Asset Allocation Committee Outlook 1Q21 - NEUBERGER BERMAN
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NEUBERGER BERMAN
Asset Allocation Committee Outlook 1Q21
Tentativi di ripresa
Con l’arrivo dei vaccini anticoronavirus, l’economia dovrebbe finalmente entrare in una fase di convalescenza,
ma a nostro avviso gli investitori non dovrebbero lasciarsi prendere dalla fretta. La pandemia in corso e i rischi
politici rappresentano una minaccia nel breve termine e, nonostante l’accelerazione, la ripresa sarà probabilmente
disomogenea e comporterà dei rischi. Per questo il motivo il Comitato di Asset Allocation, pur confermando una
view positiva sugli asset più sensibili all’andamento dell’economia, mantiene una “propensione al rischio” comunque
moderata. La potenziale volatilità del primo semestre del 2021 potrebbe offrire la possibilità di cavalcare l’onda della
ripresa con valutazioni più interessanti.
I MEMBRI DEL
COMITATO DI ASSET ALLOCATION
Il Comitato di Asset Allocation di Neuberger Berman si riunisce ogni trimestre.
Ciascun membro presenta le prospettive, per i successivi 12 mesi, per ogni asset
class di competenza. Il dibattito e le discussioni contribuiscono a perfezionare
l’outlook di mercato. L’AAC affronta temi che coprono l’intera gamma di
investimenti e mercati a livello globale, riunendo competenze specializzate in
ciascun settore e area geografica. L’AAC è composto da membri che vantano, in
media, 28 anni di esperienza nel campo degli investimenti.
I MEMBRI DEL COMITATO DI ASSET ALLOCATION
Joseph V. Amato Ajay Singh Jain, CFA
Co-Chair, President and Chief Investment Officer— Head of Multi-Asset Class Portfolio Management
Equities
David G. Kupperman, PhD
Erik L. Knutzen, CFA, CAIA Co-Head, NB Alternative Investment
Co-Chair, Chief Investment Officer—Multi-Asset Class Management
Ashok Bhatia, CFA Ugo Lancioni
Deputy Chief Investment Officer—Fixed Income Head of Global Currency
Thanos Bardas, PhD Robert Surgent
Global Co-Head of Investment Grade Senior Portfolio Manager—Multi Asset Class
Timothy F. Creedon, CFA Brad Tank
Director of Global Equity Research Chief Investment Officer—Fixed Income
Alan H. Dorsey, CFA Anthony D. Tutrone
Chief Investment Officer of Neuberger Berman Global Head of Alternatives
Trust Company1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 1
VIEW DI MERCATO
In base alle prospettive a 12 mesi per ciascuna asset class
Sottopeso Neutrale Sovrappeso
AZIONARIO
Azionario globale
Azionario USA
Large cap USA
Small e mid cap USA
Paesi sviluppati (escl. USA)
Azionario Paesi emergenti
OBBLIGAZIONARIO
Liquidità
Obbligazioni globali
Obbligazionario Investment Grade
Titoli governativi USA
Corporate Investment Grade
Agency MBS
ABS/CMBS
Obbligazioni municipali
Titoli del Tesoro USA indicizzati all'inflazione
High Yield
Obbligazionario Paesi sviluppati (escl. USA)
Debito Paesi emergenti
REAL ASSET E ALTERNATIVI
Materie prime
Hedge fund
Private equity
Al 1Q2021. Le opinioni qui riportate riflettono la view sull’asset allocation tattica di breve periodo e si basano su un portafoglio di riferimento ipotetico. Le
opinioni non devono essere considerate una raccomandazione o un consiglio di investimento o un suggerimento di intraprendere o astenersi da iniziative di
investimento. Si raccomanda di leggere il disclaimer alla fine di questa pubblicazione, che includono informazioni aggiuntive riguardanti il Comitato di Asset
Allocation e le opinioni espresse.2 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOO 1Q2021
Focus Regionale
Obbligazioni, azioni e valute
Sottopeso Neutrale Sovrappeso
AZIONARIO REGIONALE
Europa
Giappone
Cina
Russia
India
Brasile
OBBLIGAZIONARIO REGIONALE
Treasury a 10 anni
Bund a 10 anni
Gilt a 10 anni
JGB a 10 anni
Governativi emergenti in valuta locale
Governativi emergenti in valuta forte
Corporate emergenti in valuta forte
VALUTE
Dollaro USA
Euro
Yen giapponese
Sterlina britannica
Franco svizzero
Valute emergenti
“Non è difficile capire che la variazione dei tassi d’interesse di cui parliamo per il primo semestre
2021 potrebbe portare a un ribasso del 5% o più per i fondi obbligazionari; non è cosa di poco
conto e nel reddito fisso i mercati ribassisti si materializzano molto velocemente.”
Ashok Bhatia | Deputy Chief Investment Officer—Fixed Income
Al 1Q 2021. Le opinioni qui riportate riflettono la view sull’asset allocation tattica di breve periodo e si basano su un portafoglio di riferimento ipotetico. Le
opinioni non devono essere considerate una raccomandazione o un consiglio di investimento o un suggerimento di intraprendere o astenersi da iniziative di
investimento. Si raccomanda di leggere il disclaimer alla fine di questa pubblicazione, che includono informazioni aggiuntive riguardanti il Comitato di Asset
Allocation e le opinioni espresse.1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 3
“Gli investitori che possono tollerare la volatilità per
i prossimi sei mesi circa potrebbero considerare il
punto di vista dell’AAC alla stregua di una ‘diagnosi
di guarigione’ ed assumere precipitosamente e senza
troppe remore maggior rischio. Per il resto di noi è
forse meglio continuare a prendersi cura dei portafogli,
con le precauzioni di cui hanno bisogno: un’assunzione
del rischio giudiziosa ed equilibrata.”
Erik L. Knutzen, CFA, CAIA
Chief Investment Officer—Multi-Asset Class
Tentativi di ripresa
Nell’uomo, dopo una malattia è naturale volersi gettare nuovamente nella mischia. Ma spesso la nostra
voglia di riprenderci è così forte da portarci a trascurare i rischi. Usciamo di casa senza sciarpa e berretto,
sostituiamo l’aspirina con il caffè, ci tuffiamo nel lavoro con tutto lo stress che lo accompagna… e
ci ritroviamo dritti di nuovo a letto. Con l’arrivo dei vaccini anticoronavirus, l’economia dovrebbe
finalmente entrare in una fase di convalescenza, ma a nostro avviso gli investitori non dovrebbero lasciarsi
prendere dalla fretta. Gli ostacoli a breve termine non si limitano alla pandemia in corso. Esistono anche
rischi politici e geopolitici che sono ad oggi sottovalutati. Anche accelerando, la ripresa economica
sarà prevedibilmente disomogenea: difficile per molti settori, forse addirittura impossibile per altri. E
la ripresa stessa potrebbe comportare rischi: valutazioni eccessive in numerosi segmenti del mercato
potrebbero subire correzioni improvvise, se i tassi d’interesse dovessero aumentare più rapidamente del
previsto, e il crescente affollamento nei settori preferiti dal consenso potrebbe essere fonte di volatilità
nel primo semestre. Per questo motivo il Comitato di Asset Allocation (l’“AAC” o il “Comitato”), pur
È raro vedere un livello di consenso di mercato come quello dei mercati emergenti è stata rivista a sovrappesata. Ciò è
osservato in queste prime settimane dell’anno. Quasi tutti gli dovuto in gran parte allo scioglimento di due grandi nodi nei
investitori sembrano scontare un mix di bassi tassi di interesse e un mesi di novembre e gennaio: la conferma del successo dei vaccini
prolungamento delle misure di sostegno monetario e fiscale nella anticoronavirus e una maggiore chiarezza sul panorama post-
prima parte del ciclo, a cui si aggiunge il boom della domanda elettorale negli Stati Uniti.
rimasta repressa tra le fila dei consumatori e dei produttori.
Secondo le attese, un simile contesto sosterrà una crescita degli Nonostante tutto ciò, le nostre view attuali esprimono solo una
utili societari, un aumento dei salari, un rincaro dei prezzi al moderata propensione al rischio. Non siamo contrarian, ma diamo
consumo e un rialzo degli indici per gli asset rischiosi nell’arco dei maggior peso ad alcune incertezze a breve e medio termine
prossimi quattro trimestri. che potrebbero creare l’opportunità di sfruttare la ripresa con
valutazioni più interessanti. Per certi versi è una situazione simile a
Queste view coincidono in ampia misura con quelle formulate quella che si era presentata sul finire del 2009. Anche in quel caso,
dall’ACC sull’economia e sulle diverse asset class per i 12 mesi un mercato rialzista durato nove mesi aveva portato gli investitori
a venire, a conferma del nostro ottimismo. In questo trimestre, a posizionarsi per una prosecuzione della fase positiva anche nel
le modifiche apportate dal Comitato alle proprie view puntano 2010. E di fatto il 2010 chiuse in rialzo del 9%. Ma per arrivare
a migliorare ulteriormente il posizionamento per cavalcare a quel traguardo, oscillò all’interno di un intervallo ampio di 20
l’onda della ripresa dalla crisi del coronavirus. La view sul credito punti percentuali.
investment grade, in particolare per i settori più sensibili ai tassi di
interesse, è stata rivista al ribasso, mentre la view sull’azionario4 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOO 1Q2021
L’S&P 500 seguì un andamento analogo, chiudendo l’anno con un di uno dei più gravi attacchi informatici, forse promosso da uno stato
rendimento totale superiore al 15%, non senza però aver registrato estero, mai sferrati contro le agenzie statunitensi. Come accaduto per
un forte arretramento nel secondo trimestre, durante il quale si il coronavirus nelle prime settimane del 2020, temiamo che una di
verificò il tristemente noto “flash crash” del 6 maggio. queste situazioni possa rivelarsi il principale “rischio dormiente” per
il 2021.
“Rischi dormienti”
Nel 2010, il grosso rischio era rappresentato dall’ingestibile Una maggiore propensione al rischio
indebitamento della Grecia e dalla minaccia che costituiva per I rischi più evidenti riguardano il percorso della ripresa dell’economia
l’euro. Oggi, il principale rischio a breve termine è rappresentato dal e dei mercati. La ripresa sarà probabilmente disomogenea e procederà
coronavirus, che quasi sicuramente continuerà a causare interferenze relativamente senza scossoni. Ma è improbabile che anche i mercati
con le economie fino a quando i programmi vaccinali non saranno in si riprendano senza scossoni, date le valutazioni elevate e il crescente
fase avanzata. Gran parte dell’Europa e del Nord America ha trascorso affollamento di svariati segmenti.
vacanze natalizie tristissime, confinata tra le mura domestiche a
causa di un’ondata di nuovi contagi, come spesso accade durante La principale fonte di preoccupazione per quanto riguarda le
la stagione invernale. In questo periodo dell’anno i sistemi sanitari valutazioni è rappresentata dai titoli growth di large e mega cap, in
dell’emisfero settentrionale sperimentano generalmente le pressioni particolare nel settore tecnologico. Rileviamo anche l’esuberanza del
maggiori. settore tecnologico, generata dalle misure di lockdown anticoronavirus
e visibile nelle valutazioni e nelle quotazioni raggiunte il primo giorno
Forse meno compresi sono i rischi politici e geopolitici che di negoziazione da alcune recenti IPO. Considerate le dimensioni di
accompagnano l’insediamento di una nuova amministrazione USA. questo settore e di alcune società che lo compongono, si tratta di un
rischio reale per le prospettive dei rendimenti a livello di indice.
Un’incertezza è stata risolta rapidamente, quando le elezioni per
il Senato federale in Georgia hanno ribaltato le preferenze e le Ecco perché potrebbe essere meno rischioso nutrire view più rialziste
aspettative dei mercati per un governo misto, dando ai democratici sulle azioni value e sui segmenti del mercato azionario maggiormente
un risicato controllo di entrambe le Camere del Congresso. Quasi ciclici e sensibili all’economia, espresse in termini di dimensioni, settori,
sicuramente questo darà nuovo slancio al dibattito sul rapporto tra fattori e regioni: è una semplice questione di maggior convenienza e
le prospettive di nuovi stimoli fiscali e il probabile aumento delle minore affollamento. Secondo il consenso, difficilmente vedremo il
tasse e delle strette normative, alimentando anche discussioni sulle rendimento dei Treasury decennali salire sopra all’1,5% o sotto allo
tempistiche di queste nuove politiche. 0,65%. In questo intervallo, gli investitori si aspettano un contributo
positivo per tutti i segmenti del mercato azionario, in particolare se
Sul fronte degli scambi commerciali e della politica estera, resta un leggero aumento dei tassi verrà accompagnato da un analogo
da vedere come gli Stati Uniti cercheranno di riallacciare i rapporti aumento delle aspettative di inflazione (e quindi da tassi reali
con la Cina e l’Iran. Anche la ricucitura con l’Unione Europea sostanzialmente invariati) e da una perdurante debolezza del dollaro
potrebbe essere complicata dagli aggressivi piani di quest’ultima di USA.
regolamentare il settore tecnologico. Tutto questo avverrà all’ombra
DOPO UN IMPORTANTE RIALZO NEL 2009, IL 2010 È STATO POSITIVO PER LE AZIONI, MA VOLATILE
Indice MSCI World, USD, 2009 – 2010 e 2020, ribasato a 100 l’1 gennaio 2009 e l’1 gennaio 2020
140
+9.3%
130 +4.6%
120
110 - 11.5%
100
fine di
90 2009 / 2020
80
70
1/09 2/09 3/09 4/09 5/09 6/09 7/09 8/09 9/09 10/09 11/09 12/09 1/10 2/10 3/10 4/10 5/10 6/10 7/10 8/10 9/10 10/10 11/10 12/10
1/20 2/20 3/20 4/20 5/20 6/20 7/20 8/20 9/20 10/20 11/20 12/20
MSCI World 2020 MSCI World 2009 – 2010
Fonte: Bloomberg, Neuberger Berman. Solo a scopo illustrativo.1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 5
Noi nutriamo essenzialmente le stesse aspettative, ma teniamo brusca rispetto al dollaro USA e beneficeranno probabilmente degli
comunque presenti i rischi. Le correzioni dei tassi di interesse stimoli fiscali quando questi si faranno sentire nell’economia reale,
sono spesso più brusche e volatili dei cambiamenti sottostanti a prescindere dal fatto che siano sufficientemente consistenti da
delle prospettive economiche. Variazioni improvvise al di fuori di incidere sull’inflazione core o sui rendimenti reali. L’oro e i metalli
quell’intervallo potrebbero risultare snervanti per chi investe in preziosi potrebbero beneficiare di un percepito deprezzamento
azioni growth sensibili ai tassi (in caso di rialzo) o azioni cicliche e della carta moneta.
value (in caso di ribasso).
Tra gli investimenti alternativi, l’AAC mantiene una view positiva
In conclusione, l’AAC ritiene che il rischio più probabile sia quello sul private equity (cfr. “Approfondimento: perché mantenere una
di un inaspettato rialzo dei tassi e della crescita. Di conseguenza, view sovrappesata nel private equity con una forte componente
all’attuale view sovrappesata sulle small cap e sui mercati tecnologica?”) e una view sottopesata sulle strategie hedged.
sviluppati non statunitensi maggiormente ciclici ha aggiunto una
view sovrappesata sull’azionario dei mercati emergenti. Sebbene Scorgiamo tuttora opportunità fra le strategie event-driven a
gli indici azionari dei mercati emergenti, dominati dai Paesi fronte della costante ripresa delle attività di fusione e acquisizione,
asiatici, includano sorprendentemente una fortissima componente nel segmento distressed, dove alcune aziende e alcuni settori
tecnologica, il loro fattore di esposizione principale è rappresentato arrancano con il venir meno dei sussidi di emergenza, e nelle
dal settore bancario e da quello dell’assistenza sanitaria, il che li strategie insurance-linked dove i prezzi, dopo tre anni di richieste
rende un’interessante possibilità per intercettare la ripresa di inizio di riassicurazione relativamente elevate, sono interessanti. Il rischio
ciclo globale. di volatilità nell’azionario e, in particolare, nei mercati valutari
potrebbe aprire alcune opportunità di trading attivo valutario e
Nel complesso, però, riteniamo comunque che queste view global macro (cfr. “Approfondimento: in che modo gli investitori
esprimano solo una moderata propensione al rischio. L’AAC potrebbero approfittare della volatilità del mercato valutario nel
intende non solo ridurre l’esposizione al rischio di tasso di 2021?”). In generale, tuttavia, il 2021 resta per noi un anno in cui
interesse e ai segmenti di mercato sopravvalutati, ma vuole anche adottare esposizioni più direzionali, sfavorendo quindi le principali
moderare l’esposizione alle aspettative di una ripresa economica strategie long/short.
che potrebbe rivelarsi dissestata nell’arco dei prossimi tre sei mesi.
Continuare a prendersi cura dei portafogli
Riduzione della duration Non siamo contrarian e condividiamo gran parte dell’attuale
L’obbligazionario, dove 19.000 miliardi di dollari in titoli offrono consenso di mercato. Riteniamo che molto probabilmente i
attualmente rendimenti negativi, sarà molto probabilmente più rendimenti si muoveranno all’interno di un certo intervallo e
sensibile alla volatilità dei tassi rispetto all’azionario. Persino un che il dollaro si indebolirà in misura tale da sostenere gli indici
aumento all’1,35-1,50% dei rendimenti dei Treasury decennali azionari. Favoriamo inoltre i segmenti del mercato più ciclici e
potrebbe ridurre mediamente del 5% o più il valore di un fondo sensibili all’economia, sia in termini relative value che per quanto
obbligazionario. Non è cosa di poco conto, poiché equivale a riguarda l’esposizione alla ripresa. Ma siamo forse più cauti sui
quasi la metà delle perdite registrate durante la crisi del credito rischi che ci attendono nei prossimi sei mesi, sia quelli esogeni che
del marzo 2020. Inoltre, la velocità con cui solitamente i mercati quelli derivanti da un’impennata dei tassi d’interesse o da qualche
obbligazionari subiscono correzioni rende difficile gestire tali difficoltà nella ripresa. Per questo motivo invitiamo a mantenere
variazioni in chiave tattica. un certo equilibrio all’interno dei portafogli che consenta di
ammortizzare o casomai sfruttare un’eventuale volatilità.
Pertanto, l’AAC ha adottato una view sottopesata nell’investment
grade, ma con toni sfumati. Tale view resta un gradino sopra a Abbiamo già detto di trovare la situazione attuale molto simile
neutrale perché la nostra view negativa sui titoli di Stato core è a quella che si presentò sul finire del 2009, quando nei 12 mesi
bilanciata da una view maggiormente positiva sulle obbligazioni successivi le azioni oscillarono all’interno di un intervallo di 20
societarie e in alcuni segmenti dei municpal bond e del credito punti percentuali.
strutturato, nell’ambito dei quali gli spread si sono ridotti e
difficilmente si allargheranno nuovamente in misura significativa. Gli investitori che possono tollerare una simile volatilità per i
Inoltre, preferiamo una duration più breve, anche nei loan bancari, prossimi sei mesi circa potrebbero considerare il punto di vista
nello specialty financing e nel debito privato, tutti segmenti che dell’AAC alla stregua di una ‘diagnosi di guarigione’ ed esporsi
possono offrire tassi variabili e un minore affollamento rispetto a precipitosamente e senza troppe remore al rischio. Per il resto di
molti altri mercati del credito. noi è forse meglio continuare a prendersi cura dei portafogli, con
le precauzioni di cui hanno bisogno: un’assunzione del rischio
Manteniamo una view neutrale sui TIPS (Treasury Inflation Protected giudiziosa ed equilibrata, ma tale da consentire di cavalcare a
Securities) e continuiamo a preferire le materie prime. Queste valutazioni più interessanti l’onda di una ripresa sempre più forte.
ultime, in particolare, sembrano aver registrato una flessione meno6 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOO 1Q2021
APPROFONDIMENTO
IN CHE MODO GLI INVESTITORI POTREBBERO APPROFITTARE DELLA
VOLATILITÀ DEL MERCATO VALUTARIO NEL 2021?
Si è molto parlato, all’interno del Comitato di Asset team valutario, avverte però: “L’assunzione di posizioni
Allocation, ma non solo, dell’attuale discrepanza tra corte nel dollaro gode di un consenso che non vedevo da
economia e mercati finanziari. Nel 2020, gli attivi rischiosi moltissimo tempo”.
hanno registrato un rialzo mentre la crescita economica e i
Ciò implica ulteriore supporto per le valute dei mercati
rendimenti dei titoli di Stato core sono crollati. Per il 2021,
emergenti e per il debito dei mercati emergenti in valuta
il consenso del mercato prevede un riavvicinamento tra
locale (e più in generale per gli asset di questi mercati).
economia e attivi rischiosi, nell’ambito di una transizione
Potrebbero rafforzarsi anche altre valute ad alto rendimento
relativamente tranquilla, in quanto le banche centrali
e le valute degli esportatori di materie prime.
interverranno per mantenere stabili i rendimenti dei titoli di
Stato core (e la loro divergenza rispetto agli attivi rischiosi Oltre al dollaro statunitense, anche l’euro e lo yen
e all’economia). giapponese si distinguono per i loro bassi rendimenti e la
scarsa attrattiva come valute di finanziamento del carry.
Una simile view di consenso solleva un interrogativo
cruciale: se nel 2021 assisteremo ad un importante L’AAC ha rivisto al rialzo la propria view sull’euro sia per la
adeguamento dell’economia, che si verificherà a ritmi diversi favorevole esposizione della valuta unica all’attività globale,
in diverse regioni del mondo, e la volatilità associata a tale sia per il chiarimento in merito alla Brexit e alla risposta
adeguamento non si manifesterà sui mercati obbligazionari, di bilancio dell’Unione Europea alla crisi del coronavirus.
dove si manifesterà? Secondo alcuni membri del Comitato, però, l’euro rimane
una valuta particolarmente interessante per il finanziamento
Il Comitato è sempre più convinto che si presenterà sui
del carry, essendo probabile l’adozione di ulteriori misure di
mercati valutari. Questo comporta una serie di implicazioni
allentamento da parte della Banca Centrale Europea qualora
a livello di investimenti.
la moneta dovesse rafforzarsi a sufficienza per ridurre
In primissimo luogo, rende imprescindibile la copertura sostanzialmente le aspettative di inflazione dell’Eurozona.
dinamica delle esposizioni valutarie del portafoglio e
Come ha fatto notare Ugo Lancioni, andare corti sull’euro
l’adozione di strategie absolute return valutarie.
per andare lunghi sulle valute ad alto rendimento è “una
Pensiamo inoltre che implichi un ulteriore indebolimento mossa a elevato beta” che confermerebbe la view generale
del dollaro USA, poiché la maggiore fiducia nella ripresa di “propensione al rischio” del Comitato.
ne intaccherebbe il premio come bene rifugio, riportando il
biglietto verde a livelli più consoni ai bassi rendimenti offerti
e al carry mondiale. Ugo Lancioni, responsabile del nostro1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 7
APPROFONDIMENTO
PERCHÉ MANTENERE UNA VIEW SOVRAPPESATA NEL
PRIVATE EQUITY?
Uno dei principali rischi individuati dal Comitato di Asset In secondo luogo, per ridurre il rischio di valutazione i
Allocation sono le valutazioni eccessive delle azioni gestori di private equity dispongono di strumenti molto più
growth, in particolare nel settore tecnologico. Allo stesso numerosi rispetto ai gestori di public equity. Se un fondo di
tempo, però, il Comitato ha confermato la propria view private equity paga un multiplo elevato per gli utili futuri
sovrappesata nel private equity. di una società, un modo di ridurre tale multiplo consiste
nell’aiutare l’azienda a far crescere più rapidamente gli utili
Il private equity tende ad essere relativamente esposto
futuri migliorandone l’operatività e l’efficienza finanziaria,
alla crescita e alla tecnologia e la crisi del coronavirus ha
competenza distintiva di un buon gestore di private equity.
rafforzato questa tendenza. Da più di nove mesi i gestori
di private equity non acquistano praticamente nessun titolo In terzo luogo, non tutte le opportunità di private equity
esposto negativamente alla crisi. Le società di alta qualità sono rappresentate da aziende appena acquisite e
del settore dell’assistenza sanitaria e del settore tecnologico scambiate a multipli elevati. Il mercato secondario dei fondi
hanno assunto una posizione rilevante nei portafogli e di di private equity è eccezionalmente attivo e tratta a prezzi
conseguenza le valutazioni sono elevate. storicamente interessanti, grazie soprattutto alle transazioni
secondarie negoziate in esclusiva (spesso con la società che
Come fa il Comitato a riconciliare queste view?
ha istituito il fondo, pertanto transazioni GP-lead) Sempre
In primo luogo, il rischio individuato dall’AAC tra i titoli più spesso, i gestori di private equity e relativi clienti si
growth quotati in borsa è il rischio di volatilità che tengono stretti i migliori asset, anziché concludere nuove
accompagna la sensibilità ai tassi d’interesse. Per definizione, operazioni, e vendono il resto degli asset in portafoglio sul
gli investitori si aspettano che gli utili delle società growth mercato secondario per soddisfare le esigenze di cash flow
siano significativamente più elevati in futuro rispetto a oggi. dei clienti. Di conseguenza, i gestori secondari più esperti
Ciò significa che una parte maggiore dei loro guadagni stanno trovando portafogli maturi di buona qualità, offerti a
attesi è soggetta a uno sconto pluriennale, un fatto che ne valutazioni molto interessanti.
rende il valore attuale più sensibile alle variazioni del tasso
Questo, combinandosi con le crescenti opportunità nel
di sconto. Le società private sono meno esposte a questo
settore del debito privato e dello specialty finance e con
rischio, anche perché i loro prezzi sono quotati una volta al
alcune delle prime transazioni da un anno a questa parte
trimestre anziché una volta al secondo. Per di più, il fatto che
nei settori maggiormente ciclici, dovrebbe creare, a nostro
le valutazioni indipendenti tendano ad aumentare quando
avviso, un contesto favorevole per i Private Markets nei
un gestore di private equity si prepara a un’uscita suggerisce
prossimi 12-24 mesi.
che le società private siano generalmente sottovalutate
rispetto alle loro omologhe quotate in borsa.8 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOO 1Q2021
OBBLIGAZIONARIO potrebbe rivelarsi una fonte interessante e ad alto rendimento
di esposizione alla ripresa. Le recenti insolvenze sottolineano
Obbligazionario investment grade la necessità di una rigorosa selezione dei crediti, ma allo
stesso tempo segnalano, a nostro avviso, un andamento dei
• Il Comitato di Asset Allocation ha rivisto al ribasso la propria
prezzi maggiormente guidato dal mercato e una più efficiente
view per il secondo trimestre consecutivo, da neutrale a
ripartizione del capitale.
sottopesata.
• I titoli di Stato presentano valutazioni molto elevate.
• I bassi tassi d’interesse e la gestione conservativa dei bilanci AZIONARIO GLOBALE
sono positivi per il credito investment grade, ad esempio alcuni
Azionario USA
municipal bond e alcuni prodotti strutturati.
• Tuttavia, è
• Il Comitato ha mantenuto la view sottopesata sulle large cap
improbabile che gli spread si restringano
statunitensi e la view sovrappesata su small e mid cap.
ulteriormente e non è da escludere una volatilità dei tassi
d’interesse nelle prime fasi della ripresa economica. • L e large cap americane hanno trainato la rapida ripresa
dei mercati finanziari e ora sembrano aver raggiunto una
Debito dei Paesi sviluppati (escl. USA)
valutazione congrua, in particolare le azioni growth, altamente
• Il Comitato ha rivisto ulteriormente al ribasso la sua view già sensibile ai tassi di interesse.
estremamente sottopesata.
• L e azioni cicliche e value delle large cap hanno il potenziale
• el quarto trimestre, l’Unione Europea ha superato gli ostacoli
N per registrare una buona performance anche nel caso in cui gli
politici alla sua politica di bilancio comune per far fronte al indici large cap dovessero rimanere piatti o subire una flessione.
coronavirus e per quanto riguarda la Brexit il mercato ha
• L ’AAC ritiene giustificato l’orientamento verso le small cap di
finalmente sotto gli occhi un quadro chiaro. Nel complesso,
maggior qualità visto il progressivo rafforzamento della ripresa
però, le curve dei rendimenti rimangono schiacciate e piatte
economica.
e non è da escludere una volatilità dei tassi d’interesse nelle
prime fasi della ripresa economica. • L ’AAC crede che si presenteranno opportunità di aggiungere
rischio nelle small cap, nelle azioni value e in quelle cicliche
High Yield
durante la possibile fase di volatilità di inizio ripresa nel 2021.
• Il Comitato ha confermato la sua view sovrappesata.
Azionario Paesi sviluppati (escl. USA)
• n contesto di tassi bassi e una gestione conservativa dei
U
• Il Comitato ha confermato la sua view sovrappesata.
bilanci aziendali sosterranno i mercati del credito in generale.
• L e large cap americane hanno trainato la rapida ripresa
• S ebbene l’high yield rischi di essere uno dei settori più
dei mercati finanziari e ora sembrano aver raggiunto una
colpiti dalle conseguenze della crisi sanitaria, le nostre stime
valutazione congrua, mentre quelle giapponesi ed europee
sui tassi di insolvenza per i prossimi 12 mesi sono scese
restano relativamente convenienti.
significativamente dal picco della crisi.
• L e azioni europee e giapponesi sono relativamente esposte al
• L ’AAC rimane ottimista nei confronti degli emittenti di alta
commercio globale e alla generale ripresa dell’economia attesa
qualità.
per il 2021.
Debito dei Paesi emergenti
Azionario dei Paesi emergenti
• Il Comitato ha confermato la sua view sovrappesata.
• Il Comitato ha rivisto al rialzo la sua view portandola da
• razie anche al fatto che gli indici del debito emergente
G neutrale a sovrappesata.
includono un’elevata componente latino-americana, cioè di
• I mercati emergenti sono notevolmente esposti al commercio
Paesi in serie difficoltà per il coronavirus, questa asset class si
globale e alla generale ripresa dell’economia attesa per il 2021.
presenta relativamente conveniente.
• L a Cina e l’Asia si distinguono più in generale come fonti di
• Il debito dei mercati emergenti potrebbe trarre vantaggio dalla
un’esposizione di alta qualità alla ripresa dell’economia globale.
debolezza del dollaro USA, che ci aspettiamo durerà per 12-18
mesi, nonostante la prudenza sia d’obbligo nel breve termine. • n ulteriore indebolimento del dollaro USA e una rotazione
U
generalizzata dai titoli growth verso i titoli value e ciclici favorirà
• L ’AAC predilige le opportunità offerte dalle emissioni in valuta
probabilmente i mercati emergenti.
locale, tra cui le obbligazioni onshore cinesi: dimostratosi
resiliente anche durante il picco della crisi, questo mercato • L’AAC crede che si presenteranno opportunità di aumentare il1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 9
REAL ASSET E ALTERNATIVI • L a valuta risulta tuttora sopravvalutata, se misurata in base alla
parità del potere d’acquisto (PPA) e rischia di essere penalizzata
Materie prime dalle politiche monetarie accomodanti, dalla compressione dei
differenziali dei tassi con il resto del mondo e dal twin deficit
• Il Comitato ha confermato la sua view sovrappesata.
degli Stati Uniti.
• L e materie prime potrebbero offrire un’esposizione a • elle prime fasi della ripresa economica, incertezza o volatilità
N
un’impennata della domanda rimasta repressa tra le fila dei
potrebbero causare rialzi del dollaro di breve durata.
consumatori e dei produttori.
Euro
• Il calo delle incertezze e il possibile indebolimento del dollaro
USA l’anno prossimo potrebbero favorire le materie prime.
• L ’AAC ha rivisto al rialzo la sua view portandola da neutrale a
sovrappesata.
• L ’oro e altri metalli preziosi potrebbero fungere da bene rifugio
durante eventuali periodi di incertezza nelle prime fasi della
• el quarto trimestre, l’Unione Europea ha superato gli ostacoli
N
ripresa economica, oltre che da copertura contro la svalutazione politici alla sua politica di bilancio comune per far fronte alla
delle valute, in conseguenza delle massicce iniziative delle crisi sanitaria e per quanto riguarda la Brexit il mercato ha
autorità per generare inflazione. finalmente sotto gli occhi un quadro chiaro. L’euro tende ad
essere positivamente esposto all’attività economica globale, in
Hedge Fund
particolare rispetto al dollaro USA.
• Il Comitato ha mantenuto la sua view sottopesata. • Tuttavia, la view rimane marginale poiché la Banca Centrale
• opo aver fornito un indispensabile contributo stabilizzante
D Europea, che già segue politiche accomodanti, difficilmente
per i portafogli durante i momenti peggiori della crisi del tollererà ulteriori minacce al proprio obiettivo di inflazione
coronavirus, le principali strategie liquid alternative passano ora dovuto a una valuta troppo forte. E i mercati esibiscono già un
in secondo piano mentre la ripresa va consolidandosi. posizionamento lungo nell’euro.
• L e opportunità si stanno moltiplicando nei segmenti merger Yen giapponese
arbitrage e distressed. • L’AAC ha mantenuto la sua view sovrappesata.
• Alcune strategie decorrelate, ad esempio le strategie • S ia la PPA che i tassi di cambio reali suggeriscono che lo yen
insurance-linked, potrebbero tuttora offrire un utile elemento
sia sottovalutato, i rendimenti estremamente bassi a livello
di diversificazione durante la fase di volatilità prevista per i
globale rendono meno scoraggianti i bassi tassi giapponesi e
prossimi due o tre mesi.
gli investimenti esteri con copertura hanno toccato i livelli più
Private equity interessanti sull’arco di diversi anni, per gli investitori in yen.
• Il Comitato ha confermato la sua view sovrappesata. • uesti fattori forniranno probabilmente un sostegno positivo
Q
• S ono pochissime le transazioni concluse che riguardano società con il progredire della ripresa economica, mentre lo status di
particolarmente esposte al rischio di coronavirus, il che significa bene rifugio favorirà quasi certamente lo yen se dovessero
che le operazioni in corso si concentrano principalmente su manifestarsi incertezze nelle fasi iniziali.
aziende solide. Sterlina britannica
• uesto solleva alcuni timori in relazione alle valutazioni, ma
Q • L ’AAC ha rivisto al rialzo la sua view portandola da neutrale a
i miglioramenti operativi che il private equity è in grado di sovrappesata.
apportare possono essere un efficace strumento per mitigare • P er quanto riguarda la Brexit il mercato ha finalmente sotto gli
tale rischio.
occhi un quadro chiaro, mentre la sterlina britannica sembra
• S corgiamo un insieme di opportunità nei co-investimenti, in tuttora sottovalutata se misurata in base alla PPA.
ristrutturazioni societarie, nel private lending, nello specialty
Franco svizzero
finance e nelle strategie distressed, e un’opportunità
potenzialmente pluriennale nei mercati secondari del private
• L’AAC ha mantenuto la sua view sottopesata.
equity. • Il franco svizzero è ancora molto sopravvalutato in termini
di PPA e gli operatori di mercato hanno assunto un
Valute posizionamento molto lungo nonostante gli sviluppi positivi che
hanno interessato la risposta di bilancio dell’Unione Europea
Dollaro USA
alla crisi del coronavirus e il suo status come una delle valute di
• L’AAC ha mantenuto la sua view sottopesata. finanziamento più interessanti per il carry globale.10 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOO 1Q2021
Il presente materiale è a scopo esclusivamente informativo e nulla Il valore delle obbligazioni potrà variare in base ai tassi di interesse,
in esso costituisce una consulenza di investimento, legale, contabile condizioni di mercato, qualità del credito e altri fattori. Se venduti pri-
o fiscale, né una raccomandazione ad acquistare, vendere o detene- ma della scandeza, le obbligazioni possono generare un guadagno o
re un titolo. Il presente materiale è di natura generale e non è rivolto una perdita di capitale. I titoli obbligazionari sono soggetti al rischio di
ad alcuna categoria di investitori. Non va pertanto considerato come credito dell’emittente. Se venduti prima della scandenza, le obbligazi-
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investimento o suggerimento di intraprendere o astenersi da iniziative all’andamento dei tassi di interesse, condizioni di mercato e il merito
di investimento. Neuberger Berman non fornisce questo materiale in di credito dell’emittente. Il reddito può essere soggetto a tassazione in
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dei suoi prodotti e servizi. Neuberger Berman, così come i suoi dipen- base allo Stato di residenza dell’investitore. Le obbligazioni High Yield,
denti, non fornisce consulenza fiscale o legale. È necessario consultare note anche come “titoli spazzatura”, sono considerate speculative e
un commercialista, consulente fiscale e/o avvocato per consigli riguar- comportano un rischio maggiore di insolvenza rispetto alle obbligazioni
danti le proprie particolari circostanze. Le informazioni sono ottenute Investment Grade. Il loro valore di mercato tende ad essere più vola-
da fonti ritenute affidabili; tuttavia non si rilascia alcuna dichiarazione tile rispetto alle obbligazioni Investment Grade e può fluttuare in base
o garanzia relativamente alla loro esattezza, completezza o affidabilità. all’andamento dei tassi di interesse, condizioni di mercato, qualità del
Tutte le informazioni sono aggiornate alla data del presente materiale credito, eventi politici, svalutazione della valuta e altri fattori. Le ob-
e soggette a modifica senza preavviso. Eventuali pareri o opinioni qui bligazioni High Yield non sono adatte a tutti gli investitori e il rischio
espressi potrebbero non riflettere quelli della Società nel suo complesso. di queste obbligazioni dovrebbe essere valutato rispetto ai potenziali
I prodotti e i servizi di Neuberger Berman possono non essere disponibili rendimenti. Né Neuberger Berman né i suoi dipendenti forniscono con-
in tutte le giurisdizioni o a tutte le tipologie di clienti. Gli investimenti sulenza fiscale o legale. È necessario contattare un consulente fiscale in
comportano rischi, tra cui la possibile perdita del capitale iniziale. Gli merito all’idoneità degli investimenti esentasse nel proprio portafoglio.
investimenti in hedge fund e in fondi di private equity sono speculativi Le obbligazioni governative e i Treasury sono garantiti dalla piena fidu-
e implicano un livello di rischio più elevato rispetto agli investimenti più cia e dal credito del governo degli Stati Uniti in merito al pagamento
tradizionali. Gli investimenti in hedge fund e in fondi di private equity tempestivo di capitale e interessi. Investire in azioni, anche delle società
sono rivolti a investitori sofisticati. Gli indici non sono gestiti e non è ad elevata capitalizzazione, comporta tutti i rischi tipici degli investi-
possibile investire direttamente in essi. I rendimenti passati non sono menti nei mercati azionari, incluso il rischio che si verfichi una perdita
indicativi di quelli futuri. di valure a causa delle condizioni generali del mercato o dell’economia.
Le azioni a piccola e media capitalizzazione sono più vulnerabili ai rischi
Le opinioni qui espresse sono del Comitato di Asset Allocation di Neu-
finanziari e ad altri rischi rispetto alle azioni di società ad elevata capi-
berger Berman. Il Comitato di Asset Allocation è composto da profes-
talizzazione. Inoltre, sono scambiate anche meno frequentemente e in
sionisti di molteplici discipline, tra cui strategist e gestori di portafoglio
volume inferiore rispetto ai titoli di società ad elevata capitalizzazione,
per i settori azionari e obbligazionari. Il Comitato di Asset Allocation
quindi i loro prezzi di mercato tendono ad essere più volatili. Investire
rivede e definisce modelli di asset allocation a lungo termine, definisce
in titoli esteri comporta rischi maggiori rispetto all’investimento in titoli
l’asset allocation tattica a breve termine preferita e, su richiesta, esam-
di emittenti statunitensi, inclusi: fluttuazione delle valute, variazione dei
ina le asset allocation per grandi mandati diversificati e le raccoman-
tassi di interesse, potenziale instabilità politica, restrizioni sugli investi-
dazioni di asset allocation speciche per singoli clienti. Le opinioni del
tori stranieri, meno regolamentazione e minore liquidità del mercato.
Comitato di Asset Allocation potrebbero non riflettere le opinioni della
La vendita o l’acquisto di materie prime viene solitamente effettuato
Società nel suo complesso e i consulenti e gestori di portafoglio di Neu-
tramite contratti futures o opzioni su futures, che comportano rischi sig-
berger Berman potrebbero assumere posizioni contrarie alle opinioni del
nificativi, quali volatilità dei prezzi, elevata leva finanziaria e illiquidità
Comitato di Asset Allocation. Le opinioni del Comitato di Asset Alloca-
tion non costituiscono una previsione o proiezione di eventi futuri o Il presente materiale viene pubblicato su base limitata tramite varie
del futuro andamento del mercato. Il presente materiale può contenere controllate e affiliate globali di Neuberger Berman Group LLC. Per in-
stime, previsioni, proiezioni e altre “dichiarazioni previsionali”. A causa formazioni sulle entità specifiche e sulle limitazioni e restrizioni a livello
di diversi fattori, gli eventi effettivi o l’andamento dei mercati potreb- giurisdizionale, visitare il sito: www.nb.com/disclosure-global-communi-
bero differire in misura significativa da eventuali opinioni qui espresse. cations.
La durata e le caratteristiche dei cicli di mercato/economici passati e il Il nome e il logo “Neuberger Berman” sono marchi di servizio registrati
comportamento del mercato, compresi eventuali mercati rialzisti/ rib- di Neuberger Berman Group LLC.
assisti, non indicano la durata e le caratteristiche di eventuali cicli o
comportamenti di mercato/economici attuali o futuri. Nulla qui costitu-
isce una previsione o una proiezione di eventi futuri o comportamenti
futuri del mercato. A causa di una varietà di fattori, gli eventi reali o
il comportamento del mercato possono differire in modo significativo
dalle opinioni qui espresse o dai risultati storici.1Q2021 ASSET ALLOCATION COMMITTEE OUTLOOK 11
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