesi Fonte
+30%
20 US Census Bureau
Aumenti delle tariffe
15 Riduzioni delle tariffe paese al mondo. Brasile
10
* Quota delle importazioni di soia in Cina
Peter Navarro dall’ottobre 2018 al febbraio 2019
02/04
23/08
06/07
24/09
01/06
01/05
01/09
01/07
01/01
01/01
15/12
01/11
Ultimo aggiornamento dei dati Consigliere speciale per il commercio
15 dicembre 2019 (stimati) Ultimo aggiornamento dei dati
Fonte Chad P, Brown,
del Presidente degli Stati Uniti, febbraio 2019
2018 2019 «US-China Trade War», PIIE 2019 2 marzo 2018 su Fox News Fonte Ministero dell’Agricoltura USA, IHS
20 credit-suisse.com/investmentoutlook 21Economia globale Regioni
ME asiatici (Cina esclusa)
Regno Unito
Nord debole, sud forte
Gira ancora tutto intorno Crescita: le prospettive per i particolare il Vietnam, ne benefice- A cosa prestare attenzione: una
alla Brexit
paesi più avanzati dell’Asia del ranno poiché la produzione conti- distensione nella guerra commer-
Nord, vale a dire la Corea del Sud nuerà a spostarsi verso di loro. ciale USA-Cina gioverebbe in modo
e Taiwan, rimangono contenute a Singapore ha subito una battuta significativo ai paesi strettamente
causa della debolezza degli scambi d’arresto significativa nel 2019, legati a filiere cinesi. Di importanza
commerciali cinesi, con una cre- dovuta in parte al rallentamento ancora maggiore è l’evoluzione della
Crescita: supponendo un anda- aumentare l’insicurezza. Una Brexit A cosa prestare attenzione: scita appena superiore al 2%. Le del commercio globale e verso la domanda interna in Cina e il suo
mento regolare della Brexit, la senza accordi è improbabile; in è probabile che l’approccio aspettative per Hong Kong Cina; se le tensioni commerciali impatto sulle importazioni dalla re-
nostra aspettativa centrale per il ogni modo, a nostro avviso un tale attendista della BoE continui dipenderanno fortemente dagli diminuiranno, nel 2020 pare gione. In India, che dipende molto
2020 è che il Regno Unito cresca scenario causerebbe una recessio- mentre l’incertezza sulla Brexit sviluppi politici locali. Nel frattem- probabile un leggero rimbalzo meno dal commercio globale, i fon-
in misura leggermente superiore ne significativa, con un calo del rimane elevata. In caso di po, la crescita economica resta dell’1,7% circa. È probabile che damenti per una ripresa di successo
al 2019. Una maggioranza conser- PIL reale dell’1-2% anche in caso accordo con l’UE o di annulla- molto più forte in gran parte del la crescita in India rimanga intorno sono la stabilità monetaria e
vatrice consentirebbe al Regno di allentamento della politica mone- mento della Brexit, investimenti sud-est asiatico, che ha un al 6%: elevata in termini assoluti, finanziaria interna.
Unito di lasciare l’Unione Europea taria da parte della Banca d’Inghil- aziendali e crescita complessiva maggiore potenziale di recupero ma ben inferiore al suo potenziale
(UE) con un accordo, mentre un terra (BoE) e, in risposta, di quella riceverebbero un impulso consi- ed è meno integrato in filiere a causa dell’attuale debolezza nei
esecutivo laburista (monocolore o finanziaria da parte del governo. derevole. La BoE potrebbe quindi legate alla Cina. Alcuni paesi, in settori bancario e immobiliare.
in coalizione) aprirebbe la porta a iniziare ad aumentare i tassi di
un secondo referendum. Un parla- interesse nel corso del 2020.
mento senza una maggioranza
causerebbe uno stallo e farebbe
Svizzera Australia
La chiave della ripresa è Attenzione al debito
nel commercio delle famiglie
Crescita: alla luce di un contesto ancora debole dei principali statunitensi sulle esportazioni di Crescita: nel 2019, la bassa A cosa prestare attenzione: nel 2020. Allo stesso tempo,
globale ancora sommesso, per il mercati di esportazione, tra cui prodotti farmaceutici o dalla crescita del reddito familiare, l’in- i prezzi delle case hanno già cor- dati i rischi di stabilità legati agli
2020 prevediamo una crescita del Germania e Cina. classificazione della Svizzera come debolimento del mercato immobi- retto in una certa misura, cionono- immobili, sarà importantissima
PIL moderata dell’1,4%. La do- manipolatore di valute. Un au- liare e l’elevato debito delle fami- stante, le abitazioni restano poco la vigilanza finanziaria.
manda interna dovrebbe essere A cosa prestare attenzione: mento delle tensioni geopolitiche glie hanno pesato sui consumi; convenienti. Il settore immobiliare
ancora sostenuta da immigra- la Banca nazionale svizzera (BNS) farebbe salire il rischio di nuovi un aumento della spesa pubblica resta quindi in cima all’agenda
zione costante, occupazione solida farà il possibile per evitare un afflussi nel CHF, considerato un ha sostenuto la crescita economica. politica e sono molto probabili
e salari leggermente più alti. Il apprezzamento del CHF. Un taglio porto sicuro. Nel 2020 proseguirà il sostegno ulteriori riforme dell’offerta di
trend dell’esportazione di prodotti dei tassi non è il nostro scenario fornito dagli investimenti infrastrut- alloggi. Per sostenere l’eco-
farmaceutici resterà probabilmente di base, potrebbe però succedere turali. Dopo un 2019 relativamente nomia, nel 2019 la Banca nazio-
in chiaro rialzo. Il settore dell’inge- in caso di economia globale più in sordina, ci aspettiamo una ripresa nale dell’Australia ha abbassato a
gneria meccanica ed elettrica debole del previsto e di riduzione dell’economia australiana con un più riprese il suo tasso di interesse
(MEM) rimarrà probabilmente sotto dei tassi da parte di altre banche tasso di crescita stimato del 2,8%. e potrebbe continuare a farlo
pressione a causa della domanda centrali. Un rischio giunge dai dazi
22 credit-suisse.com/investmentoutlook 23Economia globale Regioni
Regioni
EMEA
Riepilogando
Superare le battute d’arresto La nostra panoramica regionale
risulta in un quadro di crescita
costantemente accomodante,
l’ampio credito bancario nella
L’economia globale si è però av-
vicinata alla recessione nel 2019
globale non univoco. La crescita maggior parte delle regioni e i (misurata, ad esempio, dal rallen-
Crescita: pare che la Turchia sia economie dell’Europa orientale offuscata anche dal mutamento del di Stati Uniti e Cina dovrebbe prezzi moderati del petrolio, una tamento del commercio globale),
emersa dalla recessione nel secon- hanno subito battute d’arresto a paesaggio politico locale e dai per- essere un po’ inferiore rispetto grave battuta d’arresto per la il che suggerisce che anche shock
do trimestre 2019, ed è probabile causa dei loro stretti legami con duranti (anche se smorzati) rischi al 2019. Allo stesso tempo, la crescita globale è improbabile. limitati, che siano di natura geo-
raggiunga una crescita del 2-3% l’industria automobilistica tedesca, geopolitici. In Russia, l’inflazione prevista ripresa nell’area dell’euro Ad eccezione delle tensioni politica o economica, potrebbero
nel 2020. Il tasso d’inflazione pri- tuttavia, vista la forte domanda contenuta (per le ragioni spiegate e in alcuni ME dovrebbe compen- commerciali globali, non intrave- trasformare una contrazione in
maria, previsto al 12% per fine interna e la forte competitività di in precedenza) dovrebbe spianare sare parte della perdita. A nostro diamo traumi palesi in grado qualcosa di più grave.
2019, potrebbe rallentare ancora questi paesi in altre aree commer- la strada a tassi di interesse più avviso, vista la politica monetaria di innescare una recessione.
dopo il primo trimestre 2020. La ciali, è probabile che la crescita bassi. Una ripresa in Germania
crescita in Russia resterà probabil- rimanga ragionevolmente robusta. farebbe bene all’Europa orientale.
mente anemica (solo un 1-2% In Sudafrica si vanno formando
circa) a causa della demografia A cosa prestare attenzione: in rischi significativi di calo dell’inflazio-
sfavorevole, del peso della burocra- Turchia, per il prossimo anno il ne. Se si avverassero, il Sudafrica
zia e della bassa efficienza degli presidente Recep Tayyip Erdogan sarà probabilmente uno dei pochis-
investimenti pubblici. Il Sudafrica ha posto come obiettivo tassi simi paesi che potrebbe implemen-
resta frenato dalla debolezza dei d’interesse a una cifra e crescita tare politiche di allentamento nel
prezzi dei metalli e da questioni del PIL reale del 5%; il rischio 2020. Gli investitori saranno anche
strutturali, come le rigidità del principale per questo scenario molto attenti a vedere se Moody
mercato del lavoro e la mancanza è la cattiva gestione delle politiche. declasserà il suo rating per il
di investimenti pubblici. Svariate A nostro parere, la prospettiva è Sudafrica dopo il bilancio 2020.
Occupazione elevata e in ulteriore crescita Fiducia dei consumatori vicina ai massimi
Occupazione totale in USA, Eurozona e Giappone Fiducia dei consumatori in USA, Eurozona e Giappone
(in milioni) (media aggiustata al PIL, standardizzata)
America latina 380 1.5
Si tocca il fondo 370 0.5
Crescita: Brasile e Messico, le una crescita del PIL del 2,7%. A cosa prestare attenzione:
due maggiori economie della regio- La crescita dovrebbe migliorare nonostante le tensioni politiche,
ne, hanno mostrato una crescita un po’ anche in Messico (1,6% in Messico sembrano più probabili
solo appena positiva nel 2019. Ciò nel 2020) come parziale risposta nuove riforme, come ad esempio 360 -0.5
è stato in parte dovuto al rallenta- all’alleggerimento monetario. quella fiscale. Inoltre, una ratifica
mento della produzione globale; Alcuni rischi interni sono nel del Congresso degli Stati Uniti al
ancora maggiore, però, il ruolo frattempo diminuiti, tra questi nuovo accordo di libero scambio
svolto dall’incertezza politica interna. l’incertezza sul bilancio 2020 (United States-Mexico-Canada
Le prospettive per il Brasile sono e le pressioni finanziarie sulla Agreement, USMCA) farebbe 350 -1.5
migliorate, ma solo con l’approva- società petrolifera statale Pemex. aumentare la fiducia, ma questa
zione della riforma pensionistica Detto questo, visto il calo dei non è certa. L’inflazione in Messico
che rafforzerà la stabilità fiscale prezzi globali del greggio, resta è scesa sino all’obiettivo del 3%
a lungo termine, e dovrebbero il dubbio se i maggiori investi- della banca centrale; in Brasile
essere positive per le privatizza- menti pubblici nel settore petro- dovrebbe rimanere abbastanza 2006 2010 2014 2018 2007 2011 2015 2019
zioni e il prosieguo del processo lifero produrranno rendimenti stabile sotto al 4%.
di risanamento del bilancio. adeguati. Ultimo aggiornamento dei dati Q2 2019 Ultimo aggiornamento dei dati settembre 2019
Per il 2020 ci attendiamo Fonte Datastream, Credit Suisse Fonte Datastream, Credit Suisse
24 credit-suisse.com/investmentoutlook 25Classi di attivi principali
Classi di attivi principali Panoramica Una campagna elettorale presidenziale straordina- Quotazioni ancora a favore delle azioni
riamente polarizzata (come possibile negli USA In ogni caso, le quotazioni relative favoriscono
Rendimenti più
nel 2020) potrebbe danneggiare il sentiment ancora nettamente le azioni. Sebbene il rapporto
degli investitori. Una risoluzione dell’incertezza corso/utile (P/E ratio) delle azioni globali sia
sulla Brexit, invece, sosterrebbe gli attivi di rischio leggermente risalito nell’ultimo anno, più netto
europei e il PIL. Non è possibile escludere ulteriori è stato l’aumento di valutazione delle obbligazioni
modesti
fiammate in Medio Oriente, un grave conflitto di alta qualità con il calo dei rendimenti reali.
militare resta però improbabile. Detto questo, visti i vari venti contrari, prevediamo
rendimenti assoluti inferiori al 2019 sui principali
Sale la pressione sui margini mercati azionari.
Le società statunitensi hanno raggiunto un’ele-
vata redditività negli ultimi anni: le vendite La leva finanziaria delle società è un rischio
aumentavano e i salari contenuti facevano cre- per i crediti di bassa qualità
scere i profitti. A loro volta, i tagli USA alla Negli ultimi anni, la leva utilizzata dalle società
tassazione societaria rimpolpavano gli utili. Ma non finanziarie è aumentata e, secondo alcuni
questa «favola» sta per finire: per il futuro rilevamenti, ha superato i livelli visti prima della
La performance di molte classi di attivi è stata robusta nel 2019. prevediamo margini soggetti a pressioni ribassi- crisi finanziaria globale del 2008. Tuttavia, i tassi
Gli investitori non dovrebbero contare che nel 2020 si ripeta ste. I costi d’interesse dovrebbero rimanere
contenuti, mentre è probabile che quelli del lavoro
di interesse molto bassi consentono oggi di
finanziare il debito molto più facilmente. A nostro
questo successo, anche se le attività finanziare probabilmente continuino ad aumentare. Un altro fattore parere, però, sono aumentati i rischi sui crediti di
continueranno a beneficiare dei rendimenti generalmente bassi. che può incidere sulla redditività sono i dazi sulle
importazioni dalla Cina, che innalzano i costi
bassa qualità. Per questa ragione diamo la prefe-
renza a un rischio creditizio medio, comprendente
di input per molte aziende. vari segmenti del debito dei mercati emergenti.
Nel 2019, mentre la guerra commerciale si accelerazione della produzione industriale (PI). La L’incertezza in politica economica s’è impennata… … ma gli investitori hanno mantenuto una relativa calma
intensificava e l’economia globale peggiorava, nostra ricerca ha dimostrato uno stretto legame Indice dell’incertezza politica Indice Credit Suisse della propensione al rischio
la maggioranza delle classi di attivi mostrava una tra dinamica della PI e mercati finanziari. Tenden-
performance forte. Ciò grazie al miglioramento zialmente, un migliore slancio della PI sostiene gli
del sentiment degli investitori dopo la brusca svolta attivi di rischio ed esercita pressione sulle obbli- 350 6
verso l’allentamento vista dalla Federal Reserve gazioni di qualità elevata.
(Fed) degli Stati Uniti. La nostra previsione per
il 2020 è che la maggior parte delle classi di Banche centrali più moderate
300 4
attivi offrirà rendimenti inferiori rispetto al 2019. Il nostro scenario economico globale di base
Ci aspettiamo che la produzione si stabilizzi e suggerisce un sostegno meno pronunciato
che le tensioni commerciali diminuiscano, tut- rispetto al 2019 da parte della politica monetaria.
tavia, è probabile che determinati fattori pesino I nostri economisti si aspettano che Fed e Banca 250 2
sulla performance. centrale europea (BCE) tengano fermi i tassi
di interesse, quest’ultima, però, proseguirà il suo
Geopolitica, dinamismo economico e politica programma di allentamento quantitativo (QE).
200 0
delle banche centrali hanno giocato un ruolo Probabilmente, una politica monetaria meno
chiave sui mercati finanziari nel 2019, e senza accomodante limiterà i rendimenti della maggior
dubbio rimarranno influenti nel 2020, è però parte delle attività.
probabile che alcuni di questi fattori cambino 150 -2
direzione. Importanti saranno anche i fondamen- Incognite (geo)politiche
tali delle aziende e il sentiment degli investitori. Le previsioni geopolitiche sono sempre molto in-
certe, ma il nostro caso di base vede l’ammini-
100 -4
La dinamica economica si stabilizzerà strazione USA cercare di raggiungere un qualche
Prevediamo che la crescita complessiva del tipo di accordo commerciale con la Cina. In caso
prodotto interno lordo (PIL) risulterà più modesta di successo, tale esito favorirebbe gli attivi di
rispetto al 2019 e, inoltre, una leggera rischio, in particolare le azioni asiatiche. 2007 2011 2015 2019 2007 2011 2015 2019
Ultimo aggiornamento dei dati settembre 2019 Ultimo aggiornamento dei dati 15 ottobre 2019
Fonte Datastream, Credit Suisse Fonte Datastream, Credit Suisse
28 credit-suisse.com/investmentoutlook 29Classi di attivi principali Reddito fisso Per buona parte del 2019 i rendimenti obbliga- I rendimenti positivi sono probabili soltanto in caso
zionari hanno teso al ribasso a seguito del raf- di grave recessione o crisi geopolitica. In tal caso,
Zone calde nel
freddamento dell’economia globale dovuto alle i rendimenti per il segmento high grade scende-
tensioni commerciali tra USA e Cina, generan- rebbero ancora e gli utili di capitale che ne deri-
do utili di capitale sostanziosi. Mentre scriviamo, verebbero potrebbero persino compensare i ren-
i titoli sovrani e investment grade (IG) sono sulla dimenti negativi iniziali.
credito
buona strada per una performance significativa-
mente migliore rispetto al 2018, nonostante il fatto Tempi più duri per il credito
che più del 35% dei corporate bond IG europei Nel 2019 si è ridotto lo spread (il differenziale
registrassero un rendimento negativo a inizio 2019. di rendimento tra le obbligazioni più rischiose
e i titoli sovrani) nella maggior parte dei segmenti
Rendimenti in ripresa creditizi, facendo così crollare i rendimenti asso-
Stando al nostro scenario di base, l’economia luti a livelli estremamente bassi. In alcune aree,
globale dovrebbe dare segni di lieve miglioramento i rendimenti al momento non sembrano adeguati
nell’anno venturo, pertanto i rendimenti obbliga a compensare il rischio di peggioramento dei
zionari corporate e IG dovrebbero salire, causando fondamentali e l’aumento delle inadempienze.
Anche se i rendimenti sulle obbligazioni di altissima perdite di capitale. Le curve dei rendimenti sono
qualità dovrebbero restare negativi nel 2020, ancora piuttosto piatte, quindi la battuta d’arresto
sarebbe più grave per le lunghe scadenze. Nume-
Ciò vale in particolare per quei debitori con un
rating molto basso (ad esempio singola B), forte-
non mancano le opportunità, specie nel segmento BB rose obbligazioni di alta qualità, pertanto, offri- mente esposti nel caso in cui l’economia globale
per i bond ad alto rendimento. ranno probabilmente rendimenti negativi nel
2020. Se i rendimenti di partenza sono molto
si indebolisca ulteriormente. Per di più, la leva
finanziaria è aumentata in aree ciclicamente
bassi o addirittura negativi, sarà quasi impossibile vulnerabili come l’acciaio e l’energia.
evitare una performance negativa.
I rendimenti in alcuni segmenti, tuttavia, sia per
Prevediamo rendimenti positivi solo in alcuni mer- IG sia per high yield (HY), sembrano sufficienti
cati di alto livello, come i titoli del Tesoro USA o i per compensare tali rischi, pur restando bassi.
titoli di Stato australiani, mentre saranno proba- Le seguenti pagine forniscono ulteriori dettagli
bilmente negativi in buona parte dell’eurozona e sulle opportunità e sui rischi per il reddito fisso
in Svizzera. nel 2020.
Le obbligazioni dei mercati emergenti offrono un buon compromesso rischio/rendimento
Spread nei confronti dei principali titoli di Stato in punti base
1641
800
700
600 555
500
402
400
300
200
129
100
Entreprises investment grade (SI) ME (monnaie forte) High yield
SI: Bloomberg Barclays Global Agg Credit Media 2001 – 2007 Crisi finanziaria globale (nov – dic 2008)
ME: JPMorgan EMBI Media 2009 – 2018 Corrente
High yield: Bloomberg Barclays Global High Yield Media dal 2001
Ultimo aggiornamento dei dati 25 ottobre 2019
Fonte Bloomberg, Credit Suisse
30 credit-suisse.com/investmentoutlook 31Classi di attivi principali Reddito fisso
Obbligazioni dei mercati
Approccio mirato emergenti: buon rapporto
nell’investment grade rischio/rendimento
Scenario: sebbene i rendimenti Opportunità: vediamo interessanti spread, anche se i fondamentali Scenario: dalla crisi finanziaria del Opportunità: la posizione più
degli IG siano molto bassi in termini opportunità tra le obbligazioni socie- societari restano solidi. Anche alcu- 2008, gli spread sono diminuiti accomodante della Federal Reserve
assoluti, continuiamo a vedere tarie investment grade in dollari dei ni ibridi europei in settori non meno sui principali indici obbliga- americana dovrebbe continuare a
opportunità interessanti. È impro- mercati emergenti (ME), e anche ciclici, come utility e comunicazione, zionari ME che non in numerosi favorire i ME dipendenti dai finan-
babile che la maggior parte di in alcuni mercati asiatici, dove offrono interessanti rendimenti segmenti creditizi a rischio più alto ziamenti in USD. I fondamentali
queste obbligazioni subisca declas- le preoccupazioni sull’impatto della aggiustati per il rischio. dei mercati sviluppati, in cui la economici in alcuni dei maggiori
samenti anche in un contesto guerra commerciale USA-Cina leva finanziaria è spesso superiore. paesi debitori (come Brasile,
di crescita economica modesta. hanno innescato aumenti degli Questi ultimi potrebbero aver Messico e Turchia) dovrebbero Mercati di frontiera:
beneficiato maggiormente, anche continuare a migliorare nel 2020. il nuovo comparto
se indirettamente, dei programmi Il calo dei tassi di inflazione dovreb- high yield
di acquisto di attivi delle banche be contribuire a ridurre anche quelli
centrali, incentrati sulle obbligazioni nazionali in svariati paesi; ciò Per saperne di più:
dell’economia avanzata. Per sosterrebbe in particolare le credit-suisse.com/
contro, le obbligazioni ME offrono obbligazioni ME in valuta locale. frontiermarkets/it
ora un premio di rischio più È tuttavia necessario un approccio
elevato, e gli investitori possono selettivo, poiché alcune valute
beneficiarne. possono finire sotto pressione.
High yield: puntare sui Meglio essere conservatori con
subordinati finanziari gli asset backed securities
Scenario: un ampliamento degli Opportunità: include anche le le obbligazioni HY conformi Scenario: gli strumenti di credito Opportunità: le obbligazioni ga- natura a tasso variabile, inoltre,
spread HY è possibile fino a obbligazioni finanziarie subordinate. agli standard ambientali, sociali strutturato, più comunemente noti rantite europee offrono ancora fornisce un cuscinetto rispetto
quando non saranno superati i La costante pressione normativa e di governance (ESG). come asset-backed securities rendimenti moderati e rating cre- all’aumento dei rendimenti a lungo
timori di recessione; i bond con volta a rafforzare i bilanci bancari (ABS, titoli garantiti da cartolarizza- ditizio elevato. Anche gli obblighi termine. Oltre la metà degli emit-
rating B sono i più vulnerabili a un e il calo tendenziale dei prestiti in zioni), sono considerati uno dei di prestito collateralizzato (Collate- tenti statunitensi di ABS proviene
aumento marcato dei rendimenti. sofferenza, non da ultimo nella principali catalizzatori della crisi ralized Loan Obligations, CLO), invece dall’industria automobilistica
Tuttavia, intravediamo ancora periferia europea, dovrebbero finanziaria del 2008 e da allora in particolare le tranche senior e (sottoposta a un cambiamento
opportunità nel segmento BB, essere di sostegno. Sempre più sono stati spesso guardati con intermedie, offrono un buon com- strutturale).
leggermente migliore. interessanti e importanti sono scetticismo. Noi, però, vediamo promesso tra rischio e rendimento.
varie opportunità interessanti in Questi sono generalmente molto
questo comparto. Tuttavia, si con- meno colpiti dall’aumento delle
siglia cautela in alcune aree, tra insolvenze rispetto alle obbligazioni
cui alcuni dei tradizionali mercati HY o ai leveraged loan (prestiti a
ABS statunitensi ed europei. elevata leva finanziaria). La loro
32 credit-suisse.com/investmentoutlook 33Classi di attivi principali Azioni Nel 2019 l’impatto negativo sulle azioni del minor L’aumento della quota dei salari è un classico
slancio della crescita è stato più che compensato fenomeno di fine ciclo che dovrebbe durare
Focus su settori di
dalla notevole spinta dei tassi bassi. Per il 2020 per qualche anno anche se l’economia dovesse
ci aspettiamo una stabilizzazione della crescita entrare in recessione. Peraltro, anche se la cre-
economica. Prevediamo che le banche centrali scita della produttività si è fatta più marcata, è
forniranno un supporto addizionale limitato, tutta- improbabile che possa compensare interamente
crescita e dividendi
via, la liquidità non dovrebbe mancare. A nostro tali costi addizionali. L’incremento dei costi del
modo di vedere, la Federal Reserve USA (Fed), lavoro potrebbe condurre a un flusso di cassa
in particolare, non ridurrà i tassi d’interesse, o al più contenuto. Insieme alla leva finanziaria già
massimo lo farà di poco, a differenza delle attese estesa, potrebbe limitare il riacquisto di azioni
attuali del mercato. Le pressioni sui margini, proprie, che negli ultimi anni è stato un fattore
inoltre, tenderanno a salire parallelamente al rilevante.
costo del lavoro. Questo sembra indicare che i
rendimenti azionari saranno probabilmente più L’incognita: le elezioni presidenziali
in linea con quelli di un anno medio. statunitensi
La strada verso le elezioni del Congresso e del
Nonostante numerosi venti contrari, il MSCI World Index Scenario di base positivo per le azioni Presidente degli Stati Uniti nel novembre 2020
ha assicurato agli investitori un rendimento del 20% In ogni caso manteniamo una visione positiva
per le azioni. Con la moderazione delle tensioni
potrebbe altresì avere un impatto significativo sui
mercati azionari, anche se mancano prove stati-
nei primi dieci mesi del 2019, ben oltre il rendimento geopolitiche e la distensione almeno parziale stiche indubbie che la performance delle azioni
di un anno nella media. Nel 2020 ci aspettiamo della guerra commerciale, il sentiment delle
aziende dovrebbe migliorare, contribuendo a una
nell’anno delle elezioni sia diversa rispetto agli
altri anni.
una performance più contenuta, poiché le banche centrali ripresa della produzione industriale. La spesa
globali rimandano il taglio dei tassi d’interesse. fiscale supplementare, specie in Europa, e le con-
seguenze dell’allentamento monetario del 2019
Questa volta la situazione potrebbe essere
più turbolenta del solito per via della profonda
dovrebbero sostenere la crescita economica e le frattura nell’elettorato statunitense. Se i son-
vendite. Le valutazioni relative, inoltre, saranno daggi dovessero favorire nettamente uno dei
ancora nettamente a favore delle azioni. I settori candidati democratici vicini alla sinistra, inoltre,
e i titoli orientati alla crescita che traggono alcuni settori esposti a potenziali interventi futuri
beneficio dai cambiamenti della società nel lungo (come la sanità, l’energia e la finanza) potreb-
termine dovrebbero continuare a sovraperforma- bero sentirsi sotto pressione.
re. Anche le azioni che assicurano dividendi
stabili sono favorite.
Attenzione ai margini
Fin dalla crisi finanziaria, gli utili aziendali hanno
tratto giovamento dai costi ridotti. Anche se
alcuni fattori di costo resteranno sotto controllo,
per altri non sarà così. Il costo dell’interesse
resterà estremamente basso per il futuro pros-
simo e potrebbe addirittura calare se il debito
in maturazione sarà rifinanziato a tassi inferiori.
I salari, tuttavia, sono cresciuti più rapidamente
nei paesi sviluppati, in particolare negli Stati Uniti.
34 credit-suisse.com/investmentoutlook 35Classi di attivi principali Azioni
La partecipazione degli utili potrebbe calare ancora con la ripresa del lavoro Una panoramica dei
mercati principali
Parte dei profitti al netto delle imposte e dei salari nel reddito nazionale USA (in %, media mobile di 4 trimestre)
70 13
USA: prevista sovraperformance Regno Unito: oltre la Brexit Azioni cinesi / EM: conta smorzare
malgrado gli ostacoli? Il mercato britannico ha sottoperfor- i toni della guerra commerciale
Fin dall’inizio del mercato rialzista nel mato nettamente le azioni globali Le azioni dei mercati emergenti (EM)
65 10 marzo 2009, l’S&P 500 ha ottenuto nel 2019. Questo, però, non si deve hanno sottoperformato i mercati
risultati decisamente migliori rispetto in particolar modo all’incertezza sulla sviluppati in maniera sostanziale
ad altri mercati (del 210% circa rispet- Brexit, bensì alla debolezza nel settore dall’inizio del 2018. La politica restritti-
to al MSCI EMU e circa del 245% delle materie prime, che costituisce va della FED aveva indebolito vari
rispetto al MSCI Giappone). Il nostro una quota ampia del mercato azionario mercati dipendenti dai finanziamenti
scenario di base prevede ancora una britannico. Nel 2020 crediamo, credia- USD a basso costo. La situazione
performance brillante per il mercato mo che il mercato risulterà piuttosto è peggiorata quando ha preso il via il
60 7 USA grazie alla crescita economica debole, poiché la crescita in Cina conflitto commerciale tra USA e Cina:
superiore e alla forte ponderazione rimane lenta e pesa sulle materie si ricorda che la Cina e altri mercati
del settore IT. Tuttavia, il potenziale prime. Una Brexit senza problemi, dell’Asia settentrionale costituiscono
è limitato dalla strisciante pressione paradossalmente, metterebbe ancora più del 55% dell’indice MSCI EM.
sui margini che deriva dai salari in più sotto pressione i settori orientati Smorzare i toni della guerra commer-
aumento, dal venir meno degli effetti all’esportazione, poiché il GBP si ciale andrebbe a favore delle azioni
dei tagli fiscali per le aziende del 2018, apprezzerebbe in modo significativo; EM, anche se altri fattori quali la cre-
1965 1975 1985 1995 2005 2015 da una FED meno favorevole e proba- le PMI orientate al mercato nazionale, scita più debole in Cina potrebbero
bilmente dalle incertezze legate alle invece, ne gioverebbero. Nell’improba- attenuare la ripresa. L’inflazione al
Ultimo aggiornamento dei dati Q2 2019
elezioni presidenziali. bile eventualità di una Brexit dura, pre- ribasso e la politica monetaria più
Salari Utili al netto delle imposte (a destra) Fonte Datatstream, Credit Suisse vediamo un allentamento deciso da accomodante dovrebbero continuare
Area euro: supporto BCE e guerra parte della Banca d’Inghilterra e un a sostenere mercati emergenti come il
commerciale GBP infiacchito. Brasile.
Tenuto conto dei timori politici e della
debolezza manifatturiera, le azioni Svizzera: chi va piano va sano e va Giappone: sperando che migliori il
Generare reddito in un contesto di bassi Cacciatori di crescita dell’area euro hanno retto sorprenden- lontano ciclo della produzione industriale
rendimenti Gli investitori più orientati alla crescita potrebbero temente bene nel 2019. Il ritorno Le azioni svizzere hanno registrato L’anno trascorso è stato deludente per
Anche se ci aspettiamo rendimenti azionari prendere in considerazione settori o tematiche all’allentamento monetario e il relativo nuovamente una performance brillante chi ha investito in azioni giapponesi,
intorno al 5% nell’anno a venire, questi saranno ad alta convinzione che probabilmente registre- indebolimento dell’EUR hanno certa- nel 2019, trainate del gigante dei beni poiché l’economia nazionale e globale
probabilmente ben più elevati rispetto a quelli ranno una forte crescita degli utili. Uno di questi mente contribuito. Misurando in USD, di prima necessità. Le nostre proiezioni ha subito un rallentamento dovuto
delle obbligazioni investment grade. Le azioni di ambiti è la tecnologia dell’istruzione, che è in però, il mercato ha sottoperformato per il 2020 indicano una performance alla controversia commerciale tra USA
aziende che distribuiscono dividendi sostenibili ascesa poiché l’istruzione è sempre più digitale l’S&P 500 del 4,3%. Guardando al regolare ma non straordinaria, poiché il e Cina. Per il 2020 prevediamo un
dovrebbero godere di un buon supporto. e pertanto caratterizzata da maggior efficienza 2020, crediamo che il mercato sarà mercato svizzero con la sua natura miglioramento delle sorti di questo mer-
e impatto. sostenuto, tra gli altri fattori, dalla difensiva sottoperformerebbe mercati cato: una ripresa del ciclo di produzio-
Sulla base dei prezzi di listino odierni, prevediamo politica monetaria accomodante della più ciclici in caso di miglioramento ne industriale globale e delle spese
un rendimento da dividendi per l’aggregato D’altro canto, la sostenibilità sta diventando più Banca centrale europea, una probabile della produzione globale. Se dovesse d’investimento in particolare andranno
MSCI World di circa il 2,5%. Alcuni settori come importante non solo per i consumatori e le soluzione per la Brexit e dalla sua riuscire, l’impegno della Banca nazio- a beneficiare il mercato ciclico del
finanziari, energia o servizi pubblici dovrebbero aziende, ma anche per gli investitori. Riteniamo di valutazione poco esigente. I rischi nale svizzera per evitare il rincaro del Giappone più di altri. È un mercato,
continuare a pagare dividendi superiori alla essere all’inizio di una transizione verso un’eco principali sono una potenziale escala- CHF avrebbe un effetto di sostegno. peraltro, dalla valutazione interessante,
media. nomia più sostenibile. Sebbene alcune aziende tion del conflitto commerciale tra Un CHF più debole unito a una curva con un rapporto prezzo-utili di poco
e settori potrebbero finire sotto pressione, do- USA e Cina e gli eventuali dazi statu- dei rendimenti più ripida gioverebbe in superiore a 13x. L’impegno della
vrebbero crearsi nuove considerevoli opportunità. nitensi sulle auto europee. particolare ai titoli finanziari. Un cambio Banca del Giappone a mantenere un
I nostri cinque Supertrend ad alta convinzione della politica sanitaria USA dopo le ele- approccio accomodante e a limitare
trattano questi e altri argomenti rilevanti: passate zioni presidenziali statunitensi del 2020 l’apprezzamento del JPY è un altro
alla pagina 40 per ulteriori dettagli. potrebbe mettere a rischio il settore fattore positivo.
farmaceutico svizzero.
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