PROBLEMATICHE GIURIDICHE DEI MINIBOND E DEI FONDI IN MINIBOND - Avv. Alessandra Fiorelli - Federprofessional
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PROBLEMATICHE GIURIDICHE DEI MINIBOND
E
DEI FONDI IN MINIBOND
Avv. Alessandra Fiorelli
17 marzo 2016
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comDomande..
Cosa si intende per minibond?
Sono obbligazioni corporate o strumenti di debito a medio-lungo termine;
consentono alle società non quotate di emettere obbligazioni beneficiando dello
stesso regime legale nonché dello stesso regime fiscale previsto per le società
quotate.
Quali società «non quotate» possono emettere minibond?
Tutte le PMI ad eccezione delle micro imprese
(imprese il cui organico sia inferiore a 10 persone e il cui fatturato o il totale di bilancio annuale non superi € 2 milioni).
Tutte le PMI con risultato netto positivo nell’ultimo esercizio
Focus: sulla sostenibilità finanziaria dell’indebitamento
e relativa solidità patrimoniale delle PMI (emittenti)
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comLe PMI escluse
Sono escluse le società in cui l'emissione rappresenta la sostituzione, il
rifinanziamento e/o il rimborso dei debiti finanziari esistenti
I mini bond non possono essere considerati strumenti di
ristrutturazione del debito esistente
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comFinalità
I mini-bond offrono degli importanti vantaggi quali:
la diversificazione delle fonti di finanziamento di medio-lungo termine per le Pmi italiane
spesso troppo sbilanciate sul più costoso credito bancario
il reperimento di strumenti di finanziamento attraverso un canale alternativo a quello
bancario mediante accesso diretto agli investitori istituzionali
l’accesso diretto al mercato dei capitali, a tutte le Pmi anche, grazie all’introduzione di
importanti incentivi fiscali al fine di consentire il consolidamento patrimoniale
incentivo per alcune categorie di investitori istituzionali a svolgere il loro ruolo sociale di
supporto al territorio
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comFinalità
l’indirizzamento del risparmio nazionale di lungo periodo verso l’impiego
produttivo nell’economia reale
l’attrarre qualificati investitori nazionali e internazionali verso il Corporate Italia
l’agevolazione dello sviluppo di operatori finanziari professionali e indipendenti
specializzati nel private debt
la modernizzazione del rapporto banca-impresa arricchendolo di nuovi servizi di
advisory con finalità di intermediazione verso il mercato
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comFonti normative di I livello
Con il Decreto Sviluppo del 2012 (Decreto Legge 83 del 22 giugno 2012, convertito in Legge 134/2012) e
con il Decreto Sviluppo Bis (Decreto Legge 179 del 18 ottobre 2012, convertito in Legge 221/2012), sono
stati rimossi i principali ostacoli di natura civilistica e fiscale che di fatto precludevano alle PMI la possibilità
di emettere obbligazioni per raccogliere risorse finanziarie, privandole di qualsiasi reale alternativa alla
strada tradizionale dell’indebitamento bancario.
Si deroga così all’art. 2412 del C.C. (è stato eliminato il limite alle emissioni (doppio del capitale sociale più
riserve disponibili), permettendo alle SPA di emettere obbligazioni senza limiti di ammontare a condizione
che gli strumenti siano destinati ad essere quotati in mercati regolamentati o in sistemi multilaterali di
negoziazione.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comUna SRL può emettere titoli di debito se espressamente previsto dalla statuto che attribuisce ai
soci o agli amministratori la competenza della decisione e che definisce i limiti di ammontare.
Il collocamento di obbligazioni emesse da SRL è riservato solo presso investitori professionali.
Le novità legislative del Decreto Sviluppo aprono alla possibilità anche a piccole e medie
imprese di finanziarsi tramite obbligazioni a medio - lungo termine.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comCon il Decreto Destinazione Italia del 2013 (Decreto Legge 145 del 23 dicembre 2013, convertito in Legge 9/2014)
sono state poi introdotte ulteriori misure (normative e fiscali) per favorire l’utilizzo dei «minibond» da parte
delle Pmi e la loro diffusione fra gli investitori professionali:
agevolazione dell’investimento in minibond per assicurazioni e fondi previdenziali
estensione del regime fiscale agevolato dell’imposta sostitutiva (precedentemente accordato solo ai
finanziamenti bancari) alle garanzie strutturate all’emissione di mini bond
non applicabilità della ritenuta del 20% sugli interessi e gli altri proventi corrisposti ad organismi di
investimento collettivo in valori mobiliari le cui quote siano detenute esclusivamente da investitori
qualificati il cui patrimonio sia investito prevalentemente in mini bond e cambiali finanziarie
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com obbligazioni e titoli similari, relative cartolarizzazioni e quote di fondi che investono
principalmente in tali titoli diventano ammissibili come attivi a copertura delle riserve tecniche
delle assicurazioni e diventano compatibili con i limiti di investimento dei fondi pensione. Gli
strumenti sono ammissibili e compatibili anche se non quotati
Estensione del privilegio speciale sui beni mobili destinati all’esercizio dell’impresa anche a
garanzia di obbligazioni e titoli similari emessi
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto Crescita e Competitività (Decreto-Legge 24 giugno 2014, n. 91 convertito con modificazioni dalla L. 11 agosto
2014, n. 116) ha introdotto misure volte a rendere maggiormente appetibile il mercato dei mini-bond agli occhi
degli investitori:
disapplicazione della ritenuta del 26% agli interessi e ai proventi derivanti da obbligazioni e titoli similari e
cambiali finanziarie non negoziati in mercati regolamentati o in sistemi multilaterali di negoziazione,
detenuti da investitori qualificati
Si tratta di una novità rilevante in quanto permette che venga disapplicata la ritenuta del 26% non solo quando
i titoli siano negoziati in un mercato regolamentato (cfr., Decreti Sviluppo) purché detenuti da uno o più
investitori qualificati.
Disapplicazione della ritenuta del 26% agli interessi e ai proventi da obbligazioni e titoli similari e cambiali
finanziarie corrisposti a organismi di investimento collettivo del risparmio e società per la cartolarizzazione
dei crediti.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comLe garanzie dei mini-bond
Introduzione del Fondo di Garanzia per le PMI nel contesto dell’emissione di mini-bond, come garante
diretto a favore di banche (o pool di banche) e altri intermediari finanziari sottoscrittori degli strumenti, o
come garante indiretto (contro-garante), cioè riassicurando le garanzie concesse all'emittente, nell'ambito
dell’operazione di emissione, da un confidi e come garante diretto di società di gestione del risparmio che,
in nome e per conto dei fondi comuni d’investimento da esse gestiti, sottoscrivono obbligazioni o titoli
similari emessi dalle PMI
Nota: uno dei punti maggiormente esaminati dagli investitori istituzionali nella fase di decisione
per l’acquisto dei minibond è quello delle garanzie a fronte del prestito. Non è infatti semplice
verificarne la solvibilità e spesso ci si aspettano garanzie fornite da terzi quali fondi di sviluppo
europei, enti pubblici o addirittura lo Stato
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comNormativa di II livello
Il Decreto ministeriale del Ministero dell’Economia e delle Finanze (DM 19 giugno 2015) su recupero del
credito di imposta ha dato la possibilità ai fondi pensione di indirizzare i propri investimenti in opere
infrastrutturali con investimenti di lungo periodo.
Gli investimenti devono avvenire prevalentemente in ambito di elaborazione/realizzazione di progetti
relativi a settori infrastrutturali turistici, culturali, ambientali, idrici, stradali, ferroviari, portuali,
aeroportuali, sanitari, immobiliari pubblici non residenziali, delle telecomunicazioni, digitali, inclusi.
Nota: il legislatore ha ritenuto opportuno ridurre la tassazione sui rendimenti solo per quegli investimenti
reputati «apprezzabili» con l’obiettivo di ridurre l’impatto dell’incremento della tassazione sui rendimenti
finanziari della previdenza complementare, previsto dalla legge di Stabilità per il 2015
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comLa documentazione richiesta
1. Documentazione societaria dell’Emittente:
Atto Costitutivo
Statuto
Certificato di Vigenza (rilasciato dalla competente Camera di Commercio)
Certificato fallimentare (rilasciato dalla sezione competente del Tribunale fallimentare)
2. Delibera di emissione dell’emittente: approvata dal CDA, avente ad oggetto l’operazione e il conferimento
dei relativi poteri di firma
Procura dell’emittente (eventuale): per il conferimento dei poteri di firma, secondo quanto previsto nella
delibera di emissione
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com3. Bilanci dell’emittente:
Ultimi due esercizi contabili (l’ultimo sottoposto a revisione contabile)
4. Informativa societaria dell’emittente: data room con tutte le informazioni necessarie per la due-diligence e
la redazione del documento di Ammissione a quotazione (Azionisti, Struttura organizzativa, fattori di rischio,
Storia, Contratti etc.)
5. Contratto di Mandato: relativo al conferimento dell’incarico per l’emissione dei Minibond
6. Contratto di sottoscrizione: relativo all’emissione dei Minibond da parte del Fondo
7. Documentazione Monte Titoli: necessaria affinché l’emittente diventi cliente di Monte Titoli
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com8. Agency Agreement (eventuale): conferimento dell’incarico relativo ai pagamenti sui Minibond
9. Certificati dell’emittente: closing certificate con il quale il legale rappresentante attesta la solvenza della
società
10. Documentazione antiriciclaggio
11. Accordo di collocamento
12. Legal Opinion
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comMini Bond: vincoli per le società emittenti
Obblighi legati all’emissione del Mini Bond
Adempimenti previsti per il rilascio di un rating pubblico; verifica dello Statuto dell’Emittente e relativa
deliberazione di emissione; stesura del regolamento del prestito; contratto di sottoscrizione e conferimento
incarico alla Banca agente; adempimenti documentali (certificati di solvenza, vigenza e fallimentare)
Obbligo di quotazione del Mini Bond in un mercato regolamentato
Adempimenti legati alla richiesta di ammissione alla negoziazione sul segmento ExtraMOT PRO della Borsa
Italiana
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comMini Bond: vincoli per le società emittenti
Obblighi successivi all’ammissione alla negoziazione
Obbligo di revisione e pubblicazione annuale del bilancio per Progetto Minibond tutta la durata del Prestito;
Obbligo d comunicazione di ogni informazione sull’Emittente che possa avere impatto sul prezzo del Mini
Bond; Pubblicazione di ogni modifica delle caratteristiche dell’emissione e dell’informativa tecnica
Costo della fonte di finanziamento
Il costo all in del Mini Bond (tasso di interesse + fee di emissione) può risultare superiore rispetto ad altre
forme di finanziamento bancario di tipo tradizionale
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comMini Bond: vincoli per le società emittenti
Disclosure Dati e Covenants contrattuali
Necessità di fornire informazioni economico – finanziarie e business plan futuri alle società di rating e
successivamente al mercato (rating pubblico)
Presenza di covenants tra cui:
a) change of owership,
b) interest coverage,
c) leverage ratio
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comCosa sono i covenants?
L’investitore chiede di norma che nel Regolamento obbligazionario vengano
inserite delle clausole vincolanti di governance finanziaria dell’azienda, i c.d.
covenants, da rispettarsi pena il ritiro del prestito obbligazionario o la sua
rinegoziazione a condizioni meno favorevoli
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIstruzioni per l’uso: quali sono i covenants più utilizzati?
Si elencano di seguito i covenants più comunemente richiesti dagli investitori:
clausole di salvaguardia (“Negative Pledge”): per tutta la durata del prestito obbligazionario,
l’emittente si impegna a non concedere pegni, ipoteche o altre garanzie reali sui propri beni materiali ed
immateriali, sui propri crediti, sulle proprie partecipazioni salvo alcune eccezioni di volta in volta negoziate
tra le parti;
use of proceeds: l'ammontare ricavato dall'emissione obbligazionaria deve essere destinato dall’emittente
secondo le finalità prestabilite;
change of control: in caso di cambiamento nella proprietà dell’emittente, l'investitore avrà il diritto di
richiedere il rimborso anticipato dei mini-bond;
limitation on dividend: limiti ai dividendi consentiti;
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com reports: necessità di redigere il bilancio consolidato da sottoporre a certificazione una volta all’anno e di
redigere una semestrale consolidata (unaudited) entro i primi nove mesi dell’operatività annua;
limitation on indebtedness: sono molto gradite clausole di mantenimento dei rapporti Net Debt / Ebitda
e Gross Debt /Ebitda sotto soglie prefissate, da tenere monitorate semestralmente.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comCi vuole un apposito registro per le obbligazioni?
L’emittente deve istituire il cosiddetto “libro delle obbligazioni” (in caso di società per azioni) ovvero il “registro
dell’emittente” (in caso di società a responsabilità limitata) nel quale siano indicate le seguenti
informazioni:
•l’ammontare dei bond emessi e di quelli estinti;
•il nominativo dei titolari dei bond (in caso di titoli nominativi);
• i trasferimenti e i vincoli relativi ai bond.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comI Fondi Pensione
Grazie alla c.d. Manovra Economica 2011 (D.L. n. 98 del 2011, convertito in Legge n. 111 del 2011) sono
state dettate disposizioni per gli enti previdenziali in materia di investimenti delle risorse
finanziarie
Il presente atto ha delegato al Ministero dell’economia e delle finanze, di concerto con il Ministero
del lavoro e delle politiche sociali, e sentita la COVIP, il compito di adottare un Decreto
interministeriale di attuazione della normativa cd «Decreto».
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto
Ambito soggettivo di Applicazione
Enti gestori di forme di previdenza e assistenza obbligatorie
privatizzati (ex D. Lgs. n. 509 del 1994)
Enti gestori di forme di previdenza e assistenza obbligatorie (ex D.
Lgs. N. 103 del 1996)
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto
Modalità di gestione delle risorse
Gli Enti possono gestire le risorse secondo due diverse forme di investimento:
Forma diretta
Forma indiretta, mediante la stipula di convenzioni…
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto
o Gestione di Portafogli: Soggetti ex art. 1, comma 5, lettera d) del TUF
o Imprese assicurative (ex art. 2 CAP)
o Società di Gestione del Risparmio: Soggetti ex art. 1, comma 1, lettera
o) del TUF
o Gestori di Organismi di Investimenti Collettivi del Risparmio
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: criteri di gestione indiretta ex art. 4
In caso di gestione convenzionata, gli Enti adottano un processo di selezione che
garantisca la trasparenza e la competitività del procedimento secondo criteri di
proporzionalità rispetto agli obiettivi perseguiti.
Devono essere richieste offerte contrattuali - dai CdA degli Enti - per ogni tipologia di
servizio, formulate in maniera tale da consentire il raffronto dell’insieme delle condizioni
contrattuali.
Gli Enti rimangono titolari dei valori e delle disponibilità conferite in gestione, i quali
diventano patrimonio separato ed autonomo, pertanto non distraibili dal fine cui sono
destinati.
Nota: Detti valori e disponibilità non sono «attaccabili» da esecuzione da parte di creditori e
relativi rappresentanti (dei creditori) dei Soggetti Gestori né dalle procedure concorsuali relative
al Gestore stesso.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: criteri di investimento (art. 5)
Principio della sana e prudente gestione
Gli obiettivi dell’Ente:
assicurare la continua disponibilità di attività (tali da coprire le passività)
rispettare l’equilibrio finanziario, sicurezza, redditività e liquidità degli investimenti
privilegiare strumenti finanziari con basso grado di rischio
ottimizzare la combinazione redditività-rischio del portafoglio
adeguata diversificazione del portafoglio
ottimizzare i risultati contenendo i costi di transazione, gestione e funzionamento in rapporto
alla complessità e caratteristiche del portafoglio
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: Elenco informative introdotte (art. 6)
Prospetto informativo
a valori correnti
Denominazione
Recante la valutazione degli Fornisce accurata e aggiornata
attivi e indicazioni sulle descrizione situazione
passività, trasmesso ai Ministeri finanziarie dell’Ente in chiave
citati e alla COVIP prospettica
Categoria Cambiamenti
onere per l’impresa
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: Elenco informative introdotte (art. 7)
Documento sulla
politica di investimento
Denominazione
Deve essere trasmesso ai Definisce la strategia
Ministeri Vigilanti e a COVIP entro finanziaria e il profilo di rischio
20 giorni dalla relativa al fine di renderli compatibili
approvazione con la disciplina previdenziale
Categoria Cambiamenti
onere per l’impresa
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: Elenco informative introdotte (art. 11)
Documento sulla
gestione dei conflitti di
interesse
Denominazione
Deve essere trasmesso ai Volto a prevenite o superare
Ministeri Vigilanti e alla COVIP situazioni pregiudizievoli le
entro 20 giorni dalla relativa scelte a causa di effettivi o
approvazione potenziali conflitti di interesse
Categoria Cambiamenti
onere per l’impresa
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comIl Decreto: il Depositario (art. 10)
L’art. 10 prevede che le risorse degli Enti debbano essere depositate presso un
depositario, il quale:
Sia in possesso dei requisiti di cui all’art. 38 del TUF
Quindi classificato come SICAV o SICAF
Esegua le istruzioni impartite dall’Ente
Purché non contrarie a disposizioni di Legge o Statuto
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comRicapitolando…
I Fondi Pensione sono chiamati a svolgere un attento e puntuale esame prima dell’investimento:
due diligence legale e finanziaria, analizzare la deal flow e valutarne attentamente il rapporto
rischio/rendimento
I Fondi pensione dovranno ben focalizzarsi su delle adeguate competenze di valutazione
aziendale delle potenziali emittenti e saper operare un’ampia diversificazione degli investimenti
Sono altresì rese meno onerose l’accensione di garanzie accessorie, facilitando l’emissione di
obbligazioni in forma “secured”
Si è favorita la costituzione di fondi specializzati o di società di cartolarizzazione per sostenere
l’aggregazione e la selezione professionale di portafogli di mini-bond su cui sollecitare il mercato
dei capitali al fine di incrementare strutturalmente
Avv. Alessandra Fiorellila quota di investimenti dei soggetti
a.fiorelli@nfavvocati.comVantaggi per le Pmi
Esborso soli interessi: Opportunità di sostenere periodicamente, durante la vita del prestito, l’esborso dei
soli interessi sul finanziamento ottenuto, evitando all’impresa ingenti uscite di cassa nel periodo in cui gli
investimenti realizzati non hanno ancora generato adeguata liquidità
Stabilità del credito: potendo essere emessi solamente con scadenza medio-lunga, consentono un
allungamento della durata media delle fonti di finanziamento delle imprese
Maggiore affidabilità: il miglioramento degli equilibri patrimoniali e finanziari d’impresa potrebbe
successivamente portare a più favorevoli valutazioni del merito creditizio aziendale da parte del sistema
bancario
Eliminazione degli svantaggi fiscali
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com Superamento del piccolo taglio dei mini-bond: si prevede una taglia dimensionale di alcuni milioni di euro,
affinché gli stessi siano appetibili per il mercato, soprattutto degli investitori esteri. Tale vincolo potrebbe
essere superato dai cosiddetti “mini-bond di filiera”, che potrebbero aggregare i fabbisogni di più imprese
nell’ambito di un’unica emissione. Un’altra soluzione in grado di aumentare la dimensione e la liquidità del
mercato dei mini-bond può essere rappresentata dalla costituzione di credit funds nella forma di fondi
chiusi.
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com… e criticità
Trasparenza necessaria: il ricorso ai mercati finanziari, attraverso l’emissione di mini-bond, comporta prima
di tutto un aumento della trasparenza non solo sui bilanci ma anche sui progetti che si intendono finanziare
e sui risultati che si vogliono raggiungere
Attività di due diligence e controlli: L’elevata illiquidità che caratterizzerà presumibilmente i mini-bond,
infatti, comporta per gli investitori coinvolti l’esigenza di un’approfondita attività di due diligence sulla PMI
da finanziare, che presuppone una forte interazione con la stessa, per una valutazione articolata che tenga
conto del settore, del posizionamento competitivo, della corporate governance, della strategia, della
struttura del capitale, degli equilibri economico-patrimoniali-finanziari storici e prospettici
Costi: i costi legati tanto all’analisi di fattibilità dell’operazione, quanto alla gestione dell’emissione. Agli
oneri relativi ai diversi soggetti coinvolti (consulenti interni, advisor, società di revisione, arranger, credit
fund…).
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.com Target dell’investitore: è possibile evidenziare come i mini-bond non rappresentino uno
strumento adatto a tutte le imprese, a differenza dei prestiti bancari. Questo deriva anche dal
target degli investitori potenzialmente interessati allo strumento
Avv. Alessandra Fiorelli
a.fiorelli@nfavvocati.comGrazie
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