Macro & Mercati Bonds 2.0: Back to normal - Alessandro Tentori Chief Investment Officer - AXA IM Italy - AXA IM Italia
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Macro & Mercati Bonds 2.0: Back to normal Alessandro Tentori Chief Investment Officer - AXA IM Italy Marzo 2021
Performance
Asset class (quasi) interamente in rosso da inizio anno
Major Bond Indices - Regional
102.0 Fixed income indices – Performance (as of 5 March 2021)
101.0 REGION TOTAL RETURN CCY YTD 1W 3M 1Y
100.0
GLOBAL Global Aggregate USD -3.6 -1.0 -2.6 1.9
99.0
REGIONAL U.S. Aggregate USD -2.9 -0.8 -2.3 -0.3
98.0 Euro-Aggregate USD -4.5 -1.8 -3.5 5.7
Global Aggregate US Japanese Aggregate USD -5.0 -0.8 -4.1 -3.4
97.0
EU Japan China Aggregate USD 1.4 -0.1 2.1 8.3
96.0 China APAC
Asian-Pacific Aggregate USD -3.3 -0.7 -2.3 0.8
EM
95.0 EM USD Aggregate USD -3.2 -0.9 -2.1 0.5
DURATION 1 - 3 Yrs USD -1.3 -0.8 -0.8 3.2
3 - 5 Yrs USD -1.5 -0.7 -0.9 3.5
5 - 7 Yrs USD -2.7 -0.9 -1.8 4.0
Major Bond Indices - Sector 7 - 10 Yrs USD -3.9 -1.1 -2.8 2.6
101.0
10 + Yrs USD -7.7 -1.5 -5.9 -1.9
100.0
RATING Aaa USD -2.9 -0.8 -2.2 1.0
Aa USD -5.1 -1.2 -3.5 2.8
99.0 A USD -3.5 -0.9 -2.5 1.0
Baa USD -3.8 -1.5 -2.7 4.7
98.0
SECTOR Government USD -4.0 -1.0 -2.9 1.6
GA Govt Agencies and Local Autho USD -2.2 -0.9 -1.1 5.7
97.0
Credit HY Credit USD -3.7 -1.3 -2.6 2.6
96.0 Mtge Inflation Global High Yield USD -0.7 -0.7 0.6 6.8
95.0
ESG Mortgages USD -1.2 -0.4 -0.8 1.9
Global Inflation-Linked USD -3.5 -0.4 -1.6 5.1
Global Aggregate ESG Wei USD -3.8 -1.1 -2.8 1.7
Source: Bloomberg
1
Equilibrio
Come determinare lo yield del Treasury nel lungo periodo e in assenza di shock esogeni
Tasso reale
di equilibrio
Aspettative
di inflazione
Yield to maturity
nominale di una
obbligazione
Aspettative
di tasso
Premio a
termine
Source: AXA IM
2
Esempio: Treasury Decennale (1)
Sono essenzialmente quattro le componenti che spiegano il rendimento del Treasury
Partiamo con il tasso di crescita reale… …e aggiungiamo un pizzico di inflazione
Total Factor Productivity
150
Index (2001=100)
USA
140
Japan
130 Germany
120 Italy
China
110
100
90
80
70
1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
Source: AXA IM; Bloomberg, TED
3Esempio: Treasury Decennale (2)
Tutte le componenti indicano un (ulteriore) rialzo dei rendimenti
Aspettative sulla Fed in rialzo Premio a termine aumenta con la volatilità
Primo rialzo
prezzato tra
Dec-22 e
Mar-23
Source: AXA IM, Bloomberg
4Bonds 2.0
Ritorno alla «normalità» dei rendimenti nominali?
Il modello AXA IM
Treasury implica la
possibilità di un test del
2% sul decennale
Treasury.
Presumo che la Fed
intenda mantenere il
tasso reale < 0%...in
questo caso, lo yield
nominale è una
funzione dell’inflazione
e dei rialzi prezzati.
Source: AXA IM
5Contromisure (1)
Se il problema è la volatilità in eccesso allora vendiamola ➔ Wording & trasparenza
Central Banks - Sellers of Volatility
7.0 170
6.5
6.0 FED B/S [USD trn]
150
5.5
MOVE [Rhs, bp]
5.0
4.5 130
4.0
3.5 110
3.0
2.5 90
2.0
1.5
1.0 70
0.5
0.0 50
2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
Source: AXA IM, Bloomberg
6Contromisure (2)
Interventi sulla forma della curva dei rendimenti (YCC, twist ecc.)
22%
17%
12%
26%
15%
7%
Source: Federal Reserve Bank of NY
7Flussi
Ancora interesse su inflation e risky assets, ma si intravedono i primi acquisti sui Treasury
Flussi ancora positivi sui risky assets Flussi in entrata su Treasury ETF con duration lunga
TREASURY ETF FLOWS - 5D ROLLING
2,000
TIPS SHORT
1,750
1,500 INT LONG
1,250
1,000
750
500
250
0
-250
-500
-750
-1,000
-1,250
-1,500
01-Jan-21 16-Jan-21 31-Jan-21 15-Feb-21 02-Mar-21
Source: CFTC, Commerzbank
8Rendimento x Rischio
Peggioramento dello yield relativo al rischio sui ptf governativi
Date Asset Yield Volatility Ratio
31/12/2020 MSCI 1.86% 8.2% 0.2
US Treasury 0.48% 1.2% 0.4
5/3/2021 MSCI 1.97% 9.3% 0.2
US Treasury 0.74% 2.4% 0.3
Asset Class Volatility
80% 300
70%
250
Equity [VIX]
60%
Fixed income [MOVE, bp, Rhs] 200
50%
40% 150
30%
100
20%
50
10%
0% 0
2014 2016 2018 2020
Source: AXA IM, Bloomberg
9Forex Economia USA che accelera, differenziale di tassi che si allarga, posizione bearish dollaro ➔ Euro si indebolisce Source: Macrobonds, Nordea Research 10
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