CSR: L'INTEGRAZIONE DELLA SOSTENIBILITÀ SECONDO EQUITA
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CSR: L’INTEGRAZIONE DELLA SOSTENIBILITÀ SECONDO EQUITA
CSR
CORPORATE SOCIAL RESPONSIBILITY
Analyst:
Equita Research Team | research@equita.eu
EQUITY RESEARCH L’INTEGRAZIONE DELLA SOSTENIBILITA’ SECONDO EQUITA
Presentiamo in questa nota, con il primo esempio applicativo riferito a Moncler,
l’approccio di Equita all’analisi di sostenibilità, centrato su 4 elementi essenziali:
1) analisi di materialità; 2) individuazione delle corrette società comparabili; 3)
analisi dei KPIs e delle criticità e 4) engagement. L’analisi di sostenibilità è ora
integrata nell’analisi finanziaria, contribuendo sia all’elaborazione dei modelli di
stime che all’elaborazione delle raccomandazioni.
◼ L’importanza dell’integrazione della sostenibilità nell’analisi
fondamentale
L’integrazione dell’analisi di sostenibilità nell’analisi finanziaria nasce da tre
considerazioni di base:
- Consente di cogliere rischi/opportunità per i settori e le aziende analizzate
ed è quindi imprescindibile per una adeguata valutazione aziendale;
- E’ un impegno sottoscritto da tutti i gestori di fondi sostenibili e
responsabili (ESG), che stanno catalizzando i flussi di nuova raccolta;
- E’ parte del percorso stabilito a livello europeo per indirizzare gli
investimenti verso obiettivi di crescita sostenibile e che si sta traducendo
in un quadro normativo sempre più stringente e strutturato.
◼ Gli aspetti più rilevanti per l’analisi di sostenibilità secondo Equita
L’approccio che abbiamo inteso sviluppare per l’analisi di sostenibilità delle
società si basa su quattro elementi essenziali:
1. Materialità. Vogliamo individuare e far conoscere gli elementi più rilevanti
per la sostenibilità del modello di business delle aziende oggetto di analisi.
2. Comparabilità. Vogliamo mettere a frutto l’esperienza di analisti
fondamentali nell’individuare le società più comparabili per realizzare
confronti di sostenibilità omogenei.
3. Analisi dei KPIs più rilevanti e delle criticità. Per ognuno dei tre pilastri
dell’analisi di sostenibilità (Environment, Social e Governance) intendiamo
focalizzare l’attenzione su alcuni KPIs materiali e sui “red flags”, ossia le
principali criticità che emergono dall’analisi.
4. Engagement. Ogni analisi deve prevedere un engagement con l’azienda per
a) confrontarsi sulle criticità emerse in fase di analisi; b) individuare se
esistono correttivi messi in atto dall’azienda e non ancora riflessi nei dati
storici; c) consentire alle aziende di esprimere un punto di vista anche critico
rispetto alle risultanze individuate dall’analista o dalle società di rating.
Le analisi non conterranno invece un compendio di dati quantitativi o un nuovo
rating ESG, preferendo focalizzare il nostro sforzo sulle aree di criticità e
nell’approfondire le analisi di un provider ESG riconosciuto come MSCI.
◼ L’integrazione di analisi di sostenibilità e analisi finanziaria
L’approccio all’analisi di sostenibilità da noi proposto si pone l’obiettivo di: 1)
Aiutare gli investitori nell’individuare le tematiche materiali per la
sostenibilità, focalizzando l’attenzione sugli aspetti più critici e fornendo un
contributo alla discussione di tali criticità; 2) Aiutare le aziende a comprendere
le aree più sensibili per gli investitori in termini di sostenibilità, offrendo loro
anche il modo di rispondere alle criticità che emergono dalle analisi.
L’analisi di sostenibilità si integra poi con la nostra analisi finanziaria,
contribuendo sia all’elaborazione dei modelli di stime (che recepiscono anche
rischi e opportunità legati alla sostenibilità) che all’elaborazione delle
raccomandazioni (influendo sul grado di rischiosità del modello di business).
L’impegno di Equita è quello di sviluppare progressivamente le analisi di
sostenibilità dei titoli sotto copertura, di cui alleghiamo qui un primo esempio
con Moncler.
1 Luglio 2021 1 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT #211
CSR | 1 Luglio 2021
INDICE
L’IMPORTANZA DELL’INTEGRAZIONE DELLA SOSTENIBILITÀ NELL’ANALISI
FONDAMENTALE ................................................................................................ 3
◼ Valore vs. responsabilità sociale: due termini non in contrapposizione ........ 3
◼ Gli investimenti socialmente responsabili catalizzano l’80% circa della
raccolta globale .................................................................................................. 4
◼ Una normativa sempre più stringente e “quantitativa” ................................ 6
GLI ASPETTI PIU’ RILEVANTI PER L’ANALISI DI SOSTENIBILITA’ SECONDO EQUITA . 7
COSA NON TROVERETE NELL’ANALISI DI SOSTENIBILITA’: UN COMPENDIO DI
DATI QUANTITATIVI O UN NUOVO RATING ESG ................................................. 8
◼ Focus sugli aspetti critici, senza proporre un compendio di dati quantitativi 8
◼ Approfondire l’analisi di un provider riconosciuto invece di aggiungere un
nuovo rating ....................................................................................................... 8
UN ESEMPIO DELLA ANALISI DI SOSTENIBILITA’ CONDOTTA DA EQUITA: IL CASO
MONCLER ........................................................................................................... 9
◼ Materialità .................................................................................................... 9
◼ Selezione dei comparabili ........................................................................... 10
◼ Analisi dei KPIs più rilevanti e confronto con i peers per environment, social
e governance .................................................................................................... 10
◼ Analisi dei “red flags” ed engagement con la società .................................. 11
◼ Evoluzione storica del rating MSCI .............................................................. 11
L’INTEGRAZIONE DI ANALISI DI SOSTENIBILITA’ E ANALISI FINANZIARIA .......... 13
GLI IMPEGNI DI EQUITA SULL’INTEGRAZIONE DI ANALISI DI SOSTENIBILITA’ E
ANALISI FINANZIARIA ....................................................................................... 13
APPENDIX: ANALISI DI SOSTENIBILITA’ SU MONCLER ....................................... 14
2 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
L’IMPORTANZA DELL’INTEGRAZIONE DELLA SOSTENIBILITÀ NELL’ANALISI
FONDAMENTALE
L’integrazione dell’analisi di sostenibilità nell’analisi finanziaria è un approccio che
nasce da tre considerazioni di base:
1. Consente di cogliere rischi/opportunità di medio termine per i settori e le aziende
analizzate e quindi imprescindibile per una adeguata valutazione aziendale;
2. E’ un impegno sottoscritto da tutti gli asset owner che hanno aderito ai “Principle
for Responsible Investments” (PRI) e in particolare per i gestori di fondi sostenibili
e responsabili (ESG), che stanno catalizzando i flussi di nuova raccolta;
3. E’ parte del percorso stabilito a livello europeo per indirizzare gli investimenti verso
obiettivi di crescita sostenibile. Questo percorso si sta traducendo anche in quadro
normativo sempre più stringente e strutturato con l’introduzione della SFRD e
della Tassonomia Europea.
◼ Valore vs. responsabilità sociale: due termini non in contrapposizione
L’integrazione della sostenibilità nell’analisi fondamentale nasce innanzi tutto
dall’evidenza che questo tipo di approccio migliora il ritorno sull’investimento a
parità di rischio. Gli studi condotti in questo ambito necessitano di ulteriori conferme,
ma ad oggi emergono crescenti evidenze a sostegno del contributo dell’analisi di
sostenibilità alle performance del portafoglio di investimento.
Un recente studio di ESMA1 per esempio evidenzia come, nel corso del 2019, la
performance netta dei fondi (UCITS) ESG azionari attivi e passivi sia stata pari
rispettivamente al 10.4%-12.2% vs. il 9.1%-11.6% riportato dai loro corrispettivi non-
ESG. Analogo risultato emerge dal più recente studio condotto da Morgan Stanley2
riferito al 2020 dal quale si evince come i fondi azionari US sostenibili abbiano avuto
un rendimento mediano complessivo pari a circa il +19% vs. +14.8% dei corrispettivi
tradizionali segnando una sovra-performance pari a c. +430bps.
Il semplice confronto tra alcuni dei principali indici ESG rispetto ai corrispettivi indici
non-ESG fornisce un’ulteriore conferma empirica a queste analisi:
1. l'indice MSCI Europe ESG leaders (+1.1%) ha superato il suo equivalente
convenzionale (-2.8%) del +3.9% nel corso del FY20.
2. l'indice S&P 500 ESG leaders (+19.8%) ha superato il suo equivalente convenzionale
(+18.4%) del +1.4% nel corso del FY20.
MAIN ESG VS. EQUIVALENT TRADITIONAL EQUITY INDEXES - PERFORMANCE FY20
Fonte: Bloomberg
1ESMA Annual Statistic Report, Performance and Costs of EU retail Investment Product, 2021.
2Morgan Stanley Institute for Sustainable Investing, Sustainable Funds Outperform Peers in 2020 During Coronavirus,
February 24th, 2021.
3 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
Anche la rotazione settoriale innescata dalla notizia dell’efficacia dei vaccini anti-
Covid a ottobre 2020 non ha invalidato questo risultato. E’ infatti possibile osservare
come il divario di performance tra gli indici ESG e i loro corrispettivi tradizionali si sia
mantenuto positivo a favore dei primi anche in un arco temporale che va da gennaio
2020 fino ad oggi:
- addirittura +10.6% per la coppia di indici MSCI;
- +1.4% per la coppia di indici S&P 500.
MAIN ESG VS. EQUIVALENT TRADITIONAL EQUITY INDEXES – PERFORMANCE from 12.31.2019 to
06.04.2021
Fonte: Bloomberg
◼ Gli investimenti socialmente responsabili continuano ad attrarre forti flussi
La crescente attenzione dalla comunità finanziaria verso le tematiche della sostenibilità
vede tra le principali cause anche i forti flussi che gli investimenti sostenibili hanno
saputo attrarre nel corso del 2020 e nei primi mesi del 2021. A più di un anno dallo
scoppio della pandemia Covid-19, possiamo infatti affermare che la domanda di
investimenti responsabili è cresciuta più velocemente che mai, con afflussi molto forti
su tutto il territorio Europeo (ancora leader di mercato in questo campo), ma che
iniziano a diffondersi anche al di fuori dell’UE.
Nel corso del 1Q20, quando l'epidemia COVID-19 è iniziata in Asia e si è poi diffusa nel
resto del mondo portando al crollo dei mercati finanziari, i fondi tradizionali hanno
registrato deflussi per $ 384.7 mld a livello globale. Nello stesso periodo, gli afflussi nei
fondi ESG si sono invece attestati a $ 45.6 mld con una raccolta che, seppure in leggera
flessione rispetto al trimestre precedente (-27%), ha comunque saputo mantenersi
positiva. A partire dal 2Q20, i flussi verso fondi sostenibili si sono ripresi rapidamente
fino a raggiungere livelli record di raccolta netta nel corso del 3Q e 4Q.
4 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
RACCOLTA E ASSET UNDER MANAGEMENT FONDI SOSTENIBILI - GLOBALE
Fonte: Morningstar Direct. Morningstar Research. Dati a Dicembre 2020
L'Europa, agevolata da uno sviluppo regolatorio fino ad oggi più avanzato rispetto agli
altri continenti, continua a rappresentare il mercato più sviluppato per gli investimenti
ESG, costituendo circa l'80% sia in termini di raccolta totale dell'universo sostenibile
che di patrimonio gestito e numero di fondi.
Anche il mercato italiano evidenzia dati di raccolta in linea con i trend internazionali: nel
2020 i fondi ESG hanno totalizzato una raccolta netta di € 23.5 miliardi, rappresentando
1.6x la raccolta netta complessiva realizzata da inizio anno in Italia (€ 14.6 miliardi).
Tuttavia, nonostante flussi in entrata che rimangono tonici e il forte incremento del
valore delle masse gestite, i fondi ESG rappresentavano a fine anno solamente il 3.3%
degli AUM complessivamente gestiti dall’industria del risparmio italiana.
In linea con il trend dell’ultimo trimestre del 2020, i dati sull’industria del risparmio
globale sostenibile si mantengono positivi anche con l’apertura del nuovo anno con
afflussi netti rilevati durante il 1Q21 pari a $ 185.3 bn (+22% QoQ). Quello europeo
continua ad essere il mercato di riferimento sia in termini di raccolta netta (79.2% rispetto
alla raccolta complessiva) sia in termini di AUM pari a $ 1,625 bn (81.9% sul totale)
all’interno di un mercato che, al termine del 1Q21, registra un totale di masse in gestione
pari a $ 1,985 bn (+20.1% QoQ).
RACCOLTA E ASSET UNDER MANAGEMENT FONDI SOSTENIBILI - GLOBALE
Fonte: Morningstar Direct. Morningstar Research. Dati a Marzo 2021
Anche il mercato italiano, in linea con i dati europei, ha confermato nel 1Q21
l’andamento positivo già osservato nel corso di tutto il 2020 con una raccolta netta pari
a € 18.1 bn (c. +73% QoQ). Inoltre, il cambio di regolamentazione derivante dall’entrata
in vigore della SFDR e l’esigenza da parte delle società di gestione di conformare i loro
prodotti ex. Art.8/9 affinché possano questi classificarsi come sostenibili, hanno
comportato una notevole espansione della quota di mercato dei fondi ESG che
rappresentano a fine 1Q21 il 11.2% (€ 275.9 bn) degli AUM complessivamente gestiti
dall’industria del risparmio italiana.
5 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
ITALIAN ESG FUNDS INFLOWS AND TOTAL ASSETS (€ Billion)
Type of Fund Q1 2021 Flows YTD Flows Total Assets
Italy ESG 18.1 18.1 275.9
Italy non-ESG 11.8 11.8 2,193.1
Italy Total 29.9 29.9 2,469.0
Fonte: Report Assogestioni
◼ Una normativa sempre più stringente e “quantitativa”
Un terzo rilevante motivo per l’integrazione della sostenibilità nella valutazione
aziendale deriva dai crescenti obblighi normativi che l’Unione Europea ha previsto
per indirizzare gli investimenti (inclusi quelli del Next Generation EU e del bilancio
comunitario 2021-27) verso obiettivi sostenibili e per evitare fenomeni di
greenwashing, definendo nuovi standard di comunicazione.
Tra gli ultimi e più importanti interventi messi in atto dall’UE per ridurre tale rischio
rientra la recente entrata in vigore della Sustainable Finance Disclosure Regulation
(SFDR) che definisce norme armonizzate per tutti i partecipanti ai mercati finanziari
dell’Unione sul tipo di informativa necessaria per la distribuzione di prodotti finanziari
sostenibili.
A partire dal 1 gennaio 2022 inoltre, con l’entrata in vigore della Tassonomia che
integrerà gli obblighi già previsti dalla SFDR, verranno definiti gli standard da utilizzare
a livello comunitario per determinare il livello di sostenibilità ambientale di
un’azienda e/o di un prodotto finanziario.
La Tassonomia, congiuntamente alla SFDR, si pone così l’obiettivo di aiutare investitori,
aziende e istituzioni a indirizzare le scelte di investimento verso un'economia a basse
emissioni di anidride carbonica, resiliente ed efficiente nell'uso delle risorse.
6 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
GLI ASPETTI PIU’ RILEVANTI PER L’ANALISI DI SOSTENIBILITA’ SECONDO
EQUITA
L’approccio che abbiamo inteso sviluppare per l’analisi di sostenibilità delle società si
basa su quattro elementi essenziali:
1. Materialità. Vogliamo aiutare a individuare e far conoscere a tutti gli stakeholder
quali sono gli elementi più rilevanti per la sostenibilità del modello di business
delle aziende oggetto di analisi. L’insieme dei KPIs (key performance indicators) più
rilevanti per ogni segmento e settore è rappresentabile attraverso una matrice di
materialità. La nostra analisi partirà quindi da una revisione critica della matrice di
materialità individuata dalla società (solitamente presentata nella DNF), in modo
da sottolineare gli aspetti rilevanti del settore/modello di business (così come
identificati da linee guida sovranazionali quali la matrice di materialità di SASB o la
Tassonomia Europea) ed eventuali disallineamenti rispetto agli elementi di
materialità percepiti invece dall’azienda e dagli investitori o altri portatori di
interesse.
2. Comparabilità. Riteniamo che l’identificazione di società veramente comparabili
sia essenziale per una corretta analisi di sostenibilità. La numerosità del campione
di analisi è spesso un elemento essenziale nella costruzione del rating da parte delle
agenzie di rating, in quanto consente di posizionare le società su base relativa nel
settore di riferimento. Molto spesso questo porta però ad includere nello stesso
campione aziende con modelli di business molto diversi e poco comparabili.
Riteniamo che l’esperienza che deriva dall’abitudine a individuare vere società
comparabili ai fini dell’analisi fondamentale sia essenziale anche per effettuare
confronti di sostenibilità omogenei. La nostra analisi individuerà quindi un ristretto
numero di aziende veramente comparabili, molto spesso le stesse aziende che il
mercato finanziario prende a riferimento per individuare le valutazioni relative dal
punto di vista dell’analisi fondamentale.
3. Analisi dei KPIs più rilevanti e delle criticità. Per ognuno dei tre pilastri dell’analisi
di sostenibilità (Environment, Social e Governance) intendiamo approfondire
l’analisi di sostenibilità, focalizzando l’attenzione su alcuni KPIs specifici e
materiali e confrontando il posizionamento della società oggetto di analisi con
quella delle società ad essa veramente similari individuati dall’analisi di
comparabilità. La nostra analisi dei KPIs poggia su database di terzi ma non
intende chiaramente sostituirsi alle analisi di sostenibilità condotte dalle agenzie di
rating ESG, bensì aggiungersi a queste ultime in modo da offrire un livello di
approfondimento ulteriore, che possa confrontare gli elementi di maggiore
criticità su un campione di aziende più ristretto ma più comparabile.
4. Engagement. Riteniamo che non ci possa essere analisi di sostenibilità senza un
confronto e una discussione serrati e aperti con le società oggetto di analisi
relativamente alle criticità e alle strategie che le aziende stanno mettendo in essere
per rendere il loro modello di business sostenibile. Si tratta di un approccio da
sempre alla base dell’analisi fondamentale, che non può nutrirsi solo dei dati di
bilancio, ma che richiede il confronto con il management delle aziende per
comprendere gli obiettivi strategici, i piani di investimento, le criticità da superare,
e che prevede un percorso di monitoraggio di questi obiettivi. Simile percorso è
necessario a nostro avviso per una valida analisi di sostenibilità, perché spesso
proprio dal confronto con le aziende emergono possibili spiegazioni delle criticità
riscontrate. Ogni valutazione di sostenibilità deve quindi prevedere una fase di
engagement con l’azienda per permettere di 1) confrontarsi sulle criticità emerse
in fase di analisi; 2) individuare se esistono correttivi messi in atto dall’azienda e
non ancora riflessi nei dati storici; 3) consentire alle aziende di esprimere un punto
di vista anche critico rispetto alle risultanze individuate dall’analista o dalle società
di rating. La rilevanza dell’engagement (il confronto diretto con la società) non è da
trascurare. In un recente studio da noi condotto con Altis (Alta scuola di formazione
7 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORT
CSR | 1 Luglio 2021
dell’Università Cattolica) dedicato ai rating di sostenibilità sulle piccole e medie
imprese, emergeva che il 50% delle aziende che era oggetto di rating ESG non
sapeva neppure di avere un rating, e questo nonostante – secondo la metodologia
dichiarata da molte agenzie di rating ESG - il percorso di emissione di rating preveda
sempre il confronto con la società oggetto di analisi. Casi come questo evidenziano
quanto l’interlocuzione tra i diversi portatori di interesse sia ancora farraginosa e
incerta, per responsabilità che possono essere attribuite sia alle aziende (per
esempio per l’assenza di un presidio strutturato del tema della sostenibilità, senza
quindi un referente ben individuato per i rapporti con l’esterno) che agli analisti
(per una procedura che spesso si limita a prevedere solo un semplice invio
dell’analisi all’azienda per presa visione, secondo una forma di silenzio-assenso che
rischia di portare ai paradossi di cui si è detto).
COSA NON TROVERETE NELL’ANALISI DI SOSTENIBILITA’: UN COMPENDIO
DI DATI QUANTITATIVI O UN NUOVO RATING ESG
◼ Focus sugli aspetti critici, senza proporre un compendio di dati quantitativi
La rilevanza dell’analisi di sostenibilità, anche in termini normativi e di flussi di raccolta
del risparmio, è tale da portare sempre più verso forme di integrazione all’interno
dell’analisi fondamentale. Da questo punto di vista, la numerosità di dati non finanziari
forniti dalle aziende, anche se ancora lontani dall’essere omogenei, sta crescendo e –
sotto la pressione dei regolatori e delle agenzie di rating ESG - si sta strutturando.
Sempre più sono disponibili quindi piattaforme che consentono di raccogliere l’insieme
di queste informazioni, fornendo ampi compendi quantitativi. Vista la sempre
maggiore facilità di accesso a questi dati quantitativi e vista la scarsa validità, a nostro
avviso, di un’analisi puramente quantitativa ai fini di individuare la vera sostenibilità
del modello di business, abbiamo preferito focalizzare la nostra analisi sugli aspetti
critici di alcuni elementi materiali, evitando quindi di fornire un ennesimo compendio
di dati quantitativi. Chiaramente, l’analista che affronta un’analisi di sostenibilità avrà
avuto accesso a questi dati quantitativi e li avrà utilizzati per individuare gli aspetti
critici, ma abbiamo ritenuto più utile proporre all’investitore solo gli elementi critici su
cui focalizzare l’attenzione, piuttosto che non l’intero insieme di informazioni.
◼ Approfondire l’analisi di un provider riconosciuto invece di aggiungere un
nuovo rating
Un altro elemento che non abbiamo voluto inserire nella nostra analisi è un nuovo
rating ESG prodotto da Equita. Riteniamo che il panorama, soprattutto sulle aziende
grandi e medie, sia già affollato e confuso, con giudizi di merito poco coerenti tra loro,
aziende sollecitate a fornire un insieme di dati non sempre coerenti tra loro dalle
diverse agenzie di analisi, scarsa chiarezza sulla rilevanza e sulla autorevolezza di
queste ultime. Abbiamo quindi preferito costruire la nostra analisi partendo dalle
valutazioni condotte da una agenzia di rating ESG esistente e riconosciuta come
MSCI, dedicando invece le nostre energie ad approfondire le analisi di materialità,
comparabilità e criticità sulla base dei “red flags” evidenziati dalle analisi di MSCI.
Le nostre analisi di sostenibilità evidenzieranno quindi i rating ESG di MSCI, non solo a
livello di rating ESG complessivo, ma molto spesso anche a livello di score riferito al
singolo elemento di criticità da noi approfondito.
8 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
UN ESEMPIO DI ANALISI DI SOSTENIBILITA’ CONDOTTA DA EQUITA: IL
CASO MONCLER
Dopo questa breve introduzione metodologica, ci sembra che il modo migliore per
chiarire come intendiamo approcciare l’analisi di sostenibilità e come intendiamo
integrarla nella nostra ricerca fondamentale sia presentare un esempio pratico.
Abbiamo quindi sviluppato l’analisi di sostenibilità relativa a Moncler, allegata in
appendice a questa nota e descritta nella sua struttura in questo paragrafo.
◼ Materialità
L’analisi contiene innanzitutto una revisione critica della matrice di materialità di
Moncler. In questa sezione riportiamo la matrice di materialità indicata nella DNF
analizzando in che misura la società è stata in grado di allineare e incorporare
all’interno del proprio modello di business tutti quegli elementi ritenuti materiali per il
settore e allo stesso tempo percepiti come materiali dai suoi portatori di interesse.
SEZIONE DEDICATA ALL’ANALISI DI MATERIALITA’
Fonte: Equita SIM
Nel caso di Moncler, l’analisi fa emergere un forte allineamento tra i KPIs rilevanti per
il settore all’interno del quale Moncler opera - quali Chemical Safety, Raw Material
Sourcing e Supply Chain Management - e quelli ritenuti rilevanti dalla società e dai vari
portatori di interesse, catturati all’interno della matrice dalle voci di Qualità e Sicurezza
del Prodotto, Approvvigionamento responsabile e Animal Welfare.
9 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
◼ Selezione delle società comparabili
La ricerca evidenzia inoltre l’insieme di società individuate come maggiormente
comparabili al fine del confronto sugli aspetti più critici e materiali.
SEZIONE DEDICATA ALL’INDIVIDUAZIONE DELLE AZIENDE PIU’ COMPARABILI
PANEL PEERS (€ mn)
Codice Market Head MSCI
Società
Bloomberg Fatturato cap** quarter ESG Score
KERING KER FP Equity 13,100 94,051 FR AA
HERMES INTERNATIONAL RMS FP Equity 6,389 129,903 FR BBB
BURBERRY GROUP* BRBY LN Equity 2,745 10,614 GB AAA
LVMH MC FP Equity 44,651 340,610 FR A
TOD'S TOD IM Equity 637 1,926 IT BB
SALVATORE FERRAGAMO SFER IM Equity 916 3,291 IT A
BRUNELLO CUCINELLI BC IM Equity 544 3,359 IT BB
PRADA 1913 HK Equity 2,423 15,630 IT na
MONCLER SPA MONC IM Equity 1,440 15,649 IT BBB
*FY termina a Marzo
**al 24.06.2021
Fonte: elaborazione Equita su dati MSCI, Bloomberg e Bloomberg consensus
Fonte: Equita SIM
L’analisi su Moncler ha utilizzato come società comparabili Kering, Hermes
International, Burberry Group, LVMH, Tod’s, Salvatore Ferragamo, Brunello Cucinelli e
Prada, gli stessi che riteniamo comparabili nella analisi fondamentale.
◼ Analisi dei KPIs più rilevanti e confronto con le società comparabili per
Environment, Social e Governance
Per ognuno dei tre pillar (E, S, G) la ricerca riporta un’analisi critica sull’andamento
storico dell’ultimo triennio relativo ai KPIs particolarmente rilevanti per l’industria e
li confronta con il valore medio espresso dal gruppo delle società comparabili.
SEZIONE DEDICATA ALL’ANALISI DEI KPIs PIU’ RILEVANTI E AL CONFRONTO CON I PEERS
Fonte: Equita SIM
Nel caso Moncler, i parametri evidenziati sono stati rispettivamente
- Energy Consumption, GHG Emissions, Carbon Footprint, per il pillar
ENVIRONMENT:
- Human Capital, Raw Material Sourcing, Chemical Safety per il pillar SOCIAL;
- Business Ethics, Ownership & Control e Chair Independence per il pillar
GOVERNANCE.
10 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
◼ Analisi dei “red flags” ed engagement con la società
Per ognuno dei tre pilastri (E, S, G) la ricerca riporta poi un’analisi specifica su elementi
che emergono come potenziali “red flags” nell’analisi di sostenibilità, spesso riflessi
da un posizionamento debole nello score di MSCI relativo a quello specifico KPI.
L’engagement su queste potenziali criticità porta a un commento di sintesi che
consente alle società di evidenziare il loro punto di vista in relazione agli aspetti critici
da noi evidenziati.
SEZIONE DEDICATA ALL’ANALISI DEI RED FLAGS E AL CONFRONTO CON LA SOCIETA’
Fonte: Equita SIM
Nel caso di Moncler, per esempio, per il pillar SOCIAL due KPIs - nello specifico Raw
Material Sourcing e Chemical Safety - pur mostrando un posizionamento della società
superiore rispetto alla media del panel da noi considerato, riflettono alcuni elementi di
attenzione sollevati da MSCI che determinano un posizionamento non ottimale.
Attraverso un confronto diretto con la società è stato possibile comprendere le ragioni
di queste criticità: ad esempio in termini di Raw Material Sorcing, il basso Score è in
parte motivato dal fatto che le valutazioni di MSCI sono basate sulle policy di
approvvigionamento di pelle e cotone, tipicamente le materie prime più importanti per
l’industria del lusso/abbigliamento ma invece molto meno rilevanti nel processo
produttivo di Moncler, che ha dato piuttosto priorità alle policy di approvvigionamento
della piuma e del nylon.
◼ Evoluzione storica del rating MSCI
A chiusura dell’analisi di sostenibilità, la ricerca presenta il rating ESG prodotto da MSCI
e la sua evoluzione storica recente, insieme ad un giudizio qualitativo del team di
ricerca, che a sua volta potrà essere più o meno coerente con il rating MSCI a seconda
della valenza che l’analisi avrà attribuito ad eventuali red flag e corrispondenti
attenuanti espresse della società.
11 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
SEZIONE DEDICATA ALL’ANDAMENTO STORICO DEL RATING ESG MSCI
Fonte: Equita SIM
12 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
L’INTEGRAZIONE DI ANALISI DI SOSTENIBILITA’ E ANALISI FINANZIARIA
L’approccio all’analisi di sostenibilità da noi proposto si pone l’obiettivo di:
1. Formare l’analista sugli aspetti materiali per l’emittente in tema di sostenibilità,
sviluppando una capacità di analisi e di confronto che poggia su database, report e
rating ESG ma che si affina nell’analisi critica di questi set di dati e nell’interazione
con le aziende;
2. Aiutare gli investitori nell’individuare le tematiche materiali per la sostenibilità,
focalizzando la loro attenzione sugli aspetti più critici e fornendo un contributo alla
discussione di tali criticità;
3. Aiutare le aziende a comprendere le aree più sensibili per gli investitori in termini
di sostenibilità, offrendo loro anche il modo di rispondere alle criticità che
emergono dalle analisi.
Al termine di questo percorso, l’analista è in grado quindi di valutare criticamente gli
elementi più rilevanti per l’azienda in tema di sostenibilità e di sviluppare una propria
sensibilità su rischi e opportunità che lo sviluppo sostenibile pone al business model
dell’azienda oggetto di analisi, integrandoli nei modelli di stime e di valutazione.
Abbiamo inoltre introdotto nella nostra valutazione fondamentale un elemento di
rischiosità legato espressamente al grado di sostenibilità dei modelli di business,
ottenuto partendo dai rating ESG forniti da MSCI e rivisti alla luce delle risultanze
dell’analisi di sostenibilità condotta dal team di ricerca. Questa componente di rischio
contribuisce, insieme all’analisi di liquidità del titolo, a definire il rischio complessivo
dell’emittente e quindi influisce direttamente sulla raccomandazione (BUY, HOLD o
REDUCE) che dipende dall’upside potenziale che emerge dall’analisi integrata e dal
grado di rischiosità dell’emittente.
INTEGRAZIONE DELL’ANALISI DI SOSTENIBILITA’ NELL’ANALISI FONDAMENTALE
Fonte: Equita SIM
GLI IMPEGNI DI EQUITA SULL’INTEGRAZIONE DI ANALISI DI
SOSTENIBILITA’ E ANALISI FINANZIARIA
L’impegno di Equita è quindi quello di sviluppare progressivamente le analisi di
sostenibilità dei titoli sotto copertura, pubblicando queste analisi all’interno dei
report fondamentali o come note ad hoc e integrando i risultati dell’analisi nella
valutazione fondamentale.
La prima azienda su cui abbiamo condotto analisi di sostenibilità, integrandone i
risultati nella valutazione fondamentale, è Moncler, il cui report di sostenibilità è
allegato in appendice.
13 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
APPENDIX: ANALISI DI SOSTENIBILITA’ DI MONCLER
ESG - COMPANY ANALYSIS
◼ KPIs Analysis
KPI INDIVIDUATI COMMENTO
ENERGY CONSUMPTION Espresso in termini di intensità energetica
Energy MWh/Rev € mn, il consumo energetico è
U.M FY18 FY19 FY20
consumption un elemento di materialità per MONC e
MONC Energy per il settore all’interno del quale la
MWh 22,883 27,405 35,265
consumption società opera. Nonostante l’aumento di
MONC Energy Intensity (+45.4%), indice di
Consolidated mn€ 1,420 1,628 1,440 consumi energetici che crescono ad un
Revenues
MONC Energy MWh/ ritmo superiore rispetto al fatturato, il
Consumo 16 17 24
intensity Rev €mn dato rimane tuttavia ben al di sotto
Energetico
% change YoY - 4.4% 45.4% rispetto alla media di settore, anche
Panel average MWh/ questa in aumento rispetto all’anno
36 34 40
energy intensity Rev €mn precedente (+17.6%).
% change YoY - -6.1% 17.6%
MONC % of
24% 30% 43% MONC riporta inoltre nel FY20 un uso di
Renewables
% change YoY - 23.5% 42.8% energia rinnovabile sul totale delle fonti
Panel average % energetiche utilizzate pari al 43% (+43%
24% 40% 41%
of Renewables yoy). Il dato è sostanzialmente allineato
% change YoY - 65.7% 4.7% alla media di settore (+5% yoy).
Fonte: DNF; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM
GHG EMISSIONS
GHG Emissions U.M FY18 FY19 FY20 MONC riporta nell’ultimo anno un
MONC GHG aumento di emissioni GHG Scope 1 e
Environmental
emissions tonCO2 7,941 9,379 11,988 Scope 2 superiore rispetto alla crescita del
Scope 1+2 fatturato, da cui deriva una GHG Intensity
% change YoY 18% 28%
in espansione del +44% yoy.
MONC
Emissioni Consolidated €mn 1,420 1,628 1,440
GHG Revenues Da un confronto con i peers, emerge che
% change YoY 15% -12% MONC riporta una GHG Intensity ben
MONC GHG tonCO2/ inferiore rispetto alla media del Panel,
5.59 5.76 8.32
intensity Rev€mn nonostante quest’ultima sia cresciuta
% change YoY - 3% 44%
nell’ultimo anno ad un ritmo nettamente
Panel average tonCO2/
10.96 10.41 11.89 inferiore rispetto a MONC.
GHG intensity Rev€mn
% change YoY - -5% 14%
Fonte: DNF; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM
PRODUCT CARBON FOOTPRINT SCORE
Previous Score Current Score
MONC 3.1 6.5
Panel average 6.2 6.2
Fonte: MSCI Scores a Maggio 2021 (attuale) e Gennaio 2021 (precedente); la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM
Il Product Carbon Footprint Score è lo Score calcolato da MSCI per catturare anche le emissioni di Scope 3 – a differenza
Product del precedente parametro di GHG Intensity calcolato su Scope 1 e 2. Esprime cioè la capacità della società di ridurre le
Carbon emissioni GHG associate ai propri prodotti attraverso un controllo di tutta la Value Chain. Partendo da un
Footprint posizionamento storicamente più debole rispetto ai propri peers, MONC è riuscita ad ottenere nel 2020 un giudizio
Score complessivamente superiore alla media del panel guidato da:
- Una sempre più strutturata analisi di Life Cycle Assessment, quantificando i potenziali impatti associati ad alcuni
prodotti (specie quelli alto vendenti) e tessuti.
- La predisposizione nel corso del 2020 delle linee guida per i materiali sostenibili che riassumono i criteri e le soglie
per guidare nella scelta dei materiali, accessori e processi di produzione dei prodotti Moncler al fine di introdurre
sempre più prodotti sostenibili nelle proprie collezioni.
- Una ricerca di soluzioni innovative sulle materie prime a basso impatto ambientale; a tal fine sono stati attivati tavoli
di lavoro che contribuiranno anche al raggiungimento dell’obiettivo di riduzione del 14% dello Scope 3 definito
secondo l’iniziativa dei Science Based Targets.
14 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
KPI INDIVIDUATI COMMENTO
LABOR MANAGEMENT SCORE
Previous Score Current Score
MONC 4.9 5.0
Panel average 4.9 5.0
Fonte: MSCI Scores a Maggio 2021; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM
Lo score esprime la capacità della società di sviluppare internamente policy di Labor Management, Health and Safety,
Social
Labor Human Capital Development e Supply Chain Control.
Management Complessivamente la società è vicina alle Best-practices di settore e riporta uno Score pari alla media del Panel
Score selezionato e in lieve miglioramento.
Dall’analisi della DNF emerge che, a partire dal 2019, MONC ha esteso a livello globale la certificazione OHSAS 18001
sui requisiti per un sistema di gestione della salute, sicurezza e salubrità dei posti di lavoro.
MONC ha inoltre visto ancora una riduzione della quota di contratti a tempo determinato (10.7% nel FY20 vs. 15.2%
nel FY19 vs. 17.4% nel FY18). Per quanto riguarda le differenze tra generi, il peso percentuale delle donne sul totale
dell’organico è predominante (72%) e stabile rispetto all’esercizio precedente.
Infine, Moncler ha continuato a investire nella formazione dei propri dipendenti, erogando 122k ore di formazione
(+18% YoY).
Red flag COMMENTO EQUITA CONFRONTO CON LA SOCIETA’
RAW MATERIAL SOURCING SCORE
Previous Score Current Score
MONC 3.1 4.7
Panel average 4.3 4.3
Fonte: MSCI Scores a Maggio 2021; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita Dal confronto con la società è emerso che l’indice
SIM
MSCI valuta la sezione Sourcing Raw Materials del
Con questo parametro, le aziende vengono valutate sull'impatto settore Textile Apparel and Luxury Goods sulla
ambientale delle materie prime utilizzate nei loro prodotti e sui base di una serie di parametri legati all’utilizzo di
loro sforzi per la tracciabilità e la certificazione della catena di pelle e cotone.
approvvigionamento. In particolare Moncler non aderisce ad accordi
Raw Material La società riporta uno score in netto miglioramento rispetto sovranazionali quali la Better Cotton Initiative
Sourcing all’anno precedente grazie a: (BCI).
- pubblicazione nel 2020 di un protocollo tecnico interno Tuttavia queste materie prime non sono
(DIST) per l’approvvigionamento sostenibile della piuma; strategiche per la società, che fornisce piuttosto
- predisposizione del target di utilizzo di nylon sostenibile al disclosure principalmente sulla piuma e sul nylon,
2025 pari al 50%, combinata all’avviamento di tavoli di materie prime che però non sono valutate
lavoro per definirne le tappe intermedie. dall’indice; da qui l’impatto negativo sullo score.
- Introduzione dell’obiettivo di raggiungere il 100% delle
materie prime strategiche tracciate entro il 2023.
Moncler si posiziona così ora al di sopra rispetto alla media del
Panel selezionato, Tuttavia per MSCI il posizionamento di
Moncler non è ancora ottimale (secondo quartile).
Dal confronto con la società è emerso che, nel
CHEMICAL SAFETY corso del 2020, MONC ha aggiornato la PRSL
Previous Score Current Score (Product Restricted Substances List) che si applica
MONC 2.0 4.0 a materiali, trattamenti e prodotti. E’ stata
Panel average 3.9 4.0 predisposta con il supporto e la verifica di
Fonte: MSCI Scores a Maggio 2021; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita consulenti e di società di testing e certificazione,
SIM
considerando i requisiti dei principali standard di
MSCI valuta le aziende sulla possibile presenza di sostanze settore (tra cui American Apparel and Footwear
chimiche dannose nel loro portafoglio prodotti, la loro Association - AAFA, Camera Nazionale della Moda
potenziale esposizione ai regolamenti chimici e gli sforzi della Italiana), schemi di certificazione di enti
Chemical
società per sviluppare alternative meno dannose. indipendenti tenendo conto delle peculiarità dei
Safety prodotti Moncler.
Rispetto alle società comparabili da noi individuate Moncler
E’ vero che questa policy non è pubblica, e questo
risulta allineata rispetto alla media del panel, anche grazie alle
incide negativamente sullo score, ma viene
nuove iniziative implementate dalla società nel corso del 2020,
costantemente aggiornata ed integrata. Inoltre,
che hanno portato al miglioramento dello score. nel 2020, per prevenire possibili contaminazioni di
Tuttavia, per MSCI Moncler si posiziona nel terzo quartile in materiali, prodotti, acque e fanghi, Moncler ha
quanto sconta una disclosure limitata sull’utilizzo di prodotti predisposto la Manufacturing Restricted
chimici e una lista di sostanze chimiche sotto monitoraggio non Substances List (MRSL) che definisce la lista di
del tutto esaustiva se confrontata con le best pratice. sostanze che i fornitori e i sub-fornitori devono
monitorare nelle varie fasi produttive.
15 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
KPI
COMMENTO
INDIVIDUATI
Nel 2017 il Codice Etico MONC è stato aggiornato integralmente al fine di allinearlo alle best practice internazionali.
Le tematiche di sostenibilità e le linee guida relative alla lotta alla corruzione sono così state integrate in modo
uniforme in tutti i Paesi in cui il Gruppo opera.
Business Il Codice Etico richiama inoltre i princìpi chiave enunciati sia nel Codice di Condotta dei Fornitori che nelle politiche
Ethics aziendali tra cui le policy di: Anticorruzione, Ambiente, Salute e Sicurezza, Fiscale, Finanziaria e di protezione degli
asset aziendali.
Il rispetto del Codice è monitorato da parte dei preposti organi di vigilanza e controllo tramite attività di verifica e
approfondimenti specifici.
Sottolineiamo che, a valle dell’acquisizione di
Stone Island (closing 31 Marzo 2021), e in base
Ownership agli accordi con i soci venditori, le azioni
Moncler facenti capo a Rivetex (famiglia
Azionisti % Capitale Ordinario
Rivetti) confluiranno nella holding Double R
Double R S.r.l. 19.9
(ex-Ruffini Partecipazioni).
Morgan Stanley 11.5
Il fondatore Remo Ruffini, socio di
Capital Research & Mgmt 4.8
Ownership & 4.5 maggioranza di DR, rimarrà comunque
Blackrock
Control Invesco Limited 2.8 l’azionista di maggioranza, con una quota di
Governance
Rivetex 2.8 Moncler in trasparenza pari al 16% circa del
Azioni Proprie 1.5 capitale.
Mercato 52.2
Fonte: Sito istituzionale, sezione Investor Relations – Partecipazioni All’interno del capitale azionario della società
Aggiornate al 23 Giugno 2021
non sono presenti azioni a voto plurimo, che
riscontriamo invece in cinque società del panel
considerato.
Il consiglio di amministrazione di Moncler,
2021
nominato ad Aprile 2019, ha visto aggiungersi
un nuovo consigliere, Carlo Rivetti, a seguito
2020
dell’acquisizione Stone Island. Il board conta
2019
quindi attualmente 12 membri, di cui 8
indipendenti (67%), quota decisamente
2018 superiore alla media del panel e in costante
aumento negli anni.
40% 45% 50% 55% 60% 65% 70%
Independent
Panel average MONC Si rileva che Remo Ruffini riveste all’interno
Chair
Fonte: Bloomberg; la costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM della società sia la carica di CEO che di
Chairman; tuttavia questo elemento, peraltro
presente anche in altre due società del panel
selezionato, è mitigato dal fatto che nessun
familiare dell’azionista di controllo fa parte
del board né del management (caratteristica
invece diffusa in cinque società del panel) e
dalla presenza di un top management esterno
altamente qualificato.
16 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
◼ Materiality Map Analysis
MATRICE DI MATERIALITA’
Fonte: Moncler DNF
Dall’analisi della matrice di materialità emerge un forte allineamento tra i KPIs rilevanti
per il settore, che abbiamo fin qui analizzato, e quelli ritenuti rilevanti dalla società.
Elementi di primaria importanza per il settore quali Chemical Safety, Raw Material
Sourcing e Supply Chain Management rivestono difatti un ruolo di primaria importanza
anche per la società e vengono catturati all’interno della matrice dalle voci di Qualità e
Sicurezza del Prodotto, Approvvigionamento responsabile e Animal Welfare.
Infine, con riferimento all’allineamento degli interessi tra società e stakeholders, emerge
dall’analisi una correlazione positiva tra gli elementi ritenuti materiali dalle parti.
17 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
◼ Scores Chart/Table
ESG RATING HISTORY
AAA
6.0
AA
5.0
MSCI SEG Overall Score
A
4.0
BBB
3.0 BBB
BB
2.0
Panel average
B1.0
MONCLER S.P.A.
CCC
0.0
2016 2017 2018 2019 2020
Year
Fonte: MSCI ESG score. La costruzione del panel è un’elaborazione di Equita SIM
◼ Conclusions
Nel complesso dall’analisi emerge che Moncler:
- ha piena consapevolezza degli elementi di materialità ESG per il proprio business;
- ha un posizionamento superiore alla media dei peers sul fattore Environment;
- sul fattore Social, presenta ancora alcuni elementi cui MSCI guarda con attenzione
ma che ci sembrano comunque complessivamente ben presidiati;
- in termini di governance Moncler ha un posizionamento best-in-class nel settore,
soprattutto in termini di diritti di voto delle minoranze e indipendenza del board.
◼ Peer Panel
PANEL PEERS (€ mn)
MSCI
Codice Market Head
Società Fatturato ESG
Bloomberg cap** quarter
Score
KERING KER FP Equity 13,100 94,051 FR AA
HERMES INTERNATIONAL RMS FP Equity 6,389 129,903 FR BBB
BURBERRY GROUP* BRBY LN Equity 2,745 10,614 GB AAA
LVMH MC FP Equity 44,651 340,610 FR A
TOD'S TOD IM Equity 637 1,926 IT BB
SALVATORE FERRAGAMO SFER IM Equity 916 3,291 IT A
BRUNELLO CUCINELLI BC IM Equity 544 3,359 IT BB
PRADA 1913 HK Equity 2,423 15,630 IT na
MONC IM
MONCLER SPA 1,440 15,649 IT BBB
Equity
*FY termina a Marzo
**al 24.06.2021
Fonte: elaborazione Equita su dati MSCI, Bloomberg e Bloomberg consensus
18 IMPORTANT DISCLOSURES APPEAR AT THE BACK OF THIS REPORTCSR | 1 Luglio 2021
INFORMAZIONI DEL REGOLAMENTO EU 2016/958 CHE INTEGRA IL REGOLAMENTO EU 596/2014 (C.D. MAR)
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causa delle fluttuazioni dei titoli l’ETR può temporaneamente cadere fuori dai range proposti in tabella.
EXPECTED TOTAL RETURN PER LE DIVERSE CATEGORIE DI RACCOMANDAZIONE E PROFILO DI RISCHIO
Giudizio Low Risk Medium Risk High Risk
BUY (VISIONE POSITIVA) ETR >= 10% ETR >= 15% ETR >= 20%
HOLD (VISIONE -5%CSR | 1 Luglio 2021
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